金融實證分析論文精選(九篇)

前言：一篇好文章的誕生，需要你不斷地搜集資料、整理思路，本站小編為你收集了豐富的金融實證分析論文主題范文，僅供參考，歡迎閱讀并收藏。

第1篇：金融實證分析論文范文

論文關(guān)鍵詞：金融發(fā)展，經(jīng)濟(jì)增長，協(xié)整檢驗，Granger因果檢驗

 

一、引言

在現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)生活中，金融活動已滲透到經(jīng)濟(jì)生活的方方面面，金融的核心地位與作用也日益突出。2010年5月6日，北京市委、市政府正式下發(fā)《關(guān)于促進(jìn)首都金融業(yè)發(fā)展的意見》，明確提出將北京定位為國家金融決策中心、金融監(jiān)管中心、金融信息中心和金融配套服務(wù)中心?；仡櫛本┑某鞘卸ㄎ粡?ldquo;政治、經(jīng)濟(jì)、文化的中心”(1953年)，“建設(shè)全方位對外開放的現(xiàn)代化國際城市”（1992年），到“國家首都、國際城市、文化名城、宜居城市”(2005年），再至2008年首次明確了北京的發(fā)展目標(biāo)為“打造具有國際影響力的金融中心城市”，此次是北京市第一次以文件形式明確提出要建設(shè)具有國際影響力的金融中心城市。姑且不論目前的定位是否準(zhǔn)確與合理，至少它向人們清晰顯示了北京的金融發(fā)展在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的重要地位。那么，北京的金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長之間是否必然存在某種相關(guān)關(guān)系？如果有，是促進(jìn)型的還是阻礙型的?是單向進(jìn)行還是互為因果?

二、變量選擇、數(shù)據(jù)說明與實證方法

（一）變量選擇與數(shù)據(jù)說明

根據(jù)數(shù)據(jù)的可收集性和經(jīng)濟(jì)政策的連續(xù)性, 論文選取了三組指標(biāo): 一是反映經(jīng)濟(jì)增長的指標(biāo), 二是反映金融發(fā)展?fàn)顩r的指標(biāo), 三是控制變量指標(biāo)。

1．經(jīng)濟(jì)增長指標(biāo)。由于人均 GDP 數(shù)據(jù)比總 GDP 數(shù)據(jù)更能說明問題, 本文采用了實際人均GDP(RGDP)作為衡量經(jīng)濟(jì)增長的指標(biāo)。實際人均GDP 是通過居民消費價格指數(shù)(以上年=100)加以調(diào)整得到的。

2．金融發(fā)展?fàn)顩r指標(biāo)。本文選取兩個指標(biāo)來反映金融發(fā)展?fàn)顩r: 一是金融相關(guān)比率指標(biāo)(FIR), 即金融總資產(chǎn)占 GDP 的比重。限于數(shù)據(jù)的可獲得性, 金融總資產(chǎn)只包括中資金融機(jī)構(gòu)各項存款余額和貸款余額。由于中資金融機(jī)構(gòu)一直是金融業(yè)的主力軍協(xié)整檢驗，因此選取中資金融機(jī)構(gòu)存、貸款作為金融資產(chǎn)總額有代表意義，本文用LS(=存款與貸款之和/名義GDP)來表示。麥金農(nóng)也提出了一個衡量一國金融發(fā)展水平的指標(biāo)，即廣義貨幣量(M2)與名義GDP之比。但北京市的M2的數(shù)值無法獲得，本文沒采用麥?zhǔn)现笜?biāo)。二是反映金融結(jié)構(gòu)的指標(biāo)( BANK) , 即中資金融機(jī)構(gòu)貸款余額在金融總資產(chǎn)中的比重, 可以衡量金融中介( 銀行系統(tǒng)) 在金融體系中的相對規(guī)模和作用。

3．控制變量指標(biāo)。由于經(jīng)濟(jì)增長還受其他因素的影響，為了檢驗金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長之間的關(guān)系是否獨立于其他變量，需要控制其他可能的影響因素。由于實際中的影響因素較多，本文只選取了占經(jīng)濟(jì)總量較大比重的實際人均社會固定資產(chǎn)投資存量( RINV)。其也經(jīng)由名義值除以全國居民消費價格指數(shù)(以上年=100)調(diào)整得到。本文對RGDP、LS、BANK 和 RINV 均取自然對數(shù)作為實證分析的變量，以克服數(shù)據(jù)系列的異方差性。

本文樣本區(qū)間為 1978～2009 年, 所有數(shù)據(jù)均來源于《北京統(tǒng)計年鑒(2010)》, 除以上說明外, 數(shù)據(jù)未作其他處理。采用Eviews5進(jìn)行所有相關(guān)測試。

（二）實證分析方法

為了避免模型出現(xiàn)偽回歸現(xiàn)象, 本文將首先利用 ADF 單位根檢驗法檢驗變量的平穩(wěn)性, 對非平穩(wěn)性變量進(jìn)行處理使之成為平穩(wěn)時間序列。如果各變量均是單整的, 我們將對其進(jìn)行協(xié)整檢驗以確定金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長的長期穩(wěn)定關(guān)系。其基本思想是： 如果兩個(或兩個以上)的時間序列變量是非平穩(wěn)的,但它們的某種線性組合卻表現(xiàn)出平穩(wěn)性, 則這些變量之間存在長期穩(wěn)定關(guān)系,即協(xié)整關(guān)系。目前關(guān)于協(xié)整關(guān)系的檢驗與估計有許多具體的技術(shù)模型, 本文將采用基于向量自回歸模型VAR的Johansen協(xié)整檢驗法。使用VAR 模型的優(yōu)點在于它不需要對模型中各變量的內(nèi)生性和外生性事先做出假定，當(dāng)變量非平穩(wěn)但具有協(xié)整關(guān)系時, 基于 VAR 模型作出的判斷也是可靠的。不過協(xié)整分析得出的經(jīng)驗方程只能表示變量之間存在相關(guān)關(guān)系或至少一個方向上的因果關(guān)系，要進(jìn)一步檢驗金融發(fā)展與經(jīng)濟(jì)增長之間的因果關(guān)系，可以采用Granger因果關(guān)系檢驗法。

三、實證檢驗結(jié)果與分析

（一）單位根檢驗

在具體應(yīng)用協(xié)整等理論進(jìn)行分析時,必須首先分別檢驗被分析序列變量是否為 I(1)的, 即是否具有單位根(UnitRoot)中國知網(wǎng)論文數(shù)據(jù)庫。常用的增廣迪基－富勒(Augmented　Dicky-Fuller, ADF)檢驗?zāi)Ｐ蜑椋?/p>

DYt = b1+ b2t+ d Yt -1 + ai SDYt –I + et（1）

式(1)中為白噪聲,為差分算子。原假設(shè)是δ=0,即 Yt有一個單位根, 即是非平穩(wěn)的。t為趨勢因素。本文采用麥金農(nóng)(Mackinnon)臨界值, Yt-i的最優(yōu)滯后期n由 AIC 準(zhǔn)則確定。對變量LRGDP、LSL、LBANK、LINV 的單位根檢驗結(jié)果見表1。測試結(jié)果表明所有的變量在水平層面上都是非平穩(wěn)的，但是在一階差分層面上，各序列在1%的顯著水平下都拒絕了不平穩(wěn)的假設(shè)，我們可以接受五個變量都是I (1)的單位根過程。

表1 Augmengted Dickey-Fuller單位根檢驗結(jié)果

 

變量

檢驗形式(c, t, k)

ADF值

5% 臨界值

1% 臨界值

結(jié) 論

LRGDP

(c, 0, 0)

1.547165

-2.9750

-3.36965

非平穩(wěn)

LRGDP

(c, 0, 0)

-3.746157

-2.9750

-3.36965

平穩(wěn)**

LSL

(c, t, 5)

-2.867825

-3.6219

-4.4167

非平穩(wěn)

LSL

(c, t, 0)

-4.657249

-2.9750

-3.6959

平穩(wěn)**

LBANK

(c, t, 3)

-2.405107

-3.6027

-4.3738

非平穩(wěn)

LBANK

(c, t, 0)

-5.395691

-3.5867

-4.3382

平穩(wěn)**

LRINV

(c, t, 4)

-2.156234

-3.6118

-4.3942

非平穩(wěn)

LRINV

(c, 0, 0)

-4.791803

-2.9750

第2篇：金融實證分析論文范文

關(guān)鍵詞：實證會計研究；會計理論；學(xué)術(shù)范式；學(xué)術(shù)批評

一、引言

自從20世紀(jì)90年代初美國著名會計學(xué)者瓦茨和齊默爾曼所著的《實證會計理論》被翻譯介紹到中國會計界以來，實證研究這一研究方法及其相關(guān)的問題就受到了會計學(xué)術(shù)界廣泛的重視。近10年來的發(fā)展，實證方法已逐步為中國會計學(xué)術(shù)界所接受并得到了相當(dāng)?shù)膽?yīng)用。據(jù)筆者不完全統(tǒng)計，1999年全年和2000年1～6月，代表中國內(nèi)地經(jīng)濟(jì)學(xué)最高水平的學(xué)術(shù)雜志《經(jīng)濟(jì)研究》，已經(jīng)發(fā)表的采用實證研究方法的財務(wù)、會計論文（包括財務(wù)會計專業(yè)研究人員撰寫的微觀經(jīng)濟(jì)類專題的論文）就有20篇。由于學(xué)科劃分以及對論文主題所涉及領(lǐng)域方面的認(rèn)識，這種統(tǒng)計可能不甚精確，但不可否認(rèn)，作為相當(dāng)注重研究方法（尤其強(qiáng)調(diào)實證研究方法）的國內(nèi)一流經(jīng)濟(jì)學(xué)學(xué)術(shù)期刊，正在刊登越來越多的實證會計研究論文卻是無可辯駁的事實。同樣，被公認(rèn)為中國內(nèi)地會計學(xué)最高水平的學(xué)術(shù)理論刊物《會計研究》，收錄發(fā)表的采用實證研究方法撰寫的會計論文也越來越多。近年來采用實證研究方法撰寫的會計學(xué)博士學(xué)位論文也日漸增多。種種跡象表明，實證會計研究正試圖取代規(guī)范研究，成為會計學(xué)術(shù)研究的主流范式。

筆者認(rèn)為，在實證研究這一方法被引進(jìn)中國將近10年的今天再討論這個問題，已經(jīng)不能僅停留在方法的介紹或規(guī)范和實證兩種研究范式孰優(yōu)孰劣的比較評判層次上，而應(yīng)當(dāng)將學(xué)術(shù)研究中，中國會計學(xué)者在方法應(yīng)用上存在的問題揭示出來，并總結(jié)消化、吸收西方會計研究中的先進(jìn)方法。正因為如此，筆者總結(jié)了中國學(xué)者應(yīng)用實證方法撰寫會計學(xué)術(shù)論文時存在的問題，同時，針對性地提出了不同的觀點和看法。筆者希望借助評論同行文章這種特殊的方式，為在會計學(xué)術(shù)研究中建立并形成良好的學(xué)術(shù)批評風(fēng)氣盡一點綿薄之力。

二、價值判斷和事實判斷

在中國接受實證會計研究方法近10年的過程中，學(xué)術(shù)研究的方法論的爭論可謂層出不窮。

種新的學(xué)術(shù)范式之所以能夠得以誕生并進(jìn)而得到長足的發(fā)展，其原因需要認(rèn)真予以分析和總結(jié)。筆者以為，搞清楚包括經(jīng)濟(jì)學(xué)、會計學(xué)在內(nèi)的社會科學(xué)研究中的價值判斷和事實判斷的關(guān)系，是展開討論的基礎(chǔ)。

價值判斷是對某種特定事實內(nèi)容所作的“公正”或“不公正”、“合理”或“不合理”、“好”或“壞”、“好些”或“壞些”等的評價和預(yù)言。在日常生活中，特別是在政治、法律、道德的觀念中，價值判斷占有重要的地位，它是表達(dá)政治要求、決定合法與非法、罪與非罪、道德高尚還是低下等不可缺少的語言工具，也是進(jìn)行行為選擇和政治選擇的前提。但是，在作為經(jīng)驗科學(xué)的經(jīng)濟(jì)學(xué)研究中，占重要地位的首先是事實判斷，而不是價值判斷。

從認(rèn)識邏輯來看，價值判斷僅僅是一種根據(jù)特定的價值標(biāo)準(zhǔn)作出的判斷性評價和立場取向。它既不能排除別人對相同的事實持相反的立場，也不能提供可由其他主體進(jìn)行事后檢驗的有關(guān)事實和信息，因而不具有科學(xué)預(yù)言能力。相反，事實判斷則包括了可由各個主體進(jìn)行事后檢驗的有關(guān)事實和論斷，即事實是怎么回事，它已經(jīng)怎樣或?qū)頃绾?，因而能夠在?jīng)驗上被證實或證偽。不僅如此，價值判斷也不能從事實判斷中推導(dǎo)出來，即事實在邏輯上并不包含它的評價。

