比較直接融資與間接融資精選(九篇)

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第1篇：比較直接融資與間接融資范文

【關(guān)鍵詞】直接融資；間接融資；股權(quán)融資；債券融資

1.直接融資的概念

1.1　直接融資的定義

直接融資是指沒有金融機(jī)構(gòu)作為中介的融通資金的方式。需要融入資金的單位與融出資金單位雙方通過直接協(xié)議后進(jìn)行貨幣資金的轉(zhuǎn)移。

1.2　直接融資的渠道

（1）股權(quán)融資，是指通過發(fā)行股票籌集資金。包括：1）主板上市，交易所是上海證券交易所和深圳證券交易所，是我國最大股票籌資市場。2）創(chuàng)業(yè)板上市創(chuàng)業(yè)板是指是地位次于主板市場的二板證券市場，其目的主是扶持中小企業(yè)，尤其是高成長性企業(yè)。是主板市場的補(bǔ)充。3）私募股權(quán)融資，指通過私募形式對非上市公司通過非公共渠道（市場）的手段定向引人具有戰(zhàn)略價(jià)值的股權(quán)投資人。主要對象是已經(jīng)形成一定規(guī)模的，并產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的成熟企業(yè)。

（2）債劵融資，是指通過發(fā)行有一價(jià)債券融通資金的融資方式，發(fā)行債券類型主要由國債、金融債、企業(yè)債券以及可轉(zhuǎn)換債券等債券融資。

（3）融資租賃，指出租人根據(jù)承租人對租賃物件的特定要求和對供貨人的選擇，出資向供貨人購買租賃物件，并租給承租人使用，承租人則分期向出租人支付租金。是當(dāng)代企業(yè)的一種重要直接融資方式

2.企業(yè)采用直接融資的必然性

2.1　直接融資的優(yōu)勢

直接融資不受中間環(huán)節(jié)的影響，資金需求者直接從資金供給者處獲取資金，改善了資金集中在銀行的狀況，實(shí)現(xiàn)了風(fēng)險(xiǎn)社會化；直接融資市場上信息透明，資金進(jìn)出比較自由。

股權(quán)融資優(yōu)勢：（1）能使企業(yè)獲得穩(wěn)定的、長期資金來源。（2）加速資本積累，使企業(yè)以幾何倍數(shù)擴(kuò)張。（3）沒有中間環(huán)節(jié)，融資成本低。（4）優(yōu)化產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)，加快產(chǎn)權(quán)制度改革。

債券融資優(yōu)勢：（1）債券融資的避稅作用。稅法規(guī)定債務(wù)利息要在稅前扣除。（2）擴(kuò)大股東收益。債券融資獲得的資金資只償付利息，并不分紅。（3）強(qiáng)化股權(quán)控制。

可以明顯看出，雖然目前其發(fā)展態(tài)勢不如間接融資，但因直接融資有著其他融資方式無法比擬的優(yōu)勢，這使得它必然將成為我國企業(yè)融資方式的首選。

可以明顯看出我國間接融資遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于直接融資，盡管我國企業(yè)直接融資也在一直上升。雖然我國間接融資與直接融資的比例關(guān)系已經(jīng)從13：1下降到2.5：1，也說明我國直接融資市場的飛速發(fā)展。但我國的直接融資規(guī)模過小卻是不爭的事實(shí)。

3.2　股票市場和債券市場結(jié)構(gòu)不協(xié)調(diào)

3.3　上市公司不分發(fā)股利

投資者購買股票的真正目的是獲得每股股票的股利，但我國大部上市公司每年分派股利都微乎其微，甚至有些公司幾年都不分發(fā)股利。很多公司上司后，并沒有把散戶真正的當(dāng)做是公司股東，只顧及大股東利益，發(fā)行股票融資金后，就自顧自己發(fā)展，不考慮小股東的利益。很多企業(yè)把股票當(dāng)做無需還款的籌資的工具，拿小股東的錢發(fā)展自己的利益，致使我國股市的散戶也被迫從投資者變成了投機(jī)者。

3.4　上市門檻高

企業(yè)發(fā)展過程中必然遇到資金短缺的現(xiàn)象，融資上市本應(yīng)該是一條十分有效的解決方式，但我國設(shè)立的上市門檻過高，要求股本總額不少于人民幣5000萬元，使很多企業(yè)被擋在外面。最近新成立的創(chuàng)業(yè)板本來給一些中小企業(yè)帶了希望，但公布條件后（公司股本總額不少于3000萬元），很多人認(rèn)為得這個市場的建立并未太大作用。創(chuàng)業(yè)板和主板的上市條件幾乎沒有拉開距離，門檻還是高的讓人望而生畏，并沒真正解決上市難的問題，無法滿足不同層次的企業(yè)上市需求，如此高的門檻對我國企業(yè)直接融資的發(fā)展有很大的阻礙作用。

3.5　金融市場監(jiān)管機(jī)制不完善，信息不透明

（1）金融市場監(jiān)管體系不完善，制度不健全，且實(shí)施力度不夠，這直接導(dǎo)致了直接融資過高的信息成本；（2）是信息披露不充分，并且披露內(nèi)容的及時性與真實(shí)性都較差，也導(dǎo)致信息成本上升，使投資者對金融市場的信心降低；（3）是缺乏可信度較高的信用評級制度，制約了債券市場的發(fā)展；（4）由于信息不對稱等原因，容易出現(xiàn)道德風(fēng)險(xiǎn)。

4.擴(kuò)大直接融資渠道的方法建議

4.1　規(guī)范金融市場監(jiān)管制度，是企業(yè)信息透明化

我國金融市場成立時間不長，有很多規(guī)則制定也不盡完善，這也給一些企業(yè)鉆了空子，直接融資市場中，有時會出現(xiàn)信息作假，信息披露不及時狀況，這是我國直接融資市場的已達(dá)缺陷，一定要盡快完善，保障投資者的權(quán)益，也使市場更健康發(fā)展。監(jiān)管制度應(yīng)從在的“嚴(yán)進(jìn)寬出”改為“寬進(jìn)嚴(yán)出”，一來是信息透明，保護(hù)投資者，二來也可以企業(yè)擴(kuò)大融資范圍，幫助企業(yè)更容易融資。

4.2　改善我國低利率政策

低利率政策極大地阻礙了直接融資的發(fā)展，尤其是股權(quán)融資的發(fā)展。企業(yè)當(dāng)然愿意低息或無息使用資金，即使無法貸到足額資金，也把銀行貸款作為地選擇，這樣就極大地忽略了直接融資。而且低利率的偏向性政策已不適用目前經(jīng)濟(jì)發(fā)展?fàn)顩r，應(yīng)該及時停止。

