流動資產(chǎn)投資策略精選(九篇)

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第1篇：流動資產(chǎn)投資策略范文

[關(guān)鍵詞]流動　收益　風(fēng)險

營運資金就是企業(yè)營運所需的資金，能應(yīng)對和防范經(jīng)濟危機。它是企業(yè)資產(chǎn)中最活躍的一部分，直接決定著企業(yè)經(jīng)濟活動能否順利開展。營運資金像奔騰不息的河水一樣孕育著企業(yè)的血液和生命。水流得越快，供血充足，企業(yè)的生命力越強，增值速度加快；水流得緩慢，不但影響企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營和獲利能力。而且財務(wù)風(fēng)險加大，嚴(yán)重時甚至使企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營過程停止。因此，使得營運資金管理成為企業(yè)日常最大量的一組理財活動。

1　營運資金內(nèi)涵

從會計角度看，營運資金是指流動資產(chǎn)和流動負(fù)債的差額。它反映企業(yè)短期債務(wù)的償還能力。從財務(wù)管理角度看，則營運資金反映的是流動資產(chǎn)和流動負(fù)債關(guān)系的總和，是對企業(yè)所有短期性財務(wù)活動的統(tǒng)稱，并且它與諸多財務(wù)指標(biāo)密切相關(guān)是整體財務(wù)結(jié)構(gòu)的組成部分。

所謂流動資產(chǎn)，是指可以在一年內(nèi)或長于一年的一個營業(yè)周期內(nèi)變現(xiàn)的資產(chǎn)，按照流動資產(chǎn)的變現(xiàn)速度(速度越快，流動性越高，反之亦然)劃分，流動性最高的資產(chǎn)屬貨幣資金；其次是短期投資；再次是應(yīng)收賬款；最后是存貨。同樣的流動負(fù)債是指需要在一年或者超過一年的一個營業(yè)周期內(nèi)償還的債務(wù)。又稱短期融資。主要包括以下幾類項目：短期借款、應(yīng)付賬款、應(yīng)付工資、應(yīng)交稅金及應(yīng)付利潤(股利)等。

2　曹運資金管理的核心內(nèi)容

營運資金管理的核心內(nèi)容也即資金運用和資金籌措。

2.1　營運資金的運用

先從流動資產(chǎn)看，流動資產(chǎn)的總體規(guī)模及其內(nèi)部結(jié)構(gòu)的安排，隱含了企業(yè)管理當(dāng)局對于收益性、流動性和風(fēng)險的選擇和搭配，流動資產(chǎn)總額以及流動資產(chǎn)內(nèi)部較大比例的速動資產(chǎn)(流動資產(chǎn)總額減存貨部分)，特別是較大比例的現(xiàn)金和有價證券，流動性充裕，自然很強，償債能力較高，相應(yīng)地，無力償債的風(fēng)險也就較小；但是，與固定資產(chǎn)等長期資產(chǎn)相比，流動資產(chǎn)的收益性較差，而且，現(xiàn)金等流動資產(chǎn)越多，收益能力越小：反之，道理亦然。

2.2　營運資金的籌措

營運資金管理的目標(biāo)是增加股東財富，既要講求收益，同時又要考慮風(fēng)險。因此，營運資金管理就是要考慮如何將資金配置在各項資產(chǎn)之間以及如伺籌措這些資產(chǎn)聽需的資金問題。

從流動資產(chǎn)的籌資安排看，持有流動資產(chǎn)所產(chǎn)生的資金需求，既可以依靠長期籌資(包括股東投資和長期負(fù)債)來滿足，也可以依靠短期籌資也即流動負(fù)債來滿足，或者是長期籌資和短期籌資二者的共同存在和一定搭配來予以滿足。一般說來，長期籌資的資金成本較高，因而從收益的角度來看顯然不如短期籌資更合算。但是，長期籌資所面臨的償還的不穩(wěn)定性和風(fēng)險又小于短期籌資，它不像短期籌資那樣會經(jīng)常處于還債的壓力之下。

3　營運資金管理的必然規(guī)律

營運資金管理是提高企業(yè)獲利能力，降低財務(wù)風(fēng)險的重要途徑。企業(yè)的經(jīng)營活動是指從原材料采購、運輸、組織生產(chǎn)加工到產(chǎn)成品銷售、賬款回收的整個過程。如上例：甲級工貿(mào)公司年度銷售貸款回籠率達95％，而乙級工貿(mào)公司年度銷售貨款回籠率達75％。從這兩家工貿(mào)公司貸款回籠指標(biāo)看，企業(yè)經(jīng)營各項活動能否順利進行，取決于各個環(huán)節(jié)的資金有無保證。這里用企業(yè)貨幣資金的周轉(zhuǎn)公式來表示這一循環(huán)過程：

貨幣資金周轉(zhuǎn)期：存貨周轉(zhuǎn)期+應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)期，展延的應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)期

貨幣資金周轉(zhuǎn)期：指以現(xiàn)金支付各種和生產(chǎn)有關(guān)的成本費用開始，一直到將產(chǎn)品賣出并且收到現(xiàn)金時為止所需的時間；

存貨周轉(zhuǎn)期：指從原材料轉(zhuǎn)換為產(chǎn)成品，再將產(chǎn)成品賣出并收回現(xiàn)金所需的平均時間；

應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)期：指應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)換成現(xiàn)金所需的平均時間；

展延的應(yīng)付賬款周轉(zhuǎn)期：指以賒購方式取得原材料一直到以現(xiàn)金將應(yīng)付賬款還清所需的平均時間。

不難看出，貨幣資金周轉(zhuǎn)期越長，企業(yè)對外融資需求就越大，所以，如果加速資金周轉(zhuǎn)循環(huán)、縮短貨幣資金周轉(zhuǎn)期，也即縮短存貨周轉(zhuǎn)期或減少存貨占用。加快應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)速度，盡量展延應(yīng)付賬款，企業(yè)變現(xiàn)能力將大大提高，風(fēng)險降低，利潤增加。同時，受當(dāng)前全球性金融風(fēng)波和經(jīng)濟危機影響，有許多原是知名企業(yè)因為資金鏈斷裂，導(dǎo)致經(jīng)營失敗(案例盛多，不予舉例)。究其原因，除了盲目擴張、管理效率低下外，很重要的原因就是沒有考慮營運資金與長期資金特別是固定資金的配置以及營運資金各項目之間的合理配置。

4　如何加強對營運資金管理

首先，企業(yè)要確定切實可行的、能夠有效考慮風(fēng)險與收益的營運資金政策，它包括流動資產(chǎn)投資政策和流動資產(chǎn)籌資政策。如果企業(yè)采取較寬松的營運資金政策(例如給予客戶較長的信用期間以及持有較多的存貨)會使應(yīng)收賬款及存貨的余額增加。反之，企業(yè)若采取嚴(yán)格的營運資金政策(例如提高信用交易門檻及縮短存貨的庫存量和庫存天數(shù))就會使應(yīng)收賬款及存貨的余額降低。企業(yè)應(yīng)根據(jù)客觀環(huán)境及自身的情況，選擇合適的流動資產(chǎn)投資策略。而在流動資產(chǎn)的籌資政策中，一般說來，應(yīng)付賬款是最優(yōu)先被考慮的項目，如同該企業(yè)會給予客戶信用交易而產(chǎn)生應(yīng)收賬款一樣腆貨方也會提供該公司應(yīng)付賬款的余額，讓公司在進貨時不需立刻支付現(xiàn)金。因此，應(yīng)付賬款是由供貨方所提供給企業(yè)的主要資金來源之一，剩下的不足部分，再考慮以短期借款、長期借款或自有資金支持，其間的結(jié)構(gòu)安排，必須慎重考慮。

其次，預(yù)估企業(yè)未來的營運資金需要量。但我們不能直接以流動資產(chǎn)減去流動負(fù)債來估算營運資金的需求，而是要看營運實際的需要來決定。這就要求企業(yè)做好營運資金的預(yù)算工作。它可以將營運資金管理的目標(biāo)和政策具體化從而為今后營運資金管理指明方向，并為營運資金管理的績效評價提供依據(jù)。

再次，流動資產(chǎn)項目的管理，主要是對應(yīng)收賬款和存貨項目的管理。應(yīng)收賬款的管理目標(biāo)很明確，越早收回越好。企業(yè)可以制定合理的現(xiàn)金折扣政策、信用期限政策來控制回收應(yīng)收賬款：通過對賒銷客戶的信用等級進行評定、定期核對應(yīng)收賬款、嚴(yán)格控制賬等辦法來達到管理的目的。談到存貨的管理，如戴爾公司的零存貨管理，其實，這是一種極限式管理方式，它是日本企業(yè)首創(chuàng)、并被許多企業(yè)證明是一種行之有效的消除大量存貨的辦法。當(dāng)然，對產(chǎn)成品存貨積壓過多的企業(yè)，應(yīng)從銷售渠道上下功夫，分析研究企業(yè)的市場環(huán)境，制定有利于促進銷售增長的信用政策，擴大銷售，提高企業(yè)的競爭能力。

第2篇：流動資產(chǎn)投資策略范文

【關(guān)鍵詞】中小企業(yè) 財務(wù)投融資 策略

一、前言

隨著社會經(jīng)濟的快速發(fā)展，我國市場經(jīng)濟體系不斷完善，使得很多中小企業(yè)都得到了極大的發(fā)展和進步。但是，中小企業(yè)在快速發(fā)展的同時，也同樣面臨著各種各樣的問題和困境，其中最為重要的問題就是資金問題。中小企業(yè)由于規(guī)模較小，實力有限，因而在發(fā)展過程中總是會受到資金的制約。為了獲取更多的資金，實現(xiàn)資源的優(yōu)化配置，中小企業(yè)的財務(wù)投融資就顯得更為重要。而目前很多中小企業(yè)在財務(wù)投融資方面，都存在著較大的問題，需要采取有效的投融資策略，以促進中小企業(yè)的發(fā)展進步。

二、中小企業(yè)財務(wù)投融資的概述

（一）投資概述

中小企業(yè)財務(wù)投資主要包括對外投資、對內(nèi)投資兩個方面。其中，對內(nèi)投資主要是固定資產(chǎn)投資，由于中小企業(yè)規(guī)模有限，因而其財務(wù)投資主要是對外投資。在投資過程中，如果不能充分認(rèn)識到投資風(fēng)險，盲目進行投資，將會給企業(yè)帶來較大損失，進而引發(fā)財務(wù)風(fēng)險[1]。根據(jù)不同的角度，可將中小企業(yè)財務(wù)投資劃分為直接投資、間接投資;短期投資、長期投資;無線資產(chǎn)投資、流動資產(chǎn)投資、固定資產(chǎn)投資等不同類型。中小企業(yè)財務(wù)投資具有目的多樣性、時機選擇性、回收時限性、收益不確定性等特點。

（二）融資概述

中小企業(yè)財務(wù)融資主要是以企業(yè)自身為主體，對資金進行融通吸引，改善企業(yè)中資金供求不平衡的問題。如果資金短缺，采取適當(dāng)手段吸收資金，獲得充足的資金;如果資金盈余，在控制風(fēng)險將資金放出，已獲得更多的效益，最終目的是實現(xiàn)企業(yè)資金的供求平衡。中小企業(yè)基于資產(chǎn)、權(quán)益、預(yù)期收益等，在自身資金不足的時候，對業(yè)務(wù)拓展、項目建設(shè)運營等所需的資金進行籌集。中小企業(yè)要想發(fā)展壯大，就需要不斷的進行融資和發(fā)展。從廣義上說，融資可靠做金融，是一種貨幣資金的融通行為，而狹義上說，融資就是企業(yè)對籌集資金的過程和行為。