強(qiáng)調(diào)事實判斷在包括經(jīng)濟(jì)學(xué)、會計學(xué)等在內(nèi)的社會科學(xué)中的重要地位和作用，并不意味著在理論研究的整個活動和過程的所有方面都不應(yīng)有價值判斷。一般來說，在研究對象的選擇、認(rèn)識目標(biāo)的確定、研究方法和分析結(jié)果的選擇等領(lǐng)域和方面，需要進(jìn)行價值判斷。因為每個研究者既可以根據(jù)個人的興趣和愛好選題，也可以根據(jù)政治、道德和信仰選擇實際迫切需要解決的問題。此時沒有價值判斷是不可想象的。比如說，當(dāng)前中國會計實務(wù)中會計信息失真現(xiàn)象泛濫，作為會計學(xué)界的研究者，展開對這個問題的研究和討論既有理論上的價值，又有現(xiàn)實的意義，同樣也符合社會大眾對消除這種現(xiàn)象的情緒需要。但是，在學(xué)術(shù)理論研究的內(nèi)容領(lǐng)域，也就是在認(rèn)識過程和理論形成過程之中，卻不允許價值判斷插足。如果在內(nèi)容領(lǐng)域借助于價值判斷，就會使認(rèn)識過程從一開始就引入“信仰”問題，這只會使認(rèn)識過程扭曲，得不出科學(xué)的結(jié)論。再以當(dāng)前中國會計信息失真現(xiàn)象為例，如果從一開始就建立了會計造假是由于會計人員的法制觀念薄弱，或是由于傳統(tǒng)的會計制度已經(jīng)無法適應(yīng)建設(shè)市場經(jīng)濟(jì)的改革需要的所謂“先驗信仰”，那么，按照如此的基礎(chǔ)作出的分析必然會在結(jié)論上發(fā)生偏差。另外，有人強(qiáng)調(diào)科學(xué)家的價值觀和歷史觀，指出一些偉大的學(xué)者都有著鮮明的價值觀和強(qiáng)烈的歷史責(zé)任，但沒有說明這樣的價值觀和歷史責(zé)任在他們的科學(xué)生涯中究竟起了什么作用……仔細(xì)加以考察，這樣的價值觀和歷史觀對他們選擇科學(xué)課題、堅持科學(xué)信仰和從事艱辛的科學(xué)探索起了重要的作用，而對其科學(xué)認(rèn)識和理論創(chuàng)造過程本身則起不了什么積極作用。他們正是在拋開了價值判斷而專注事實判斷的情況下，才有了科學(xué)的創(chuàng)造。因此，在一些社會學(xué)科的研究中，在獲取信息和認(rèn)識客觀事物內(nèi)在聯(lián)系的范圍內(nèi)，保持價值自由前提，避免進(jìn)行價值判斷是必要的。

從方法論的角度分析，規(guī)范研究是根據(jù)“應(yīng)該如何”提出命題，而實證研究則以“是怎樣的”來提出命題，這兩種命題提出方式上的差異，決定了實證研究從一開始就是以價值自由為前提的。作為經(jīng)驗科學(xué)的會計學(xué)研究，以價值自由為前提能夠保證采用實證方法所作的理論探索是一種以事實判斷為基礎(chǔ)的研究活動。雖然，研究者在具體從事研究工作的過程中以及結(jié)論的形成上，會犯下方法上的錯誤和產(chǎn)生各種邏輯上的漏洞，但這些問題并非是由于實證方法本身產(chǎn)生的，而是屬于方法運用不得當(dāng)造成的。理論研究中，以價值自由為前提的實證研究方法，是知識累積的重要手段，也正因如此，實證研究才能成為許多社會學(xué)科進(jìn)行學(xué)術(shù)理論探索的主流方法，才能經(jīng)受得住時間的考驗并得到學(xué)術(shù)研究人員的廣泛認(rèn)可和接受。

三、理論實證和經(jīng)驗實證

在規(guī)范研究還是實證研究的論爭中，引起認(rèn)識混亂的原因恰恰是對實證研究方法本身了解的不夠深入、認(rèn)識的不夠清晰。

實證分析可以分為理論實證（或邏輯實證、分析性實證）或經(jīng)驗實證（empirical）兩個相互聯(lián)系而又可以獨立進(jìn)行的部分和階段。前者的任務(wù)在于提供一個概括的體系或框架（framework），對現(xiàn)實關(guān)系究竟是怎樣的問題，作出理論上和邏輯上的分析和解答；后者的目的在于對理論實證得出的結(jié)論和假說進(jìn)行經(jīng)驗檢驗，以確定其真理和謬誤所在，亦即證實或證偽。因此，進(jìn)行實證分析，首先要建立理論模型，提出理論假設(shè)，進(jìn)行抽象的、深入的理論分析，然后在理論的指導(dǎo)下進(jìn)行經(jīng)驗檢驗，證實或者證偽假說，得出帶規(guī)律性的結(jié)論，亦即達(dá)到理論上的解釋能力和預(yù)測價值。

雖然理論實證和經(jīng)驗實證可以分別進(jìn)行，但同時二者又是相互聯(lián)系的。因為經(jīng)驗觀察到的事物總是具體的，各種因素的影響和作用都包括在其中，只有進(jìn)行抽象的理論分析，從理論上說明了每個因素的作用和相互關(guān)系，才能真正理解并把握事物的內(nèi)在規(guī)律性。不僅如此，理論概念和理論范疇并不一定能夠作為實證分析的指標(biāo)和工具。因為，理論概念必須抽象掉許多次要因素，而經(jīng)驗研究所定義的指標(biāo)及其據(jù)此獲得的資料和數(shù)據(jù)往往是多種因素綜合作用的結(jié)果。因此，在進(jìn)行經(jīng)驗實證時，必須注意從理論概念向?qū)嵶C指標(biāo)的過渡，實證指標(biāo)的選擇和設(shè)計必須盡量與理論概念相接近。這樣，才能保證實證結(jié)論的嚴(yán)密性。

當(dāng)前，不少中國會計學(xué)者進(jìn)行的經(jīng)驗實證分析，都存在一個共性的問題，就是缺乏應(yīng)有的理論指導(dǎo)和理論分析的框架，尤其是缺乏足夠的微觀經(jīng)濟(jì)學(xué)、金融理財學(xué)等會計的“基礎(chǔ)學(xué)科”的理論分析框架和經(jīng)過嚴(yán)謹(jǐn)理論研究之后得出的切合中國實際情況的理論。缺乏基礎(chǔ)性理論框架，就變成了為實證而實證。盡管這類研究中，作者搜集了數(shù)據(jù)，構(gòu)造數(shù)學(xué)模型并作了回歸分析，但是由于缺乏理論指導(dǎo)，給人一種玩弄數(shù)字游戲的印象。因而，其結(jié)果的解釋能力和預(yù)測價值就值得懷疑。對會計研究而言，由于缺乏經(jīng)濟(jì)學(xué)和財務(wù)學(xué)的理論框架和相應(yīng)的經(jīng)驗實證的結(jié)果，造成了不少研究要么不加分析地把以美國為代表的西方國家的相關(guān)理論框架作為展開研究的基礎(chǔ)性理論，要么簡單地以“中國特色”為由，籠統(tǒng)含糊地將現(xiàn)實觀察到的現(xiàn)象加以總結(jié)描述，即作為被檢驗的假說。如果說，在中國實證會計研究剛剛起步的時候，把西方學(xué)者用英語發(fā)表的實證研究論文的模型或分析框架拿過來，照著他們撰寫實證論文的典型步驟和程式，加上中國的經(jīng)驗數(shù)據(jù)，做一遍練習(xí)題，是一種學(xué)術(shù)革命的先驅(qū)行為的話，那么，在經(jīng)過了起步階段的摸索之后的今天，再繼續(xù)這種“照著例題做習(xí)題”的方式進(jìn)行研究，就不得不說這是中國會計學(xué)術(shù)研究的悲哀了。

第3篇：金融實證分析論文范文

關(guān)鍵詞：波動指數(shù)期貨；股票市場波動性；GARCH模型

中圖分類號：F830 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1001-828X（2014）06-0-02

一、緒論

2013年12月3日，在“2013 第一屆中國金融衍生品機(jī)構(gòu)論壇”上，中國金融期貨交易所副總經(jīng)理戎志平表示，中金所未來或考慮編制中國的波動指數(shù)并推出波動率指數(shù)產(chǎn)品。波動率指數(shù)產(chǎn)品將是未來中國衍生品市場的一個熱點。

國內(nèi)的大部分文章集中在討論股指期貨的推出對于股票市場的波動性的影響，對于波動指數(shù)產(chǎn)品的研究非常少。郭寧（2011）研究了VIX指數(shù)與有色金屬期貨價格的關(guān)系，許祥云、朱鈞鈞、郭朋（2013）研究了國際金融市場動蕩和人民幣NDF匯率的動態(tài)關(guān)系。

國外對于波動指數(shù)的研究與國內(nèi)相比更加成熟和完善，但是大都集中在VIX指數(shù)與宏觀政策之間的關(guān)系、VIX指數(shù)產(chǎn)品的定價以及怎樣運用VIX指數(shù)產(chǎn)品進(jìn)行套利等。Paul Dawson and Sotitis K. Staikouras（2009）研究了美國CBOE 的VIX指數(shù)期貨的推出對于S&P500指數(shù)波動性的影響，并得出VIX指數(shù)期貨的推出減小了股票市場的波動性。

二、實證研究

（一）研究方法

我們對GARCH（1，1）模型進(jìn)行改進(jìn)，加入虛擬變量 ，模型為：

Dt=0；VIX指數(shù)期貨推出之前，Dt=1；VIX指數(shù)期貨推出之后。若實證結(jié)果顯示Dt的系數(shù)γ1是顯著的，那么VIX指數(shù)期貨的推出對于股票市場的波動性產(chǎn)生了顯著的影響。

（二）實證結(jié)果分析總結(jié)

1.研究對象及數(shù)據(jù)說明

我們選取了美國、德國以及香港的股票市場進(jìn)行分析和比較，選取的數(shù)據(jù)時間段避開了金融危機(jī)這段時間。我們選取了各個股票市場的對股票分紅調(diào)整后的日收盤價作為原始數(shù)據(jù)，用公式rt=ln（ pt /pt-1） 來計算對數(shù)收益率，數(shù)據(jù)來源是雅虎財經(jīng)。

2.實證結(jié)果以及分析

變量 系數(shù) 標(biāo)準(zhǔn)差 Z值 P值

D（美國） -1.62E-06 8.44E-07 -1.917298 0.0552

D（德國） -1.48E-07 4.99E-07 -0.295753 0.7674

D（香港） -2.03E-06 1.15E-06 -1.767216 0.0772

美國數(shù)據(jù)的p值是0.0522，所以說虛擬變量在統(tǒng)計意義上還是顯著的。由于系數(shù)是負(fù)的，說明VIX指數(shù)期貨的推出減小了股票市場的波動性。對于德國而言，p值是0.7674，說明波動指數(shù)期貨的推出對于股票市場的波動性并沒有產(chǎn)生顯著意義的影響。對于香港，虛擬變量D前面的系數(shù)是負(fù)的，p值是0.0772，說明VIX指數(shù)期貨的推出顯著減小了股票市場的波動性。

此外，我們將樣本由VIX指數(shù)期貨推出的時間為分界點將樣本分為兩個子樣本，期貨推出之前的樣本記為樣本A，之后的記為樣本B，得到如下結(jié)果：

變量 A（美） B（美） A（德） B（德） A（港） B（港）

常數(shù)項 1.91E-06 3.08E-06 1.28E-06 6.83E-06 4.58E-06 9.40E-06

ARCH系數(shù) 0.077415 0.032547 0.057746 0.121432 0.074323 0.024067

GARCH系數(shù) 0.910917 0.894278 0.930504 0.802846 0.909077 0.882332

美國：在波動指數(shù)期貨推出之后α1+λ1變小了由原來的0.988332變成了0.926825，而GARCH系數(shù)也由原來的0.910917變成了0.894278。也就是說當(dāng)VIX指數(shù)期貨推出之后，舊的信息對于股票市場的沖擊有所減少。而ARCH系數(shù)有所減少，所以波動指數(shù)期貨的推出并沒有增強(qiáng)市場對于新的信息的吸收能力。

德國：波動指數(shù)期貨推出之后α1+λ1變小了由原來的0.98825變成了0.924278，而GARCH系數(shù)也由原來的0.930504變成了0.802846，ARCH系數(shù)由原來的0.057746增加到0.802846。說明市場對新的信息的吸收能力增強(qiáng)，而舊的信息對于市場的波動性影響的持久性降低，這表明該VIX指數(shù)期貨推出之后信息的傳遞效率有所增加。

香港：波動指數(shù)期貨推出之后α1+λ1變小了由原來的0.9834變成了0.906339，而GARCH系數(shù)也由原來的0.909077變成了0.882332，說明舊的信息對于市場的波動性影響的持久性降低，而ARCH系數(shù)有所減少，所以波動指數(shù)期貨的推出并沒有增強(qiáng)市場對于新的信息的吸收能力。

參考文獻(xiàn)：

[1]Paul Dawson and Sotiris K. Staikouras The impact of volatility derivatives on S&P 500 volatility. The Journal of Futures Markets， 2009，vol，29，No.12.

[2]Antonios Antoniou， Phll Holmes，Richard Priestley The effects of stock index futures trading on stock index volatility：An analysis of the asymmetric response of volatility to news. The Journal of Futures Markets， 1998，Vol. 18， No.2.

[3]朱杰.股指期貨交易對現(xiàn)貨市場的波動性的影響[D].南京大學(xué)碩士論文，2013.

[4]肖瀟.股指期貨對股票現(xiàn)貨市場的實證研究[D].中南大學(xué)碩士論文.

