證券市場研究報(bào)告精選(九篇)

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第1篇：證券市場研究報(bào)告范文

關(guān)鍵詞多層次資本市場體系主板市場二板市場三板市場

1多層次資本市場體系的內(nèi)涵

多層次資本市場體系是指針對質(zhì)量、規(guī)模、風(fēng)險(xiǎn)程度不同的企業(yè)，為滿足多樣化市場主體的資本要求而建立起來的分層次的市場體系，具體說來包括以下幾個方面：①主板市場，即證券交易所市場，是指在有組織交易所進(jìn)行集中競價(jià)交易的市場，主要是為大型、成熟企業(yè)的融資和轉(zhuǎn)讓提供服務(wù)；②二板市場，又稱為創(chuàng)業(yè)板市場，指與主板市場相對應(yīng)，在主板之外專為處于幼稚階段中后期和產(chǎn)業(yè)化階段初期的中小企業(yè)及高科技企業(yè)提供資金融通的股票市場，此市場還可解決這些企業(yè)的資產(chǎn)價(jià)值（包括知識產(chǎn)權(quán)）評價(jià)，風(fēng)險(xiǎn)分散和創(chuàng)業(yè)投資的股權(quán)交易問題；③三板市場(場外市場)，包括柜臺市場和場外交易市場，主要解決企業(yè)發(fā)展過程中處于初創(chuàng)階段中后期和幼稚階段初期的中小企業(yè)在籌集資本性資金方面的問題，以及這些企業(yè)的資產(chǎn)價(jià)值（包括知識產(chǎn)權(quán)）評價(jià)、風(fēng)險(xiǎn)分散和風(fēng)險(xiǎn)投資的股權(quán)交易問題。

2國外資本市場體系的結(jié)構(gòu)特點(diǎn)

2.1美國資本市場體系的結(jié)構(gòu)特點(diǎn)

美國資本市場體系規(guī)模最大，體系最復(fù)雜也最合理，主要包括三個層次：①主板市場。美國證券市場的主板市場是以紐約證券交易所為核心的全國性證券交易市場，該市場對上市公司的要求比較高，主要表現(xiàn)為交易國家級的上市公司的股票、債券，在該交易所上市的企業(yè)一般是知名度高的大企業(yè)，公司的成熟性好，有良好的業(yè)績記錄和完善的公司治理機(jī)制，公司又較長的歷史存續(xù)性和較好的回報(bào)。從投資者的角度看，該市場的投資人一般都是風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避或風(fēng)險(xiǎn)中立者；②以納斯達(dá)克（NASDAQ）為核心的二板市場。納斯達(dá)克市場對上市公司的要求與紐約證券交易所截然不同，它主要注重公司的成長性和長期盈利性，在納斯達(dá)克上市的公司普遍具有高科技含量、高風(fēng)險(xiǎn)、高回報(bào)、規(guī)模小的特征。納斯達(dá)克雖然歷史較短，但發(fā)展速度很快，按交易額排列，它已成為僅次于紐約證交所的全球第二大交易市場，而上市數(shù)量、成交量、市場表現(xiàn)、流動性比率等方面已經(jīng)超過了紐約證交所；③遍布各地區(qū)的全國性和區(qū)域性市場及場外交易市場。美國證券交易所也是全國性的交易所，但該交易所上市的企業(yè)較紐約證交所略遜一籌，該交易所掛牌交易的企業(yè)發(fā)展到一定程度可以轉(zhuǎn)到紐約交易所上市。遍布全國各地的區(qū)域性證券交易所有11家，主要分布于全國各大工商業(yè)和金融中心城市，他們成為區(qū)域性企業(yè)的上市交易場所，可謂是美國的三板市場（OTC市場）。

2.2日本和英國資本市場體系的結(jié)構(gòu)特點(diǎn)

日本的交易所也是分為三個層次：全國易中心、地區(qū)性證券交易中心和場外交易市場。①主板市場。東京證券交易所是日本證券市場的主板市場，具有全國中心市場的性質(zhì)，在此上市的都是著名的大公司；②二板市場。大阪、名古屋等其他7家交易所構(gòu)成地區(qū)性證券交易中心，主要交易那些尚不具備條件到東京交易所上市交易的證券，這7家地區(qū)性市場構(gòu)成日本的二板市場。③場外交易市場。包括店頭證券市場和店頭股票市場，在此交易的公司規(guī)模不大但很有發(fā)展前途，其中店頭市場的債券交易市場占了日本證券交易的絕大部分。

英國資本市場體系的結(jié)構(gòu)特點(diǎn)：①主板市場。倫敦證券交易所是英國全國性的集中市場，它有著200多年的歷史，是吸收歐洲資金的主要渠道；②全國性的二板市場AIM(AlternativeInvestmentMarket)。與美國不同，英國的二板市場AIM是由倫敦交易所主辦，是倫敦證交所的一部分，屬于正式的市場。其運(yùn)行相對獨(dú)立，是為英國及海外初創(chuàng)的、高成長性公司提供的一個全國性市場；③全國性的三板市場OFEX(Off-Exchange)。它是由倫敦證券交易所承擔(dān)做市商職能的JPJenkins公司創(chuàng)辦的，屬于非正式市場。主要是為中小型高成長企業(yè)進(jìn)行股權(quán)融資服務(wù)的市場。

3中國資本市場體系的結(jié)構(gòu)特點(diǎn)

和國外資本市場體系對比，中國資本市場體系的顯著特點(diǎn)是市場結(jié)構(gòu)不完善。中國資本市場是伴隨著經(jīng)濟(jì)體制改革的進(jìn)程逐步發(fā)展起來的，發(fā)展思路上還存在一些深層次問題和結(jié)構(gòu)性矛盾,主要有：重間接融資，輕直接融資；重銀行融資，輕證券市場融投資；在資本市場上“重股市，輕債市，重國債，輕企債”。這種發(fā)展思路嚴(yán)重導(dǎo)致了整個社會資金分配運(yùn)用的結(jié)構(gòu)畸形和低效率，嚴(yán)重影響到市場風(fēng)險(xiǎn)的有效分散和金融資源的合理配置。