三、中小企業(yè)財務(wù)投融資的問題

（一）財務(wù)投資中的問題

在中小企業(yè)財務(wù)投資當(dāng)中，存在著較多的問題。例如，在安達商貿(mào)有限公司當(dāng)中，由于企業(yè)資本技術(shù)構(gòu)成較低，競爭力不足，因而投資能力往往比較弱，沒有足夠的資金實現(xiàn)理想的投資。同時自身規(guī)模有限，財務(wù)制度不夠完善，因而對外融資能力也較為不足。而且，安達商貿(mào)有限公司的經(jīng)營階段大多較低，在促銷、分銷、價格、產(chǎn)品等方面，都不具有明顯的優(yōu)勢，缺乏充足的市場競爭力[2]。此外，安達商貿(mào)有限公司也缺乏足夠的專業(yè)人才，因而管理水平和技術(shù)水平較為不足，嚴(yán)重影響了投資策略的制定。

（二）財務(wù)融資中的問題

對于中小企業(yè)來說，由于自身資金本就十分有限，因而難以從資本市場進行直接融資。由安達商貿(mào)有限公司規(guī)模較小，資信度較低，不能提供足夠的可供抵押財產(chǎn)。同時由于財務(wù)制度存在缺陷，使得其從銀行獲得間接融資也較為困難。在安達商貿(mào)有限公司的融資當(dāng)中，單筆數(shù)量相對較少，貸款頻率也相對較低，對于銀行來說，這就意味著較高的貸款交易成本和經(jīng)營成本，因而使得很多銀行也不愿意向安達商貿(mào)有限公司這類中小企業(yè)進行貸款。以安達商貿(mào)有限公司為代表的中小企業(yè)大多數(shù)都是非國有企業(yè)，因而在行政干預(yù)、傳統(tǒng)觀念諸多因素影響下，國有商業(yè)銀行也缺乏對中小企業(yè)的貸款支持。

四、中小企業(yè)財務(wù)投融資的策略

（一）中小企業(yè)財務(wù)投資策略

安達商貿(mào)有限公司在進行投資的過程當(dāng)中，必須要遵循一定的原則，才能夠確保取得更好的投資效果。具體來說，首先，財務(wù)投資行為必須使合法的，這是最為重要的基礎(chǔ)性條件[3]。其次，應(yīng)當(dāng)根據(jù)安達商貿(mào)有限公司自身的實際情況與能力進行財務(wù)投資，絕不能盲目進行投資。另外，應(yīng)對投資對象進行認(rèn)真分析和調(diào)查，在財務(wù)投資過程中嚴(yán)格按照程序進行操作。在投資之后，也應(yīng)制定合理的經(jīng)營、分配、管理、退出等策略。在投資項目的選擇中，針對安達商貿(mào)有限公司自身的情況，可選擇一些見效快、投資小的項目，包括消費品、輕工業(yè)產(chǎn)品、食品、婦女兒童消費品等，這些產(chǎn)品通常都具有廣闊的市場和較大的市場需求，容易帶來利益。另外，應(yīng)盡量選擇專業(yè)化、熟悉度高的投資項目，這樣在投資過程中基于豐富的工作經(jīng)驗，較高的市場情況了解程度，能夠有效降低投資風(fēng)險，取得更好的投資回報。

（二）中小企業(yè)財務(wù)融資策略

企業(yè)在進行財務(wù)融資的過程中，主要通過租賃融資、商業(yè)信用融資、銀行信用貸款、發(fā)行債券股票等方式獲取資金。在實際操作當(dāng)中，安達商貿(mào)有限公司應(yīng)對股權(quán)融資方式進行有效的利用，基于對自身未來成長能力的評估，分析了解信息差異，實現(xiàn)融資創(chuàng)新。對現(xiàn)金折扣、商品信用等方式進行巧妙的運用，通過現(xiàn)金折扣等方式，減少企業(yè)資金的支出[4]。對安達商貿(mào)有限公司內(nèi)部的資金管理效率應(yīng)當(dāng)進行強化，使有限的資金能夠發(fā)揮出更高的效益。對于國家相關(guān)的優(yōu)惠政策，應(yīng)進行充分的利用，同時，安達商貿(mào)有限公司應(yīng)致力于完善自身的企業(yè)制度，健全財務(wù)管理制度，使自身的市場競爭力得到增強，以獲得更大的融資空間。此外，對于國際金融公司的資金，安達商貿(mào)有限公司也應(yīng)加大利用力度。在融資過程中，應(yīng)注意量力而行，提高資金的使用效益，追求資金結(jié)構(gòu)合理的比例，同時要確保對企業(yè)的控制權(quán)。

五、結(jié)論

中小企業(yè)是我國市場經(jīng)濟體系中的重要組成部分，其經(jīng)營和發(fā)展?fàn)顩r對于整個社會經(jīng)濟都有著至關(guān)重要的影響。在目前中小企業(yè)發(fā)展中，最大的問題在于資金方面的問題，因此，應(yīng)采取有效的財務(wù)投融資策略，使企業(yè)有限的資金能夠發(fā)揮出更大的效益，幫助企業(yè)獲得更多的資金用于經(jīng)營發(fā)展。

參考文獻

[1]姚耀軍，董鋼鋒.中小銀行發(fā)展與中小企業(yè)融資約束――新結(jié)構(gòu)經(jīng)濟學(xué)最優(yōu)金融結(jié)構(gòu)理論視角下的經(jīng)驗研究[J].財經(jīng)研究，2014，01：105-115.

[2]趙馳，周勤，汪建.信用傾向、融資約束與中小企業(yè)成長――基于長三角工業(yè)企業(yè)的實證[J].中國工業(yè)經(jīng)濟，2012，09：77-88.

[3]趙岳，譚之博.電子商務(wù)、銀行信貸與中小企業(yè)融資――一個基于信息經(jīng)濟學(xué)的理論模型[J].經(jīng)濟研究，2012，07：99-112.

第3篇：流動資產(chǎn)投資策略范文

人壽保險公司提供了范圍廣泛的產(chǎn)品，包括：定期、終生、死亡、疾并傷殘等有關(guān)的人身保險和與退休有關(guān)的年金保險等等。這些產(chǎn)品都是通過躉交或期交保費來得到將來對死亡、疾并傷殘或退休獲取保險利益的賠付或給付的承諾。這種對將來利益賠付或給付的承諾就是人壽保險公司的負(fù)債。壽險公司負(fù)債具有以下特點：一是期限較長，期限結(jié)構(gòu)多種多樣；二是流動性要求較高，必須保證滿期給付、保險金支付、退保金支付等現(xiàn)金支付能力充足；三是負(fù)債是有成本的，即發(fā)生保險事故的賠付、給付或期滿按預(yù)定利率本金紅利的返還。因此，人壽保險公司資產(chǎn)具有以下特點：一是與其他金融機構(gòu)相比，具有長期性，有的保險合同期限達二三十年甚至更長；二是具有信托資產(chǎn)的特點，儲蓄型業(yè)務(wù)到期需要返還客戶，必須進行資金積累；三是要求收益性，以滿足預(yù)定利率和支付紅利的需要；四是要求安全性，必須保障客戶資金的安全。如何保證人壽保險公司在長期的經(jīng)營中保持足夠的償付能力，確保在將來有充足的資產(chǎn)來匹配負(fù)債，是人壽保險公司成功經(jīng)營的關(guān)鍵。

在經(jīng)濟動蕩的年代，由于利息的變化、股票的下跌、不動產(chǎn)的貶值，會使保險公司的投資收益受到很大的影響，這些都會給人壽保險公司的經(jīng)營帶來危險。特別是當(dāng)保險合同簽訂時人壽保險公司承諾了過高的預(yù)定利率，而利率的下調(diào)使公司的投資回報達不到預(yù)期目標(biāo)時，人壽保險公司將會承受巨大的利差損。分析利差損問題深層次的原因，關(guān)鍵還是缺乏資產(chǎn)負(fù)債風(fēng)險的管理意識，大量長期資產(chǎn)短期運用，以及高風(fēng)險品種占比較高等。如果利差損問題長期不能解決，導(dǎo)致償付能力嚴(yán)重不足，壽險公司將面臨被托管甚至破產(chǎn)的風(fēng)險。人壽保險公司的性質(zhì)決定其經(jīng)營要受到許多風(fēng)險的影響，所以在諸多風(fēng)險因素的影響下，如果資產(chǎn)負(fù)債不相匹配，流動資產(chǎn)與流動負(fù)債占比過高，則大量短期資產(chǎn)的經(jīng)營將受市場利率的波動影響，導(dǎo)致經(jīng)營的不穩(wěn)定性，長期負(fù)債形成的長期資產(chǎn)在運用形態(tài)上遭受無形損耗。因此如何對與投資以及負(fù)債有關(guān)的風(fēng)險進行管理、使資產(chǎn)與負(fù)債相互匹配，以同時滿足人壽保險公司的償付能力與盈利能力是十分重要的。

人壽保險公司資產(chǎn)負(fù)債管理包括以負(fù)債為主導(dǎo)和以資產(chǎn)為主導(dǎo)兩種模式，二者是相互作用和相互促進的。以負(fù)債為主導(dǎo)的資產(chǎn)負(fù)債管理模式，是指從負(fù)債的觀點看待二者之間的關(guān)系，即根據(jù)負(fù)債的特點安排資產(chǎn)的期限結(jié)構(gòu)比例。要針對不同產(chǎn)品負(fù)債的要求，包括期限要求、收益要求、流動性要求、風(fēng)險承受能力的要求，制定相應(yīng)的資產(chǎn)投資組合。以資產(chǎn)為主導(dǎo)的資產(chǎn)負(fù)債管理模式，是指從資產(chǎn)的觀點看待二者之間的關(guān)系，根據(jù)資金運用情況調(diào)整負(fù)債結(jié)構(gòu)。一是對銷售量的控制，如果資金運用收益無法達到產(chǎn)品設(shè)計要求或投資風(fēng)險過高，則應(yīng)減少銷售量甚至停止銷售；二是對產(chǎn)品開發(fā)的調(diào)整，根據(jù)資產(chǎn)期限結(jié)構(gòu)和資金運用收益結(jié)果，可以對新產(chǎn)品的預(yù)定利率、期限結(jié)構(gòu)提出建議。但無論采用何種模式，都必須充分考慮到與資產(chǎn)負(fù)債管理有關(guān)的風(fēng)險。

一、與資產(chǎn)負(fù)債管理有關(guān)的風(fēng)險

（一）精算方面的風(fēng)險

主要有四種風(fēng)險：

A：資產(chǎn)貶值風(fēng)險：即由于資產(chǎn)的市場價值下降引起的損失。人壽保險公司持有許多不同的資產(chǎn)，如：證券、不動產(chǎn)、保單抵押貸款，等等，這使得人壽保險公司對利率與資產(chǎn)的市場價值的變化十分敏感。資產(chǎn)市值的下降，輕者會引起人壽保險公司盈利能力的惡化，更嚴(yán)重的會造成償付能力不足使公司經(jīng)營出現(xiàn)危機。

B：定價風(fēng)險：人壽保險公司的定價包含許多因素，如：死亡率、發(fā)病率、營運成本、投資回報等等。而且人壽保險公司的經(jīng)營期限很長，在確定產(chǎn)品價格時，如果不能準(zhǔn)確地將這些因素及其將來變化趨勢計算進去，將會影響到人壽保險公司是否能夠承擔(dān)對保單持有人的保險責(zé)任。

C：利率變化風(fēng)險：利率變化的風(fēng)險對人壽保險公司的經(jīng)營有著重大的影響。例如：如果利率變化造成資產(chǎn)價值的增減無法與負(fù)債價值的增減匹配，人壽保險公司可能會面臨倒閉。在過去的十年中，由于利率多次下調(diào)，使得部分人壽保險公司經(jīng)營出現(xiàn)相當(dāng)大的利差損。

D：經(jīng)營風(fēng)險：包括監(jiān)管制度的變化、稅法的變化、經(jīng)營新的險種等等。在我國，由于保險法對保險公司的投資作出了嚴(yán)格的限制，允許的投資范圍十分有限，主要是銀行存款、國債、金融機構(gòu)和部分大企業(yè)發(fā)行的債券、一定比例的證券投資基金，因此投資組合的選擇十分有限，造成資產(chǎn)負(fù)債無法匹配的風(fēng)險加大。此外，由于人壽保險公司經(jīng)營的長期性，隨著時間的遷移，法律解釋的變化也會對未來人壽保險公司的給付、賠付責(zé)任產(chǎn)生重大的影響。