第4篇：金融實證分析論文范文

論文關(guān)鍵詞：IPO募集資金，投向變更，公司特征

 

一、引言

IPO的成功發(fā)行對企業(yè)的發(fā)展具有重大意義，它不僅可以使公司籌集大量資金投資新項目，擴(kuò)大經(jīng)營規(guī)模，實現(xiàn)公司戰(zhàn)略目標(biāo)，且有助于改善公司資本結(jié)構(gòu)和公司治理，實現(xiàn)公司可持續(xù)發(fā)展，從而實現(xiàn)公司價值最大化的目標(biāo)。上市公司募股功能的發(fā)揮，對促進(jìn)上市公司快速發(fā)展金融論文，提升上市公司的社會貢獻(xiàn)水平也產(chǎn)生了重大影響。但是其發(fā)展也存在諸多問題和弊病有待解決，IPO上市公司變更募股資金投向就是其中的問題之一。這是因為上市公司發(fā)行新股時的《招股說明書》，實際上都是對投資者的一種承諾，投資者據(jù)此做出投資與否的判斷。如果投資者決定投資，就等于與上市公司簽訂以招股說明書為內(nèi)容的投資合同，約定投資人出資，公司方面負(fù)責(zé)經(jīng)營管理。所以IPO上市公司變更募集資金的使用方式實際是一種違約行為，這不僅直接損害了投資者的利益，也嚴(yán)重影響了證券市場資源配置功能的發(fā)揮。而近年來,中國IPO募集資金投向變更行為越來越頻繁，其用途變更已引起了各方人士的高度關(guān)注論文參考文獻(xiàn)格式。因此，本文擬在股權(quán)分置改革背景下，通過采用公司特征作為主要研究變量，對IPO募集資金投向變更進(jìn)行了實證研究，試圖從中找出某些規(guī)律，為保護(hù)投資者的利益和推動我國證券市場的發(fā)展提供一些幫助和建議。

二、文獻(xiàn)綜述

國外理論界對于證券市場和上市公司的研究已經(jīng)非常成熟和深入，但是由于國外的股票市場比較健全，監(jiān)管得當(dāng)金融論文，幾乎沒有隨意變更IPO募集資金使用用途的現(xiàn)象，所以國外文獻(xiàn)對此的研究也很少，未發(fā)現(xiàn)西方關(guān)于募資投向變更問題的相關(guān)研究成果。國外的大量研究都集中在融資的資本結(jié)構(gòu)、成本、融資順序等方面。但我們可以借鑒國外學(xué)者的研究方法和理論基礎(chǔ)。國內(nèi)對此問題的研究也始于1997年后，市場上出現(xiàn)大量變更募集資金使用用途的現(xiàn)象之后。

關(guān)于國內(nèi)對IPO募集資金投向變更的研究，主要集中在以下幾個方面：

1、對我國上市公司募集資金投向變更的原因進(jìn)行分析，并從客觀因素和非客觀因素兩個方面進(jìn)行分析論證。

2、研究上市公司募集資金投向變更與變更前后公司業(yè)績之間的關(guān)系，以此分析上市公司募集資金變更是“善意”還是“惡意”以及募集資金投向變更對公司業(yè)績影響是積極還是消極的。

3、分析了上市公司募集資金投向變更引起的市場反應(yīng)，檢驗公眾對上市公司募集資金變更的反應(yīng)以及影響這種反應(yīng)的因素有哪些，并對不同種類募集資金變更的顯著影響因素是否不同進(jìn)行對比分析。

4、從戰(zhàn)略與績效的視角對我國上市公司募集資金投向的多元化與變更的關(guān)系進(jìn)行了研究。分析募集資金投向的多元化程度與變更程度相關(guān)關(guān)系。

5、對上市公司面對的制度約束分析的較多，缺乏對這些制度約束的形成機(jī)制及其歷史演變進(jìn)行分析。

三、研究假設(shè)

張為國、翟春燕（2005）得出了因主觀因素發(fā)生募集資金投向變更的比例大于因客觀因素變更的比例。并進(jìn)一步說明上市公司變更募集資金投向在一定程度上是由中國特殊的制度背景和現(xiàn)實因素所造成的。要改變目前這種現(xiàn)狀，需要改變我國“一股獨大”的股權(quán)結(jié)構(gòu)，完善我國的公司治理結(jié)構(gòu)論文參考文獻(xiàn)格式。2005年4月29日，經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)，中國證監(jiān)會向各上市公司及其股東、保薦機(jī)構(gòu)、滬、深證券交易所、中國證券登記結(jié)算公司下發(fā)了《關(guān)于上市公司股權(quán)分置改革試點有關(guān)問題的通知》，宣布正式啟動股權(quán)分置改革試點工作。股權(quán)分置改革的實行使上市公司的大股東手中的股票價值與小股東一樣伴隨著二級市場的價格波動，大小股東的利益基礎(chǔ)一致，這必然促使大股東關(guān)心公司二級市場的表現(xiàn)。段特奇(2003)認(rèn)為上市公司發(fā)出的募集資金變更投向公告會在證券市場上產(chǎn)生傳導(dǎo)效應(yīng)金融論文，引起該公司股價下跌。據(jù)此，我們提出以下假設(shè)：

假設(shè)一：IPO募集資金投向變更與第一大股東持股比例呈正相關(guān)。

如何防止內(nèi)部人控制及大股東操縱、完善董事會的職能與結(jié)構(gòu)，從而重樹投資者的信心，成為全球范圍內(nèi)企業(yè)所關(guān)注和需要解決的問題。于是，人們開始意識到引入獨立董事會制度以強(qiáng)化董事會的職能，確保董事會運作的公正、透明的必要性。從股東投資者層面來看，獨立董事制度有利于制衡控股股東，監(jiān)督經(jīng)營者。獨立董事有助于保持董事會獨立性，維護(hù)所有股東利益，增加股東價值。董事會中的獨立董事能為董事會提供知識、客觀性、判斷和平衡，從全體股東利益出發(fā)監(jiān)督和監(jiān)控公司管理層。因此，獨立董事制度在一定程度上會抑制IPO募集資金投向變更行為的發(fā)生，我們提出下面假設(shè)：

假設(shè)二：IPO募集資金投向變更與獨立董事比例呈負(fù)相關(guān)。

上市公司募集資金投向變更現(xiàn)象非常普遍。但在所有發(fā)生變更的行業(yè)中，以傳統(tǒng)制造業(yè)所占比例最大，這是由于傳統(tǒng)制造業(yè)處于完全競爭狀態(tài)和微利狀態(tài)，該行業(yè)主營業(yè)務(wù)利潤率較低，如果把募集的資金用于主業(yè)金融論文，給企業(yè)帶來的利潤會很小，受高額利潤的驅(qū)使，這就使得這些上市公司紛紛放棄原來擬投資項目，而改投其他收益率更高的項目或轉(zhuǎn)向非實業(yè)投資領(lǐng)域以期獲得高利潤。而對于新興行業(yè)來說本身主營業(yè)務(wù)具有很好的前景，公司處于高速發(fā)展時期，沒有改變募集資金投向的動機(jī)。因此，可以得出以下假設(shè)：

假設(shè)三：IPO募集資金投向變更與行業(yè)具有相關(guān)性論文參考文獻(xiàn)格式。

募集資金變更實際上是對IPO公司《招股說明書》中可行性項目的否定，這是上市公司投資決策的失誤，從實質(zhì)上反映了我國上市公司普遍沒有建立起細(xì)致有效的投資決策程序和規(guī)范。但這種規(guī)范化的決策程序的建立與公司規(guī)模是具有相關(guān)性的，我們知道公司規(guī)模越大，其公司治理結(jié)構(gòu)越完善，也會有科學(xué)的規(guī)范投資決策機(jī)制為其提供支持，對可行性項目的論證相應(yīng)的較充分。另外，公司規(guī)模越大，其受到各項監(jiān)管也越多，所以不會輕易改變募集資金投向。據(jù)此，我們提出以下假設(shè)：

假設(shè)四：IPO募集資金投向變更與公司規(guī)模呈負(fù)相關(guān)。

如果上市公司負(fù)債較多金融論文，很可能會盲目的拼湊一些項目，來解決資金短缺的燃眉之急，募集資金到手后，又找各種理由來說明原來的項目效益差，另外的項目好等來變更募集資金投向。同時，債較多、財務(wù)狀況較惡劣的公司在遇到其他投資項目或是應(yīng)對公司發(fā)展的其他需要時，沒有其他渠道獲得資金，只好使用募集來的資金。也就是說為了“圈錢”欺騙廣大投資者。根據(jù)上述分析提出以下假設(shè)：

假設(shè)五：IPO募集資金投向變更與公司資產(chǎn)負(fù)債率呈正相關(guān)。

從以上假設(shè)定義本文的變量，如下表：

變量定義

 

變量

代碼

變量說明

預(yù)計符號

因變量

1

發(fā)生募集資金投向變更

 

  0

沒有發(fā)生募集資金投向變更

解

釋

變

量

FS

變更年末第一大股東持股比例

+

DS

變更年末獨立董事比例

―

INS

傳統(tǒng)行業(yè)為1，新興行業(yè)為0

  LnTA

變更年末資產(chǎn)總額對數(shù)

―

DA

第5篇：金融實證分析論文范文

    中歐貿(mào)易摩擦解決機(jī)制研究 出口退稅率的調(diào)整對浙江省外貿(mào)企業(yè)的影響及對策 中國企業(yè)國際化方式和成功因素研究 外資在華并購的動因研究浙江省各地區(qū)利用外資效果評價和實證比較 中美紡織品服裝貿(mào)易摩擦的原因及對策研究 外資在華并購動因分析 出口信用保險在中國的發(fā)展應(yīng)用分析 中美服務(wù)貿(mào)易的國際競爭力分析 TCL 跨國并購的問題研究 江浙滬制造業(yè)外商投資現(xiàn)狀比較研究 中國農(nóng)產(chǎn)品貿(mào)易結(jié)構(gòu)及競爭力:入世前后的比較分析 壟斷、安全威脅與反壟斷控制--外資并購中的問題和對策 中美產(chǎn)業(yè)內(nèi)貿(mào)易發(fā)展現(xiàn)狀和前景分析 國際服務(wù)貿(mào)易競爭力評價指標(biāo)體系研究 江浙滬制造業(yè)的競爭優(yōu)勢比較研究－以通信計算機(jī)及電子設(shè)備制造業(yè)為例 我國企業(yè)的跨國經(jīng)營與管理模式研究 中國企業(yè)跨國并購的風(fēng)險因素分析 江浙滬 FDI 技術(shù)溢出效應(yīng)比較分析 中日企業(yè)國際化模式的比較分析 外資并購中資銀行的影響及對策 外資在華并購績效分析 FDI 對我國通訊產(chǎn)業(yè)的壟斷分析 浙江化工產(chǎn)品的出口現(xiàn)狀和對策分析 外資在華并購后的整合研究 人民幣匯率變動對我國外貿(mào)的影響 外資并購中反壟斷問題的經(jīng)濟(jì)分析 東亞區(qū)域經(jīng)濟(jì)合作障礙分析:農(nóng)產(chǎn)品貿(mào)易視角 歐盟 RoHS 對浙江省機(jī)電產(chǎn)業(yè)出口的影響分析 寧波服裝出口的品牌戰(zhàn)略:合創(chuàng)品牌研究 人民幣升值對我國外貿(mào)的影響分析 長三角地區(qū)紡織品出口市場秩序研究 日本企業(yè)投資中國的區(qū)位選擇研究 溫州鞋業(yè)出口現(xiàn)狀及對策分析

    新形勢下區(qū)域發(fā)展中招商引資的戰(zhàn)略思考 我國物流業(yè)發(fā)展的現(xiàn)狀、存在的問題及對策研究 入世后我國國際貿(mào)易摩擦上升的原因及對策分析 淺析進(jìn)口配額的效果及政策取向 綠色貿(mào)易壁壘對佛山出口貿(mào)易的影響及對策研究 我國加工貿(mào)易政策存在的問題與解決的對策 外商直接投資對我國出口貿(mào)易的影響 貿(mào)易技術(shù)壁壘對我國紡織服裝出口的影響及對策 我國發(fā)展低碳經(jīng)濟(jì)的戰(zhàn)略與對策研究

    中國汽車產(chǎn)業(yè)的發(fā)展與技術(shù)創(chuàng)新問題研究 引進(jìn)外國智力促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式轉(zhuǎn)變研究 我國農(nóng)村勞動力轉(zhuǎn)移的特點及發(fā)展趨勢 壟斷行業(yè)監(jiān)管機(jī)制問題研究 人民幣成為世界貨幣的條件及路徑 當(dāng)前我國外貿(mào)發(fā)展對就業(yè)的影響 對外貿(mào)易與我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展 惠州對外貿(mào)易企業(yè)的變遷 中國農(nóng)產(chǎn)品對外貿(mào)易逆差：現(xiàn)狀、成因和對策 中國農(nóng)業(yè)經(jīng)濟(jì)增長的實證研究 轉(zhuǎn)基因農(nóng)產(chǎn)品貿(mào)易政策的國際比較與啟示 中泰農(nóng)產(chǎn)品貿(mào)易的互補(bǔ)性和競爭性研究 中國農(nóng)業(yè)開放模式的選擇研究 中國農(nóng)業(yè)補(bǔ)貼政策的選擇與完善研究 從輪胎特保案看我國的反傾銷 金融危機(jī)下廣東的雙轉(zhuǎn)移戰(zhàn)略 金融危機(jī)下貿(mào)易保護(hù)的新特點 廣東企業(yè)走出去研究 廣東外資的可持續(xù)利用研究 金融危機(jī)下廣東某產(chǎn)業(yè)發(fā)展對策探析 港口與區(qū)域經(jīng)濟(jì)的相關(guān)性研究（具體哪個港可以自己定） 中國國際多式聯(lián)運問題研究 港口發(fā)展中的問題研究（具體哪個港可以自己定）

    中國第三方物流中的問題研究 中國集裝箱運輸中的問題研究 提單的風(fēng)險及防范研究 貿(mào)易救濟(jì)制度研究 對國際貿(mào)易原理課程教學(xué)改革的思考 電子商務(wù)環(huán)境下新型國際貿(mào)易交易結(jié)構(gòu)的確定 歐盟優(yōu)惠性原產(chǎn)地規(guī)則調(diào)整與中國出口戰(zhàn)略應(yīng)對 我國紡織品出口的比較優(yōu)勢與競爭優(yōu)勢 國際貿(mào)易政策的政治經(jīng)濟(jì)分析——以美國對中國輸美紡織品設(shè)限為例 后配額時代我國紡織品出口面臨的難題及對策 國際動物疫病區(qū)域化管理趨勢與促進(jìn)肉類產(chǎn)品出口 外商直接投資對我國（或某省市）產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級的效應(yīng)分析 外商直接投資對我國產(chǎn)業(yè)的技術(shù)提升研究 引進(jìn)外資對我國出口的影響或作用研究 FDI 技術(shù)溢出效應(yīng)對我國企業(yè)創(chuàng)新影響的實證分析 對外貿(mào)易推動廣東產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級研究 比較優(yōu)勢理論與競爭優(yōu)勢理論及其在我國的應(yīng)用研究 國際商品流動與要素流動關(guān)系研究 對外貿(mào)易的可持續(xù)發(fā)展研究