具體來說表現(xiàn)為：①主板市場，包括上海證券交易所和深圳證券交易所。滬深證券交易所在組織體系、上市標(biāo)準(zhǔn)、交易方式和監(jiān)管結(jié)構(gòu)方面幾乎都完全一致，主要為成熟的國有大中型企業(yè)提供上市服務(wù)。②二板市場（創(chuàng)業(yè)板市場）。2004年6月24日，為中小企業(yè)特別是高新技術(shù)企業(yè)服務(wù)的創(chuàng)業(yè)板市場剛剛推出，它附屬于深交所之下，基本上延續(xù)了主板的規(guī)則：除能接受流通盤在5000萬股以下的中小企業(yè)上市這點(diǎn)不同以外，其他上市的條件和運(yùn)行規(guī)則幾乎與主板一樣，所以上市的“門檻”還是很高的；③三板市場（場外交易市場）。包括“代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)”和地方產(chǎn)權(quán)交易市場。總的說來，中國的場外市場主要由各個政府部門主辦，市場定位不明確，分布不合理，缺乏統(tǒng)一規(guī)則且結(jié)構(gòu)層次單一，還有待進(jìn)一步發(fā)展。

3推進(jìn)中國多層次資本市場體系建設(shè)的必要性

3.1有利于滿足資本市場上資金供求雙方的多層次化的要求

從資金供給方來說，由于風(fēng)險(xiǎn)偏好的不同，投資者也是具有不同層次的。風(fēng)險(xiǎn)愛好者愿意投資于高風(fēng)險(xiǎn)高回報(bào)的股票；風(fēng)險(xiǎn)中立者會選擇購買風(fēng)險(xiǎn)程度適中，預(yù)期報(bào)酬也非最高的股票；風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避者則可能去購買國債。但是，中國僅有單一層次的主板市場，該市場對公司上市和交易的風(fēng)險(xiǎn)標(biāo)準(zhǔn)是統(tǒng)一的，從制度上無法為不同風(fēng)險(xiǎn)偏好者提供足夠多種類的投資品種和交易場所。

從資金需求方來說，處于不同發(fā)展階段的不同規(guī)模的、不同風(fēng)險(xiǎn)狀況的企業(yè)對股權(quán)融資的需求不盡相同。對于大規(guī)模、穩(wěn)健型、成熟性強(qiáng)的公司，由于其發(fā)展歷史相對較長、業(yè)績穩(wěn)定、經(jīng)營穩(wěn)健，可能吸引大批投資者來購買它的股票；但對于中小企業(yè)，特別是處于創(chuàng)業(yè)階段的中小型科技企業(yè)，由于其規(guī)模小、產(chǎn)品不夠成熟、風(fēng)險(xiǎn)性大，通過主板市場進(jìn)行融資是不現(xiàn)實(shí)的。但受諸多因素影響，中國資本市場的發(fā)展出現(xiàn)了高度集中化的傾向，交易過程中不可避免地會排斥一部分融資者而向具有優(yōu)勢的融資者傾斜。特別是在為國企服務(wù)的主導(dǎo)思想下，市場必定只會為大企業(yè)服務(wù)而將眾多的中小企業(yè)排斥在外。目前還在建設(shè)中的二板市場雖然增加了交易層次，但其附屬于交易所的性質(zhì)決定了其滿足融資需求的能力是有限的，從而造成了中小企業(yè)特別是高新技術(shù)企業(yè)的融資困難。3.2有利于提供優(yōu)化準(zhǔn)入機(jī)制和退市機(jī)制，提高上市公司的質(zhì)量

從非證券資本市場到證券資本市場，從場外市場到創(chuàng)業(yè)板市場、主板市場，入市標(biāo)準(zhǔn)逐步嚴(yán)格，企業(yè)素質(zhì)也呈階梯式上升，這實(shí)際上提供了一個市場篩選機(jī)制。一方面，在下一級市場上掛牌交易的企業(yè)經(jīng)過培育，將會有優(yōu)秀企業(yè)脫穎而出，從而進(jìn)入上一級市場交易；另一方面，對于長期經(jīng)營不善，已不符合某一層次掛牌標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)，則通過退出機(jī)制，退出到下一級市場交易。這樣形成一種優(yōu)勝劣汰機(jī)制，既有利于保證掛牌公司的質(zhì)量與其所在市場層次相對應(yīng)，又能促進(jìn)上市公司努力改善經(jīng)營管理水平，提高上市公司質(zhì)量。

3.3有利于防范和化解我國的金融風(fēng)險(xiǎn)

直接融資有利于分散融資風(fēng)險(xiǎn)，能有效地避免風(fēng)險(xiǎn)向金融系統(tǒng)集中，從而降低金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。從國外經(jīng)驗(yàn)看，在間接融資為主的金融體系中，一旦經(jīng)濟(jì)實(shí)體發(fā)生嚴(yán)重問題，就會導(dǎo)致大量銀行壞賬，金融體系的脆弱性往往將經(jīng)濟(jì)拖入長期不振的境地。當(dāng)前，中國的融資結(jié)構(gòu)仍以間接融資為主，直接融資比例還較低。資料顯示，我國股市融資占總?cè)谫Y額的比重已由2001年的7.5%降至2003年上半年的1.6%。與此同時，銀行貸款所占比例卻由75.4%一路上升至89.5%。因此，多層次的資本市場通過改善上市公司質(zhì)量、滿足多元化的投資需求，吸引資金進(jìn)入資本市場，擴(kuò)大直接融資額度，從而降低金融風(fēng)險(xiǎn)。而且隨著多層次資本市場體系規(guī)模的擴(kuò)大，直接融資比重的提高，會逐步形成風(fēng)險(xiǎn)程度存在明顯差異的子市場，風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)主體呈現(xiàn)多元化，有利于實(shí)現(xiàn)金融市場的穩(wěn)定，分散和化解金融風(fēng)險(xiǎn)。