（二）財務(wù)方面的風(fēng)險

主要有六種財務(wù)風(fēng)險：

A：費率風(fēng)險：即在確定費率或給付、賠付標(biāo)準(zhǔn)時不準(zhǔn)確產(chǎn)生的風(fēng)險。主要有兩類：費率定價過低和給付、賠付標(biāo)準(zhǔn)過高。

B：系統(tǒng)風(fēng)險：又稱市場風(fēng)險，即引起資產(chǎn)或負(fù)債價值變化的風(fēng)險，包括：利率風(fēng)險和基本風(fēng)險。人壽保險公司根據(jù)利率的變化衡量和管理資產(chǎn)負(fù)債，其股票、公司債券和質(zhì)押貸款與利率基準(zhǔn)點的變化緊密相連，任何利率的變化都直接影響到這些投資產(chǎn)品的回報率。人壽保險公司投資的資產(chǎn)在信用等級、流動性、期限等方面往往與負(fù)債并不相關(guān)聯(lián)而影響到兩者的匹配。

C：信用風(fēng)險：即由于債務(wù)人因其財務(wù)狀況惡化或擔(dān)保物價值貶值無法履行責(zé)任而產(chǎn)生的風(fēng)險。由于人壽保險公司的資產(chǎn)有相當(dāng)部分是公司債券，因此這種風(fēng)險對其影響較大。

D：流動風(fēng)險：即由于無法預(yù)測的事件造成資產(chǎn)流動性不足引起的風(fēng)險。人壽保險公司經(jīng)營的業(yè)務(wù)多數(shù)是長期業(yè)務(wù)，因此其投資也多數(shù)是長期投資以與保險合同到期的責(zé)任匹配。但由于某些無法預(yù)測的事件，如市場利率比保單預(yù)定利率高很多，造成保單持有人大量退保，在保險公司現(xiàn)金不足時不得不低價變現(xiàn)長期資產(chǎn)而遭受損失。

E：經(jīng)營風(fēng)險：包括公司管理、信息處理、員工行為等方面的風(fēng)險。由于這些方面低效與失誤會給人壽保險公司經(jīng)營帶來昂貴的損失。

F：法律風(fēng)險：法律法規(guī)的變化，包括解釋的變化都會給人壽保險公司帶來巨大的風(fēng)險。因此必須密切關(guān)注立法發(fā)展的趨勢，了解未來法律法規(guī)的變化，包括加入世界貿(mào)易組織后經(jīng)濟全球化給法律制度與環(huán)境帶來的沖擊。此外法律風(fēng)險還包括保險欺詐、違規(guī)經(jīng)營、保單持有人對保險合同的不同理解等，這使得法律風(fēng)險變得十分復(fù)雜。法律風(fēng)險可能會給人壽保險公司造成巨災(zāi)式的損失。

二、資產(chǎn)負(fù)債管理策略

在我國，人壽保險公司按照股權(quán)的形式可以分為：國有獨資、股份制公司，在國外還有相互公司和上市公司。但無論那種形式的人壽保險公司，其根本的經(jīng)營目標(biāo)都是在獲取預(yù)定的資本回報的同時保持足夠的償付能力。人壽保險公司的管理者必須洞察投資環(huán)境的演變，了解投資要素變化的趨勢，在分析與資產(chǎn)負(fù)債管理有關(guān)的風(fēng)險的基礎(chǔ)上擬定資產(chǎn)負(fù)債組合的策略以及公司的投資策略。

（一）資產(chǎn)負(fù)債管理過程

按照人壽保險公司的管理特點，資產(chǎn)負(fù)債管理可以用“計劃—實施—反辣的過程來表示：

計劃——包括長期計劃和短期計劃。長期計劃根據(jù)各類負(fù)債的特點、未來盈利的要求以及利差倒掛的風(fēng)險，分析與資產(chǎn)負(fù)債管理有關(guān)的風(fēng)險，通過模擬測算，決定中長期的資金運用方針和基本投資策略。短期計劃根據(jù)長期基本投資策略和年度現(xiàn)金流量預(yù)測情況，確定短期基本投資計劃和年度資金安排計劃。

實施——根據(jù)不同負(fù)債對應(yīng)的資產(chǎn)情況，由具體操作人員根據(jù)年度資金安排計劃調(diào)整、組合投資結(jié)構(gòu)。管理的重點是投資決策的透明化、明確化，以及擁有一批專業(yè)的資金運用人才和較強的投資組合能力。

反廓—壽險公司應(yīng)建立風(fēng)險管理部門，對資金運用戰(zhàn)略及實施過程的風(fēng)險進行管理，對運用績效進行評估，對投資情況進行分析，并將分析結(jié)果及時反饋投資決策部門，以便使投資結(jié)構(gòu)趨于合理。

（二）資產(chǎn)負(fù)債管理圖

目前國際上較流行的資產(chǎn)負(fù)債管理方法可以用下列資產(chǎn)負(fù)債管理圖表示：

附圖

圖1資產(chǎn)負(fù)債管理圖

人壽保險公司的管理者進行資產(chǎn)負(fù)債管理時，必須考慮到其公司的產(chǎn)品的期限和特征，如：長期和短期產(chǎn)品的比例、傳統(tǒng)和投資產(chǎn)品的組成等等；還必須考慮到制約投資組合的因素，如：法律法規(guī)對投資范圍的限制、資本市場投資產(chǎn)品的可能獲得等等；同時還必須考慮到對資本市場的預(yù)期，如：利率的走向、資本市場發(fā)展的周期等等。通過對上述因素的綜合考慮，確定出投資組合戰(zhàn)略，并進行檢測。目前國際上壽險資產(chǎn)負(fù)債管理使用的檢測方法主要有：彈性檢測、現(xiàn)金流檢測(CFT)、動態(tài)償付能力檢測(DST)、風(fēng)險資本法(RBC)、隨機資產(chǎn)負(fù)債模型、財務(wù)狀況報告(FCR)，其中前兩種方法較為常用。然后才設(shè)定符合資產(chǎn)負(fù)債管理戰(zhàn)略的投資策略。

當(dāng)管理者制定出綜合可行的資產(chǎn)負(fù)債組合以后，必須將有關(guān)理念貫徹到公司的每個階層，同進還要保證有足夠的技術(shù)支持和組織機構(gòu)來幫助管理者完成資產(chǎn)負(fù)債管理，當(dāng)然不同的公司具有不同的組織機構(gòu)，因而不存在某種適用于所有公司的通用的組織機構(gòu)。有效的組織機構(gòu)必須根據(jù)各公司的戰(zhàn)略和對風(fēng)險的容忍程度而制定的資產(chǎn)負(fù)債管理目標(biāo)來建立，以實現(xiàn)公司的經(jīng)營目標(biāo)。但建立一個高層的資產(chǎn)負(fù)債管理委員會和實行合理的分別投資并進行財務(wù)衡量管理將會大大幫助公司的資產(chǎn)負(fù)債管理。

（三）資產(chǎn)負(fù)債管理委員會

運用資產(chǎn)負(fù)債管理構(gòu)建資金運用戰(zhàn)略，人壽保險公司要健全資金運用機構(gòu)，除成立投資決策委員會以外，還應(yīng)成立資產(chǎn)負(fù)債管理委員會。高層的資產(chǎn)負(fù)債管理委員會通常又叫風(fēng)險委員會，它由高級行政管理人員組成，負(fù)責(zé)在連續(xù)的狀態(tài)下監(jiān)督和管理人壽保險公司的資產(chǎn)負(fù)債風(fēng)險。它的任務(wù)包括審查投資策略、產(chǎn)品開發(fā)、產(chǎn)品定價以及市場開發(fā)。人壽保險公司的產(chǎn)品銷售對市場利率的變動非常敏感，一方面過低的產(chǎn)品預(yù)定利率會使公司的產(chǎn)品在競爭中失去市場，另一方面過高的產(chǎn)品預(yù)定利率會產(chǎn)生利差損。資產(chǎn)負(fù)債管理委員會必須對產(chǎn)品進行審查，使定價能夠與投資合理的匹配，達到公司預(yù)定的資本回報率和其他經(jīng)營目標(biāo)。

三、根據(jù)資產(chǎn)負(fù)債管理的原則設(shè)計投資組合

依靠資產(chǎn)負(fù)債理論確定了投資策略以后，最重要的工作就是根據(jù)資產(chǎn)負(fù)債管理原則設(shè)計投資組合。以下簡單介紹有關(guān)的資產(chǎn)負(fù)債管理原則：(1)規(guī)模對稱原則：即投資總額與負(fù)債總額相一致，建立一種在正常保費收入凈流人增長基礎(chǔ)上的動態(tài)平衡；(2)結(jié)構(gòu)對稱：長期負(fù)債用于長期投資，而短期負(fù)債只能進行短期運用，保持償還期基本一致；(3)成本收益對稱：選擇投資品種要把握投資收益與資金成本相對應(yīng)，保證實現(xiàn)合理收益，而且要根據(jù)市場利率變化對資產(chǎn)、負(fù)債的現(xiàn)金價值的沖擊程度隨時調(diào)整投資結(jié)構(gòu)。合理地分配資金，構(gòu)建分散互補的資產(chǎn)組合，這就可以使不同資產(chǎn)間的系統(tǒng)性的風(fēng)險相互抵消，以降低總體風(fēng)險水平。一方面，應(yīng)根據(jù)資金來源、成本和期限，選擇不同期限、收益水平的品種，設(shè)計相對獨立的投資組合；另一方面，各投資品種的資金覆蓋率要科學(xué)合理，單一項目投資比例應(yīng)適中，力求分散風(fēng)險。壽險資金不但規(guī)模大、期限長，而且保費收入源源不斷，可用資金增長數(shù)量非常可觀，所以建立長期的資產(chǎn)負(fù)債管理原則戰(zhàn)略是壽險資金運用現(xiàn)實的選擇，也是追求保險資產(chǎn)長期穩(wěn)健增值的必由之路。

在設(shè)計投資組合時，必須根據(jù)人壽保險公司業(yè)務(wù)的特點開展投資多樣性的選擇并對其進行財務(wù)衡量。由于人壽保險公司的產(chǎn)品的多樣性以及期限等產(chǎn)品特征的差異性，人壽保險公司可以根據(jù)不同的產(chǎn)品和險種分別進行多樣性的投資，并根據(jù)產(chǎn)品或險種的風(fēng)險特性和其他因素設(shè)定資本回報率和投資目標(biāo)，對投資進行財務(wù)衡量。例如，分別投資的決定可以根據(jù)產(chǎn)品或險種的保費量大孝風(fēng)險高低、盈利特點等等來決定。在投資策略的構(gòu)建上，首先要認(rèn)真研究負(fù)債的特性，建立分險種核算體系，根據(jù)每一產(chǎn)品的特性、每一客戶的需求，以期望收益率的最大化和控制利差倒掛風(fēng)險為條件，以滿足長期、效率、平衡的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)為目標(biāo)，構(gòu)建長期的資金運用戰(zhàn)略。其次是以分險種核算資金為單位實施資產(chǎn)分配，并在分配過程中不斷參考負(fù)債信息的變化，如利率選擇性、流動性、期間性以及資金市場的成熟性等。第三，壽險公司應(yīng)具備相應(yīng)的資本金，并提取一定比例的風(fēng)險準(zhǔn)備金，以保證資產(chǎn)負(fù)債管理戰(zhàn)略的穩(wěn)定性。在作出這些決定的同時，還必須考慮到許多運作上的事宜，如：建立某一分別投資的交易規(guī)則；投資的融資與組合的重組；稅收和費用的分?jǐn)偟鹊?。此外，公司建立起高效的財?wù)信息系統(tǒng)是十分重要的，因為管理者需要知道不同險種的現(xiàn)金流量以便作出相應(yīng)的投資決策。這種分別投資的方法可以是人壽保險公司在整個公司范圍內(nèi)對資產(chǎn)負(fù)債組合進行分析，使管理者對公司的投資組合以及資產(chǎn)負(fù)債有較深入的了解，及時發(fā)現(xiàn)公司資產(chǎn)負(fù)債的不足或機會，以及在給定的投資環(huán)境下抵消不同險種帶來的某些風(fēng)險。