4.3　發(fā)展債券市場

我國債券市場是直接融資中的薄弱環(huán)節(jié)，目前發(fā)展緩慢，我國企業(yè)大部分最多只有幾十年的歷史，投資者并不十分了解企業(yè)的信用，而且債券市場中信用評級工作非常不完善，也不具權(quán)威性，這一嚴(yán)重制約債券市場發(fā)展的缺陷一定要克服，引進(jìn)或發(fā)展權(quán)威的信用評級機(jī)構(gòu)，為市場內(nèi)企業(yè)公平評級，增強(qiáng)投資者對債券市場的信心，是債券市場蓬勃發(fā)展的前提。同時大力建設(shè)高流動性的債券二級市場，目前債券市場上除了國債和大型國有企業(yè)的債券流動性較好以外，其它公司債券流動性都不強(qiáng)，這也是債券市場發(fā)展慢的一大原因。

4.4　降低股票市場上市的高門檻，創(chuàng)新融資渠道

降低股票市場上市的高門檻是真正打開直接融資市場大門的根本方式，給予需要資金的企業(yè)以支持。同時我國的中小板、創(chuàng)業(yè)板的上市門檻應(yīng)該在降低，與主板上市拉開距離，適合不同的企業(yè)融資需求。

另一方面，目前的融資渠道明顯不能滿足需求，一定要進(jìn)行不斷創(chuàng)新，推出更多融資渠道，解決企業(yè)融資難的問題，推動企業(yè)的快速發(fā)展。

參考文獻(xiàn)：

[1]尤小湘.間接融資與直接融資應(yīng)如何定位[J].西安金融，2007（04）：20.

[2]周道坤.企業(yè)直接融資與間接融資比例失衡的經(jīng)濟(jì)分析[J].理論導(dǎo)刊，2004-12

第2篇：比較直接融資與間接融資范文

（一）

在市場經(jīng)濟(jì)條件下，企業(yè)要維持正常的生產(chǎn)經(jīng)營并求得發(fā)展，需要不斷地籌集到資金。從企業(yè)資金來源的構(gòu)成來看，企業(yè)成長的資金主要來源于兩方面：內(nèi)部資金積累和外部資金投入。內(nèi)部資金是指企業(yè)留利和折舊資金，由于現(xiàn)階段我國企業(yè)的留利水平低，企業(yè)發(fā)展主要依靠外部資金，而外部資金需要從金融市場上籌集，其中短期資本通過貨幣市場籌集，長期資本則通過資本市場籌集，按照資金是否在供求雙方調(diào)劑，可以把長期資金的籌集方式劃分為兩種方式，即直接融資和間接融資。所謂直接融資，是指不通過金融中介機(jī)構(gòu)，由資金供求雙方直接協(xié)商進(jìn)行的資金融通。通過商業(yè)信用、企業(yè)發(fā)行股票和債券方式進(jìn)行的融資均屬于直接融資。間接融資則是由企業(yè)通過銀行和其他金融中介機(jī)構(gòu)間接地向資本的最初所有者籌資，它的基本形式是銀行或非銀行金融機(jī)構(gòu)從零散儲戶或其他委托人那里收集來的資本以貸款、購買企業(yè)股票或其他形式向企業(yè)融資。

直接融資和間接融資兩種方式的優(yōu)劣如何，長期以來在理論界一直存在分歧。有的學(xué)者認(rèn)為銀行的信貸范圍比較廣泛，使得融資具有相對集中性，從而可以調(diào)節(jié)資金的供求與運(yùn)轉(zhuǎn)，開發(fā)多種金融商品與融資渠道，使融資成本相對降低、金融風(fēng)險(xiǎn)減小。同時，由于金融機(jī)構(gòu)掌握融資的主動權(quán)，能對企業(yè)構(gòu)成信貸約束，有利于信貸資金的合理流向與配置。因此他們得出結(jié)論認(rèn)為間接融資具有相對優(yōu)勢。而有的學(xué)者從發(fā)展中國家的國情出發(fā)，認(rèn)為在發(fā)展中國家，銀行對企業(yè)的低息貸款往往以銀行虧損為代價(jià)，使企業(yè)的融資成本較淡薄，企業(yè)對資金的不合理占用上升，銀行呆帳、壞帳大量增加，由此來看間接融資的成本從總體上并不比直接融資低。其次，銀行對企業(yè)的信貸約束，在發(fā)達(dá)國家里是“硬約束”，然而在發(fā)展中國家，政府經(jīng)常干預(yù)銀行信貸計(jì)劃，使銀行信貸約束趨于“軟化”，容易產(chǎn)生拖欠貸款現(xiàn)象，使銀行信貸資金不能有效運(yùn)轉(zhuǎn)，從而加大了金融體系的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。由此他們認(rèn)為，間接金融優(yōu)勢論只適用于發(fā)達(dá)國家，而在發(fā)展中國家，直接融資方式則具有相對優(yōu)勢。

從實(shí)踐中看，各國在融資方式安排上都是二者并舉的。不過，不同國家往往由于歷史傳統(tǒng)和發(fā)展階段的不同而各有側(cè)重。美國和英國等老牌市場經(jīng)濟(jì)國家由于擁有發(fā)達(dá)的資本市場，資源配置接近完全競爭，往往形成以資本體系為基礎(chǔ)的直接融資方式為主的模式。而在日本、韓國等亞洲國家，產(chǎn)業(yè)發(fā)展受政府指導(dǎo)性計(jì)劃干預(yù)，金融與產(chǎn)業(yè)間建立起政府參與的風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)機(jī)制，銀行在企業(yè)參股，積極參與企業(yè)經(jīng)營，銀企之間是一種生死攸關(guān)的鏈條式傳遞關(guān)系。這樣其融資模式只能是以信用體系為基礎(chǔ)的間接融資，非金融企業(yè)很少有機(jī)會利用資本市場來籌資，只能轉(zhuǎn)向通過商業(yè)銀行這種信用中介。因此，直到本世紀(jì)70年代，英美等國通過企業(yè)債券和股權(quán)進(jìn)行的直接融資約占企業(yè)外部融資的55.60%，通過銀行中介的間接融資占40--—50%，而日本等亞洲國家則相反，日本的間接融資在外部融資中所占的比重約為80—95%，直接融資只占15—20%。70年代以后，情況才發(fā)生了緩慢的反向變化：英美企業(yè)增加了間接融資比重，日本企業(yè)則增加了直接融資的比重。