4建立多層次資本市場體系的戰(zhàn)略構(gòu)想

4.1建立以深滬交易所為核心的主板市場

將現(xiàn)有的滬深兩市定位于中國證券市場的“精品市場”，由于該市場發(fā)展歷史較長，成熟度也較好，可以結(jié)合二板、三板市場輸送來的優(yōu)質(zhì)公司進(jìn)入和現(xiàn)有不良公司的退出（可以退市，也可以轉(zhuǎn)向二板、三板進(jìn)行交易），逐漸建立起我國的證券精品市場。該市場主要面向規(guī)模大、業(yè)績佳的成熟知名大企業(yè)，其公司來源應(yīng)主要來自二、三板市場，滿足特定情況的條件下，比如公司資產(chǎn)負(fù)債比率、公司規(guī)模、盈利指標(biāo)、成長性達(dá)到一定要求，也可以在主板市場上進(jìn)行增發(fā)進(jìn)行再融資，但未達(dá)到這些指標(biāo)的公司，不能通過主板市場再融資，特別是不能通過股權(quán)再融資的方式“圈錢”，這樣才能充分保證主板市場公司的質(zhì)量，降低該市場的風(fēng)險(xiǎn)。

4.2建立以中小科技創(chuàng)業(yè)企業(yè)為核心的二板市場

目前國際上的創(chuàng)業(yè)板市場主要有三種典型的模式：①一所二板平行模式，即在現(xiàn)有證券交易所中設(shè)立一個二板，作為主板的補(bǔ)充，與主板一起運(yùn)作，二者擁有共同的組織管理系統(tǒng)和交易系統(tǒng)，甚至相同的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，不同的只是上市標(biāo)準(zhǔn)的高低，兩者不存在主、二板轉(zhuǎn)換關(guān)系。②一所二板升級式，即在現(xiàn)有證券交易所內(nèi)設(shè)立一個獨(dú)立的為中小企業(yè)服務(wù)的交易市場，上市標(biāo)準(zhǔn)低，上市公司除須有健全的會計(jì)制度及會計(jì)、法律、券商顧問和經(jīng)紀(jì)人保薦外，并無其它限制性標(biāo)準(zhǔn)，主板和二板之間是一種從低級到高級的提升關(guān)系。③獨(dú)立模式，即二板市場本身是一個獨(dú)立的證券交易系統(tǒng)，擁有獨(dú)立的組織管理系統(tǒng)，報(bào)價(jià)交易系統(tǒng)和監(jiān)管體系，上市門檻低，能最大限度地為新興高科技企業(yè)提供上市條件。

4.3發(fā)展場外交易市場，有重點(diǎn)有選擇地推進(jìn)區(qū)域易市場的建設(shè)

我國三板市場體系的建立應(yīng)采取“條塊結(jié)合”的模式，既有集中統(tǒng)一的場外交易市場，又有區(qū)域性的股權(quán)、產(chǎn)權(quán)交易市場。具體思路如下：第一，借鑒發(fā)達(dá)國家經(jīng)驗(yàn),發(fā)展場外交易市場。根據(jù)發(fā)達(dá)國家的經(jīng)驗(yàn)，中國發(fā)展場外交易市場，實(shí)現(xiàn)地區(qū)性聯(lián)網(wǎng)運(yùn)行，集中報(bào)價(jià)、分散成交、統(tǒng)一核算，從目前看是可行的。第二，在加快發(fā)展場外交易市場的同時，應(yīng)積極規(guī)范地區(qū)性股權(quán)交易中心。我國先后在武漢、淄博、天津、沈陽等十幾個城市形成了將企業(yè)股權(quán)公開掛牌交易的地方性股權(quán)交易市場，但這些市場絕大多數(shù)由地方政府正式或非正式批準(zhǔn)成立的，容易受到地方行政力量的控制和切割，給金融監(jiān)管增加難度。中央政府應(yīng)將近年各地自發(fā)的地方性股權(quán)交易規(guī)范化、合法化，為我國中小企業(yè)的健康發(fā)展開辟了一條新的融資渠道。第三，為了解決高新技術(shù)企業(yè)的產(chǎn)權(quán)交易和轉(zhuǎn)讓問題，應(yīng)積極穩(wěn)妥地發(fā)展地方產(chǎn)權(quán)交易市場。從我國國情出發(fā)，地方性科技產(chǎn)權(quán)交易市場應(yīng)該兼顧高技術(shù)、新技術(shù)和中度適應(yīng)技術(shù)等企業(yè)的普遍需要，成為普遍適用的中小企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易市場，在條件成熟的地方甚至可以建設(shè)成特殊柜臺市場，從而為形成多層次資本市場體系結(jié)構(gòu)奠定基礎(chǔ)。

參考文獻(xiàn)

1鄭學(xué)軍.中國股市的結(jié)構(gòu)與變遷[M].北京：人民出版社,2002

第2篇：證券市場研究報(bào)告范文

關(guān)鍵詞：股指期貨；券商；衍生品

文章編號：1003-4625(2007)11-0064-04　中圖分類號：F830．91　文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A

隨著股指期貨仿真交易的進(jìn)行和中國金融期貨交易所會員資格申請工作的逐步開展，股指期貨推出的腳步越來越近。作為市場主體之一的券商(證券公司)，當(dāng)仁不讓的成為準(zhǔn)備工作的重要參與力量。在此背景下，本文重點(diǎn)研究了股指期貨等衍生品的推出，對券商的公司戰(zhàn)略、傳統(tǒng)業(yè)務(wù)和競爭格局(核心競爭力)的影響，詳細(xì)地闡述了券商面臨的挑戰(zhàn)和應(yīng)對策略。