    自主創(chuàng)新與增進(jìn)我國出口商品比較利益研究 論技術(shù)對國際貿(mào)易的影響及推動 加工貿(mào)易在我國外貿(mào)中的地位、利弊或轉(zhuǎn)型升級研究 我國農(nóng)產(chǎn)品國際貿(mào)易研究 社會責(zé)任對提升企業(yè)國際競爭力影響的研究 國際勞工標(biāo)準(zhǔn)對我國出口企業(yè)的影響及對策 人民幣匯率變動對我國對外貿(mào)易的影響研究 出口退稅政策對我國外貿(mào)的影響研究 標(biāo)準(zhǔn)化在我國對外貿(mào)易中的效用研究 國際貿(mào)易中的電子商務(wù)發(fā)展趨勢 國際經(jīng)濟(jì)一體化與貿(mào)易相關(guān)問題研究 我國發(fā)展國際貿(mào)易的知識產(chǎn)權(quán)戰(zhàn)略研究 勞工標(biāo)準(zhǔn)與國際貿(mào)易 市場經(jīng)濟(jì)國家地位與我國商品出品對策

    國際勞工標(biāo)準(zhǔn)下我國政府、企業(yè)對策 我國紡織業(yè)出品競爭力問題和對策研究 我國紡織業(yè)的貿(mào)易格局與市場策略 綠色壁壘對我國外貿(mào)出口的影響分析 世界 FTAS 發(fā)展態(tài)勢與中國策略分析 我國紡織業(yè)出口競爭秩序現(xiàn)狀分析與對策探討 行業(yè)協(xié)會在規(guī)范出口競爭秩序中的作用探討 加入 WTO 后我國民族產(chǎn)業(yè)的保護(hù) 區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展的產(chǎn)業(yè)模式選擇——以惠州經(jīng)濟(jì)為例 古典比較利益論與中國制造業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的思考 FDI 與我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的關(guān)系 從發(fā)達(dá)國家對外直接投資對本國貿(mào)易的影響看我國開展海外投資 海外投資與出口貿(mào)易的相互關(guān)系 中國經(jīng)濟(jì)反壟斷立法的探索 廣東區(qū)域聚集經(jīng)濟(jì)對外貿(mào)易的依存度及風(fēng)險研究 論我國進(jìn)出口貿(mào)易對國內(nèi)通貨膨脹水平的影響 歐元匯率變動對惠州制鞋行業(yè)對外貿(mào)易的影響及對策分析 中國對外直接投資的內(nèi)在機(jī)理及未來演變研究 中國國有經(jīng)濟(jì)角色演進(jìn)的反思與前瞻 我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)查研究 我國居民收入差距擴(kuò)大的成因及解決思路 企業(yè)文化建設(shè)與企業(yè)可持續(xù)發(fā)展研究 我國企業(yè)“走出去”的戰(zhàn)略思考 廣告語言與消費心理研究 民營企業(yè)融資渠道拓展研究 淺論我國民營企業(yè)核心競爭力的培育 中小企業(yè)文化現(xiàn)狀、問題及對策研究 論民營經(jīng)濟(jì)發(fā)展的障礙和對策

    中小企業(yè)品牌經(jīng)營誤區(qū)及創(chuàng)名牌戰(zhàn)略研究 顧客忠誠研究述評 基于顧客感知價值提升企業(yè)核心競爭力的研究 淺析房地產(chǎn)市場營銷策略 客戶關(guān)系管理的探討——建立“以客戶為中心”的運營模式 金融危機(jī)下的消費思考——中、美消費模式的比較與啟示

    基于顧客關(guān)系投資的個性化價格促銷 中小企業(yè)出口及其社會責(zé)任研究 中小企業(yè)國際市場營銷策略研究 廣東農(nóng)產(chǎn)品出口跨越貿(mào)易壁壘的對策研究 中小企業(yè)出口低價競銷的原因及治理對策研究 惠東鞋業(yè)出口的現(xiàn)狀、困境及對策分析 對外貿(mào)易對惠州經(jīng)濟(jì)增長的影響研究 外商直接投資對惠州經(jīng)濟(jì)增長的影響研究 全球知識網(wǎng)絡(luò)與跨國公司 國際金融危機(jī)影響中國經(jīng)濟(jì)的機(jī)制和對策 國際金融危機(jī)的跨國傳播機(jī)制研究 國際金融危機(jī)對廣東經(jīng)濟(jì)的影響研究 知識的國際傳播機(jī)制研究 中國對外直接投資研究 雙邊 FTA 對我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的影響研究 人民幣實際有效匯率變動對進(jìn)出口的影響 FDI 對我國國際貿(mào)易影響的區(qū)域性差異分析 廣東進(jìn)出口對經(jīng)濟(jì)增長的實證研究 我國國際貿(mào)易波動的影響因素——基于因子分析的研究 經(jīng)濟(jì)全球化背景下的社會傾銷問題 反傾銷背后的國家利益博弈 我國對外貿(mào)易戰(zhàn)略調(diào)整的原因及障礙分析 綠色國際貿(mào)易與綠色國際貿(mào)易壁壘 綠色貿(mào)易壁壘對我國外貿(mào)的影響 如何跨越綠色貿(mào)易壁壘 金融危機(jī)背景下我國出口退稅率調(diào)整的政策思考 出口退稅政策與我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整 國際市場水果檢疫準(zhǔn)入與促進(jìn)我國水果出口的對策 經(jīng)濟(jì)全球化背景下競爭法、產(chǎn)業(yè)法與反傾銷法的沖突與協(xié)調(diào) 中國的對外貿(mào)易環(huán)境與政策變化 市場營銷視野下的大學(xué)生自主擇業(yè)策略分析 對中小企業(yè)國際市場營銷方式的分析 論國際市場營銷者如何跨越文化障礙和避免政治風(fēng)險 國外消費者對“中國制造”的感知與評價及對中國企業(yè)的啟示與建議

    開題報告舉例 一、 選題意義 1、 理論意義 2、 現(xiàn)實意義 二、 論文綜述 1、 理論的 淵源及演進(jìn)過程 2、 國外有關(guān)研究的綜述 3、 國內(nèi)研究的綜述 4、 本人對 以上綜述的評價 三、論文提綱 前言、 一、 1、 2、 3、 ·· ·· · · 二、 1、 2、 3、 ·· ·· · · 三、 1、 2、 3、 結(jié)論 四、論文寫作進(jìn)度安排 畢業(yè)論文開題報告提綱 一、 開題報告封面：論文題目、系別、專業(yè)、年級、姓名、導(dǎo)師 二、目的意義和國內(nèi)外研 究概況 三、論文的理論依據(jù)、研究方法、研究內(nèi)容 四、研究條件和可能存在的問 題 五、預(yù)期的結(jié)果 六、進(jìn)度安排

第6篇：金融實證分析論文范文

關(guān)鍵詞：貨幣供應(yīng)量；貨幣流通速度；股票市場

1、前言

伴隨著全球資本市場規(guī)模的不斷擴(kuò)大，資本市場對國內(nèi)經(jīng)濟(jì)、國際經(jīng)濟(jì)的影響力迅速上升，特別是2008年美國次貸危機(jī)引發(fā)的全球經(jīng)融危機(jī)爆發(fā)之后，資本市場受到不小的沖擊，各國紛紛采取貨幣政策以減少此次危機(jī)帶來的損害。在這個背景下，貨幣政策與資本市場的關(guān)系成為當(dāng)前貨幣理論研究中的熱點。

美國應(yīng)用經(jīng)濟(jì)學(xué)家Goodhart將資產(chǎn)價格用作制定貨幣政策的思想，研究發(fā)現(xiàn)貨幣供應(yīng)量與股票價格之間沒有影響。Prinkel和Keran應(yīng)用回歸分析方法研究結(jié)果表明貨幣供應(yīng)量的變化與股票價格變化之間存在正向關(guān)系。Berkman和Lynge研究發(fā)現(xiàn)貨幣供應(yīng)量變化與股票價格變化之間存在逆向變化的關(guān)系。Pearce和Roley在研究貨幣供應(yīng)量與股票價格關(guān)系時，發(fā)現(xiàn)沒預(yù)期到的貨幣供應(yīng)量變化與股票價格變化之間成反比。Hardouvelis研究發(fā)現(xiàn)貨幣供應(yīng)變化與資產(chǎn)價格之間存在明顯的逆向變化關(guān)系。Lastrapes研究發(fā)現(xiàn)在貨幣中性的條件下，貨幣供給量的突然變化與股票價格短期變化之間存在正向關(guān)系。

我國學(xué)者對中國貨幣數(shù)量與股票價格之間的關(guān)系也已作了大量的研究。錢小安發(fā)現(xiàn)滬指、深指與M0同向變化、與M1無關(guān)、M2反向變化。孫華妤和馬躍的研究結(jié)果表明所有的貨幣供應(yīng)量對股市都沒有影響。易綱和王召指出，在短期、中短期和中長期，沒有預(yù)料到的貨幣供給增加，使股票價格上升；而在長期，沒有預(yù)料到的貨幣供給增加，不影響股票價格，貨幣中性。周英章和孫崎嶇認(rèn)為股票價格對M1影響最大，對M0影響次之，對M2影響最小。王召和易綱在《貨幣政策與金融資產(chǎn)價格》一文中指出：若投資于高科技或規(guī)模經(jīng)濟(jì)所帶來的勞動生產(chǎn)率提高，那么擴(kuò)張貨幣政策的結(jié)果是股市價格的上升和商品物價水平的下降。這些研究主要側(cè)重于對貨幣供應(yīng)量與股票價格之間的關(guān)系進(jìn)行實證研究。

我們發(fā)現(xiàn)上述研究存在一定的局限性，主要有：(1)或許是受期限較短的約束，這些研究大多忽視了1998年中國貨幣政策體制性變革因素可能對研究結(jié)論的影響。(2)有些研究僅從金融變量與宏觀經(jīng)濟(jì)的相關(guān)性入手來進(jìn)行實證檢驗，由相關(guān)性高低來確認(rèn)貨幣供應(yīng)量與股票價格之間關(guān)系，這是不夠的。(3)有些研究不大關(guān)注計量檢驗的前提條件，選取數(shù)據(jù)較為粗略。

本文應(yīng)用1993年到2009年的經(jīng)濟(jì)金融月度數(shù)據(jù)，主要應(yīng)用動態(tài)式的計量檢驗方法對M1和M2及其變化與股票價格的關(guān)系進(jìn)行實證檢驗和理論分析，以確定二者之間的關(guān)系。

2、樣本和變量的選擇及模型設(shè)定

2.1樣本數(shù)據(jù)選擇

本文選取1993年-2009年的上證指數(shù)的月度數(shù)據(jù)、流通中的現(xiàn)金(M0)月末余額、狹義貨幣(M1)月末余額和廣義貨幣余額(M2)月末余額進(jìn)行實證分析。數(shù)據(jù)主要來源于國家統(tǒng)計局、中國人民銀行統(tǒng)計月報、中經(jīng)網(wǎng)統(tǒng)計數(shù)據(jù)庫、部分年份統(tǒng)計年鑒和相關(guān)處理數(shù)據(jù)。

2.2變量的選擇

本文在選取宏觀經(jīng)濟(jì)變量時，考慮了2個條件：(1)數(shù)據(jù)的可得性；(2)數(shù)據(jù)的代表性。本研究選取了上證指數(shù)月度值、流通中的現(xiàn)金(M0)月末余額、狹義貨幣(M1)月末余額、廣義貨幣余額(M2)月末余額和貨幣數(shù)量余額的增減變化率共5個指標(biāo)為模型分析變量。

2.3模型設(shè)定

(1)本論文在研究M0、M1、M2與股票價格之間協(xié)整關(guān)系的分析時，主要運用的是股票指數(shù)回歸殘差序列的ADF檢驗，來判斷協(xié)整關(guān)系。

(2)本論文在研究M0、M1、M2與股票價格之間Granger因果檢驗，本文按照上述數(shù)據(jù)資料，對股票價格與M0、M1、M2分別進(jìn)行Granger檢驗。目的是關(guān)注M0、M1、M2的變化與股票價格變化之間是否存在影響關(guān)系。

(3)本論文在研究新增貨幣量增減方向與股票價格關(guān)系和貨幣增速與股票價格關(guān)系時，主要運用統(tǒng)計分析中的相關(guān)系數(shù)和計量模型回歸進(jìn)行研究的。本文的主要結(jié)論也是出于此部分的分析。

2.4研究思路和方法

本論文就是基于這種想法，大體思路如下：

(1)分析M0、M1、M2與股票價格之間協(xié)整關(guān)系，目的是探索它們之間在長期是否存在一定的均衡關(guān)系，從而證實本文研究的必要性；

(2)在上述分析的基礎(chǔ)上，研究分析M0、M1、M2與股票價格之間因果關(guān)系，目的是檢驗他們之間的短期動態(tài)關(guān)系，為下文的研究提供依據(jù)；

(3)研究分析新增貨幣量增減方向與股票價格關(guān)系，目的是為中央銀行的貨幣政策制訂及實施和投資者的投資決策的完善提供一個前瞻性的預(yù)測分析參考。

本論文將采取數(shù)學(xué)模型分析與理論分析相結(jié)合的方法，分析股票價格與中國貨幣供應(yīng)量之間的關(guān)系。

3、實證分析

3.1， M0、M1、M2與股票價格之間協(xié)整關(guān)系的分析

我們應(yīng)用Eviews軟件對股票價格與M0、M1、M2之間協(xié)整關(guān)系進(jìn)行檢驗結(jié)果，結(jié)果發(fā)現(xiàn)SP與M0、M1、M2之間存在協(xié)整關(guān)系(見表1)，

而且按照下文的Granger因果分析，我們認(rèn)為是SP的變化對貨幣供應(yīng)量存在長期的影響。

3.2 M0、M1、M2與股票價格之間Granger因果檢驗

在確認(rèn)了貨幣供給量和股票價格的平穩(wěn)性和協(xié)整關(guān)系后，我們對M0、M1、M2與股票價格之間的關(guān)系進(jìn)行Granger因果檢驗，結(jié)果發(fā)現(xiàn)，M0、M1、M2不是SP的Granger原因，而SP卻是M0、M1、M2的Granger原因(見表2)。這意味著M0、M1和M2并不能引起股票價格的變化，但是股票價格對M0、M1、M2有一定影響。這說明在中國應(yīng)用貨幣供應(yīng)量的信息是不能提高對股市的預(yù)測能力的。