（二）

改革至今，我國在從計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制向市場經(jīng)濟(jì)體制過渡的歷史條件下，在市場機(jī)制逐步完善的過程中，企業(yè)融資方式也在不斷發(fā)生變化。在傳統(tǒng)的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制下，國家財(cái)政代表政府直接注資主導(dǎo)國民經(jīng)濟(jì)運(yùn)行，并通過各種指令性計(jì)劃和行政手段牢牢控制著社會資金的配置和流向，金融的市場化性質(zhì)被否定，完全成了計(jì)劃經(jīng)濟(jì)的附庸工具，這時，根本談不上企業(yè)自主地選擇市場化融資方式。

隨著體制改革的進(jìn)一步深化，國民經(jīng)濟(jì)的流程和運(yùn)行結(jié)構(gòu)發(fā)生了重大的變化，主要表現(xiàn)在：（1）國民收入分配格局中，國家財(cái)政參加國民收入分配的比重從1978年的30.9%下降到1997年11.5%，從生產(chǎn)建設(shè)型財(cái)政逐步轉(zhuǎn)變?yōu)榕e債和吃飯型財(cái)政，而同時國民收入分配向企業(yè)和個人傾斜的趨勢不斷加強(qiáng)，導(dǎo)致財(cái)政配置資源的能力下降。（見表1） （2）在金融與企業(yè)的關(guān)系中，金融由原先作為財(cái)政的“出納”轉(zhuǎn)向逐漸獨(dú)立，并擔(dān)當(dāng)企業(yè)融資中介，通過“居民儲蓄存款ü銀行貸款給企業(yè)ü形成企業(yè)的負(fù)債資產(chǎn)”這樣的間接融資方式成為社會投融資的主渠道，政府則從過去的對信貸規(guī)模和利率的嚴(yán)格控制轉(zhuǎn)到現(xiàn)在的通過存款準(zhǔn)備金率 、再貼現(xiàn)率和利率等金融杠桿來調(diào)節(jié)社會資金配置。由直接影響和決定著企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)的固定資本投資來源結(jié)構(gòu)來看，銀行貸款的比重逐年提高，特別是1985年“撥改貸”全面推開后，國有企業(yè)的大部分固定資產(chǎn)投資和幾乎所有流動資金都依靠信貸資金。（見表2）從表2中可以看出，1980年以后信貸資金占企業(yè)固定投資來源的比重始終在23%以上，而自籌資金中也有一部分事實(shí)上來源于信貸資金。這樣，在經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中便形成以銀行間接融資為主導(dǎo)的融資方式，而成為一種以社會資金為支撐、國家銀行集中借貸、國家辦企業(yè)的“借貸型經(jīng)濟(jì)”，表現(xiàn)出貨幣計(jì)劃經(jīng)濟(jì)的特征。

國民收入分配結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變（%）

1980 1985 1990 1995 1996 政府 29 27 23 11 10 企業(yè) 6 7 8 28 29 居民 65 66 69 61 61 摘自 “1997中國經(jīng)濟(jì)形勢分析與預(yù)測”

表2 國有企業(yè)固定資產(chǎn)投資來源（%）

1981年 1985年 1990年 1994年 1995年 1996年 投資總額 100 100 100 100 100 100 國家預(yù)算收入 38. 6 23. 98 13. 20 4.93 5.00 4.62 國內(nèi)貸款 13.6 23.04 23.62 25.46 23.66 23.65 利用外資 5. 4 5.27 9. 11 7.11 7.89 6.73 自籌資金及其他 42.4 47.71 54.06 62.51 63.45 6 65.00 摘自1997年＂中國統(tǒng)計(jì)年鑒＂

隨體制改革的深化，這種以銀行為主渠道的融資體制產(chǎn)生出新的問題，可以從兩方面分析：其一，國有企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率逐年上升，目前國有企業(yè)的固定資產(chǎn)負(fù)債率平均為70%，流動資金負(fù)債率已達(dá)到平均80%，從總體上看將變成風(fēng)險(xiǎn)極高的全負(fù)債運(yùn)行企業(yè)，甚至是資不抵債企業(yè)。這一方面是由于企業(yè)融資幾乎只有通過銀行，其資產(chǎn)的資本金部分沒有資金來源和注資渠道而無法注入；另一方面是由于這種間接融資方式為主的體系并非建立在如發(fā)達(dá)國家一樣的理性約束的基礎(chǔ)上，與融資體制相配套的良性的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行機(jī)制尚未建立。十幾年來，以放權(quán)讓利為主的國有企業(yè)改革在發(fā)揮企業(yè)主觀能動性的同時，又在一定程度上形成國有企業(yè)吃銀行信貸資金的“大鍋飯”的不良傾向，造成國有企業(yè)大量舉債經(jīng)營，不重視資金使用效益，形成資金負(fù)債結(jié)構(gòu)的失衡，加大了國有企業(yè)改革的困難。其二，由于體制原因，銀行必須保證國有企業(yè)重點(diǎn)資金的需要，而國有企業(yè)借款不負(fù)經(jīng)濟(jì)責(zé)任，甚至只借不還、負(fù)盈不負(fù)虧，使銀行的信貸約束逐漸軟化，企業(yè)的低效益與高負(fù)債經(jīng)營引起的嚴(yán)重的虧損，不可避免的要引起銀行的呆帳壞帳。據(jù)測算，目前不良貸款占銀行向國有企業(yè)貸款余額的25—30%，四大國有商業(yè)銀行的逾期、呆帳、壞帳貸款占全部貸款的20%，如果這一狀況得不到改善，國有商業(yè)銀行的資本金將消耗殆盡。同時，行業(yè)和企業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整中的死帳亂帳問題，以及前些年一度出現(xiàn)的“泡沫”經(jīng)濟(jì)破碎后的沉淀問題（如高檔房地產(chǎn)積壓），都集中反映到了銀行，貨幣銀行體系中積累了愈來愈多的不良資產(chǎn)，形成日益巨大的通脹壓力，銀行貨幣體系內(nèi)長期、潛在的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)越來越大，導(dǎo)致社會資源配置使用的低效率和宏觀經(jīng)濟(jì)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的極不穩(wěn)定?，F(xiàn)在，我們實(shí)際靠政權(quán)威信、政府信譽(yù)使國有商業(yè)銀行具有較強(qiáng)的資金吸納能力，如果某些客觀條件發(fā)生變化，商業(yè)銀行系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)及其經(jīng)濟(jì)社會后果是難以想象的。