一、證券公司參與包括股指期貨在內(nèi)的衍生品是國際通行慣例

自股指期貨等金融衍生品誕生以來，證券公司(或投資銀行，下同)就是衍生品市場的最主要的參與者，并逐步成為金融衍生品的主要創(chuàng)造者。如今，衍生品業(yè)務(wù)也已成為與投資銀行業(yè)務(wù)和固定收益業(yè)務(wù)并駕齊驅(qū)的，推動海外投資銀行利潤增長的“三駕馬車”之一。

(一)對衍生品的參與滲入公司業(yè)務(wù)各個角落

20世紀(jì)70年代，自B-S模型被發(fā)現(xiàn)用以解決期權(quán)定價(jià)問題后，金融衍生品市場得到了極大的推動，華爾街的著名投資銀行紛紛設(shè)立獨(dú)立的衍生品部，從事衍生品的發(fā)行、承銷及經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)。較長的一段時間內(nèi)，衍生品部是這些著名投資銀行中人均利潤最高的部門，摩根斯坦利的衍生品部在90年代人均利潤一度高達(dá)數(shù)百萬美元。

如今，證券公司在金融衍生品方面的參與已經(jīng)滲透到公司業(yè)務(wù)的每一個角落。最明顯的特征就是國際頂級證券公司，如高盛、摩根斯坦利取消了獨(dú)立的衍生品部，而將衍生品業(yè)務(wù)分散至融資業(yè)務(wù)部、資產(chǎn)管理部、固定收益部等傳統(tǒng)部門中。截至2006年12月30日，摩根斯坦利持有的各種衍生品交易合約總價(jià)值達(dá)1129億美元，可見投資銀行使用衍生品的廣度和深度。而在作為“全能銀行”代表的德意志銀行，衍生品不僅承擔(dān)了為公司的IPO、自營、資產(chǎn)管理等現(xiàn)券業(yè)務(wù)提供避險(xiǎn)的重要職能，對衍生品方面的參與已經(jīng)囊括了公司的各個業(yè)務(wù)部門。盡管德意志銀行的證券業(yè)務(wù)部門下設(shè)有衍生產(chǎn)品部，但其僅承擔(dān)了交易的職能，公司各業(yè)務(wù)部門會根據(jù)客戶對衍生品的需求，交由產(chǎn)品設(shè)計(jì)部門設(shè)計(jì)衍生品，再由銷售部門承擔(dān)銷售工作，風(fēng)險(xiǎn)控制部門對暴露的頭寸風(fēng)險(xiǎn)逐日進(jìn)行精密計(jì)算，衍生品業(yè)務(wù)獲得的收益最終在上述部門間進(jìn)行利潤分配。

(二)衍生品業(yè)務(wù)帶動公司收入和利潤快速增長

進(jìn)入21世紀(jì)以來，全球金融衍生品市場發(fā)展迅猛(見圖1)，其中涵蓋股指期貨、股票期權(quán)、權(quán)證、可分離債等方面的股票類衍生品所占比重超過70％(見圖2)，是衍生品市場的構(gòu)成主體。股票類衍生品市場的飛速發(fā)展離不開證券公司的參與，證券公司每年都給市場創(chuàng)造大量新的衍生產(chǎn)品，公司相關(guān)收入和利潤也在快速增長。

根據(jù)波士頓咨詢公司(BCG)的《2006年第四季度投資銀行與資本市場研究報(bào)告》，在2006年全球投資銀行2890億美元的收入中，僅股票衍生品就貢獻(xiàn)了214億美元，占比7.4％；股票衍生品收入同比增幅更是高達(dá)45％。

相關(guān)資料顯示，2003年美國花旗銀行(香港)所得利潤中，約80％是由衍生品業(yè)務(wù)所貢獻(xiàn)的；2005年高盛公司總收入的63％與衍生品業(yè)務(wù)有關(guān)；摩根斯坦利公司的衍生品相關(guān)業(yè)務(wù)也占到其總收益的33．5％；美林公司的核心盈利部門，全球市場和投資銀行部(GMI)近年來的業(yè)績增長有很大一部分是由衍生品業(yè)務(wù)所推動的；德意志銀行目前的衍生產(chǎn)品業(yè)務(wù)收入已占到公司總收入的一半以上；我國臺灣地區(qū)第二大券商寶來證券的衍生品部，近年來平均每年為公司貢獻(xiàn)達(dá)三分之一的利潤。

(三)衍生品業(yè)務(wù)已成公司核心競爭力

值得關(guān)注的是，利用金融衍生品降低證券公司的整體業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，成為國際證券業(yè)通行的做法。比如，高盛2006年年報(bào)中稱：“公司通過在交易所進(jìn)行衍生品交易，為客戶提供交易渠道，在市場中占據(jù)有利位置，同時利用衍生品作為風(fēng)險(xiǎn)管理的工具。”高盛并不是一個特例，通過指數(shù)期貨等衍生品有效降低自身整體業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是國際證券公司的一個通用模式。國際證券業(yè)普遍依賴股指期貨等衍生品進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避，防止自身的各項(xiàng)業(yè)務(wù)出現(xiàn)難以控制的風(fēng)險(xiǎn)。

更為關(guān)鍵的是，經(jīng)過20多年的市場競爭，國際投資銀行在衍生品業(yè)務(wù)上已經(jīng)積累了豐富的經(jīng)驗(yàn)，通過差異化經(jīng)營、業(yè)務(wù)縱深發(fā)展和全球化交易，能夠?yàn)榭蛻籼峁┒鄻踊蛡€性化的風(fēng)險(xiǎn)管理服務(wù)，衍生品業(yè)務(wù)已經(jīng)成為其核心競爭力。

在國際投資銀行風(fēng)險(xiǎn)管理和增值服務(wù)不可能沒有衍生產(chǎn)品的大環(huán)境下，我國迫切需要加快證券公司衍生品業(yè)務(wù)的發(fā)展，以推動本土證券公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的改善和國際競爭力的提升。