人壽保險公司有許多方法可以用來優(yōu)化資產(chǎn)組合以使其與負(fù)債結(jié)構(gòu)相互匹配并使公司的價值最大化。在乎穩(wěn)的投資環(huán)境下，例如利率保持穩(wěn)定時，這將是比較容易做到的，投資回報也比較容易預(yù)測。但是，在過去的十年來，由于利率的下調(diào)、資本市場的動蕩、不動產(chǎn)價值的起落，人壽保險公司面臨著重大的考驗。同時，政府法規(guī)的變化、消費者權(quán)益保護的加強、市場的開放也給人壽保險公司的運作以及發(fā)展戰(zhàn)略帶來諸多的挑戰(zhàn)。因此人壽保險公司的經(jīng)營者必須制定出適應(yīng)投資環(huán)境變化的資產(chǎn)負(fù)債管理策略才能夠達到預(yù)期的經(jīng)營目標(biāo)。

四、根據(jù)資產(chǎn)負(fù)債管理原則建立健全投資風(fēng)險控制制度

在設(shè)計投資組合、建立投資策略以后，人壽保險公司還應(yīng)根據(jù)資產(chǎn)負(fù)債管理原則建立一整套投資風(fēng)險管理制度，并將之貫穿在壽險投資過程的始終。

1.資金的集中管理、統(tǒng)一使用：壽險公司各分支機構(gòu)按核定限額留足周轉(zhuǎn)金后，其余資金應(yīng)全部上劃到總公司、做到集中管理、統(tǒng)一使用，減少風(fēng)險產(chǎn)生的環(huán)節(jié)，實現(xiàn)資金的專業(yè)化運作，提高資金使用效率。其次，要嚴(yán)格授權(quán)、層層負(fù)責(zé)。在資金運用過程中，要嚴(yán)格按額度大小，明確決策和使用權(quán)限，每一層級都要對權(quán)限內(nèi)的決策和使用結(jié)果負(fù)責(zé)。再次，要建立健全各項業(yè)務(wù)管理制度。制度的缺位必然帶來許多實際操作中的問題，進而滋生風(fēng)險。因此，必須建立各項業(yè)務(wù)管理制度，如資金劃撥管理制度、集中交易管理制度、帳戶管理制度、會計核算管理制度、稽核檢查管理制度等，并嚴(yán)格貫徹落實，堵塞風(fēng)險漏洞。

2.建立科學(xué)的決策機制：許多風(fēng)險案例說明，因決策失誤而導(dǎo)致的風(fēng)險遠(yuǎn)比一般的經(jīng)營風(fēng)險更為重大。因此，建立科學(xué)的決策機制是保險公司控制投資風(fēng)險的重要任務(wù)，應(yīng)該由保險公司最高管理決策層、包括資產(chǎn)負(fù)債管理委員會及相關(guān)部門負(fù)責(zé)人和專家組成投資決策委員會，根據(jù)公司經(jīng)營發(fā)展總體規(guī)劃，制定公司中長期投資政策，對資產(chǎn)進行戰(zhàn)略性分配；另外，還要對資金運用部門提出的業(yè)務(wù)計劃和重大投資項目進行分析、論證、審核，并最終作出決策。

3.健全投資部門：人壽保險公司的投資部門是投資的直接執(zhí)行者，目前國內(nèi)人壽保險公司經(jīng)營管理體制中擔(dān)當(dāng)這一重任的，與國外保險公司負(fù)責(zé)資金運用的獨立的投資管理公司不同，大多以保險公司的一個部門的形式存在，必須依據(jù)公司授權(quán)進行投資活動。資金運用部門要根據(jù)公司決策部門制定的中長期投資政策，依靠專業(yè)的分析研究和投資管理人才，對宏觀經(jīng)濟形勢作出判斷，對金融市場進行理性把握，從而擬定中短期投資計劃，確定戰(zhàn)術(shù)性資產(chǎn)配比，并由下屬業(yè)務(wù)部門選擇品種具體實施。

4.綜合風(fēng)險評估：在評估資產(chǎn)所面臨的風(fēng)險制定資產(chǎn)負(fù)債管理策略時，人壽保險公司還應(yīng)該注意綜合公司的各個分支機構(gòu)形成的累計風(fēng)險。在電腦技術(shù)和能夠提供模擬程序的軟件支持下，人壽保險公司可以先進行不同的資產(chǎn)負(fù)債管理模擬分析，再作出投資策略的制定。

在當(dāng)前我國人壽保險市場快速發(fā)展以及加入WTO市場不斷開放的今天，投資業(yè)務(wù)已經(jīng)成為人壽保險業(yè)的主營業(yè)務(wù)，而人壽保險公司也成為我國資本市場的主要機構(gòu)投資者。如何保證人壽保險公司在長期的經(jīng)營中保持足夠的償付能力，確保在將來有充足的資產(chǎn)來匹配負(fù)債，是保證我國人壽保險業(yè)長期健康穩(wěn)定發(fā)展的一項重要的課題。希望本文能夠在這個方面起到拋磚引玉的作用。

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10TRACReport:LifeTRAC1996.

11Dr.ArthurRudd:LifeInsuranceandAnnuityinCanada.

第4篇：流動資產(chǎn)投資策略范文

資產(chǎn)專用性是指企業(yè)投入的資產(chǎn)一定程度地被鎖定，不能或很難轉(zhuǎn)作其他用途，一旦投入他用，專用性資產(chǎn)的價值會下降甚至降為零。企業(yè)專用性投資是為了獲得專用性資產(chǎn)投資所帶來的“準(zhǔn)租”，由于交易成本的存在，使得投資專用性資產(chǎn)的企業(yè)在未來的交易合同中處于相對不利的地位，有被買方“敲竹杠”的可能。因此，投資專用性資產(chǎn)的企業(yè)有可能被迫采用縱向合并來規(guī)避這種交易風(fēng)險。實際經(jīng)濟活動中，投資專用性資產(chǎn)的企業(yè)有的可能采用這一策略，有的則可能繼續(xù)進行原有的專用性投資策略。投資專用性資產(chǎn)的企業(yè)在合并前后是否具有不同的價值創(chuàng)造能力，是觀察企業(yè)為何會采用不同策略的視角。企業(yè)的價值創(chuàng)造能力從財務(wù)角度看是企業(yè)使現(xiàn)有資產(chǎn)增值的能力。為此，本文選擇了濰柴動力作為案例，研究并購前后企業(yè)的資產(chǎn)專用性與企業(yè)價值創(chuàng)造能力之間的關(guān)系。

二、資產(chǎn)專用性與企業(yè)價值創(chuàng)造能力概述

企業(yè)價值創(chuàng)造理論主要研究經(jīng)濟利潤如何產(chǎn)生并長期維持。企業(yè)價值創(chuàng)造的來源主要通過獲得經(jīng)濟利潤和提高投資效率實現(xiàn)。古典利潤理論、熊彼特“創(chuàng)新”理論、新古典利潤理論等理論的出現(xiàn)是企業(yè)價值創(chuàng)造理論逐步發(fā)展的重要部分，企業(yè)能力理論是企業(yè)價值創(chuàng)造理論的最新發(fā)展。

企業(yè)價值創(chuàng)造的來源主要有兩個方面，一方面企業(yè)通過創(chuàng)造經(jīng)濟利潤獲得價值的提升。馬歇爾（1890）給出了經(jīng)濟利潤的定義――從利潤中減去其資本按照當(dāng)時利率計算的利息之后所剩余的部分可稱為企業(yè)所有者的營業(yè)或管理盈余。Penrose（1959）指出企業(yè)資源和能力是構(gòu)成企業(yè)經(jīng)濟效益的穩(wěn)固基礎(chǔ)。可見，企業(yè)投入資本，包括實物資本、人力資本等以獲得經(jīng)濟利潤，從而創(chuàng)造企業(yè)價值。另一方面，企業(yè)的價值創(chuàng)造和投資效率相關(guān)。Penrose（1959）同時指出企業(yè)可能不是由于擁有更好的資源而是由于更好的利用資源的能力而實現(xiàn)租金。Lippman和Remelt（1982）進一步研究得出，如果企業(yè)無法有效仿制或復(fù)制出優(yōu)勢企業(yè)產(chǎn)生特殊能力的源泉，各企業(yè)之間具有的效率差異狀態(tài)將永遠(yuǎn)持續(xù)下去。

資產(chǎn)專用性（Asset Specificity）的初始概念是由馬歇爾（1948）在《經(jīng)濟學(xué)原理》中提出的。奧利弗?威廉姆森（1971）在交易成本理論的研究中正式提出“資產(chǎn)專用性”這一名詞，他將資產(chǎn)專用性分為5種類型：（1）地理區(qū)位的專用性；（2）人力資本的專用性；（3）物理資產(chǎn)的專用性；（4）完全為特定協(xié)約服務(wù)的資產(chǎn)的專用性；（5）名牌商標(biāo)資產(chǎn)的專用性。他將資產(chǎn)專用性歸納為在不犧牲生產(chǎn)價值的條件下，資產(chǎn)可用于不同用途和由不同使用者利用的程度。由于專用資產(chǎn)是與特定的生產(chǎn)目的相聯(lián)系的，這使得它們轉(zhuǎn)向其他生產(chǎn)目的時就會大大貶值。

克萊恩等人根據(jù)威廉姆森的理論進一步提出了“可占用性準(zhǔn)租”的概念。由于短期內(nèi)一些固定資產(chǎn)缺乏供給價格彈性，類似土地產(chǎn)生的“租金”，經(jīng)濟學(xué)中將這種短期內(nèi)供給量暫時固定的生產(chǎn)要素的支付稱為“準(zhǔn)租”。而“可占用性準(zhǔn)租”的出現(xiàn)是資產(chǎn)專用性的結(jié)果（思拉恩，2004）。從算式上來說，準(zhǔn)租是固定總成本與經(jīng)濟利潤之和，經(jīng)濟利潤與財務(wù)中的經(jīng)濟增加值（EVA）具有相同的含義，是反映企業(yè)價值創(chuàng)造能力的重要指標(biāo)。

三、濰柴動力公司概況與專用性資產(chǎn)

（一）濰柴動力公司概況 濰柴動力股份有限公司（下簡稱“濰柴動力”）是中國第一家在H股先行上市，再通過吸收合并的方式回歸大陸于A股上市的企業(yè)集團。濰柴動力早期主營柴油機及相關(guān)零部件的生產(chǎn)與銷售。2007年4月濰柴動力換股吸收合并湘火炬汽車集團股份有限公司（以下簡稱“湘火炬”），由于湘火炬的主要控股子公司包括陜西重型汽車有限公司、陜西法士特齒輪有限責(zé)任公司、陜西漢德車橋有限公司和東風(fēng)越野車有限公司等，因此，此次換股吸收合并上市公司湘火炬不僅使濰柴動力完成了國內(nèi)A股上市，也提高了其重型卡車產(chǎn)業(yè)鏈的完整程度，使濰柴動力主營資產(chǎn)的協(xié)同效應(yīng)迅速提升。到2012年，濰柴動力的主營業(yè)務(wù)包含動力總成（發(fā)動機+變速箱+車橋）、整車、其它零部件三大核心板塊。其母公司的主營與合并前企業(yè)一致，依舊致力于多型號柴油機的制造，其中，中速柴油機在船用動力的市場占有率達到80%以上。

濰柴動力合并前主要是專用性投資，發(fā)動機主要提供給外部整車廠；合并后的濰柴動力由專用性投資和非專用性投資兩部分組成，一方面將發(fā)動機提供給陜西重汽、東風(fēng)越野車等關(guān)聯(lián)企業(yè)，另一方面依舊將主營的發(fā)動機面向外部整車廠。