3.3新增貨幣量增減方向和股票價格關(guān)系

按照前文的分析結(jié)果，M0、M1和M2并不能引起股票價格的變化。那股票價格和貨幣供給量還有沒有深層次的關(guān)系呢？本文研究結(jié)果見圖1、圖2、圖3。從圖1、圖2、圖3可以看出，在中國新增M1的增減方向與股指的漲跌方向基本同步而M0和M2卻沒有這種結(jié)果。若某年新增M1是增加的，那么該年上證指數(shù)是上漲的；

若某年新增M1是下降的，那么該年上證指數(shù)是下跌的，這也與它們之間的相關(guān)系數(shù)為正而且達(dá)到0.4相互印證。這為我們預(yù)測股市的走向提供了一個很有意義的方法，提高了投資者對股市大勢走向的判斷能力，但是這只是我們的統(tǒng)計分析描述。

3.4 M2-M1增速和股票價格關(guān)系

從圖4可以看出，在中國貨幣供應(yīng)量M2- M1的增速時間趨勢圖與上證指數(shù)走勢大體一致。結(jié)果分析表明：由漲轉(zhuǎn)跌時，M2-M1的增速領(lǐng)先，指數(shù)變化可能滯后；由跌轉(zhuǎn)漲時，指數(shù)領(lǐng)先，M2-M1的增速滯后，與前文類似，這同樣有助于提高投資者對股市大勢走向的判斷。

本文應(yīng)用計量模型，對上述統(tǒng)計分析結(jié)果進(jìn)行實證分析，以檢驗它們之間的相關(guān)程度，增加可信性。模型回歸結(jié)果如下：

SP1=-6 041.738 951+0.693 124 946 4*M11

(3.785 821)R2=0.627 026

由于上述統(tǒng)計分析表明SP的變化量與新增貨幣供應(yīng)量M1走勢一致，所以本文只做它們之間的回歸。回歸結(jié)果顯示，模型擬合較好,這正好能印證前文的分析。

4、新增M1增減和M2-M1增速影響股指走勢的機(jī)制

綜合上述對中國貨幣供應(yīng)量與股票價格關(guān)系的檢驗發(fā)現(xiàn)：新增貨幣供應(yīng)量M1增減的時間趨勢圖與股票價格變化的走勢非常一致；貨幣供應(yīng)量M2- M1的增速時間趨勢圖與上證指數(shù)走勢也大體一致。所以，中國貨幣政策對股票市場的影響是通過新增M1和M2- M1增速變化來實現(xiàn)的。這種傳導(dǎo)模式與一般的經(jīng)驗和理論都不相符。而且從我們的實證分析來看，在中國貨幣供應(yīng)量的增加卻沒有帶來股票價格的變化，也就是說目前中國的貨幣政策不能有效地通過資本市場傳遞。我們認(rèn)為在這個傳遞過程中可能存在以下主要障礙。

(1)中國股票市場規(guī)模較小。中國股市起步較晚，規(guī)模過于狹小。至2008年，滬深股市總值扣除不流通的部分僅占GDP比重的僅為7.2%，這一比率遠(yuǎn)低于美國的139%、英國的163%、中國香港的200%。

(2) 中國居民家庭參與股票市場的程度較低。貨幣供應(yīng)量的增加會引起價格的變化，只有當(dāng)居民持有股票占其全部金融資產(chǎn)的較大比重時才有明顯的作用。據(jù)統(tǒng)計全國參與股票市場的家庭還不到0.46%，而且都集中在城鎮(zhèn)和大中城市。所以貨幣供應(yīng)量增加時，股市財富效應(yīng)和流動性效應(yīng)影響作用大大降低，股票價格上漲的可能性很低。

(3) 中國股票市場上市公司數(shù)量少，直接融資少，股票融資在全社會固定資產(chǎn)投資中的比重較低。同時上市公司結(jié)構(gòu)不合理、股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理和市場投資結(jié)構(gòu)不合理也是貨幣政策不能有效地通過資本市場傳遞的重要原因。

從理論上講，貨幣供應(yīng)量變動可直接影響居民貨幣余額，從而通過利率變動影響進(jìn)而影響流入股市資金。但我們的研究表明貨幣供應(yīng)量變動對股市的直接影響不大，這可能是中國特殊的體制和文化背景所致，而股市卻對貨幣供應(yīng)量變動有著較大的影響，中國貨幣政策主要是通過影響進(jìn)入股市的銀行可貸資金的變動進(jìn)而影響股市的。在國家建立了銀行信貸資金合規(guī)進(jìn)入股市的途徑后，貨幣政策變動(比如新增M1變動)通過貨幣市場利率渠道影響股指。實踐證明，在中國利率尚未完全市場化，貨幣供應(yīng)量難以對股票市場產(chǎn)生有效影響，同時貨幣供應(yīng)量的可控性相對也較差，央行難以通過貨幣供應(yīng)量來有效影響股票市場。這與本文分析結(jié)果一致。

在有些研究文獻(xiàn)中，不同的貨幣政策指標(biāo)對股市影響是不同的，存款利率和M1對股市的影響要比M2對股市的影響更為迅速，而且從長期來看，M1對股市回報方程的解釋力要大于存款利率的解釋力1。在中國M1層次反映的是現(xiàn)金與企業(yè)活期存款，流動性強(qiáng)，而M2主體部分為定期存款和居民儲蓄，所以M2增減變動對股市的影響應(yīng)該不如M1的增減變動，這與我們的結(jié)論相符，即新增貨幣供應(yīng)量M1的時間趨勢圖與股票價格變化的走勢非常一致。股市對M1增減反應(yīng)一致不難解釋，在中國M1對存款利率變動比較敏感，存款利率與貨幣市場利率息息相關(guān)。M1的增減變動會影響銀行可貸資金的調(diào)節(jié)，進(jìn)而對利率產(chǎn)生影響，從所以影響證券經(jīng)營機(jī)構(gòu)的融資成本和融入量，最終影響到股市回報2。按照貨幣市場利率和股票市場價格之間的負(fù)相關(guān)關(guān)系可知，當(dāng)M1相對上年是增加的，則會引起利率的下降，導(dǎo)致股市可貸資金的增多，大量流動資金從貨幣市場流入股票市場，股票價格上升；當(dāng)M1相對上年是減少的，則會引起利率的上升，導(dǎo)致貨幣投機(jī)需求減弱，進(jìn)入股市資金成本上升，股市資金趨緊引起股票價格回落。本文認(rèn)為在股指達(dá)到最低開始反彈時，指數(shù)有上升趨勢，但實體經(jīng)濟(jì)會滯后一段時間，所以會出現(xiàn)由跌轉(zhuǎn)漲時，指數(shù)領(lǐng)先，M2-M1的增速滯后；實體經(jīng)濟(jì)從繁榮轉(zhuǎn)向不活躍時，M2可能進(jìn)入其他市場，M2-M1變化要先于股指變化。

以上認(rèn)識對于中國的貨幣政策實踐是有意義的，為中央銀行的貨幣政策制訂及實施和投資者的投資決策的完善提供一個前瞻性的預(yù)測分析框架。但是，這種結(jié)論只適合目前中國股市，是暫時的、相對的，并且隨著金融市場的發(fā)展，和金融體制改革的深化，貨幣供應(yīng)量與股市之間的關(guān)系將越來越密切。

5、結(jié)語

本文通過對貨幣供應(yīng)量M0、M1、M2與股票價格關(guān)系的理論分析和實證檢驗，得出如下結(jié)論：

(1)應(yīng)用VAR模型、ADF檢驗、Granger因果關(guān)系檢驗和脈沖-響應(yīng)函數(shù)分析，得出在中國M0、M1和M2并不能引起股票價格的變化。

(2) 通過實證檢驗表明：SP與M0、M1、M2的水平序列不平穩(wěn)但一階差分平穩(wěn)；SP與M0、M1之間不存在協(xié)整關(guān)系，SP與M2之間存在協(xié)整關(guān)系。

(3)對新增貨幣量增減方向與股票價格變化關(guān)系分析表明在中國M1的時間趨勢圖與股票價格變化的走勢非常一致，若某年新增M1與上年相比是增加的，那么該年上證指數(shù)上漲的可能性很大。

本文發(fā)現(xiàn)當(dāng)中國中央銀行意圖影響股票市場時，只能選擇其他貨幣政策工具，而不能是貨幣數(shù)量。同時，本文認(rèn)為投資者在預(yù)測股市走向時要盡可能關(guān)注新增貨幣數(shù)量M1變化，它們與股票走向很一致。但以上結(jié)論僅基于月度數(shù)據(jù)分析所得，而且時間跨度相對大，其可信度尚需時間和實踐的進(jìn)一步檢驗，而它們之間是否有更深層次的傳遞機(jī)制還有待繼續(xù)研究。

參考文獻(xiàn)：

[1]中國經(jīng)濟(jì)增長與宏觀穩(wěn)定課題組.中國可持續(xù)增長的機(jī)制：證據(jù)、理論和政策[M].經(jīng)濟(jì)研究，2008(10)：13～25，51.

[2]盛松成，吳培新.中國貨幣政策的二元傳導(dǎo)機(jī)制-“兩中介目標(biāo)，兩調(diào)控對象”模式研究[M].經(jīng)濟(jì)研究，2008(10)：37～51.

第7篇：金融實證分析論文范文

關(guān)鍵詞： 金融發(fā)展；城鎮(zhèn)居民收入差距；廣東省

一、引言及文獻(xiàn)綜述

改革開放以來我國經(jīng)濟(jì)不斷發(fā)展的同時，城鎮(zhèn)居民收入差距也不斷擴(kuò)大。而隨著金融改革的深化、“一帶一路”等政策出臺，金融發(fā)展促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的作用日益顯著。作為當(dāng)前經(jīng)濟(jì)會發(fā)展領(lǐng)域的兩大熱點，目前中外學(xué)者相關(guān)研究成果歸納起來可以分為三類：

1、金融發(fā)展與收入差距存在“倒U”型關(guān)系。 經(jīng)濟(jì)學(xué)家Greenwood和Jovanovic（1990）在GJ模型中提出，在金融發(fā)展初期，低收入者由于金融門檻無法享受應(yīng)有的金融服務(wù)，而隨著金融機(jī)構(gòu)競爭的加劇，體系的健全，進(jìn)入門檻會降低，低收入階層具備利用金融服務(wù)增加收入的條件，因此高低收入者的收入差距呈先擴(kuò)大后縮小。國內(nèi)也有不少學(xué)者（如沈坤榮、萬文全等）利用中國數(shù)據(jù)實證分析得出相似的結(jié)論。

2、金融發(fā)展與收入差距呈負(fù)相關(guān)。 持此觀點的學(xué)者認(rèn)為在信息不對稱信貸市場前提下，金融市場的健全發(fā)展有利于減少體系中行為主體的融資障礙，縮小收入差距。（Galor 和Joseph Zeira，1993）也有實證研究表明，即使在較不發(fā)達(dá)的市場體系中，金融的發(fā)展都將有利于收入不平等性的降低。（George Clarke，Xu和Heng-fu Zou，2003）

3、金融發(fā)展與收入差距呈正相關(guān)。 近20年來，隨著金融發(fā)展程度的提高，各階層的收入差距非但沒有減少，反而呈擴(kuò)大趨勢。為解釋這一現(xiàn)象，不少學(xué)者提出，金融自由化反而使高收入者獲得信貸支持的渠道和高收益回報的方式增多，從而使收入差距拉大。（Maurer和Haber，2003）我國大部分學(xué)者對此論題的實證研究都印證了這一觀點。

總的來說，在已有成果中研究金融發(fā)展對收入差距的單向作用較多，論述收入差距對金融發(fā)展的反作用較少；研究金融發(fā)展與城鄉(xiāng)收入差距關(guān)系比較多，對其與城鎮(zhèn)居民收入差距的研究較少；對全國大樣本的分析較多，區(qū)域性的研究偏少。因此，本文以廣東省為例實證研究金融發(fā)展與城鎮(zhèn)居民收入差距關(guān)系，豐富此論題的區(qū)域研究。

二、數(shù)據(jù)與實證研究

（一）指標(biāo)選取

1、金融發(fā)展效率（FER）。本文采用較多國內(nèi)學(xué)者的做法，對萊文（1993）提出金融發(fā)展效率指標(biāo)作適當(dāng)調(diào)整，用金融機(jī)構(gòu)年末貸款余額與存款余額的比值來表示。

2、金融發(fā)展規(guī)模（FIR）。該指標(biāo)定義為金融機(jī)構(gòu)貸款余額占名義GDP 的比重。這是根據(jù)中國金融發(fā)展的特點和銀行在金融機(jī)構(gòu)的核心地位制定的。我國姚耀軍等（2005）通過數(shù)據(jù)驗證了用此指標(biāo)測量金融發(fā)展規(guī)模是比較合理的。

3、城鎮(zhèn)化率（UR）。作為控制變量，城鎮(zhèn)化率是用于衡量某區(qū)域的城鎮(zhèn)化水平，等于城鎮(zhèn)常住人口占全部常住人口的比例。

4、基尼系數(shù)（GINI）。根據(jù)經(jīng)濟(jì)學(xué)理論通常采用基尼系數(shù)來衡量居民收入差距，本文沿用此方法。

（二）VAR模型估計及檢驗結(jié)果

本研究選用廣東1990-2012年共23年的數(shù)據(jù)。數(shù)據(jù)源自《廣東省統(tǒng)計年鑒》或整理計算得出，實證分析所涉及的操作通過Eviews6.0完成。

1、相關(guān)性檢驗。GINI與FER呈負(fù)相關(guān)（相關(guān)系數(shù)為-0.67），與FIR、UR呈正相關(guān)（相關(guān)系數(shù)分別為0.56和0.89）。說明了金融發(fā)展效率水平提高，低收入者有更多機(jī)會通過貸款進(jìn)行投資，從而有利于縮小高低收入者之間的差距；金融發(fā)展規(guī)模的不斷擴(kuò)張在一定程度上加大城鎮(zhèn)居民收入差距。