二、證券公司參與包括股指期貨在內(nèi)的衍生品對公司戰(zhàn)略的影響

從我國的現(xiàn)實(shí)情況來看，與利率和外匯相比，股指、個股等股票類衍生品的標(biāo)的資產(chǎn)具有較高的市場化程度，是我國衍生品市場發(fā)展的首選產(chǎn)品，以股指期貨、備兌權(quán)證為代表的金融衍生品的推出，將豐富市場現(xiàn)有的投資品種，拓展券商原有業(yè)務(wù)的經(jīng)營范圍，為券商提供了更為靈活的投資手段，使得構(gòu)成券商主要利潤來源的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)、自營業(yè)務(wù)、投行業(yè)務(wù)以及資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)出現(xiàn)新的盈利增長點(diǎn)。更為重要的是，金融衍生品所具有的靈活復(fù)合性，使得券商有條件設(shè)計(jì)出具有差異化的理財(cái)產(chǎn)品，從而打破券商過去依靠資本規(guī)模擴(kuò)張、進(jìn)行低層次同質(zhì)競爭的格局，使得券商的未來發(fā)展向?yàn)榭蛻籼峁┒鄻踊?、個性化的管理、咨詢服務(wù)轉(zhuǎn)變，使得國內(nèi)券商業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)從目前相對單一狀態(tài)向國際證券業(yè)先進(jìn)水平演變。

從成熟國家證券業(yè)發(fā)展的情況來看，金融服務(wù)價(jià)格下降，證券行業(yè)平均利潤率下降是一個必然的趨勢。我國目前擁有大小券商上百家，其相互間面臨著激烈的競爭，金融衍生品的不斷豐富，為券商提供了一個用差異化產(chǎn)品和服務(wù)樹立自身品牌，確立業(yè)內(nèi)地位的契機(jī)的同時，也將促使券商間優(yōu)勝劣汰，那些不具有核心競爭力，無法確立比較優(yōu)勢的券商將逐步淡出這一領(lǐng)域。另一方面，金融衍生品的推出將使得券商經(jīng)營模式的分化現(xiàn)象日益明顯，券商業(yè)務(wù)的未來發(fā)展，需要在“全”中突出“精”，即要結(jié)合自身情況，打造其在某一領(lǐng)域的領(lǐng)跑地位，以此作為券商的核心競爭力。例如摩根斯坦利和高盛長于包銷證券；雷曼兄弟公司擅長固定收益證券的交易；花旗集團(tuán)的特長是商業(yè)票據(jù)發(fā)行和債券交易；美林證券的專長則是項(xiàng)目融資、產(chǎn)權(quán)交易以及固定收入的資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)和證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)。他們靠自己在各分支領(lǐng)域的優(yōu)勢贏得了客戶的信賴，也獲得了良好的經(jīng)營效益。

所以，券商未來的發(fā)展戰(zhàn)略，就是要確立自身所獨(dú)有的核

心競爭力，借助金融衍生品推出的契機(jī)，進(jìn)行對外經(jīng)營與對內(nèi)管理的創(chuàng)新，實(shí)現(xiàn)盈利模式的再造，依靠自身業(yè)務(wù)能力獲得更大的發(fā)展空間。

三、證券公司參與包括股指期貨在內(nèi)的衍生品對傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的影響

股指期貨等衍生產(chǎn)品的相繼推出對券商的經(jīng)營理念和經(jīng)營方式將產(chǎn)生極為深遠(yuǎn)的影響，券商需要重新界定自營、資產(chǎn)管理、投資銀行等各項(xiàng)業(yè)務(wù)的業(yè)務(wù)邊界，從深層次改變各項(xiàng)業(yè)務(wù)的贏利模式，并對風(fēng)險(xiǎn)管理提出了全方位的要求。股指期貨等衍生品的推出對券商各項(xiàng)業(yè)務(wù)的具體影響，主要有以下幾個方面：

(一)股指期貨等衍生產(chǎn)品對自營業(yè)務(wù)的影響

股指期貨等衍生產(chǎn)品的推出首先將直接拓展券商自營業(yè)務(wù)的投資范圍和投資品種，券商自營業(yè)務(wù)可投資的金融工具將不再局限于股票和債券等傳統(tǒng)投資品種，而包括權(quán)證、股指期貨、期權(quán)、互換等各類衍生品將納入自營業(yè)務(wù)的運(yùn)作空間，充分利用不同衍生品的收益和風(fēng)險(xiǎn)特性，挖掘投資機(jī)會。

其次，券商可以通過股指期貨等衍生品交易建立避險(xiǎn)機(jī)制，從而降低自營業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)1929年美國遭遇股災(zāi)時，由于缺少避險(xiǎn)機(jī)制，很多證券公司相繼倒閉，劫后余生者自營業(yè)務(wù)開始趨于謹(jǐn)慎，只得轉(zhuǎn)向投資固定收益品種；而當(dāng)1987年美國再次遭遇大熊市時，已經(jīng)成功建立的股指期貨交易充分發(fā)揮了避險(xiǎn)作用，證券公司的損失大為緩解。如今，海外證券公司的自營業(yè)務(wù)已從高風(fēng)險(xiǎn)模式向低風(fēng)險(xiǎn)模式轉(zhuǎn)化。在國內(nèi)，也有前幾年市場低迷時，由于避險(xiǎn)機(jī)制缺失，中信證券等公司通過自營業(yè)務(wù)只做債券投資來規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的例子。