（二）濰柴動力專用性資產(chǎn)價值創(chuàng)造能力分析

（1）指標(biāo)選取。從資產(chǎn)專用性的定義出發(fā)，本文認(rèn)為濰柴動力合并前企業(yè)整體以及合并后的母公司一直專注于固定型號柴油機的生產(chǎn)及銷售，如果轉(zhuǎn)作他用，那么其創(chuàng)造價值的能力會降低，因而濰柴動力在上述兩種情況下的資產(chǎn)具有物理資產(chǎn)的專用性。而濰柴動力在合并后的整體目標(biāo)致力于整車的生產(chǎn)，從企業(yè)整體來看，濰柴動力保持了原來母公司的專用性資產(chǎn)的投資，一部分產(chǎn)品滿足關(guān)聯(lián)整車廠使用，一部分產(chǎn)品滿足外部市場整車的需求。滿足整車使用的，與整車構(gòu)成了非專用性資產(chǎn)投資，所以，企業(yè)仍然保持部分的專用性資產(chǎn)和非專用性資產(chǎn)。因此，本文分別通過合并前后公司整體的比較、合并后母公司與合并后企業(yè)整體的比較對資產(chǎn)專用性和非資產(chǎn)專用性進行對比分析，研究兩種不同情況下企業(yè)的價值創(chuàng)造能力。

本文選取了投入資本回報率（ROIC），作為衡量企業(yè)價值創(chuàng)造能力的指標(biāo)。一般認(rèn)為，ROIC能夠直觀地評估一個公司的價值創(chuàng)造能力。相對較高的ROIC值，往往被視作公司經(jīng)營有方的證據(jù)。但是，通常在數(shù)據(jù)庫獲得的ROIC不區(qū)分或簡單區(qū)分企業(yè)經(jīng)營性和非經(jīng)營性資產(chǎn)與損益，因此本文選用了濰柴動力2003―2011年九年的年報，將資產(chǎn)負(fù)債表和利潤表按照是否參與公司的經(jīng)營活動區(qū)分為經(jīng)營性資產(chǎn)和非經(jīng)營性資產(chǎn)。

經(jīng)營凈利潤（NOPAT）=（營業(yè)收入-營業(yè)成本-營業(yè)稅金及附加-銷售和管理費用）×（1-所得稅率）；

投入資本（IC）=（經(jīng)營性流動資產(chǎn)-經(jīng)營性流動負(fù)債）+固定資產(chǎn)凈值+無形資產(chǎn)凈值+其他非流動資產(chǎn)；

經(jīng)營性流動資產(chǎn)=庫存現(xiàn)金+（應(yīng)收票據(jù)+應(yīng)收賬款+預(yù)付款項+其他應(yīng)收款）+庫存商品+待攤費用+待處理流動資產(chǎn)損益+其他流動資產(chǎn)；

經(jīng)營性流動負(fù)債=（應(yīng)付票據(jù)+應(yīng)付賬款+預(yù)收款項+其他應(yīng)付款）+（應(yīng)付職工薪酬+應(yīng)交稅費+其他應(yīng)交款）+其他流動負(fù)債+（預(yù)提費用+預(yù)計流動負(fù)債+預(yù)計非流動負(fù)債）；

投入資本回報率（ROIC）=經(jīng)營凈利潤（NOPAT）/投入資本（IC）。

（2）主要財務(wù)數(shù)據(jù)

注：濰柴動力于2007年正式合并湘火炬，但本文所獲得2006年數(shù)據(jù)乃公司追溯調(diào)整后的數(shù)據(jù)，即將湘火炬2006年數(shù)據(jù)合并在內(nèi)，故本文分析時剔除了該年的數(shù)據(jù)。

由于無法獲得追溯調(diào)整前濰柴動力2006年的財務(wù)數(shù)據(jù)，因此本文主要以除2006年外2003―2011年的數(shù)據(jù)為主要分析對象（如表2）。從毛利率的指標(biāo)看，企業(yè)的毛利率一直維持得較好，發(fā)動機的毛利率要略高于整車。濰柴動力合并前的ROIC逐年下降，2005年的ROIC跌破了20%，主要原因是重卡及工程機械行業(yè)整體業(yè)績下滑，濰柴動力主營的重型卡車用及工程機械用發(fā)動機占公司營業(yè)收入的80%以上，這兩部分的銷售在2005年受宏觀因素影響下降明顯，這也影響了當(dāng)年毛利率的數(shù)據(jù)。合并后的濰柴動力主營業(yè)務(wù)快速增長，2007年的快速增長得益于企業(yè)主營業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的變化以及行業(yè)的較快發(fā)展。濰柴動力在2007―2010年的ROIC也保持在較穩(wěn)定的高位，2011年的下降主要源于宏觀調(diào)控下企業(yè)主營業(yè)務(wù)有所放緩。

濰柴動力一直以來與陜西重汽有著密切的合作關(guān)系，2003―2005年陜西重汽是濰柴動力的第二大客戶，2006年上半年陜西重汽已成為濰柴動力的第一大客戶，陜西重汽也在我國重型卡車行業(yè)中具有相當(dāng)?shù)母偁幜ΑＲ虼?，通過吸收合并湘火炬能夠使其擁有完整的重型卡車產(chǎn)業(yè)鏈，同時與陜西重汽的合作也將外部交易轉(zhuǎn)換為關(guān)聯(lián)交易。合并后的濰柴動力主營業(yè)務(wù)調(diào)整為整車的生產(chǎn)與銷售，從毛利率的數(shù)據(jù)來看，發(fā)動機（母公司）的毛利率要略高于整車（合并報表）。母公司的存貨周轉(zhuǎn)率也要略優(yōu)于公司整體情況。母公司的ROIC則明顯高于濰柴動力的整體數(shù)據(jù)。

（3）數(shù)據(jù)分析

其一，合并前后公司整體的比較。

由于企業(yè)考慮到在短期內(nèi)專用性資產(chǎn)所產(chǎn)生的“準(zhǔn)租”要比非專用性資產(chǎn)更大，所以企業(yè)會投入專用性資產(chǎn)，以獲得更高的經(jīng)濟利潤，濰柴動力2003年的ROIC達到36.91%的高位，充分體現(xiàn)了企業(yè)價值創(chuàng)造能力之強。但長期來看，由于不完備契約導(dǎo)致的機會主義行為的存在，資產(chǎn)專用性使濰柴動力在企業(yè)日?；顒又胁坏貌幻媾R“套牢”的問題。克萊恩等人在研究中也認(rèn)為，由于交易成本、協(xié)調(diào)成本和簽約成本使專用性投資易出現(xiàn)機會主義行為，解決的方法就包括縱向一體化。從實際數(shù)據(jù)來看，濰柴動力合并前的ROIC從2003年的36.91%到2005年的13.68%逐漸下降。主要原因來自于存貨周轉(zhuǎn)率的下降，2004年濰柴動力的存貨周轉(zhuǎn)率為17.58，到2005年下降了近一半，日益激烈的市場競爭和行業(yè)回調(diào)使濰柴動力的主營業(yè)務(wù)受到影響，并且濰柴動力針對重型卡車用及工程機械用的WD615發(fā)動機要占其主營比重的80%以上，這些業(yè)務(wù)的主要客戶包括陜西重汽、中國重汽。因此，濰柴動力當(dāng)年的盈利能力受下游企業(yè)影響很大。

圖1 合并前后濰柴動力整體ROIC趨勢比較 單位：%

對某一特定使用者來說資產(chǎn)專用性會產(chǎn)生壟斷或買方壟斷，或兩者兼而有之?？v向一體化可以避免前后相關(guān)行業(yè)壟斷產(chǎn)生的價格扭曲。濰柴動力于2006年末完成了縱向一體化，濰柴動力的長期客戶――陜西重型汽車有限公司，雙方在各自領(lǐng)域都占有一定的市場份額，在吸收合并湘火炬后陜西重汽變?yōu)闉H柴動力的子公司。2007年，濰柴動力的ROIC恢復(fù)到了一個較高的位置，接近30%，這主要受益于合并后主營結(jié)構(gòu)的改變和發(fā)動機市場及整車市場的高速發(fā)展。主營結(jié)構(gòu)的調(diào)整使濰柴動力與陜西重汽轉(zhuǎn)變?yōu)殛P(guān)聯(lián)交易，這樣，濰柴動力也就避免了由資產(chǎn)專用性產(chǎn)生的“敲竹杠”問題。同時，濰柴動力的資產(chǎn)也部分由專用性資產(chǎn)向非專用性資產(chǎn)轉(zhuǎn)變，整合后的濰柴動力ROIC大幅增長，企業(yè)價值創(chuàng)造能力有了較大的提升。

資產(chǎn)專用性越高，戰(zhàn)略資源越多，那么并購后整體公司的核心能力就越多，從而可以通過迅速改善目標(biāo)企業(yè)績效來提升并購后整體公司經(jīng)營績效。同時，資產(chǎn)專用性越高，更有助于縱向合并后快速實現(xiàn)資源的整合和風(fēng)險的分散，降低進入新市場的成本，獲取可持續(xù)競爭優(yōu)勢及更高盈利的能力。濰柴動力的大功率高速柴油機主要面向重型卡車和工程機械主要制造商，其核心產(chǎn)品主要為重型汽車、工程機械等最終產(chǎn)品配套。從數(shù)據(jù)來看，濰柴動力在合并前的資產(chǎn)專用性較高，因此在合并后公司能有效地整合資產(chǎn)，發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)。

其二，合并后母公司與合并后企業(yè)整體的比較。

圖2 合并后濰柴動力母公司與濰柴動力整體ROIC趨勢比較 單位：%

吸收合并后，濰柴動力的母公司依舊主營柴油機的生產(chǎn)，屬于專用性資產(chǎn)。而公司的子公司還包括陜西重汽、東風(fēng)越野等公司，主營業(yè)務(wù)包括重型汽車、越野車等整車制造，由于非完全為特定協(xié)約服務(wù)的資產(chǎn)，所以筆者認(rèn)為這些資產(chǎn)屬于非專用性資產(chǎn)。對比2007―2011年的ROIC，母公司的價值創(chuàng)造能力和公司整體的趨勢相同。一個能夠創(chuàng)造利潤的行業(yè)必定會吸引競爭對手的進入，隨著時間的推移，企業(yè)在這個行業(yè)內(nèi)的價值創(chuàng)造能力也會逐漸下降。濰柴動力受宏觀經(jīng)濟和行業(yè)內(nèi)競爭對手影響，合并后的ROIC總體趨勢向下。但在2010年，由于中國工程機械行業(yè)受益于四萬億投資政策的拉動，全行業(yè)銷售收入同比增長51.50%，所處該行業(yè)的濰柴動力的ROIC也呈現(xiàn)向上波動。并購后公司整體運行交易成本的降低和資產(chǎn)使用效率的提高使得并購后企業(yè)獲得了更高的價值創(chuàng)造能力。

威廉姆森（1971）認(rèn)為縱向一體化是避免由于機會主義而導(dǎo)致的雙方利潤損失的方式，交易內(nèi)部化可能是避免這種成本的措施。合并后母公司的專用性投資的產(chǎn)品在交易中由于有合并后的關(guān)聯(lián)企業(yè)消化一部分，并不完全只依賴外部市場的需求，所以在交易合同中相對處于比較有利的地位。因此，母公司在合并后的毛利率會高于合并前公司的毛利率，說明更多的內(nèi)部交易使濰柴動力的專用性投資獲得了更好的盈利能力。同時，母公司始終要高于合并后的ROIC。專用性資產(chǎn)是經(jīng)濟組織為獲取超額利潤進行的稀缺性投資，具有無可替代性。濰柴動力在縱向一體化后，專用性資產(chǎn)比非專用性資產(chǎn)更具價值創(chuàng)造能力。