這些問題從深層次看，實(shí)質(zhì)是市場經(jīng)濟(jì)與國有制經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)形式之間的矛盾，出路只能是進(jìn)一步深化改革，實(shí)現(xiàn)由計(jì)劃融資向市場融資的轉(zhuǎn)變，發(fā)揮市場機(jī)制在貨幣資金分配中的基礎(chǔ)性作用。

(三 )

在市場化的融資體系中，直接融資與間接融資兩種方式各有長短，二者相互補(bǔ)充，相互促進(jìn)，相互平衡。要解決目前國有企業(yè)和銀行面臨的問題，最佳選擇就是大力發(fā)展直接融資，將國有企業(yè)的資本化籌資活動徹底推向市場。

一、國有企業(yè)改革需要發(fā)展直接融資

企業(yè)融資渠道的拓寬、企業(yè)負(fù)債結(jié)構(gòu)的優(yōu)化、投資項(xiàng)目資本金的實(shí)行都有利于直接融資規(guī)模的擴(kuò)大。目前，我國國有企業(yè)的資本金嚴(yán)重缺乏，已成為影響改革大局的嚴(yán)重問題。目前三分之一以上的國有企業(yè)資本金比率低于10%，有些企業(yè)甚至是全負(fù)債經(jīng)營。國有企業(yè)資本金嚴(yán)重缺乏，已愈來愈影響到企業(yè)的發(fā)展、金融系統(tǒng)的正常運(yùn)作乃至整個國民經(jīng)濟(jì)的良性循環(huán)。

第3篇：比較直接融資與間接融資范文

關(guān)鍵詞 資本市場 重慶 經(jīng)濟(jì)發(fā)展

一、資本市場促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長的機(jī)制分析

(一)改變資產(chǎn)流動性，實(shí)現(xiàn)投資風(fēng)險(xiǎn)的轉(zhuǎn)移與分散

風(fēng)險(xiǎn)的存在很大部分來自信息不對稱、不完備或者搜索信息的成本極高。證券市場的作用之一是轉(zhuǎn)移和分散風(fēng)險(xiǎn)，Levine[1]著重指出流動性風(fēng)險(xiǎn)和異質(zhì)性風(fēng)險(xiǎn)可以由金融體系化解。流動性是以自愿價(jià)格將資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實(shí)購買力的難易和快速程度，流動性風(fēng)險(xiǎn)就是指這種轉(zhuǎn)化的不確定性。異質(zhì)性風(fēng)險(xiǎn)是指投資于不同項(xiàng)目、企業(yè)、行業(yè)、地區(qū)和國家具有不同特質(zhì)的不確定性。信息的不對稱和交易的成本減弱了資產(chǎn)的流動性，從而加劇了流動性風(fēng)險(xiǎn)。而證券市場通過穩(wěn)定、透明的交易制度和低廉的交易成本提供資產(chǎn)的流動性，激勵投資和經(jīng)濟(jì)增長。

當(dāng)然銀行保險(xiǎn)等金融機(jī)構(gòu)也能夠加強(qiáng)資產(chǎn)的流動性和降低流動性風(fēng)險(xiǎn)，但是就銀行而言，區(qū)別就在于銀行需要保持一定的流動性，所以銀行在考慮貸款的時候總愿意選擇一些流動性比較強(qiáng)的項(xiàng)目，而資本市場融資的項(xiàng)目的流動性要求則可以降低，尤其是股票市場上籌集的資金在項(xiàng)目選擇的時候基本上不用考慮項(xiàng)目的流動性，考慮的主要是風(fēng)險(xiǎn)性和收益性。

(二)良好的資本市場有利于提高公司治理水平

資本市場的發(fā)展為所有權(quán)與經(jīng)營權(quán)分離提供了有效的機(jī)制，在促進(jìn)管理和生產(chǎn)的專業(yè)化同時，又能夠提高公司治理水平，這都有利于企業(yè)的長期發(fā)展。股票市場對公司治理作用的發(fā)揮，主要通過三方面的機(jī)制來實(shí)現(xiàn)，即股東投票機(jī)制、并購監(jiān)管機(jī)制及股權(quán)激勵機(jī)制。

股東投票機(jī)制就是股東用投票的方式對長期經(jīng)營不好的公司的管理層發(fā)出警告，具體又可以劃分為“用手投票”和“用腳投票”。用手投票就是指股東在股東大會上行使投票權(quán)，向管理層發(fā)出警告，并在必要時動用否決權(quán)撤換高層管理人員，從而對管理層構(gòu)成直接約束。但用手投票機(jī)制的實(shí)行必須具備兩個基本條件：一是股東的持股要達(dá)到一定的數(shù)量；二是要具有對企業(yè)經(jīng)營管理進(jìn)行監(jiān)管的能力和時間。而對于股權(quán)較為分散的中小股東而言，則通過“用腳投票機(jī)制”向管理層施加壓力。這種壓力首先來自股東拋售股票會導(dǎo)致股價(jià)下跌，形成對管理層的負(fù)面評價(jià)，降低管理者在經(jīng)理人市場的價(jià)格，并對其職業(yè)生涯產(chǎn)生影響；其次來自于主要股東的退出可能會給企業(yè)經(jīng)營帶來災(zāi)難性后果。比如一些大股東的退出，會惡化公司的融資環(huán)境，甚至導(dǎo)致公司被惡意收購。

資本市場具有的并購接管機(jī)制和股權(quán)激勵機(jī)制也有利于公司治理水平的提高。

(三)資本市場的發(fā)展，有利于優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)

祁斌[2]比較了二戰(zhàn)以來美國、日本和歐洲等發(fā)達(dá)國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展的模式，分析了美國資本市場在促進(jìn)美國產(chǎn)業(yè)升級和高科技產(chǎn)業(yè)發(fā)展中的核心作用，提出金融體系效率和金融結(jié)構(gòu)的差別是形成各國經(jīng)濟(jì)長期增長趨勢和高技術(shù)產(chǎn)業(yè)發(fā)展等方面差距的主要因素，認(rèn)為以直接融資為主的資本市場體系比以間接融資為主的銀行體系更有利于新興產(chǎn)業(yè)和高科技產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。