股指期貨等衍生產(chǎn)品的推出也將使券商自營業(yè)務(wù)的投資策略發(fā)生重大改變。在傳統(tǒng)的自營投資中，不論是股票還是債券，券商都必須通過持有股票或債券等其上漲后才能獲利。股指期貨等衍生產(chǎn)品出現(xiàn)后，股市的上升或下跌券商均可盈利，預(yù)期市場向上做多，預(yù)期市場下跌則利用股指期貨做空，在兩個方向上都可進(jìn)行交易獲利；同時還可對整個市場和個股的投資策略進(jìn)行分離，不再擔(dān)心市場系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)過高而放棄具有投資價(jià)值想購進(jìn)的個股，完全可以在購買個股的同時賣出股指期貨合同來對沖市場的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，或者對手中持有的投資品種仍然看好，但是對市場整體走勢不看好的情況下，可以通過股指期貨做空來規(guī)避市場風(fēng)險(xiǎn)；利用股指期貨交易成本低和流動性好的交易特性，投資經(jīng)理就能夠很快對市場的走勢進(jìn)行判斷并在不改變現(xiàn)貨頭寸的前提下對市場的變化作出快速反應(yīng)，從而使投資組合的動態(tài)調(diào)整在更有利的情況下進(jìn)行。

此外，股指期貨等衍生產(chǎn)品的推出也使券商自營業(yè)務(wù)增加了贏利模式，在衍生產(chǎn)品市場上由于衍生品的價(jià)值取決于標(biāo)的物，券商還可以利用這種關(guān)系進(jìn)行套利交易，通過風(fēng)險(xiǎn)對沖和套利交易等方式構(gòu)建“風(fēng)險(xiǎn)有限，收益可期”的低風(fēng)險(xiǎn)贏利模式，確保風(fēng)險(xiǎn)可控的前提下獲得穩(wěn)定收益，如利用股指期貨進(jìn)行期現(xiàn)套利、跨期套利等，發(fā)行備兌權(quán)證使權(quán)證的發(fā)行商進(jìn)行波動率的交易，通過實(shí)現(xiàn)波動率的差價(jià)實(shí)現(xiàn)贏利。而據(jù)德意志銀行介紹，在海外市場推出股指期貨等衍生產(chǎn)品交易初期，市場套利機(jī)會較多，套利交易成為其自營業(yè)務(wù)中一項(xiàng)優(yōu)質(zhì)的利潤來源。

(二)股指期貨等衍生產(chǎn)品對資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的影響

第一，證券公司開展衍生品業(yè)務(wù)有利于推動公司產(chǎn)品創(chuàng)新。受制于市場投資品種和交易機(jī)制的約束，目前券商的資產(chǎn)管理產(chǎn)品形式顯得較為單一，并且缺乏避險(xiǎn)功能，一旦市場發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，產(chǎn)品的收益必然受到很大的影響甚至產(chǎn)生很大的損失。

股指期貨推出后，直接增加了股指期貨這一新的投資品種，更可以利用股指期貨與現(xiàn)貨的對沖功能來實(shí)現(xiàn)套期保值和鎖定收益。與之相應(yīng)的，圍繞股指期貨的產(chǎn)品創(chuàng)新面臨極好的發(fā)展機(jī)遇。券商可以利用股指期貨風(fēng)險(xiǎn)管理工具來設(shè)計(jì)更多的各種不同風(fēng)險(xiǎn)――收益特征的理財(cái)產(chǎn)品，比如與股指掛鉤的跨市場結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品、以股指期貨為投資標(biāo)的高風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品等等，并可以根據(jù)客戶的特殊需求進(jìn)行量身定做相應(yīng)的理財(cái)產(chǎn)品。

第二，證券公司開展衍生品業(yè)務(wù)有利于客戶細(xì)分，滿足更多客戶的個性化需求。從海外投資銀行理財(cái)業(yè)務(wù)的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)看，其理財(cái)產(chǎn)品主要經(jīng)歷了三個發(fā)展階段：一是發(fā)展初級階段。理財(cái)業(yè)務(wù)主要局限于簡單的資金委托活動、咨詢顧問服務(wù)等，向客戶提供標(biāo)準(zhǔn)化產(chǎn)品，重視產(chǎn)品銷售規(guī)模，不區(qū)分客戶對象和需求差異。二是快速發(fā)展階段。隨著經(jīng)營管理理念的轉(zhuǎn)變，加上金融創(chuàng)新提供了多樣化的投資方式和投資工具，理財(cái)業(yè)務(wù)開始向“個性化”的方向發(fā)展，在國外混業(yè)經(jīng)營模式下，融合了傳統(tǒng)存貸款業(yè)務(wù)、投資業(yè)務(wù)和咨詢顧問業(yè)務(wù)的“組合式”理財(cái)產(chǎn)品快速發(fā)展起來，并成為理財(cái)業(yè)務(wù)發(fā)展的主要方式。三是成熟與創(chuàng)新階段。各類投資工具和衍生產(chǎn)品市場、場外市場交易規(guī)模迅速擴(kuò)大，進(jìn)一步拓展了理財(cái)產(chǎn)品的投資空間，理財(cái)產(chǎn)品的組合方式、投資對象、風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)和利益分配模式更加多樣化，理財(cái)業(yè)務(wù)逐漸成為私人銀行的主要業(yè)務(wù)。例如，德意志銀行就為其客戶提供了包括現(xiàn)貨、衍生產(chǎn)品、DELTA等于1、DELTA不等于1等多樣化的理財(cái)產(chǎn)品。股指期貨等衍生產(chǎn)品的推出有助于我國券商資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)向“個性化”的快速發(fā)展階段邁進(jìn)。

第三，證券公司開展衍生品業(yè)務(wù)有利于做大資產(chǎn)管理規(guī)模。股指期貨推出后，券商的資產(chǎn)管理產(chǎn)品線更為完備，能夠吸引更多的有理財(cái)需求的客戶。從海外市場的發(fā)展情況來看，特別值得關(guān)注的是保本型結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品的市場需求越來越大。在我國銀行儲蓄規(guī)模龐大、急需尋找替代性投資產(chǎn)品的情況下，我們預(yù)計(jì)這樣的結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品將面臨廣闊的發(fā)展空間。