四、結(jié)論

本文通過濰柴動力的案例研究了資產(chǎn)專用性和企業(yè)價值創(chuàng)造能力的關(guān)系。濰柴動力較早時期通過專用性資產(chǎn)能夠獲得較大的“準(zhǔn)租”，因此，2003年時企業(yè)有較強的價值創(chuàng)造能力。隨著市場的擴大，競爭者的進入和機會主義的存在，企業(yè)的價值創(chuàng)造能力有所放緩。濰柴動力為了提升在行業(yè)內(nèi)的競爭力、降低銷售成本、增加銷售，在2006年末通過縱向一體化吸收合并湘火炬，與主要客戶陜西重汽成為關(guān)聯(lián)方，濰柴動力的資產(chǎn)從專用性資產(chǎn)變?yōu)閷Ｓ眯再Y產(chǎn)與非專用性資產(chǎn)并存的模式。吸收合并后的濰柴動力企業(yè)價值創(chuàng)造能力大幅提高，這源于其避免了由資產(chǎn)專用性產(chǎn)生的“敲竹杠”問題，利用完整的產(chǎn)業(yè)鏈發(fā)揮協(xié)同效應(yīng)。

由于專用性資產(chǎn)所產(chǎn)生的“準(zhǔn)租”在短期內(nèi)要比非專用性資產(chǎn)更大，所以投入專用性資產(chǎn)能夠獲得更高的經(jīng)濟利潤。較高的經(jīng)濟利潤會吸引對手的進入，再者由于不完備契約導(dǎo)致的機會主義行為和可占用準(zhǔn)租的存在，資產(chǎn)專用性會使企業(yè)面臨“套牢”問題，扭曲的定價會使企業(yè)的價值創(chuàng)造能力逐步下降，縱向一體化是解決問題的方法之一。此時，企業(yè)資產(chǎn)也會逐步整合為非專用性資產(chǎn)。合并前資產(chǎn)專用性越高，也會使合并后的協(xié)同效應(yīng)發(fā)揮得更大，企業(yè)價值創(chuàng)造能力提升得更明顯。

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第5篇：流動資產(chǎn)投資策略范文

關(guān)鍵詞：財務(wù)政策　接管防御　控制權(quán)溢價　收購風(fēng)險

隨著股權(quán)分置改革的逐步完成，中國的資本市場將進入全流通時代。上市公司收購，特別是敵意收購會逐漸增多。對收購的事前設(shè)防措施和事后應(yīng)對策略等反收購機制的探索，正越來越受到財務(wù)理論界和實務(wù)界的關(guān)注與重視。但在對反收購機制進行有益探索的同時，在日常經(jīng)營和財務(wù)運作中如何實現(xiàn)風(fēng)險與收益的均衡，不斷提升企業(yè)價值，規(guī)避被收購的風(fēng)險，也具有同樣重要的意義。

一、百大集團競購案基本情況

百大集團股份有限公司(下稱百大集團。600965)是一家集百貨業(yè)、酒店業(yè)和旅游業(yè)于一體的綜合性集團公司，為中國商業(yè)名牌企業(yè)和中國商業(yè)服務(wù)名牌企業(yè)。其前身是1989年開張營業(yè)的杭州百貨大樓，1992年9月完成股份制改造，1994年8月在上海證券交易所掛牌交易。在短短的10余年時間里，發(fā)展成為一家在全國百貨行業(yè)具有一定地位的上市公司，在實現(xiàn)國有資產(chǎn)保值增值的基礎(chǔ)上，也給予了廣大投資者豐厚的回報。2005年10月，百大集團原第一大股東杭州市投資控股有限公司(下稱杭投控股)向浙江一些公司發(fā)出國有股轉(zhuǎn)讓征詢函。在西子聯(lián)合控股有限公司(下稱西子聯(lián)合)專注于國有股收購時，中國銀泰投資有限公司(下稱銀泰投資)通過旗下的銀泰百貨有限公司(下稱銀泰百貨)和杭州銀泰奧特萊斯商業(yè)發(fā)展有限公司(下稱杭州銀泰)，在二級市場和法人股權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓市場同時下手收集籌碼，于2005年12月2日首次舉牌，公告已持有百大集團股份6.36％。在隨后的3個月時間里，銀泰投資頻頻舉牌，至2006年2月28日，已累計持有百大集團52，903，334股，占總股本的19.62％。2006年3月6日，杭投控股與西子聯(lián)合簽訂股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，將其持有的百大集團國有股70，123，643股(占總股本的26％)轉(zhuǎn)讓給西子聯(lián)合。自此拉開了雙方競購百大集團的序幕。百大集團的股權(quán)分置改革方案也因銀泰投資的反對，二次被否決。截至2007年6月30日，西子聯(lián)合持有80，730，000股百大集團股份，占總股本的29.93％；銀泰百貨和杭州銀泰作為一致行動人，合計持有百大集團股份79，679，585股，占總股本的29.54％，其中流通股63，863，298股，占總股本的23.98％，占流通股的47.18％，雙方的持股比例相差不大。雙方均有進一步增持股份的打算，控股權(quán)爭奪戰(zhàn)仍在繼續(xù)。百大集團之所以成為雙方爭奪的對象，緣于諸多因素，如股權(quán)結(jié)構(gòu)分散、百貨業(yè)充裕的現(xiàn)金流和城市黃金地段商業(yè)地產(chǎn)升值等。在資本市場上，理性投資者的決策行為主要基于風(fēng)險和收益的權(quán)衡。在對方已握有較多股份時，都不愿放棄，除了股權(quán)分置改革等因素外，與百大集團本身的財務(wù)政策導(dǎo)致的競購雙方可能獲取的控制權(quán)溢價和承受的風(fēng)險不對稱密切相關(guān)。不斷提升企業(yè)價值，增加股東財富，是現(xiàn)代企業(yè)財務(wù)管理的目標(biāo)。企業(yè)價值的高低受制于許多因素的影響。從公司可控制的因素看。主要取決于投資報酬率和風(fēng)險。而投資報酬率和風(fēng)險。又取決于投資項目、資本結(jié)構(gòu)和股利政策。財務(wù)管理正是通過投資、籌資和收益分配政策來提高報酬率、降低風(fēng)險，實現(xiàn)其目標(biāo)的。本文擬以公開披露的年度報告為主要依據(jù)，剖析百大集團投資、籌資和股利分配政策，結(jié)合股票市場價格，考察收購成本、收購價值、控制權(quán)溢價和收購風(fēng)險，從而探索百大集團的財務(wù)運作之于全流通環(huán)境下上市公司抵御惡意并購的啟示意義。

二、百大集團財務(wù)政策特征分析

(一)寬松的營運資金持有政策和低風(fēng)險的籌資策略營運資金持有量的高低影響著企業(yè)的收益和風(fēng)險。由(表1)可知，2002年是百大集團營運資金持有政策的一個重要轉(zhuǎn)折點――由緊縮型走向?qū)捤尚汀＝?年來，流動比率均在2以上小幅波動。一般認(rèn)為，要保持良好的短期償債能力，流動比率2較為合適。由于經(jīng)營模式改變，現(xiàn)代百貨零售企業(yè)自身的存貨很少，經(jīng)營商品主要由供應(yīng)商提供。在百大集團61，251萬元流動資產(chǎn)中，存貨只有2，080萬元。因此，流動比率保持1左右更為合適。在營運資金持有政策越來越激進的財務(wù)運作趨勢下，降低營運資金持有水平，甚至是零或負(fù)營運資金，以提升企業(yè)的獲利能力，許多企業(yè)的理財目標(biāo)之一。與百大集團同處杭州的另一百貨零售企業(yè)――解百集團，2006年年末流動資產(chǎn)為27，854萬元，流動負(fù)債35，642萬元。流動比率只有0.78。中國最大商業(yè)集團――上海百聯(lián)，2006年的流動資產(chǎn)為130，246萬元，流動負(fù)債為297，858萬元，流動比率僅為0.44。由此可見，無論是從保持短期償債能力，還是從獲得理想的獲利能力來看，百大集團的營運資金持有量過于寬松。百大集團在營運資金上的另一問題是貨幣資金的持有量過大。2006年年報數(shù)據(jù)顯示：在其61，251萬元流動資產(chǎn)中，貨幣資金高達52，694萬元，約占流動資產(chǎn)的86％，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超越日常經(jīng)營及償債所需。過高的貨幣資金持有量，使企業(yè)承受著較高的機會成本。即便這是在為未來的財務(wù)需求積聚資金，也可以交易性金融資產(chǎn)、可供出售的金融工具等形式存在。以降低機會成本，提高收益率。

追溯近年的負(fù)債和股東權(quán)益數(shù)據(jù)(表2)可發(fā)現(xiàn)：自2002年以來，百大集團不僅沒有長期負(fù)債，也很少有臨時性借款，流動負(fù)債主要是經(jīng)營性負(fù)債。企業(yè)所需資金主要依靠經(jīng)營性負(fù)債和權(quán)益資金，屬于極度穩(wěn)健的籌資策略。在無優(yōu)先股和融資租賃的情況下，有息負(fù)債為零，財務(wù)杠桿系數(shù)即為1。百大集團這樣的資金運作方式雖然可以降低財務(wù)風(fēng)險，但同時也意味著不僅不能獲得債務(wù)利息的抵稅效應(yīng)，也喪失了獲得財務(wù)杠桿利益的可能，提高了資本成本。

(二)極度穩(wěn)健的投資政策自20世紀(jì)80年代創(chuàng)業(yè)以來，運用原杭州市二商局6000萬元投資、1994年上市募集資金13，848萬元，1995年和1997年兩次配股分別募集的資金8，033萬元和14，224萬元，逐步形成了百貨大樓、杭州大酒店及杭州市靈隱旅游發(fā)展有限公司等核心資產(chǎn)。由資產(chǎn)數(shù)據(jù)表(表3)可知，百大集團20世紀(jì)90年代總投資規(guī)模呈逐年上升趨勢。2002年因轉(zhuǎn)讓杭州市靈隱旅游發(fā)展有限公司，投資規(guī)模大幅縮水。此后，每年基本維持在90，000萬元左右。近10年來，百大集團用于謀求百貨零售和酒店經(jīng)營規(guī)模增長的資金投放很少，長期資產(chǎn)投資主要是百貨大樓和杭州大酒店的裝修或改造，以維持和促進百貨大樓和杭州大酒店經(jīng)營。逐步實現(xiàn)多元化也曾是百大集團的發(fā)展目標(biāo)之一，尤其是在旅游服務(wù)和房地產(chǎn)領(lǐng)域，進行過多項具有一定規(guī)模的項目投資。1998年出資9，

500萬元(其中募集資金8，000萬元)與杭州風(fēng)景園林發(fā)展總公司組建了杭州市靈隱旅游發(fā)展有限公司(占95％股權(quán))，但這部分股權(quán)于2002年6月以每股1元價格轉(zhuǎn)讓給杭州風(fēng)景園林發(fā)展總公司。公司出資3000萬元，與浙江金科房地產(chǎn)開發(fā)有限公司合作開發(fā)的長興九龍山水仙居房地產(chǎn)項目，也因項目未能獲得立項批準(zhǔn)而終止。截止2006年底，百大集團只有杭州百大廣告公司、杭州旅游市場有限公司和杭州大酒店旅行社三家規(guī)模不大(合計注冊資本580萬元，總資產(chǎn)671萬元)的全資子公司被納入合并范圍。除此之外，還有5家參股公司與一家參股銀行，長期股權(quán)投資總額只有2140萬元。近年來百大集團既沒有進行較大規(guī)模的對內(nèi)長期資產(chǎn)投資，以謀求主業(yè)規(guī)模的不斷擴張；對外投資，尤其是股權(quán)投資力度也很小，未能進行較好的資本運作，以促使企業(yè)更快發(fā)展。

(三)持續(xù)高比例的現(xiàn)金分紅政策由百大集團收益分配數(shù)據(jù)表(表4)可知：自1994年上市以來，除1996年外(中期實施10股轉(zhuǎn)3股、年末實施10股送2.5股)，歷年均有現(xiàn)金分紅，共派現(xiàn)12次，派現(xiàn)總額達36965.5萬元。股利支付率一直維持在較高的水平，2002年以后更是在75％以上。