萬書彥，梁偉堅(jiān)(2001)[3]認(rèn)為西部地區(qū)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的主要困難是缺乏資源的合理流動，導(dǎo)致資源不能實(shí)現(xiàn)合理配置，通過西部資本市場的發(fā)展，可以促籌集西部地區(qū)發(fā)展所需資金并流向那些在西部具有比較優(yōu)勢的企業(yè)和行業(yè)，達(dá)到優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的目的。

(四)資本市場發(fā)展通過促進(jìn)技術(shù)創(chuàng)新與技術(shù)進(jìn)步推動經(jīng)濟(jì)發(fā)展

資本市場的發(fā)展可以促進(jìn)交易的發(fā)展進(jìn)而促使分工水平和專業(yè)化水平的提高，而分工水平的提高和專業(yè)化水平的提高則有利于技術(shù)創(chuàng)新，亞當(dāng)斯密在他的《國富論》中用了三章的篇幅來討論分工的問題，斯密認(rèn)為分工從三個方面促進(jìn)了勞動生產(chǎn)率的提高，一是工人熟練程度上的進(jìn)步，二是時間上的節(jié)約，三是機(jī)器(新技術(shù))的應(yīng)用。一個完善的資本市場還可以加快新產(chǎn)品、新技術(shù)的產(chǎn)業(yè)化應(yīng)用。在資本市場不完善的情況下，很多持有技術(shù)的人由于缺乏資本而不能使其迅速有效地利用技術(shù)，而一個完善的資本市場可以使這些適用的技術(shù)轉(zhuǎn)化為資本，在資本市場上進(jìn)行交易，這樣就推動了技術(shù)資本和貨幣資本的結(jié)合。

在多層次的資本市場中，各層次的市場的功能也會有所差異，一般來說創(chuàng)業(yè)板和風(fēng)險(xiǎn)投資市場更明顯的有助于推動技術(shù)創(chuàng)新和技術(shù)進(jìn)步。資本市場對于創(chuàng)新的促進(jìn)非常典型地體現(xiàn)在風(fēng)險(xiǎn)投資的運(yùn)作上。風(fēng)險(xiǎn)投資是指將資金以入股形式投向高科技企業(yè)，并提供企業(yè)管理、市場營銷等一整套服務(wù)，促使其迅速成長，最后通過將其上市或出售的辦法變現(xiàn)，以獲取高資本收益的一種投資行為。高科技企業(yè)失敗機(jī)率很高，然而一旦成功，回報(bào)也非?？捎^，一般產(chǎn)業(yè)投資者不敢輕易涉足，但風(fēng)險(xiǎn)投資者引入金融資產(chǎn)投資領(lǐng)域中“投資組合”的思想，將資金同時投向幾個甚至十幾個企業(yè)，盡管失敗的不少，但綜合回報(bào)率還是很高的。

(五)資本市場促進(jìn)企業(yè)實(shí)現(xiàn)規(guī)模擴(kuò)張，有利于實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)，從而提高經(jīng)濟(jì)效率

企業(yè)發(fā)展到一定階段以后，就會產(chǎn)生對規(guī)模經(jīng)濟(jì)利益的追求，便進(jìn)入到了成長期和擴(kuò)張期，即生產(chǎn)規(guī)模和市場份額的增加。為了實(shí)現(xiàn)這一目的，企業(yè)通?？梢圆捎脙煞N戰(zhàn)略，即內(nèi)部成長戰(zhàn)略和外部成長戰(zhàn)略。所謂內(nèi)部成長是指企業(yè)現(xiàn)有項(xiàng)目的繼續(xù)和擴(kuò)展，而外部成長是指以橫向兼并、縱向兼并或者混合兼并等形式出現(xiàn)的企業(yè)擴(kuò)張。兩種方式都要依賴一個完善的資本市場，尤其外部成長更需要一個股權(quán)形式的資本市場。李善民，周小春(2007)[4]實(shí)證研究了我國上市公司并購的績效，發(fā)現(xiàn)我國上市公司并購行為總體上效果較好，非關(guān)聯(lián)并購的效果要好于關(guān)聯(lián)并購，相關(guān)并購對企業(yè)的經(jīng)營業(yè)績產(chǎn)生正效應(yīng)。非關(guān)聯(lián)并購效果較好，說明隨著資本市場全流通的改革和制度建設(shè)的推進(jìn)，企業(yè)的并購效果會有更好的表現(xiàn)。

二、重慶資本市場對重慶經(jīng)濟(jì)發(fā)展作用的實(shí)證分析

(一)實(shí)證使用數(shù)據(jù)說明

考慮數(shù)據(jù)的可獲取性，直接融資數(shù)據(jù)主要選取了股票融資額、企業(yè)債券融資額和實(shí)際利用外資，間接融資采用了中長期貸款量為代表。股票融資額和企業(yè)債券融資額作為直接融資沒有什么爭議。實(shí)際利用外資作為直接融資是基于這樣一種情況，按照我國的統(tǒng)計(jì)方法，實(shí)際利用外資分為三部分，一部分是對外借款，一部分是外商直接投資，另外一部分是外商其他投資。在外商其他投資里從1997年開始有包含了對外發(fā)行債券和股票，外商直接投資可以視為直接融資，其他融資里也有絕大部分是直接融資，而且外商直接投資占了實(shí)際利用外資的絕對多數(shù)。外商直接投資起到的功能和股票發(fā)行相當(dāng)，都可以分散股權(quán)，提高公司治理水平。中長期貸款又可稱為項(xiàng)目貸款，是指商業(yè)銀行發(fā)放的，用于借款人新建、擴(kuò)建、改造、開發(fā)、購置等固定資產(chǎn)投資項(xiàng)目的貸款，考慮重慶民間借貸等其他形式的融資方式還比較滯后，商業(yè)銀行的中長期貸款額有較好的代表性。在檢驗(yàn)資本市場規(guī)模和資本品價(jià)格對GDP的作用時，本文選擇了重慶是上市公司數(shù)量和流通股加權(quán)的價(jià)格指數(shù)分別作為資本市場規(guī)模指標(biāo)和資本品價(jià)格指標(biāo)，流通股加權(quán)的價(jià)格指數(shù)通過大智慧的自定義指數(shù)得到，以1997年7月1日為1000的基數(shù)點(diǎn)。

對數(shù)據(jù)的取值時間段，由于重慶是1997年直轄的，1997年之前的很多數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)范圍不一致，本文在計(jì)量分析時一般沒有考慮1997年之前的數(shù)據(jù)。筆者查閱了大量的資料，沒有找全官方公布的重慶市的月度或者季度數(shù)據(jù)①，迫不得已使用了年度數(shù)據(jù)，從1997年2006年共有十組數(shù)據(jù)，由于數(shù)據(jù)較少，對研究造成一些限制，如較長滯后期的因果檢驗(yàn)就由于自由度損失太多而不能得出有效結(jié)論。