2、平穩(wěn)性檢驗。在建模之前，要對四個變量進(jìn)行ADF平穩(wěn)性檢驗，具體的檢驗結(jié)果如下：

從上表可以看出，各變量原始序列都是非平穩(wěn)的。而在一階差分后，F(xiàn)ER、FIR和UR在1%顯著水平下通過檢驗。GINI一階差分在5%顯著水平下拒絕零假設(shè)。這表明本文所選取的四個變量指標(biāo)均是一階單整序列，可以構(gòu)建VAR模型。

3、模模型估計結(jié)果。 在估計VAR模型之前，要選取最優(yōu)滯后階數(shù)。本文根據(jù)AIC、SC同時最小的準(zhǔn)則來確定最優(yōu)滯后階數(shù)應(yīng)取3，構(gòu)建VAR（3）模型。

用Eviews軟件估計的VAR（3）模型，其擬合優(yōu)度分別是：

R2=0.884712， R2=0.983976 ， R2=0.936323 ， R2=0.973326

說明模型的擬合程度比較好。

4、協(xié)整檢驗。 根據(jù)協(xié)整檢驗結(jié)果表明，在5%顯著性水平下，跡統(tǒng)計量大于臨界值，拒絕原假設(shè)，說明變量之間存在協(xié)整關(guān)系。進(jìn)一步檢驗可知，變量GINI、FER、FIR、UR之間只存在一個協(xié)整關(guān)系。各變量之間的協(xié)整方程表達(dá)式如下：

GINI=-0.040942FER+0.07297FIR+0.007972UR

通過協(xié)整方程可以看出，GINI與FER、FIR和UR存在長期穩(wěn)定的協(xié)整關(guān)系。即廣東省城鎮(zhèn)居民收入差距與金融發(fā)展效率呈現(xiàn)負(fù)相關(guān)關(guān)系，與金融發(fā)展規(guī)模、城鎮(zhèn)化率呈正相關(guān)關(guān)系。與前文相關(guān)性分析結(jié)果是一致的。

三、研究結(jié)論及建議

研究結(jié)果表明，第一，廣東省金融發(fā)展效率的提高會縮小城鎮(zhèn)居民收入差距。金融發(fā)展效率的相關(guān)系數(shù)絕對值略高于金融發(fā)展規(guī)模，表明金融發(fā)展效率改善城鎮(zhèn)居民收入差距的力度稍大于金融發(fā)展規(guī)模帶來的負(fù)效應(yīng)。第二，廣東省金融發(fā)展規(guī)模的擴(kuò)大會加大城鎮(zhèn)居民收入差距。究其原因是由于資金的逐利性，金融機(jī)構(gòu)會優(yōu)先選擇向大企業(yè)、高收入群體放貸以獲得高收益，導(dǎo)致資金流向高收入者，擴(kuò)大高低收入者收入差距。第三，推進(jìn)城鎮(zhèn)化會拉大城鎮(zhèn)居民收入差距。

因此，針對廣東的現(xiàn)實情況，要促進(jìn)金融發(fā)展，縮小城鎮(zhèn)居民收入差距必須多管齊下。首先，要優(yōu)化融資渠道。積極發(fā)展民間借貸業(yè)務(wù)和小額貸款機(jī)構(gòu)，大力探索微金融融資產(chǎn)品，緩解中小企業(yè)籌資困難。其次，深化金融體系改革，優(yōu)化金融法治環(huán)境。建立金融法律體系和個人征信體系，發(fā)揮政府監(jiān)管職能，降低資金配置成本。最后，健全社保制度。提高社保體系的參與率、覆蓋率。 （作者單位：華南理工大學(xué)）

參考文獻(xiàn)：

[1] Greenwood， Jeremy， Boyan Javanovic.Financial Development，Growth and the Distribution of Income， Journal of political Economy， 1990，98（5）：1076-1107.

[2] Galor， Oded， Joseph Zeira， Income Distribution and Macroeconomics[J].Review of Economic Studies，1993，60，（1）：35-52.

[3] Clarke， Lixin Colin Xu，Heng-fu Zou， Finance and income inequality： test of alternative theories.World Bank Policy Research orking paper，2003：29-84.

[4] Maurer， Noel and Haber，Stephen.2003.Bank Concentration， Related Lending and Economic Performance Evidence from Mexico[M].Stanford University Press

[5] 沈坤榮，方文全.中國收入差距與金融發(fā)展關(guān)系的實證分析[C].第五屆中國第五界經(jīng)濟(jì)學(xué)會會議論文，2005 年

第8篇：金融實證分析論文范文

八十年代中后期，中國會計理論界開始引進(jìn)介紹國外流行的實證會計。1994年起，真正運用實證方法進(jìn)行會計研究的論文出現(xiàn)在重要學(xué)術(shù)期刊上。同時，人們將實證會計與規(guī)范會計進(jìn)行了多角度的比較，主要目的是對這個“舶來品”加以評析，而不再局限于簡單的介紹。直到1997年以前，我國實證會計的論文數(shù)量相當(dāng)有限，所研究的領(lǐng)域也主要集中在有效市場假說的檢驗①。1997年以來，實證會計在中國取得了實質(zhì)性的發(fā)展。研究領(lǐng)域大為拓寬②，在學(xué)術(shù)刊物上發(fā)表的實證論文所占比重大大增加。因此，我國實證會計的發(fā)展可以1997年為界分為兩個階段。這樣劃分的依據(jù)有：大而言之，1997年黨的十五大召開，對經(jīng)濟(jì)生活發(fā)生了重大影響；中而言之，我國證券市場的發(fā)展是按此標(biāo)準(zhǔn)劃分階段的，而實證會計的發(fā)展與證券市場發(fā)展的關(guān)系十分密切；小而言之，《會計研究》1997年第七期發(fā)表了一組博士生所寫、評價實證會計的論文，對我國實證會計的發(fā)展起到了推動作用。  

發(fā)展實證會計，不但可以提高會計研究的科學(xué)性，為規(guī)范會計研究提供證據(jù)支持，還有利于完善會計理論體系，有利于加強(qiáng)國際學(xué)術(shù)交流。從根本上講，可以更好地為我國的改革開放服務(wù)。本文的核心是希望初步回答如何推動我國實證會計的進(jìn)一步發(fā)展。為此，討論了影響實證會計發(fā)展的若干因素，當(dāng)前限制實證會計發(fā)展的有關(guān)制度的完善，以及實證會計的運用技術(shù)與運用背景等。  

一、需要澄清的幾個概念性問題  

作為實證會計的主要代表人，瓦茨和齊默爾曼(Watts and Zimmerman)將實證會計稱為“以經(jīng)濟(jì)學(xué)為基礎(chǔ)的經(jīng)驗性理論和方法”（瓦茨和齊默爾曼，1986）。葛家澍教授認(rèn)為，“實證會計理論，確切地說是用經(jīng)驗——實證法為基礎(chǔ)，以數(shù)學(xué)模型為工具所形成的一套新理論。其主要目的，在于解釋和預(yù)測會計現(xiàn)象和會計實務(wù)”（葛家澍，中譯本序，1999）。為了明確討論對象，需要澄清：  

1．實證會計是一種理論、還是一種方法？  

眾所周知，實證會計是規(guī)范會計的對稱。如果它是一種理論，就應(yīng)有自己的核心觀點和比較固定的研究領(lǐng)域（就象會計目標(biāo)理論、會計計量理論、收入實現(xiàn)理論等等）。顯然，如果認(rèn)定實證會計僅限于研究資本市場研究、會計選擇研究等有限的領(lǐng)域，只會限制實證會計的發(fā)展。以瓦茨和齊默爾曼的名著《實證會計理論》(Positive Accounting Theory)來看，似乎實證會計是一種理論。這主要是由于在七、八十年代，實證會計的研究對象與研究結(jié)論大大不同于以往，而且相對比較集中。其實，不同的方法既可用于建立新理論，也可用于反思舊理論。現(xiàn)在的實證會計論題有很多都可以用規(guī)范的方法來研究，規(guī)范性論題也有很多可以用實證的方法來研究。因此，實證會計是一種以實證方法進(jìn)行研究所得到的理論。實證會計與規(guī)范會計的根本區(qū)別在于，研究者所提出的命題是否可以運用實證方法進(jìn)行研究，即研究對象是否可以通過足夠大的樣本進(jìn)行隨機(jī)性的觀察。過去不能實證的將來或許能，實證會計的運用并不局限于既有的領(lǐng)域。  

明確實證會計是一種研究方法，并未降低其地位，相反將會有利于它的發(fā)展。在一些以會計理論體系為題的專著中，實證會計理論并未當(dāng)成研究方法來論述，而被列為與其他會計理論并列的一部分（并且往往是最后一部分）。在研究生教學(xué)中也存在同樣問題。這固然與實證會計的發(fā)展程度——尚未涉及會計理論的大多數(shù)領(lǐng)域有關(guān)，但是，如果認(rèn)可實證會計是一種研究方法，就應(yīng)當(dāng)在詳細(xì)展開研究之前予以討論。我國著名會計學(xué)家、博士生導(dǎo)師吳水澎教授在其《財務(wù)會計基本理論研究》一書中，所構(gòu)建的會計理論體系就是以方法論為最高層次的。明確實證會計是一種研究方法，還有助于理解為什么實證會計在中國的發(fā)展會與資本市場的發(fā)展具有如此緊密的關(guān)系。關(guān)鍵在于后者決定了會計命題的可實證性。  

2．實證會計(Positive Accounting)和經(jīng)驗會計(Empirical Accounting)是什么關(guān)系？  

一種觀點認(rèn)為狹義的實證會計可作為經(jīng)驗會計的一個分支（張為國和徐宗宇，1997；蔡春和鄒宏，1999）。第二種觀點認(rèn)為，1968年由鮑爾和布朗(Ball & Brown)發(fā)起的研究稱為Empirical Accounting，而1978年瓦茨和齊默爾曼發(fā)起的稱為Positive Accounting，二者合稱實證會計（劉峰，2000）。據(jù)此，實證會計大于經(jīng)驗會計。區(qū)分二者的目的是為了給實證（經(jīng)驗）會計劃分階段。我們認(rèn)為，“經(jīng)驗會計”一詞在中國用得很少。為簡便起見，即使只用“實證會計”，也完全可以區(qū)分其發(fā)展階段。  

3．實證會計是否僅限于采用假設(shè)檢驗方法？  

從目前國內(nèi)的實證會計成果來看，所采用的方法絕大多數(shù)是假設(shè)檢驗。但是，這并不是實證會計的唯一方法。其一，假設(shè)檢驗是推斷統(tǒng)計的主要方法，而描述性統(tǒng)計也可用于實證會計。其二，實證會計的數(shù)據(jù)來源可以是上市公司的財務(wù)報告，也可以是其他。如，調(diào)查問卷、模擬實驗、直接觀察等。從根本上講，實證會計的特點是以觀察到的經(jīng)驗事實為立論依據(jù)，但并不表示唯數(shù)學(xué)工具獨尊。  

二、我國實證會計發(fā)展的影響因素  

很多學(xué)者曾經(jīng)對實證會計發(fā)展的可能性和必要性進(jìn)行過概括。這些討論多注重國外實證會計的發(fā)展。以下所述則側(cè)重于我國的現(xiàn)實。  

1．相關(guān)學(xué)科的發(fā)展  

在理論基礎(chǔ)上，早期實證會計的發(fā)展受到有效市場假說（EMH）和資本資產(chǎn)定價模型（CAPM）的影響。八十年代以來的實證會計則與企業(yè)理論、契約理論、管制理論等關(guān)系密切。此外，作為計算方法，數(shù)理統(tǒng)計的發(fā)展大大早于實證會計，也早于實證經(jīng)濟(jì)理論。這提示我們，從事實證會計研究必須首先了解相關(guān)學(xué)科。如果不滿足于“舊方法+新數(shù)據(jù)”式的研究，要有所創(chuàng)新，則需要在相關(guān)學(xué)科領(lǐng)域有較高的造詣，甚至突破。  

將會計理論與經(jīng)濟(jì)理論相比，可以發(fā)現(xiàn)一種現(xiàn)象。在中國和美國，會計理論中實證之風(fēng)的興起都晚于經(jīng)濟(jì)理論。通過簡單的統(tǒng)計可知，我國《經(jīng)濟(jì)研究》近年刊載的實證論文（不限于會計領(lǐng)域）的比重多于《會計研究》?！督?jīng)濟(jì)研究》上發(fā)表的財務(wù)與會計方面的論文數(shù)，近三、四年明顯多于以往，其主要原因就在于這些論文采用了實證分析方法。實證會計有無可能擺脫從屬于、跟隨于其他學(xué)科的陰影？（如，對于有效市場假說的檢驗，在經(jīng)濟(jì)學(xué)界、金融學(xué)界以至管理學(xué)界都有人研究。盡管沒有引起該論題的學(xué)科屬性之爭，但這種研究容易重復(fù)，不利于會計的發(fā)展。）換言之，是否存在以會計理論為基礎(chǔ)的實證會計？這些問題值得我們深思。當(dāng)前我國會計理論界在盈余管理上的濃厚興趣也許與此有關(guān)。亟待會計學(xué)界研究的論題應(yīng)該更多的是本學(xué)科的問題。如，關(guān)于盈利預(yù)測、會計準(zhǔn)則、財務(wù)報告等問題的研究。  

2．信息處理技術(shù)與數(shù)據(jù)庫業(yè)務(wù)的發(fā)展  

這兩者都與計算機(jī)緊密相關(guān)，可歸為一類。信息處理技術(shù)主要是指原始數(shù)據(jù)的整理加工，尤其是各種復(fù)雜的計算。國內(nèi)常用的軟件有TSP、Excel、SPSS等。各種軟件各有優(yōu)劣。TSP是基于DOS的小軟件，略嫌陳舊；Excel是最流行的辦公軟件之一，容易找到；SPSS功能強(qiáng)大，專業(yè)性強(qiáng)。  