三、百大集團財務(wù)政策與控制權(quán)溢價、收購風(fēng)險的相關(guān)分析

(一)控制權(quán)的獲取成本不高百大集團極度穩(wěn)健的投資策略，一方面使企業(yè)規(guī)模，無論是總資產(chǎn)還是凈資產(chǎn)，未能實現(xiàn)較快的增長。甚至還有所縮水。加之其股權(quán)較為分散，獲得百大集團控股權(quán)的代價不高。在杭投控股的股權(quán)轉(zhuǎn)讓前，百大集團的總股本為26970.63萬股，其中國家股為8073萬股，占總股本的29.93％；法人股5363.64萬股，占19.89％；流通A股13533.99萬股。占總股本的50.18％?？毓纱蠊蓶|的持股股權(quán)比例為29.93％。按銀泰投資首次“舉牌”時(2005年12月2日)每股5.25元市場價格計算，即使考慮可能的溢價，成為第一大股東的成本并不高。2006年，百大集團的控股股東(杭投控股)分兩次將股份轉(zhuǎn)讓給西子聯(lián)合，百大集團的控制權(quán)轉(zhuǎn)移到了西子聯(lián)合。2007年半年報數(shù)據(jù)顯示：控股股東西子聯(lián)合持有的股份比例仍為29.93％。銀泰投資再購入5％的股票，持股比例即可超越西子聯(lián)合。按2007年6月30日止前30個交易日17.51元的平均交易價格計算，在不考慮收購溢價的情況下，銀泰投資若在持有30％之后，發(fā)出再購5％的部分收購要約，所需的資金總額約為2.4億元左右。2007年銀泰百貨在香港首次公開發(fā)行股票(IPO)，并于3月20日在香港主板市場上市，共融資24.3億港元。招股籌集的資金主要是用于開設(shè)新百貨店、收購具吸引力的百貨資產(chǎn)及現(xiàn)有和新店所在的物業(yè)。顯然，要實施部分要約收購，資金的來源不是障礙。當(dāng)然，銀泰百貨是否會實施部分要約收購，需要權(quán)衡其中的收益與成本。這是問題的另一方面。

(二)顯現(xiàn)的收購價值不高極度穩(wěn)健的財務(wù)政策之下，以百貨零售和酒店經(jīng)營為主業(yè)的百大集團，經(jīng)營風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險均處于較低水平。據(jù)相關(guān)證券機構(gòu)測算，百大集團的B系數(shù)僅為0.71。一般而言，B系數(shù)低的企業(yè)，在經(jīng)濟繁榮時估值往往偏低。實施收購的關(guān)鍵是尋找價值被低估的企業(yè)。我國的資本市場還是一個新興的市場，遠(yuǎn)未達到成熟的狀態(tài)，投資者對股票的估值大多基于市盈率。那么，基于市盈率估值的百大集團股權(quán)的相對價值應(yīng)為多少呢?依據(jù)經(jīng)驗數(shù)據(jù)，達到穩(wěn)定增長階段之后百貨行業(yè)的合理市盈率為15倍左右。如果考慮到中國百貨業(yè)目前較低的產(chǎn)業(yè)集中度，百貨A股的合理市盈率區(qū)間范圍可在15-40倍。以2005年的0.11元每股收益為基準(zhǔn)，百大集團每股的相對價值應(yīng)為1.65-4.4元。銀泰投資首次“舉牌”時每股市場價格為5.25元，2005年12月29日的價格為5.56元。從這些數(shù)據(jù)看，百大集團不僅沒有收購價值，而且還存在著價值高估現(xiàn)象。但如果參照與百大集團具有較強可比性的杭州另一百貨零售上市公司――杭州解百(600814)2005年12月29日72.54倍的市盈率，百大集團每股的相對價值應(yīng)為7.98元，高于同期市場價格。這意味著，銀泰投資在二級市場舉牌之時，百大集團的相對股價要較杭州解百低。如果以2006年12月A股市場多元化零售行業(yè)平均市盈率71.92倍、以百大集團2006年每股收益0.13元為基準(zhǔn)測算，百大集團每股的相對價值為9.35元，百大集團同期股票的市場價格為10.30元。

從市凈率看，2005年資產(chǎn)負(fù)債表顯示：百大集團的總資產(chǎn)為90，442萬元，股東權(quán)益總額為70，040萬元，總股數(shù)為26970.63萬股，每股凈資產(chǎn)2.60元。按2005年底的行業(yè)平均數(shù)1.85倍計算，百大集團股權(quán)的相對價值為4.81元；按同期杭州解百的市凈率2.31倍計算，百大集團股權(quán)的相對價值為6.01元；按2006年12月18日商業(yè)貿(mào)易行業(yè)平均3.38市凈率水平，以2006年12月31日每股凈資產(chǎn)2.63元為基準(zhǔn)，百大集團股權(quán)的相對價值為8.89元。美國零售板塊的平均市凈率為4.20倍，據(jù)此測算的百大集團股權(quán)的相對價值為10.92元。受城市黃金地段商業(yè)地產(chǎn)升值、零售百貨業(yè)充實現(xiàn)金流和穩(wěn)健的財務(wù)運作策略等諸多因素的影響，百大集團的資產(chǎn)質(zhì)量優(yōu)良，應(yīng)有較行業(yè)平均更高的溢價。無論是按市盈率估價，還是按市凈率估價，百大集團股權(quán)的相對價值均不高。與同期市場價格相比，均無顯現(xiàn)出收購價值。奉行極度穩(wěn)健財務(wù)策略的企業(yè)，雖然風(fēng)險很小，但其收益往往不高，增長不快。在以盈利能力為主要估值基準(zhǔn)的資本市場中，這樣企業(yè)的價值往往被低估，百大集團正是如此。資產(chǎn)優(yōu)質(zhì)但收益不高公司，對于收購方來講，雖然顯現(xiàn)的收購價值不高，但資產(chǎn)凈利率提升的潛力巨大，隱含著較大的控制權(quán)溢價。

(三)可能獲得的控制權(quán)溢價較高企業(yè)的內(nèi)在價值是企業(yè)能夠提供給投資者的未來現(xiàn)金流量現(xiàn)值?；诎俅蠹瘓F現(xiàn)時盈利能力及其隱含的持續(xù)增長率估算，持續(xù)經(jīng)營可能帶給投資者的現(xiàn)金流量現(xiàn)值不高。但對于謀求控制權(quán)的投資者來說，公司的價值不是現(xiàn)有管理和戰(zhàn)略條件下企業(yè)能夠帶給投資人的現(xiàn)金流量現(xiàn)值，而是企業(yè)進行重組、改進管理和經(jīng)營戰(zhàn)略后可以為投資人帶來的未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值，這兩者的差額即為控制權(quán)溢價。百大集團低風(fēng)險的籌資政策、極度穩(wěn)健的投資政策和持續(xù)高比例的現(xiàn)金股利政策，為收購方提供了獲取控制權(quán)溢價的巨大空間。如果以2007年第十期記賬式國庫券票面利率4.4％作無風(fēng)險報酬率，以2006年上市公司加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率10.31％作市場平均收益率，相關(guān)證券機構(gòu)測算的百大集團β值為0.71，由資本資產(chǎn)定價模型可知其權(quán)益資本成本為8.60％[4.4％+0.71x(10.31％-4.4％)]。以2006年年度報告數(shù)據(jù)為依據(jù)，假設(shè)保持目前的經(jīng)營效率和財務(wù)政策不變，且未來不準(zhǔn)備增發(fā)新股，測算的百大集團可持續(xù)增長率為0.78％[5.04％x15.38％/(1-5.04％x15.38％)]。依據(jù)現(xiàn)金流量的股票估價模型，百大集團的股權(quán)價值僅為每股1.52元[0.11x(1+0.78％)/(8.60％-0.78％)]。雖然這一數(shù)據(jù)與百大集團股權(quán)的真正價值相去甚遠(yuǎn)，但這并

不妨礙對其增長潛力和控制權(quán)溢價的分析。不考慮經(jīng)營效率的提升和外延擴展的可能性，維持目前3.5％的資產(chǎn)凈利率水平，僅改變現(xiàn)行的財務(wù)政策：權(quán)益乘數(shù)由目前的1.44提升至2、股利支付率由目前的84.6％下降到25％，百大集團的可持續(xù)增長率即可由目前的0.78％上升到5.54％，據(jù)此持續(xù)增長率測算的百大股權(quán)價值是原測算價值的2.50倍。百大集團的經(jīng)營效率也存在提升的空間。目前百大集團的資產(chǎn)凈利率只有歷史高點的1/2左右。如果銷售凈利率由目前的2.63％上升到20世紀(jì)90年代6％的水平，以現(xiàn)行1.33的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率為基準(zhǔn)，可持續(xù)增長率可進一步上升到13.60％，為目前的17.43倍，基于未來盈利能力的估值將大幅提升。在杭州市百貨零售業(yè)慘烈競爭的現(xiàn)狀下，實現(xiàn)6％的銷售凈利率具有一定的難度，但改變財務(wù)政策并不存在困難。資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整可通過股份回購(存量調(diào)整)或舉借債務(wù)(增量調(diào)整)等方式來完成，將股利支付率降至25％也無障礙可言。

(四)基于集團自身價值的收購風(fēng)險很低企業(yè)能夠給所有者提供價值的方式有兩種：一是由營業(yè)所產(chǎn)生的未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值，即持續(xù)經(jīng)營價值；另一種是停止經(jīng)營，出售資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量，即清算價值。一般來說，一個企業(yè)持續(xù)經(jīng)營的基本條件是其持續(xù)經(jīng)營價值超過清算價值。對于收購者來說，只要其購買成本低于續(xù)營價值或清算價值，收購所承受的風(fēng)險較小。2006年資產(chǎn)負(fù)債表數(shù)據(jù)顯示：在101，860萬元的總資產(chǎn)中，52，694萬元是貨幣資金，33，623萬元是固定資產(chǎn)。固定資產(chǎn)中房屋及建筑物原值為37，120萬元，累計折舊11，014萬元，凈值為26，106萬元。這些房屋及建筑物的主體是武林廣場百貨大樓、杭州大酒店和湖墅路原二百大等城市黃金地段商業(yè)房產(chǎn)。這些房產(chǎn)均按歷史成本計價，每平方米的成本在2000-3000元左右，目前的市場價值已較歷史成本至少溢價8倍以上。嘉里建設(shè)(杭州)有限公司2005年10月21日以24.6億元拍得的百大集團鄰居近地塊(延安路353號原浙大湖濱校區(qū))，按2.5的容積率測算，樓面地價為15000元左右。以此作為參照，百大集團的房屋及建筑屋的價值被嚴(yán)重的低估。更為有利的還在于武林商網(wǎng)將進行全面改造，尤其是地下商城建設(shè)規(guī)劃，百大集團房地產(chǎn)的市場價值會繼續(xù)升值。百大集團全部負(fù)債僅為30，866萬元。因此，百大集團即使清算，其價值也不低。仍在西子聯(lián)合和銀泰投資的持股成本之上。這意味著，即使競購失敗，競購雙方均不會虧本，還能獲得不菲的投資收益。

四、百大集團財務(wù)政策的啟示意義

(一)不斷提升企業(yè)價值是理財之根本控制風(fēng)險對于企業(yè)來說固然重要，但在市場經(jīng)濟中的企業(yè)不可能不承受風(fēng)險，只要風(fēng)險是在企業(yè)能夠承受范圍內(nèi)，承擔(dān)風(fēng)險是必要的，也是必需的。風(fēng)險與收益是對等的，要獲取較高的收益必然會承受一定風(fēng)險?，F(xiàn)代企業(yè)的理財目標(biāo)是企業(yè)價值最大化。企業(yè)價值是未來現(xiàn)金流量現(xiàn)值。其大小取決于風(fēng)險與收益。當(dāng)企業(yè)的風(fēng)險與收益達到均衡時。價值最大，過度重視風(fēng)險的控制或追求高收益率，均不能實現(xiàn)企業(yè)價值最大化的理財目標(biāo)。百大集團無論是投資政策，還是籌資策略，均呈現(xiàn)出不愿冒風(fēng)險、極力回避之態(tài)勢。在這樣的財務(wù)運作下，想要獲取高收益是很困難的，也是不可能的。