最后一點(diǎn)需要說明的是由于股票融資stock和債券融資bonds兩組數(shù)據(jù)在1997-2006年間分別有兩年和四年為0，且都是政策因素造成的，2005年是由于股權(quán)分置改革全國基本上沒有新股發(fā)行。企業(yè)債沒有發(fā)行也是因?yàn)橹捌髽I(yè)債發(fā)行出了問題以后，把審核權(quán)由央行轉(zhuǎn)交給發(fā)改委并采取了非常嚴(yán)格的審核制度。由于數(shù)據(jù)缺失，不能把它們單獨(dú)的加入到模型中，本文將兩者與實(shí)際利用外資相加之和作為一個變量加入模型。

(二)資本市場融資額對GDP作用的實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果

本文實(shí)證采用取對數(shù)的模型來檢驗(yàn)直接融資額對重慶經(jīng)濟(jì)發(fā)展的影響，加入中長期貸款作為比較變量。

其中Zj代表直接融資，loan代表中長期貸款。

用Eviews回歸得到的結(jié)果如下：

模型的擬合效果仍然比較好，代表直接融資的變量LOG(zj)和代表間接融資的LOG(LOAN)的系數(shù)都通過了T檢驗(yàn)，Durbin-Watson統(tǒng)計(jì)量也有很大的改善。直接融資的系數(shù)為0.106，間接融資的系數(shù)為0.412，其含義為直接融資增加1%，GDP就將增加0.106%，間接融資增加1%，GDP將增加0.412%。從結(jié)果來看，似乎間接融資對經(jīng)濟(jì)增長的貢獻(xiàn)比較大，但是，如果考慮到間接融資和直接融資基數(shù)的差別，就可以消除這種誤解?？紤]2006年間接融資的量為85.67億元人民幣(利用外資已經(jīng)經(jīng)過匯率換算)，直接融資的量為2932億元人民幣，要使GDP增長0.412%，需增加間接融資29.32億元，如果要增加直接融資達(dá)到同樣效果則只需增加3.33億元。這就是說當(dāng)前直接融資對經(jīng)濟(jì)增長的邊際效用比間接融資對經(jīng)濟(jì)增長的邊際效用要高，即增加1元人民幣直接投資帶來的經(jīng)濟(jì)增長高于每增加1元人民幣間接融資帶來的經(jīng)濟(jì)增長。

(三)資本市場規(guī)模和價(jià)格指數(shù)對GDP影響的實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果

對模型GDP＝C(0)＋C(1)*VALUE＋C(2)*NO使用eviews軟件回歸檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn)常數(shù)項(xiàng)的T統(tǒng)計(jì)量沒有通過檢驗(yàn)，去掉常數(shù)項(xiàng)后的檢驗(yàn)結(jié)果如下：

結(jié)果表明，value和no的T統(tǒng)計(jì)量都通過了檢驗(yàn)，兩者都不顯著為0，可決系數(shù)R2為0.806，調(diào)整后為0.78，重慶股票流通市值指數(shù)和上市公司數(shù)量對重慶國民生產(chǎn)總值有顯著的影響。但是從回歸系數(shù)來看，上市公司數(shù)量對重慶國民生產(chǎn)總值有正向作用，而上市公司市價(jià)指數(shù)對重慶國民生產(chǎn)總值的影響具有負(fù)面作用。上市公司數(shù)量增加對國民生產(chǎn)總值的正面作用比較好理解，上市公司市值對國民生產(chǎn)總值的負(fù)面影響的原因何在不太好理解，筆者認(rèn)為，這與我國股票市場的特征有很大的關(guān)系。我國的股票市場長期以來是一個投機(jī)市和政策市，已經(jīng)有很多研究表明它以往也是一個資金推動型股市，通常流入股市的資金充裕，表現(xiàn)為流動性過剩時，當(dāng)然2006到2007這次還不能下定論。這種情況一般是股票市場的高額收益吸納了本該投資在實(shí)業(yè)上的資金，使得經(jīng)濟(jì)增長乏力。當(dāng)然要驗(yàn)證這種假設(shè)，可以把上市公司流通市值滯后一期加入到模型中，如果滯后一期的上市公司流通市值的系數(shù)顯著為負(fù)，則說明這種假定是可信的。

加入滯后一期的上市公司流通市值的模型回歸結(jié)果如下：

從回歸結(jié)果可以看出，滯后一期的流通市值指數(shù)的系數(shù)顯著為負(fù)，且比同期的流通市值指數(shù)的系數(shù)負(fù)得更多，且更為顯著，可決系數(shù)也有所提高，模型的回歸效果有一定程度的改善。可以證實(shí)我們之前的假設(shè)，即股票市場下跌時，更多的資金從股票市場流入到實(shí)體經(jīng)濟(jì)，擴(kuò)大了實(shí)體資本投資，推動當(dāng)期及下期的經(jīng)濟(jì)增長，當(dāng)股票市場上漲時，資金從實(shí)體經(jīng)濟(jì)中流入股票市場，影響重慶地區(qū)經(jīng)濟(jì)的增長。

三、結(jié)論及政策建議

股票、企業(yè)債券和實(shí)際利用外資構(gòu)成的直接融額資對重慶經(jīng)濟(jì)增長的作用非常顯著。由股票、企業(yè)債券和利用外資額之和構(gòu)成的直接融資額對經(jīng)濟(jì)增長的邊際效用要高于中長期貸款對經(jīng)濟(jì)增長的邊際效用。

上市公司數(shù)量與GDP的關(guān)系為顯著的正向關(guān)系，但是上市公司市值與GDP卻是反向的關(guān)系。也就是說上市公司數(shù)量的增加對GDP的增長可能有正向作用，但是上市公司市值指數(shù)對GDP的作用卻顯著為負(fù)。表面上看似乎矛盾，實(shí)際上說明我國股市的投機(jī)性質(zhì)非常明顯，當(dāng)股票市場高漲時，重慶企業(yè)有很多本該投入到實(shí)體經(jīng)濟(jì)的資金流入股票市場，造成實(shí)體經(jīng)濟(jì)投資不足，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增長放緩。