數(shù)據(jù)庫業(yè)務(wù)是提供研究所需的原始數(shù)據(jù)。從筆者所看到的實證成果來看，多數(shù)研究者是從證券報刊上收集原始數(shù)據(jù)，可以想象其工作量之大、成本之高。少數(shù)有條件的研究者已開始運用電子版的數(shù)據(jù)，真可謂“羨煞旁人”。 如果有類似國外標(biāo)準(zhǔn)普爾（Standard-Poor）、穆迪公司（Moody）等的咨詢機(jī)構(gòu)專門從事信息服務(wù)，有Compustat Tape和Datastream International那樣詳細(xì)的數(shù)據(jù)可供研究之用，相信一定能推動實證會計的發(fā)展。  

最近，證監(jiān)會《關(guān)于上市公司2000年年度報告披露工作有關(guān)問題的通知》，要求年度報告全文登載于中國證監(jiān)會指定的網(wǎng)站上(sse.com.cn和cninfo.com.cn），年報摘要刊登在指定報紙上。上市公司可以在自己的網(wǎng)站或網(wǎng)頁上披露年度報告，但披露時間不得早于指定網(wǎng)站。這一要求對于研究人員的數(shù)據(jù)收集將產(chǎn)生重大影響。此外，有關(guān)網(wǎng)站經(jīng)常一些經(jīng)初步整理的關(guān)于證券市場和上市公司的數(shù)據(jù)，值得實證會計研究人員關(guān)注。  

3．傳統(tǒng)理論的危機(jī)  

按照庫恩的科學(xué)范式革命理論，新的理論范式是在舊范式發(fā)生危機(jī)之后誕生的。所謂理論危機(jī)，是指理論的供求關(guān)系失衡，尤其是供給短缺，包括總量短缺和結(jié)構(gòu)短缺。六十年代前后，美國的規(guī)范會計理論在指導(dǎo)會計準(zhǔn)則的制定上出現(xiàn)了危機(jī)，于是有了Ball和Brown（1968）、Beaver（1970）開創(chuàng)性的實證研究。我國是否存在會計理論危機(jī)？對于面臨發(fā)展和體制轉(zhuǎn)型雙重任務(wù)的中國經(jīng)濟(jì)，對理論的需求無疑是巨大的。在理論的供給方面，如果僅從的數(shù)量來講，我國會計理論何其繁榮。但是，其中的泡沫現(xiàn)象實在太多。從形式上看，包括重復(fù)研究、抄襲、一稿多投等。從內(nèi)容上看，有糾纏于概念、原則而無實質(zhì)意義的“論文”，也有“新瓶裝舊酒”式的“創(chuàng)新”，還有草率提出新概念、新理論的“彌補(bǔ)空白”③。如何改變作為社會現(xiàn)象存在的學(xué)術(shù)泡沫，已不是本文主題所在。但透過這種現(xiàn)象，可以看到理論危機(jī)至少潛在地存在。近年，我們不時可以聽到會計理論滯后于改革實踐的批評聲，也是理論危機(jī)的一個佐證。我們相信，早日粉碎學(xué)術(shù)泡沫，將理論危機(jī)明朗化，將有利于學(xué)術(shù)的真正進(jìn)步。  

按照經(jīng)濟(jì)學(xué)理論，一部分人由于預(yù)期到制度變遷的收益可能大于其負(fù)擔(dān)的成本，就可能發(fā)起變遷，成為制度變遷的第一行動集團(tuán)（Primary Action Group）。我國會計理論范式變革的發(fā)起者是上海財經(jīng)大學(xué)、廈門大學(xué)、清華大學(xué)等幾所高校的會計研究者。他們的收益——更高的學(xué)術(shù)地位是非常明顯的。一批有遠(yuǎn)見的研究者正在努力成為第二行動集團(tuán)（Secondary Action Group）。  

4．資本市場的發(fā)展  

國外資本市場的發(fā)展遠(yuǎn)早于實證會計。而我國兩者幾乎是同步發(fā)展的。其原因是，資本市場是實證會計發(fā)展的必要條件之一，但不是充分條件。如果說國外最遲形成的必要條件是計算機(jī)技術(shù)，而我國則是資本市場。  

實證會計與資本市場的關(guān)系可概括為：資本市場的會計規(guī)范需要會計理論的指導(dǎo)，資本市場的發(fā)展也為實證會計研究創(chuàng)造了條件（張為國和徐宗宇，1997）。在前一方面，一個典型的例子是，會計研究中“10%現(xiàn)象”④的發(fā)現(xiàn)對于證監(jiān)會改變上市公司配股條件具有明顯影響。后一方面，主要表現(xiàn)在實證研究所需的原始數(shù)據(jù)上。我國理論研究人員直接與實務(wù)界接觸的機(jī)會不多，而各種統(tǒng)計年鑒上可找到的數(shù)據(jù)大都屬于宏觀性的。因此，資本市場上公開披露的信息對于我國會計理論的發(fā)展具有相當(dāng)突出的影響，較之國外不可同日而語。  

5．借鑒國際慣例  

八十年代末期，中國會計界興起了一片“向國際慣例靠攏”的強(qiáng)烈呼聲，但當(dāng)時實證會計發(fā)育的土壤尚未具備。近年來，隨著中外會計學(xué)術(shù)交流的增加，研究范式的轉(zhuǎn)變逐步得到中國會計理論界的認(rèn)同。其主要表現(xiàn)有：（1）一些理論精英為了在國外學(xué)術(shù)期刊上發(fā)表成果，不得不應(yīng)用國外流行的研究范式——實證研究；（2）作為我國會計期刊中的權(quán)威，中國會計學(xué)會主辦的《會計研究》轉(zhuǎn)變了辦刊宗旨，日益推崇實證會計，無疑對會計研究的發(fā)展起到了導(dǎo)向作用。（3）在一些國際性的學(xué)術(shù)研討會上，外國學(xué)者帶來的成果多屬實證性的，為我們進(jìn)一步打開了眼界。（4）香港的部分會計學(xué)者先后受到大陸傳統(tǒng)的規(guī)范式理論訓(xùn)練和西方的實證理論熏陶，他們曾對大陸的會計理論提出過善意的批評。這種批評很有說服力。同時也應(yīng)看到，中外交流畢竟限于少數(shù)人，來自國際慣例的推動不足以使實證會計在理論界普及起來。  

綜上所述，我國從事實證會計研究的必要條件已經(jīng)基本具備。如果有足夠的動力和正確的方法，研究者就可以深入了解相關(guān)學(xué)科和學(xué)習(xí)計算機(jī)應(yīng)用技術(shù)，不辭勞苦地收集數(shù)據(jù)，針對規(guī)范資本市場的需要，從事實證會計研究。但是，問題在于，事物的發(fā)展不僅僅需要具備必要條件。  

三、推動實證會計發(fā)展：有關(guān)制度的完善  

如何推動實證會計在中國的進(jìn)一步發(fā)展？陸正飛博士認(rèn)為，導(dǎo)致我國財務(wù)（與會計）研究基本限于規(guī)范研究的主要原因，一是研究動力的缺乏，二是研究條件的缺乏。研究動力是指現(xiàn)實對理論的需求和研究者的利益驅(qū)動。研究條件包括掌握實證方法的研究者和研究所需的數(shù)據(jù)資料（陸正飛，2000）。筆者認(rèn)為，推動實證會計發(fā)展的具體因素可以分為兩個方面。一是作為外部環(huán)境存在的有關(guān)制度，它解決的是研究主體的培育問題，或者說有沒有人愿意從事實證研究；二是實證會計本身的運用技術(shù)問題，可以從現(xiàn)有的局限著手分析，它解決的是愿意從事實證會計研究的人能夠正確地從事研究。  

由于實證會計的相對研究成本遠(yuǎn)高于規(guī)范研究，而收益卻沒有明顯差距，理性的研究者出于成本效益的分析，當(dāng)然會選擇不搞實證研究⑤。這樣，要推動實證會計的發(fā)展，就必須從制度安排入手，尤其是完善有關(guān)的激勵機(jī)制，降低研究者從事實證研究所負(fù)擔(dān)的成本，提高實證研究的收益。  

1．研究生培養(yǎng)制度  

如果說實證會計在中國早期的發(fā)展主要得力于以博士生為代表的理論精英，那么，其進(jìn)一步發(fā)展應(yīng)當(dāng)致力于更高的普及率，從而有賴于包括碩士生在內(nèi)的研究生培養(yǎng)制度的完善。  

一是研究生導(dǎo)師的選任制。博士生在報考之前，往往先與導(dǎo)師有所聯(lián)系，而很多高校中，碩士生的導(dǎo)師還采用的是指定方式。即使有的研究生希望深入了解實證會計，也可能投師無門而望“實”興嘆。推行碩士生與導(dǎo)師之間的雙向選擇制度，有利于激勵二者同時提高自身水平。目前，一些碩士生導(dǎo)師只要有了資格，就不再深入進(jìn)行學(xué)術(shù)研究，把學(xué)術(shù)研究當(dāng)成導(dǎo)師資格的“敲門磚”。這種“終身資格制”導(dǎo)致一種惰性。如果推行“雙選制”，可以對此有所限制，而且有利于降低實證研究人員的入門成本。  

二是研究生畢業(yè)論文寫作與答辯制度。絕大多數(shù)高校都要求研究生畢業(yè)論文要達(dá)到一定字?jǐn)?shù)。其隱含的假設(shè)是，字?jǐn)?shù)反映了研究水平。這顯然不夠合理。東拼西湊的十萬字還不如踏踏實實的一萬字。從研究成本來看，后者也可能高于前者。實證會計的論題通常較小，未必能“湊足”字?jǐn)?shù)。這也使研究生們無法以實證會計的論題寫作畢業(yè)論文。在國外，就算是“根據(jù)農(nóng)貿(mào)市場的價格來對種族歧視的存在與否進(jìn)行實證研究”的文章，也可以通過博士論文答辯，我們的研究生卻熱衷于創(chuàng)立“新體系”。 必須改變這種狀況，打破規(guī)范研究一統(tǒng)天下的格局，提高實證研究的地位和收益。  

2．教師職稱評審制度和科研獎勵制度  

這兩者都與論文質(zhì)量評估制度有關(guān)。高校教師是最主要的理論研究人員。教師搞科研的動力（教師也是理性的經(jīng)濟(jì)人）主要是評職稱和科研獎勵。而目前職稱評審和科研評獎的主要依據(jù)是論文數(shù)量，對論文質(zhì)量的考慮僅限于字?jǐn)?shù)、刊物等級。既然實證會計的研究成本高于規(guī)范研究，除非受“道德覺悟”水平或其他因素影響，誰都會選擇不搞實證。要改變這種狀況，前提是論文質(zhì)量的合理評估。國外的經(jīng)驗是通過文獻(xiàn)統(tǒng)計，以論文被引用的次數(shù)作為標(biāo)準(zhǔn)。我國目前還沒有這樣的作法。從會計理論界來看，中國會計學(xué)會理應(yīng)擔(dān)起重任。在課題申報、科研評獎等方面，應(yīng)當(dāng)逐步向?qū)嵶C研究傾斜。  

3．高校師資交流制度  

目前，許多高校師資來自本校培養(yǎng)的博士，難以避免“近親繁殖”的弊端。而且，容易形成“弱者恒弱、強(qiáng)者恒強(qiáng)”的格局，不利于百花齊放、百家爭鳴。因此，應(yīng)當(dāng)學(xué)習(xí)西方的先進(jìn)經(jīng)驗。如，本校畢業(yè)的博士生在若干年內(nèi)不允許在本校從事教學(xué)科研；將一定比例的教師職位留給來自世界各地的訪問學(xué)者和在讀博士生等（張為國和徐宗宇，1997）。  

4．科研合作制度  

實證會計的研究成本較高，合作進(jìn)行可以發(fā)揮“規(guī)模優(yōu)勢”，降低每個研究者負(fù)擔(dān)的平均成本；可以利用合理分工、差異互補(bǔ)，縮短研究進(jìn)程，提高科研質(zhì)量；可以通過學(xué)術(shù)上的“傳、幫、帶”，促進(jìn)學(xué)術(shù)群體的形成和壯大；還可以增強(qiáng)研究主題的系統(tǒng)性，避免受個人精力所限而“肢解”論題。因此，應(yīng)大力提倡科研合作。  

5．刊物審稿制度  

有的刊物編審人員不了解實證會計，也就將實證成果拒于門外。有的刊物在投稿須知中強(qiáng)調(diào)，能不用圖表表示的盡量用文字表示。這顯然不利于圖文并茂的實證成果的發(fā)表。除了改變辦刊觀念外，應(yīng)推行匿名審稿制。  

目前我國會計論文的主要發(fā)表園地一是各大學(xué)學(xué)報，二是各?。ㄖ陛犑?、自治區(qū)）附屬于財政部門的會計學(xué)會分會所辦刊物，三是有關(guān)研究機(jī)構(gòu)主辦的刊物?？傮w上看，存在市場（讀者）定位不明確的傾向。與其過于講究兼顧而結(jié)果什么也沒顧著，不如專門為某種特殊讀者群服務(wù)。比如，普及性的服務(wù)于實務(wù)界，研究性的服務(wù)于學(xué)術(shù)界。  

6．產(chǎn)研聯(lián)系制度  

職稱評審、課題申報、成果評獎、獲取稿酬都是科研活動的收益。這些收益多屬間接性的、不確定的。而從事研究時所發(fā)生的成本則是直接的、現(xiàn)實的，而且往往要由研究者本人負(fù)擔(dān)。國外實證會計之所以十分流行，數(shù)據(jù)收集成本低固然是原因之一，稿酬豐厚也是一部分原因，但可能更重要的是他們的研究成本大多轉(zhuǎn)嫁給了實務(wù)界——由公司提供經(jīng)費、研究公司關(guān)注的問題。如，對某項會計準(zhǔn)則持贊成或否定態(tài)度的公司希望獲得理論上的“依據(jù)”，把利益之爭掩藏起來，當(dāng)然愿意慷慨解囊。盡管這種研究方式很可能有先入為主之弊，但如果參與其中的企業(yè)和研究人員足夠多，也可以達(dá)成某種均衡。因此，應(yīng)當(dāng)鼓勵理論研究者和實務(wù)工作者聯(lián)系起來，共同推動實證會計的發(fā)展。  

四、推動實證會計發(fā)展：現(xiàn)有局限的改進(jìn)  