(二)只有發(fā)展才能更好地生存和盈利生存、發(fā)展和獲利是市場經(jīng)濟中企業(yè)的目標(biāo)，其中獲利是根本。只有不斷地尋找新的利潤增長點，才能壯大實力，實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展，才能更好的生存和盈利。近年來，百大集團無論是在主業(yè)的規(guī)模擴張方面，還是在產(chǎn)業(yè)鏈的拓展方面，均沒有新的突破，停留在維持百貨商場和酒店資產(chǎn)的存量經(jīng)營。這樣企業(yè)將難以做大做強，也很難在激烈的市場經(jīng)濟競爭中獲取競爭優(yōu)勢。

(三)發(fā)展需要人才的培養(yǎng)與儲備百大集團資金非常充裕，籌資渠道也極為暢通，籌資能力很強。但其投資規(guī)模卻停滯不前，其中的關(guān)鍵除了缺乏合適的投資項目，無法尋找到新的利潤增長點之外，也與企業(yè)的發(fā)展理念緊密相關(guān)。這也說明，企業(yè)要發(fā)展，要成長。除了需要資金外，更重要的是人才，是理念。

(四)充分有效利用資金，不斷提升收益率資金是有成本的，需要投入使用才能獲取收益以抵償成本。資金閑置所付出的機會成本是巨大的。百大集團營運資金持有量過大，影響其收益提升，尤其是貨幣資金持有量方面的問題更為突出。對一個日常經(jīng)營所需現(xiàn)金不過億元的企業(yè)來說，有5億多元的資金是以貨幣資金形態(tài)存在，處于閑置狀態(tài)。其中的緣由也較為復(fù)雜，與其原國有企業(yè)背景、缺乏相應(yīng)激勵機制和企業(yè)文化等不無關(guān)聯(lián)。

第6篇：流動資產(chǎn)投資策略范文

民營企業(yè)要想長久發(fā)展，其規(guī)范且嚴(yán)格的內(nèi)在機制是必不可少的。由于民營企業(yè)在財務(wù)風(fēng)險管理方面“天生”存在較多缺陷，導(dǎo)致企業(yè)一旦陷入財務(wù)危機無法自拔。

（一）不規(guī)范的內(nèi)部管理制度

民營企業(yè)內(nèi)部管理普遍較弱，由于受生產(chǎn)資源和人才資源的限制，很多民營企業(yè)無暇全面系統(tǒng)考慮內(nèi)部管理的有效性和內(nèi)部控制的規(guī)范性。很多民營企業(yè)沒有專門的財務(wù)機構(gòu)，而內(nèi)部控制制度無法有效實施，一些科學(xué)的財務(wù)風(fēng)險預(yù)測方法也難以得到規(guī)范操作，因此，無論是中型或小型民營企業(yè)都需要有簡單且必要的財務(wù)風(fēng)險預(yù)警系統(tǒng)，才能在發(fā)生財務(wù)風(fēng)險時實施有效防范。

（二）較弱的抗風(fēng)險能力和較低的信用等級

對于民營企業(yè)而言，尤其是小型民營來講，企業(yè)的生產(chǎn)成本的增加直接影響其利潤空間和生存空間。而近幾年來，國內(nèi)與國際能源、原材料生產(chǎn)要素的價格大幅上漲；尤其人工的短缺，也造成了勞動力成本的上升；而民營企業(yè)的相關(guān)稅費負(fù)擔(dān)也非常沉重。因此，民營企業(yè)面臨著愈加明顯的成本上升壓力，利潤空間和生存空間不斷縮減導(dǎo)致企業(yè)抗風(fēng)險能力極弱，民營企業(yè)倒閉的數(shù)量遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過大企業(yè)。而許多企業(yè)還需承擔(dān)相應(yīng)的無限或連帶責(zé)任，更加大了企業(yè)風(fēng)險，這些風(fēng)險很容易轉(zhuǎn)變?yōu)槠髽I(yè)的財務(wù)風(fēng)險。

（三）有限的融資渠道

民營企業(yè)受自身條件限制和現(xiàn)行體制政策的影響，融資環(huán)境非常惡劣。在直接融資市場上，民營企業(yè)很難與大企業(yè)抗衡，上市融資的范圍非常有限，盡管開設(shè)了創(chuàng)業(yè)板市場和三板市場，還是很多企業(yè)很難通過市場進行直接融資。在間接融資市場上，由于企業(yè)自身的素質(zhì)低、人才缺乏、信用等級低、規(guī)模經(jīng)濟效益差等因素，很難滿足銀行等金融機構(gòu)的貸款條件，因此，再加上民營企業(yè)信用評估、資產(chǎn)評估等機制建設(shè)的不完善，民營企業(yè)很難獲得銀行的貸款。

（四）對管理者較重的束縛

由于一部分壟斷行業(yè)以及戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)市場設(shè)置了準(zhǔn)入門檻，很多民營資本在初始階段進入這些領(lǐng)域后，會面臨一系列資金短缺、人員缺乏等困難，在市場開發(fā)、財務(wù)分析和人力資源方面都極為缺乏，因此民營企業(yè)的管理者疲于應(yīng)付上述資源短缺的困境，對于財務(wù)風(fēng)險意識薄弱，很容易陷入財務(wù)危機，并難以自拔最終導(dǎo)致企業(yè)的破產(chǎn)清算。因此，建立簡單可行的財務(wù)風(fēng)險預(yù)警系統(tǒng)成為必要。

二、民營企業(yè)財務(wù)預(yù)警系統(tǒng)設(shè)置的構(gòu)想

民營企業(yè)的理財最終以企業(yè)價值最大化為理財目標(biāo)，要求民營資本保值的增值達到最大化。企業(yè)要達到上述目標(biāo)，必須從資本周轉(zhuǎn)、資本擴張及其資本結(jié)構(gòu)的配置優(yōu)化三方面入手。與資本保值進行優(yōu)化對立的是資本的劣化，造成資本劣化的根本可以從空間層面上考察，即可以從企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險的監(jiān)測和預(yù)警范圍進行考察：經(jīng)營風(fēng)險監(jiān)測、投資風(fēng)險監(jiān)測和籌資風(fēng)險監(jiān)測。因此，企業(yè)財務(wù)綜合預(yù)警是經(jīng)營風(fēng)險綜合指數(shù)與投資風(fēng)險綜合指數(shù)及籌資風(fēng)險綜合指數(shù)的乘積。文章從以下三方面入手進行預(yù)警系統(tǒng)的構(gòu)筑。

（一）資本擴張的監(jiān)測

資本擴張的風(fēng)險主要來源于企業(yè)投資的風(fēng)險。企業(yè)投資包括直接投資和間接投資，由于大多數(shù)民營企業(yè)的規(guī)模與大企業(yè)相比有很大差別，大企業(yè)集團資本擴張著重于多元化的經(jīng)營，投資風(fēng)險多為控制多元化的投資風(fēng)險。而民營企業(yè)規(guī)模大多數(shù)較小，對于投資分析的控制著重于對于重大工程項目和固定資產(chǎn)投資兩方面進行監(jiān)測。1.重大工程項目監(jiān)測企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營的基礎(chǔ)之一是重大工程項目的建設(shè)，工程項目具有長建設(shè)期、長使用期及其占用企業(yè)資金量大的特征，其投資效果也很難馬上評價，回收期較長，不確定性因素多，風(fēng)險較大，也使財務(wù)預(yù)警增加了一定的難度?？梢灾饕獜南旅鎺讉€方面的預(yù)警指標(biāo)進行監(jiān)測。（1）項目資金需求變化率。項目的資金需要變化率通過計劃資金需求與計劃資金的比值進行考核，該變化率比值過大則表明該企業(yè)資金存在較大缺口應(yīng)當(dāng)引起管理者的高度重視。（2）資金到位率。資金到位率是實際撥付資金與計劃資金的比值。一般以1為標(biāo)準(zhǔn)。如果指標(biāo)低于0.5，則表明該企業(yè)資金不能及時到位會對其后續(xù)發(fā)展帶來不利影響。（3）工程成本結(jié)算差異率。工程成本結(jié)算差異率是通過實際成本與預(yù)算成本的差額占全部預(yù)算成本的比重來進行核算，如果該比值較大則表明該企業(yè)實際發(fā)生的項目支出很大程度上與預(yù)算發(fā)生偏差，會引起企業(yè)的財務(wù)危機。2.固定資產(chǎn)投資監(jiān)測民營企業(yè)固定資產(chǎn)項目與重大工程項目類似，都具有具有建設(shè)期和使用期較長的特點，其資產(chǎn)的回收也產(chǎn)生了較大風(fēng)險。可以主要從下面幾個方面的預(yù)警指標(biāo)進行監(jiān)測。（1）內(nèi)部收益率的差異率。該比值是通過實際內(nèi)部收益率與可研報告所提供的內(nèi)部收益率兩者的差額占可研報告內(nèi)部收益率的來判斷固定資產(chǎn)項目風(fēng)險和企業(yè)承受能力。民營企業(yè)可以對論證內(nèi)部收益率的差異率進行論證，該比值越小表明實際結(jié)果與預(yù)想存在較大差距，需要對該項目進行重新論證甚至改變其投資策略。（2）資金需求變化率。通過固定資產(chǎn)實際需求與計劃需求的差額占計劃資金需求的比值來判斷企業(yè)固定資產(chǎn)項目所需資金的變化，一般可在20%幅度內(nèi)較為正常，如果超過此范圍則需要引起高度重視。（3）重要固定資產(chǎn)維修費用增長率。由于固定資產(chǎn)到期應(yīng)當(dāng)處置更新，該指標(biāo)大幅度增長會給企業(yè)帶來不利影響，因此企業(yè)必須將該指標(biāo)與固定資產(chǎn)帶來的經(jīng)濟效益的成本效益比進行參考，綜合考慮其對企業(yè)帶來的不利影響。

（二）資本結(jié)構(gòu)的監(jiān)測

從籌資的角度來考慮，民營企業(yè)由于受到自身條件限制和現(xiàn)行體制政策的影響不僅在直接融資市場而且在間接市場上很難與大企業(yè)進行抗衡。因此，作者認(rèn)為需要從資本結(jié)構(gòu)的角度出發(fā)來，進行籌資風(fēng)險的監(jiān)測。在上述前提下，為控制民營企業(yè)籌資風(fēng)險，改善資本結(jié)構(gòu)，文章嘗試從以下兩個主要指標(biāo)進行考核。1.經(jīng)營現(xiàn)金流入利息支出比該比率是企業(yè)本期負(fù)債利息支出與本期經(jīng)營活動現(xiàn)金流入量之比。由于民營企業(yè)從直接市場融資難于從間接市場獲得資金，民營企業(yè)更應(yīng)當(dāng)關(guān)注發(fā)行債券及其貸款等籌資方式，該指標(biāo)能直接并快速幫助企業(yè)認(rèn)識到自身的籌資風(fēng)險。一般而言，可以按照不同類型的企業(yè)直接判斷籌資預(yù)警的臨界值。鑒于相當(dāng)數(shù)量的民營企業(yè)是處于初創(chuàng)期和成長期的階段，該指標(biāo)如果超過7%左右（流通企業(yè)指標(biāo)值可以相對降低）則表明民營企業(yè)處于負(fù)債過度期，會帶來企業(yè)資金鏈斷裂的危機，必須引起企業(yè)管理者的高度重視。2.權(quán)益乘數(shù)該指標(biāo)是考察企業(yè)資本結(jié)構(gòu)合理性的核心指標(biāo)，也是考察籌資風(fēng)險大小的核心指標(biāo)。由于民營企業(yè)的融資難的現(xiàn)狀，使得其比大企業(yè)更為重視該指標(biāo)的變動情況。

（三）資本周轉(zhuǎn)的監(jiān)測與大企業(yè)相似