根據(jù)對資本市場促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長的機(jī)制分析和利用重慶數(shù)據(jù)進(jìn)行的實(shí)證研究結(jié)果，當(dāng)前直接融資對經(jīng)濟(jì)增長帶來的邊際效應(yīng)要大于間接融資對經(jīng)濟(jì)增長的邊際效應(yīng)，重慶應(yīng)大力發(fā)展以直接融資為主的多層次的資本市場，促進(jìn)重慶經(jīng)濟(jì)又好又快的發(fā)展。

注釋

①2005年1月1日實(shí)行《關(guān)于改進(jìn)地區(qū)GDP核算工作的意見》中規(guī)定，從2005年1月1日起，由國家統(tǒng)計(jì)局聯(lián)審后統(tǒng)一公布季度GDP數(shù)據(jù)，并以此作為法定數(shù)據(jù)。在此之前沒有統(tǒng)一的權(quán)威的省市季度GDP數(shù)據(jù)。

參考文獻(xiàn)

[1]Levine R. Financial intermediation and growth：Causality and causes (Policy research working paper)[M].World Bank，Development Research Group，Macroeconomics and Growth，1999.

[2]祁斌.建立資本市場與經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展的動力機(jī)制[J].證券市場導(dǎo)報(bào)，2006(8).

[3]萬書彥，梁偉堅(jiān).運(yùn)用證券市場促進(jìn)西部產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整[J].商業(yè)研究，2001(1).

第4篇：比較直接融資與間接融資范文

關(guān)鍵詞：政府職能、投資體制、投資主體、資金結(jié)構(gòu)

中圖分類號：F830.59 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1002-2848-2008（03）-0010-09

影響投資體制形成的因素很多，包括政府職能、發(fā)展階段、發(fā)展戰(zhàn)略、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)等等，其中政府職能尤為關(guān)鍵。隨著“社會主義和諧社會構(gòu)建”和十七大提出的“實(shí)現(xiàn)全面建設(shè)小康社會奮斗目標(biāo)的新要求”等目標(biāo)的確立，未來我國政府職能范圍將發(fā)生重大變化。政府傳統(tǒng)的經(jīng)濟(jì)建設(shè)職能將逐步淡出，社會管理和公共服務(wù)等社會建設(shè)的職能將得到不斷加強(qiáng)①。與之相應(yīng)，投資體制應(yīng)該也必然會發(fā)生重大變化。事實(shí)上，盡管投資體制在國民經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中具有舉足輕重的作用，但我國投資體制領(lǐng)域的改革一直相對滯后，黨的十六屆三中全會中更是明確提出要加快投資體制改革。如何加快和深化投資體制改革，促進(jìn)社會和諧、實(shí)現(xiàn)全面建設(shè)小康社會新要求，已成為理論界和實(shí)務(wù)界共同面臨的新挑戰(zhàn)。

投資體制涉及范圍很廣，但大致可以劃分為投資主體、籌資結(jié)構(gòu)、投資調(diào)控和投資管理等幾個方面。本文將從上述幾個方面入手，在對有關(guān)國家進(jìn)行國際比較的基礎(chǔ)上，梳理分析政府職能及其他因素對投資體制的影響機(jī)制，以期為我國投資體制改革的深化總結(jié)一些可資借鑒的規(guī)律。

一、投資主體結(jié)構(gòu)的國際比較

投資本身的內(nèi)涵和外延非常廣泛，本文的投資，從宏觀上講，主要指固定資產(chǎn)投資等形成實(shí)物資本的行為和過程；從微觀上講，則是具有價(jià)值創(chuàng)造特征的直接投資行為。至于證券投資、理財(cái)?shù)纫饬x上的投資，其本質(zhì)只是微觀主體的一種財(cái)務(wù)安排。這種財(cái)務(wù)安排在宏觀上可以看作是儲蓄轉(zhuǎn)換為投資的各種具體途徑和機(jī)制?；诖?，本文的投資主體是指在上述投資活動中具備獨(dú)立決策權(quán)、享有投資收益、承擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)的主體，包括各類法人或自然人。更確切地說，可以稱為投資活動的決策主體①。

投資的決策主體主要是企業(yè)和政府。就兩類投資決策主體在整個投資中所占的比重（或結(jié)構(gòu)）來講，各國之間有所不同。一般來講，在市場化程度越高的國家中，企業(yè)作為投資決策主體所占的比重應(yīng)越大，在整個投融資體系中占據(jù)基礎(chǔ)性地位；而政府作為投資決策主體，其份額相對較小。上述判斷是否正確還需要實(shí)際數(shù)據(jù)的支撐。有關(guān)企業(yè)和政府投資份額的數(shù)據(jù)很難直接獲得，但是通過國民收入核算及財(cái)政支出的相關(guān)數(shù)據(jù)，可以大體推算出政府投資占投資的比重，具體如下：（1）收集固定資產(chǎn)投資占GDP比重、財(cái)政支出占GDP比重、政府消費(fèi)占GDP比重這三個數(shù)據(jù)；（2）將“財(cái)政支出占GDP比重”減去“政府消費(fèi)占GDP比重”，大體可以得出“政府投資占GDP比重”②；（3）將 “政府投資占GDP比重”除以“固定資產(chǎn)投資占GDP比重”，便能大體推算出政府投資在總投資中的比重③。

從表1可以看出，各國在投資的決策主體結(jié)構(gòu)似乎并沒有呈現(xiàn)前述局面。具體來說表現(xiàn)為以下幾點(diǎn)：（1）各國政府投資比重基本都呈不斷上升的趨勢；（2）無論是北歐及中歐（含德國）等民主社會國家，還是美國、澳大利亞、加拿大等典型市場國家，甚至是巴西、阿根廷等拉美國家和俄羅斯、白俄羅斯、烏克蘭等轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)體，政府投資比重都處于較高水平，政府投資似乎與經(jīng)濟(jì)發(fā)展程度呈正比；（3）以政府主導(dǎo)為特征的韓國、新加坡、泰國、馬來西亞等亞洲新興市場國家以及中國、印度，政府投資比重明顯偏低。