(三)股指期貨等衍生產(chǎn)品對證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的影響

目前根據(jù)證監(jiān)會頒布的《證券公司為期貨公司提供中間介紹業(yè)務(wù)試行辦法》，證券公司可以接受期貨公司委托，為期貨公司介紹客戶參與期貨交易并提供其他相關(guān)服務(wù)，并通過和期貨公司的相應(yīng)協(xié)議，獲得介紹費(fèi)用。雖然證券公司不能擁有股指期貨的資格，但券商在股指期貨的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)上仍然大有可為。那些能在股指期貨上與優(yōu)秀的期貨公司密切合作，為客戶提供有效的套期保值和套利以及其他優(yōu)質(zhì)咨詢服務(wù)的券商，必將獲得更大的市場份額；另一方面，隨著市場發(fā)展的日趨成熟，必將誕生一批以能夠獲取穩(wěn)定盈利為號召力的機(jī)構(gòu)。

隨著股指期貨、期權(quán)、備兌權(quán)證等衍生品的不斷推陳出新，券商的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)也將發(fā)生重大變化。要適應(yīng)這種轉(zhuǎn)變，就要從根本上實(shí)現(xiàn)證券經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)型。即以專業(yè)化和個性化的服務(wù)來取代現(xiàn)今的價(jià)格戰(zhàn)，通過品牌優(yōu)勢、研究優(yōu)勢和各種創(chuàng)新產(chǎn)品來爭取客戶，將成為證券經(jīng)紀(jì)商的主要競爭手段。同時，包括股指期貨在內(nèi)的金融衍生品增多，將使投資者結(jié)構(gòu)發(fā)生根本變化。國外衍生品市場70％以上是機(jī)構(gòu)與機(jī)構(gòu)之間的交易，是典型的機(jī)構(gòu)主導(dǎo)型的高風(fēng)險(xiǎn)市場。針對這些變化，券商的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)也要相應(yīng)轉(zhuǎn)變，營業(yè)部不再僅僅是提供交易的手段，也將是營銷中心，各券商要根據(jù)自己的資金實(shí)力、客戶資源、服務(wù)特色、研發(fā)能力，確定各自的營銷定位。同時，券商也必須在產(chǎn)品

組合、服務(wù)包裝等方面，展開差異化競爭，以獲取競爭優(yōu)勢，充分發(fā)揮公司研發(fā)力量對經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的支持，針對客戶需求，在第一時間提供客戶需要的產(chǎn)品，滿足客戶的需求，將成為券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)的核心競爭力。

(四)股指期貨等衍生產(chǎn)品對券商風(fēng)險(xiǎn)控制的影響

股指期貨等衍生品的相關(guān)業(yè)務(wù)對風(fēng)險(xiǎn)管理有更高的要求。股指期貨等衍生品的明顯特征就是高風(fēng)險(xiǎn)，國外曾有過許多例子說明沒有嚴(yán)格的風(fēng)險(xiǎn)控制將會給公司帶來巨大的損失，甚至是災(zāi)難性的后果。尤其是不同衍生品有不同的風(fēng)險(xiǎn)，因此要求證券公司能夠分析風(fēng)險(xiǎn)的類別和來源，同時使用不同的計(jì)量模型來評估風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生的可能性及可能的后果。然后，需要根據(jù)分析的結(jié)果確定采取措施預(yù)防風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生以及在風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生后采取什么應(yīng)急措施。另外，還要建立完善的風(fēng)險(xiǎn)控制體制，它應(yīng)該包括建立適當(dāng)?shù)臉I(yè)務(wù)運(yùn)作流程，建立獨(dú)立的交易部門和風(fēng)險(xiǎn)管理部門，動態(tài)監(jiān)控各個指標(biāo)等方面。

如今，國外證券公司使用衍生品進(jìn)行套期保值等風(fēng)險(xiǎn)管理和創(chuàng)新已經(jīng)有長期的歷史經(jīng)驗(yàn)，從國際證券公司使用衍生品的經(jīng)驗(yàn)來看，國外證券公司對衍生品的風(fēng)險(xiǎn)管理是從公司層面統(tǒng)一進(jìn)行的，經(jīng)過了逐日精密計(jì)算，以風(fēng)險(xiǎn)管理和創(chuàng)新為目的的衍生品使用并沒有給證券公司帶來更大的風(fēng)險(xiǎn)，只要建立起有效的風(fēng)險(xiǎn)管理系統(tǒng)和嚴(yán)格的內(nèi)控機(jī)制，券商完全可以有效管理股指期貨等衍生品引入帶來的相應(yīng)風(fēng)險(xiǎn)。

在國內(nèi)，經(jīng)歷了前幾年的市場大幅波動所帶來的風(fēng)險(xiǎn)之后，券商尤其是以創(chuàng)新試點(diǎn)為代表的一批優(yōu)質(zhì)券商，已經(jīng)意識到風(fēng)險(xiǎn)控制的重要性。在合理的政策指引下，券商參與股指期貨將主要以套期保值等業(yè)務(wù)為主，相對風(fēng)險(xiǎn)可控。并且國內(nèi)券商目前正致力于學(xué)習(xí)國際證券同業(yè)經(jīng)驗(yàn)，在控制各項(xiàng)業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、保障自身穩(wěn)健經(jīng)營的基礎(chǔ)上，開發(fā)可持續(xù)發(fā)展、低風(fēng)險(xiǎn)的中介服務(wù)性業(yè)務(wù)，如衍生品發(fā)行、承銷、經(jīng)紀(jì)、顧問等業(yè)務(wù)。