1997年后我國實證會計發(fā)展迅速。但是，仔細(xì)研讀，仍可發(fā)現(xiàn)存在一些技術(shù)上的問題，尤其在研究背景上對中國特色關(guān)注不夠。  

第9篇：金融實證分析論文范文

關(guān)鍵詞：政治關(guān)聯(lián)；銀行關(guān)系；融資約束

一、 引言

中國是一個“關(guān)系型”社會，“關(guān)系”已然成為一種社會資本。在公司金融領(lǐng)域，備受矚目的“關(guān)系”便是政治關(guān)聯(lián)和銀行關(guān)系。我國是新興市場國家，政府主導(dǎo)資源配置，因此政治關(guān)聯(lián)可以為企業(yè)帶來諸多便利，通常表現(xiàn)為稅收優(yōu)惠、政府補(bǔ)貼以及融資便利。此外，銀行關(guān)系也逐漸引起學(xué)者關(guān)注，民企若能與商業(yè)銀行建立聯(lián)系，有助于緩解其融資約束。

基于此，本文將分析民企董事的政治關(guān)聯(lián)、銀行關(guān)系對其融資約束的影響，進(jìn)一步地，將董事分為執(zhí)行董事、獨立董事和非執(zhí)行董事三種類型，以探討不同類型董事的關(guān)聯(lián)在緩解融資約束時作用是否相同。

二、 文獻(xiàn)回顧與研究假設(shè)

1. 文獻(xiàn)回顧。政治關(guān)聯(lián)、銀行關(guān)系的研究對象多為發(fā)展中國家，因為它們的金融市場不發(fā)達(dá)，法律體制不完善，政府主導(dǎo)資源配置，因而企業(yè)可以將政治關(guān)聯(lián)、銀行關(guān)系作為一種非正式的替代保護(hù)機(jī)制。

國內(nèi)外學(xué)者對政治關(guān)聯(lián)進(jìn)行了多方面的研究。政治關(guān)聯(lián)有利于減少政府管制或干預(yù)（潘紅波等，2008），為企業(yè)帶來稅收優(yōu)惠（吳文鋒等，2009）；有利于減少協(xié)調(diào)成本，帶來融資便利（陳運森、朱松，2009）。至于政治關(guān)聯(lián)的作用機(jī)理，于蔚等（2012）認(rèn)為政治關(guān)聯(lián)具有信息效應(yīng)和資源效應(yīng)，對融資約束的緩解作用主要源于其資源效應(yīng)。但是，也有部分學(xué)者支持“政治成本理論”，具有政治關(guān)聯(lián)的企業(yè)，會受到政府的制約與干預(yù)，導(dǎo)致沉重的社會負(fù)擔(dān)或成本（梁萊歆、馮延超，2010）。

除政治關(guān)聯(lián)外，銀行關(guān)系也是備受關(guān)注的關(guān)聯(lián)現(xiàn)象，學(xué)者通常關(guān)注其對企業(yè)信貸融資的影響。銀行董事不僅可以提供專業(yè)的財務(wù)咨詢服務(wù)，還能在董事會發(fā)揮有效的監(jiān)督作用（Dittamann et al.，2010）。在中國這樣一個“關(guān)系”社會，企業(yè)更看重銀行董事的人脈關(guān)系與銀企關(guān)系的建設(shè)，有利于減少信息不對稱，獲取銀行貸款（余明桂、潘紅波，2008；唐建新等，2011；蘇靈等，2011；張敦力、李四海，2012；彭紅楓等，2013），在金融市場化程度較低的地區(qū)，這種融資效應(yīng)更為明顯（鄧建平、曾勇，2011）。此外，銀行關(guān)系為企業(yè)帶來融資便利的同時并不會導(dǎo)致過度投資問題（彭紅楓等，2014）。

通過梳理已有文獻(xiàn)，我們發(fā)現(xiàn)當(dāng)前研究仍存在以下不足：第一，通常只考慮董事長和總經(jīng)理的背景資源，忽略了其他高管的社會背景。第二，側(cè)重研究關(guān)聯(lián)是否有融資效應(yīng)，卻沒有深入分析這種影響源于哪些高管。第三、通常采用虛擬變量衡量關(guān)聯(lián)，只考慮關(guān)聯(lián)的有無，忽略了關(guān)聯(lián)的強(qiáng)度。本文的研究旨在彌補(bǔ)上述不足之處。

2. 研究假設(shè)。

（1）董事的關(guān)聯(lián)與民企的融資約束。根據(jù)已有研究，企業(yè)通過建立政治關(guān)聯(lián)、銀行關(guān)系向外界傳遞積極信號，吸引資源青睞，減少信息不對稱，獲取更多信貸支持。另外，董事會是企業(yè)經(jīng)營決策的核心，董事們的利益與企業(yè)密切相關(guān)，因此本文將考察董事這一高管群體的關(guān)聯(lián)現(xiàn)象。

基于以上分析，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)1：董事的政治關(guān)聯(lián)、銀行關(guān)系能夠顯著緩解民企的融資約束。

（2）不同類型董事的關(guān)聯(lián)與民企的融資約束。董事會成員包含執(zhí)行董事，獨立董事和非執(zhí)行董事三類。執(zhí)行董事直接參與公司經(jīng)營管理，他們的政治關(guān)聯(lián)和銀行關(guān)系通常較弱。獨立董事和非執(zhí)行董事通常是社會資源豐富的人，其中，獨立董事與公司的各方利益均保持獨立，側(cè)重于對經(jīng)營者進(jìn)行監(jiān)督；而非執(zhí)行董事一般是股東權(quán)益的代表者，在經(jīng)營決策上進(jìn)行修正和指導(dǎo)（吳淑琨等，2001；王華，黃之駿，2006）。因此，相對于獨立董事，非執(zhí)行董事對于企業(yè)的價值更大。

基于以上分析，本文提出如下假設(shè)：

假設(shè)2：執(zhí)行董事、獨立董事的政治關(guān)聯(lián)、銀行關(guān)系不能緩解民企的融資約束；非執(zhí)行董事的政治關(guān)聯(lián)、銀行關(guān)系能夠顯著緩解民企的融資約束。

三、 研究設(shè)計

1. 研究樣本與數(shù)據(jù)來源。本文選取2004年～2013年間1 412家民營上市企業(yè)作為研究樣本，因為企業(yè)自2004年才開始披露詳細(xì)的高管信息。本文剔除了以下樣本：（1）金融行業(yè)企業(yè)；（2）“買殼上市”的民企；（3）財務(wù)數(shù)據(jù)或高管信息披露不完全的企業(yè)。所有數(shù)據(jù)均來自國泰安數(shù)據(jù)庫，“政治關(guān)聯(lián)”、“銀行關(guān)系”指數(shù)是通過手工整理高管信息得到的。為了消除極端值的影響，本文對所有變量進(jìn)行了winsorize處理。

2. 模型及相關(guān)變量說明。基于Fazzari等（1988）和鄧建平、曾勇（2011）的研究，本文構(gòu)造如下模型來檢驗上述假設(shè)。

其中，invest代表企業(yè)當(dāng)年的投資活動所產(chǎn)生的現(xiàn)金流水平，cashflow是當(dāng)年的經(jīng)營性現(xiàn)金流量，其系數(shù)β1即為投資―現(xiàn)金流敏感系數(shù)，用于測度企業(yè)的融資約束水平。

在上述模型中，political是政治關(guān)聯(lián)指數(shù)，bank是銀行關(guān)系指數(shù)。本文參考彭紅楓等（2013，2014）的賦分法度量董事的關(guān)聯(lián)強(qiáng)度并指數(shù)化。controls是企業(yè)特征變量，具體定義詳見表1。

3. 描述性統(tǒng)計分析。根據(jù)變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果，60%的樣本具有政治關(guān)聯(lián)，不足20%的樣本有銀行關(guān)系，政治關(guān)聯(lián)的平均強(qiáng)度為0.55分，遠(yuǎn)大于銀行關(guān)系0.05分。另外，有政治關(guān)聯(lián)的執(zhí)行董事、獨立董事和非執(zhí)行董事的樣本占比分別為：不足20%、20%左右、30%；有銀行關(guān)系的執(zhí)行董事、獨立董事和非執(zhí)行董事的樣本占比分別為：不足4%、5%、6%以上。且非執(zhí)行董事的平均關(guān)聯(lián)強(qiáng)度也高于執(zhí)行董事和獨立董事。

最后，對相關(guān)變量進(jìn)行Pearson相關(guān)性檢驗，結(jié)果顯示變量之間的相關(guān)系數(shù)很小，且分別在1%、5%、10%的置信水平下顯著，說明模型中出現(xiàn)多重共線性的可能性很小。

四、 實證結(jié)果及分析

1. 董事關(guān)聯(lián)與民企的融資約束。本文使用OLS回歸方法檢驗假設(shè)1，如表2所示。在模型（1）中，cashflow的系數(shù)顯著為正，說明民企的確面臨融資約束，political×cashflow的系數(shù)顯著為負(fù)，說明董事的政治關(guān)聯(lián)對能有效緩解民企的融資約束；在模型（2）中，bank的系數(shù)顯著為正，bank×cashflow的系數(shù)顯著為負(fù)，說明董事的銀行關(guān)系也有融資效應(yīng)，即假設(shè)1得證。

以上結(jié)果表明，董事的政治關(guān)聯(lián)、銀行關(guān)系的確有助于緩解民企的融資約束，這與當(dāng)前研究結(jié)論是一致的。

2. 不同類型董事的關(guān)聯(lián)與民企的融資約束。為深入檢驗?zāi)囊活惗玛P(guān)聯(lián)在緩解融資約束時有關(guān)鍵作用，本文用變量political1、political2、political3分別代替模型（1）中的political，用變量bank1、bank2、bank3分別代替模型（2）中的bank進(jìn)行實證分析，實證結(jié)果如表3所示。

當(dāng)考察執(zhí)行董事時，變量political×cashflow和bank×cashflow的系數(shù)均不顯著，說明執(zhí)行董事的關(guān)聯(lián)不能緩解民企的融資約束。當(dāng)考察獨立董事時，變量political×cashflow的系數(shù)顯著為正，而bank×cashflow的系數(shù)不顯著，說明獨立董事的政治關(guān)聯(lián)、銀行關(guān)系也沒有融資效應(yīng)。最后，當(dāng)考察非執(zhí)行董事時，political×cashflow和bank×cashflow的系數(shù)均顯著為負(fù)，說明非執(zhí)行董事的政治關(guān)聯(lián)、銀行關(guān)系可以有效地緩解民企的融資約束，即假設(shè)2得證。

以上結(jié)果表明，執(zhí)行董事和獨立董事的關(guān)聯(lián)均沒有融資效應(yīng)，表2所示的董事關(guān)聯(lián)對融資約束的積極作用實質(zhì)上來源于非執(zhí)行董事群體。

五、 結(jié)論

本文選取2004年～2013年間1 412家民營上市企業(yè)作為研究樣本，探究董事關(guān)聯(lián)的融資效應(yīng)。首先，本文觀察董事這一群體的關(guān)聯(lián)是否有利于緩解民企的融資約束。然后，將董事分為執(zhí)行董事、獨立董事和非執(zhí)行董事三種類型，探究哪些董事的關(guān)聯(lián)在緩解融資約束過程中發(fā)揮主要作用，這在現(xiàn)有研究中是被忽略的。實證結(jié)果表明，董事關(guān)聯(lián)的確有融資效應(yīng)，且這種效應(yīng)來源于非執(zhí)行董事。

以上結(jié)果豐富了關(guān)聯(lián)現(xiàn)象與企業(yè)高管研究。非執(zhí)行董事通常代表股東利益，不直接參與企業(yè)日常經(jīng)營管理；一般由人脈資源豐富、有政府或?qū)I(yè)背景的人士擔(dān)任，是企業(yè)重要的社會資源。

此外，獨立董事的政治關(guān)聯(lián)、銀行關(guān)系不能為企業(yè)帶來融資便利，一定程度上拓展了研究思路，為深入探究獨立董事制度的合理性奠定了基礎(chǔ)。

參考文獻(xiàn)：

[1] 潘紅波，夏新平，余明桂.政府干預(yù)、政治關(guān)聯(lián)與地方國有企業(yè)并購[J].經(jīng)濟(jì)研究，2008，（4）：41-52.

[2] 吳文鋒，吳沖鋒，芮萌.中國上市公司高管的政府背景與稅收優(yōu)惠[J].管理世界，2009，（3）：134-142.

[3] 于蔚，汪淼軍，金祥榮.政治關(guān)聯(lián)和融資約束：信息效應(yīng)與資源效應(yīng)[J].經(jīng)濟(jì)研究，2012，（9）：125-139.

[4] 梁萊歆，馮延超.民企政治關(guān)聯(lián)，雇員規(guī)模與薪酬成本[J].中國工業(yè)經(jīng)濟(jì)，2010，（10）：127-137.

[5] 余明桂，潘紅波.政治關(guān)系，制度環(huán)境與民企銀行貸款[J].管理世界，2008，（8）：9-21.

[6] 唐建新，盧劍龍，余明桂.銀行關(guān)系、政治聯(lián)系與民企貸款――來自中國民營上市公司的經(jīng)驗證據(jù)[J]. 經(jīng)濟(jì)評論，2011，（3）：51-58.

[7] 蘇靈，王永海，余明桂.董事的銀行背景、企業(yè)特征與債務(wù)融資[J].管理世界，2011，（10）：176-177.

[8] 彭紅楓，張韋華，張曉.銀行關(guān)系、政治關(guān)聯(lián)與上市公司銀行貸款的可獲得性――基于我國上市公司的實證分析[J].技術(shù)經(jīng)濟(jì)，2013，（8）：87-94.

[9] 邵明波.法律保護(hù)、投資者選擇與金融發(fā)展[D].上海：復(fù)旦大學(xué)學(xué)位論文，2010.

[10] 陶珍生.我國金融發(fā)展的收入分配效應(yīng)研究[D].武漢：華中科技大學(xué)學(xué)位論文，2011.

[11] 蔣水冰.我國金融發(fā)展的影響因素研究：理論與實證[D].上海：復(fù)旦大學(xué)學(xué)位論文，2010.