四、股指期貨等衍生品對證券公司競爭格局的影響

股指期貨等衍生品業(yè)務(wù)將是券商行業(yè)進(jìn)一步優(yōu)勝劣汰的契機(jī)，可以有效促進(jìn)券商之間競爭。對于受市場波動影響小、技術(shù)含量高的衍生品業(yè)務(wù)而言，部分優(yōu)勢穩(wěn)健的券商將充分利用自身的業(yè)務(wù)能力獲得加速成長；同時質(zhì)地較差的券商則在業(yè)務(wù)能力、風(fēng)險(xiǎn)承受能力、市場占有能力等方面難以滿足開展衍生品各項(xiàng)業(yè)務(wù)的基本條件。因此，股指期貨等衍生品業(yè)務(wù)的開發(fā)必將有利于改善證券行業(yè)結(jié)構(gòu)與綜合競爭力，實(shí)現(xiàn)“做大做強(qiáng)”、“扶優(yōu)限劣”。

(一)衍生品業(yè)務(wù)競爭導(dǎo)致的券商整合和分化

股指期貨等衍生品業(yè)務(wù)多是高風(fēng)險(xiǎn)業(yè)務(wù)，并且多涉及杠桿效應(yīng)，對券商的資本規(guī)模和信用水平、風(fēng)險(xiǎn)控制能力、投資模式、產(chǎn)品創(chuàng)新、研究能力、信息資源、市場營銷、服務(wù)質(zhì)量、人才競爭等方面提出了更高的要求，是對券商轉(zhuǎn)變經(jīng)營模式的一個重大挑戰(zhàn)。

第一，對券商業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)和盈利模式的挑戰(zhàn)。目前，證券公司的各項(xiàng)業(yè)務(wù)是根據(jù)當(dāng)前比較單一的金融市場建立起來的，每項(xiàng)業(yè)務(wù)相對比較獨(dú)立，而股指期貨等衍生品的推出將改變這種業(yè)務(wù)格局。股指期貨等衍生品要求證券公司轉(zhuǎn)變傳統(tǒng)的盈利模式，衍生品帶來的盈利將占有較大比例，對證券公司的經(jīng)紀(jì)、自營、資產(chǎn)管理和投行等多項(xiàng)業(yè)務(wù)產(chǎn)生重大影響，各個業(yè)務(wù)的模式和策略都將發(fā)生變化，同時要求證券公司不同業(yè)務(wù)部門的協(xié)調(diào)與配合。如何根據(jù)市場的有效需求，設(shè)計(jì)個性化的衍生產(chǎn)品，實(shí)現(xiàn)金融工程的流程化，整合研究部門、營銷部門和資產(chǎn)管理部門的業(yè)務(wù)是證券公司盈利模式轉(zhuǎn)變的重要步驟，也是證券公司將要面臨的重大挑戰(zhàn)。

第二，對券商風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控體系的挑戰(zhàn)。衍生品業(yè)務(wù)具有高杠桿、高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的特點(diǎn)，這亦將加大券商的風(fēng)險(xiǎn)暴露，加劇風(fēng)險(xiǎn)管理的難度。如何降低券商在從事相關(guān)業(yè)務(wù)中的市場風(fēng)險(xiǎn)、操作風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)、流動性風(fēng)險(xiǎn)以及破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)實(shí)時、有效的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控管理，都將是需要面對的問題。隨著衍生品業(yè)務(wù)在券商各項(xiàng)業(yè)務(wù)中的深化，自營業(yè)務(wù)、資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)、投行業(yè)務(wù)以及經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)中衍生品應(yīng)用越來越多，規(guī)模和比例不斷增加，在各個業(yè)務(wù)部門內(nèi)部對衍生品的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行監(jiān)控和避險(xiǎn)，成本太高，而且也不現(xiàn)實(shí)，這就需要在公司整體層面進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控和管理，需要較高的風(fēng)險(xiǎn)管理能力和人力、設(shè)備等投入。

第三，對券商研究能力和人才的挑戰(zhàn)。在金融衍生品市場環(huán)境下，券商的投資策略和產(chǎn)品設(shè)計(jì)能力將更大依賴于券商研究實(shí)力的強(qiáng)弱，并且未來券商的盈利能力將與其研究能力緊密掛鉤，這將是國內(nèi)大多數(shù)券商研究機(jī)構(gòu)必須面對的巨大挑戰(zhàn)。與此同時，目前能夠?qū)⒀苌窐I(yè)務(wù)和傳統(tǒng)證券業(yè)務(wù)有機(jī)融合的研究人員、營銷人員和投資人員少之又少。因此，證券公司不但需要培養(yǎng)員工的專業(yè)知識，而且應(yīng)該積極尋找與境外優(yōu)秀券商進(jìn)行相關(guān)業(yè)務(wù)交流和學(xué)習(xí)的機(jī)會。人才的迅速培養(yǎng)和引進(jìn)亦將是券商所面臨的一個嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。

股指期貨等衍生品的出現(xiàn)，必然提高券商競爭的門檻，加劇券商競爭的廣度和深度，大量中小型券商很難參與到競爭中來，甚至難以生存。競爭加劇的結(jié)果，就是促進(jìn)行業(yè)的整合和分化。一是促成幾家大的綜合性券商，市場出現(xiàn)相對壟斷的格局；二是促使中小型券商向差異化、專業(yè)化方向發(fā)展。大型券商可以依靠自身雄厚的資金實(shí)力和研究實(shí)力，利用衍生品業(yè)務(wù)，不斷提高自身的業(yè)務(wù)水平和抗風(fēng)險(xiǎn)能力，提高對客戶服務(wù)的品質(zhì)，擴(kuò)大自身的業(yè)務(wù)規(guī)模，最終走向國際化、大型化，形成一批可以和國際券商抗衡的有競爭力的大券商。但是中小券商很難提供和維系長期競爭所需要的條件，為了生存，中小券商必須選擇相互或并入大券商，加速券商行業(yè)的整合。根據(jù)國外的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，很多中小券商最終會走差異化、專業(yè)化的發(fā)展道路，尋找自身合適的定位，例如經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)券商、中介委托券商。

(二)對衍生品業(yè)務(wù)的監(jiān)管政策導(dǎo)致的券商整合和分化