上述現(xiàn)狀出現(xiàn)可能有以下幾方面原因：（1）從經(jīng)濟(jì)社會發(fā)展角度來看，隨著經(jīng)濟(jì)社會不斷發(fā)展，市場失靈領(lǐng)域和范圍在不斷擴(kuò)大，因此需要政府進(jìn)行干預(yù)和主導(dǎo)的事務(wù)也日益增多，政府的邊界也因此而不斷拓展。政府投資領(lǐng)域和比重也隨之增加；（2）發(fā)達(dá)國家的市場體系更為成熟和完善，其出現(xiàn)失靈和缺陷的領(lǐng)域也已逐步為政府和公共財(cái)政所覆蓋，公共投資范圍相對增大；（3）東亞國家的政府主導(dǎo)與政府直接參與并不完全等同，強(qiáng)勢的政府可以引導(dǎo)企業(yè)的投資行為，但在統(tǒng)計(jì)上并不表現(xiàn)為政府投資；（4）發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體與新興市場經(jīng)濟(jì)體本身處于不同發(fā)展階段，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的投資占GDP比重相比新興市場經(jīng)濟(jì)體要低（見表2），這樣就愈發(fā)提高了發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體政府投資占總投資的比重①。此外，各國政府投資方面的統(tǒng)計(jì)口徑也會存在一定差異。

盡管從表1的數(shù)據(jù)對比中得出的結(jié)果似乎與我們觀念上的判斷有所差異，但無論是典型市場國家還是新興市場國家，企業(yè)在各國投資決策都是最為重要的主體。這表現(xiàn)在兩方面：一方面，政府投資的領(lǐng)域相對企業(yè)來說更為局限，大多集中于非市場競爭性的基礎(chǔ)設(shè)施、公用事業(yè)、科學(xué)技術(shù)、教育等公共服務(wù)領(lǐng)域①。另一方面，既便是對這些領(lǐng)域的參與，政府也會引入私人企業(yè)、采取市場運(yùn)作的方式。因此，政府從某種意義上說只是此類領(lǐng)域投資的共同決策主體。

二、資金來源結(jié)構(gòu)的國際比較

投資的資金來源包括財(cái)政資金、銀行間接融資、資本市場直接融資等三種基本渠道。各國的資金來源結(jié)構(gòu)受到投資主體結(jié)構(gòu)、金融體系等因素的影響而不盡相同。

（一）財(cái)政資金相對規(guī)模的橫向比較

各國財(cái)政投資資金相對規(guī)模既可以通過“政府投資占GDP比重”來反映②。這樣，結(jié)合表1、表2的相關(guān)數(shù)據(jù)，我們可以整理出反映財(cái)政投資資金相對規(guī)模的表3。

表3反映的情況與前面表1有些類似，大體可以歸納為以下幾點(diǎn)：（1）包括中國、日本、韓國、印度以及其他東南亞國家在內(nèi)的亞洲經(jīng)濟(jì)體，政府投資占GDP比重普遍較低；（2）美國、加拿大、澳大利亞等自由市場國家政府投資占GDP比重也處于較低水平；（3）北歐各國政府在公共事務(wù)領(lǐng)域的涉足范圍較廣，政府投資比重普遍較高；（4）法國、德國、英國、意大利等西歐傳統(tǒng)資本主義強(qiáng)國的政府投資比重也處于較高水平；（5）前蘇聯(lián)地區(qū)和東歐各國等轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)體政府投資相對規(guī)模存在較大差別，且總體呈不斷下降趨勢。

（二）直接融資、間接融資相對規(guī)模的橫向比較

根據(jù)能夠獲取的數(shù)據(jù)，我們選擇“股票交易總額占GDP的比例”和“由銀行提供的國內(nèi)信貸占GDP的比例”這兩個指標(biāo)來衡量直接融資和間接融資的相對規(guī)模①。有關(guān)數(shù)據(jù)整理如下表4。

根據(jù)表4所列數(shù)據(jù)，就直接融資、間接融資的相對規(guī)模，我們大致可以歸納出以下幾點(diǎn)：（1）直接融資、間接融資相對規(guī)模能在一定程度上反映金融市場和金融體系的發(fā)達(dá)程度，而金融發(fā)達(dá)程度與經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平和市場完善程度又直接相關(guān)；（2）不同經(jīng)濟(jì)體制下直接融資、間接融資相對規(guī)模差別很大。對比前蘇聯(lián)東歐各國和其他歐美國家的情況可以看出，前蘇聯(lián)和東歐各國直接融資、間接融資比重較低可能與這些國家轉(zhuǎn)型過程中實(shí)行“休克式療法”有關(guān)；（3）直接融資和間接融資的相對規(guī)模還受一國經(jīng)濟(jì)傳統(tǒng)和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的影響。對比法、德、意等歐洲大陸強(qiáng)國、東亞各國及美英等自由市場國家的情況可以看出，奉行自由市場傳統(tǒng)的國家其資本市場及直接融資相對規(guī)模要明顯高于國家主導(dǎo)型經(jīng)濟(jì)體；（4）根據(jù)各國1992年以來在數(shù)據(jù)上顯示的趨勢，直接融資的相對規(guī)模隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展將不斷擴(kuò)大。

（三）資金結(jié)構(gòu)與政府職能

進(jìn)一步分析各國在籌資結(jié)構(gòu)方面存在的差異可以發(fā)現(xiàn)，一國資金來源相對結(jié)構(gòu)的形成與其政府職能范圍密切相關(guān)。

一是預(yù)算資金的相對規(guī)模和比重與政府職能范圍直接相關(guān)。在第一部分分析主體結(jié)構(gòu)特征時我們已有較為詳細(xì)的說明。二是金融體系結(jié)構(gòu)與政府干預(yù)程度也密切關(guān)聯(lián)。政府對商業(yè)銀行等間接融資機(jī)構(gòu)的影響力和控制力一般要強(qiáng)于對資本市場①。當(dāng)政府在經(jīng)濟(jì)方面的職能范圍更為寬泛、更為直接時，從政府角度來講，間接融資為主的金融體系結(jié)構(gòu)更有利于職能的履行。從東南亞各國、法、德等政府主導(dǎo)和干預(yù)傳統(tǒng)較強(qiáng)的經(jīng)濟(jì)體，以及政府職能更為廣泛的北歐諸國來看，間接融資的相對規(guī)模通常遠(yuǎn)高于直接融資相對規(guī)模。而對比奉行自由市場原則的美、英、加、澳等國，這些經(jīng)濟(jì)體中間接融資規(guī)模就沒有絕對優(yōu)勢②。

三、投資調(diào)控和管理的國際比較

投資的宏觀調(diào)控和政府投資管理確切地說屬于政府的兩項(xiàng)不同職能。前者是國家宏觀調(diào)控的重要組成部分，是政府社會管理者職責(zé)的具體體現(xiàn)；而后者則是政府相關(guān)部門為提高政府投資效率而采取的各種具體的管理手段。幾個具有代表性經(jīng)濟(jì)體的投資調(diào)控、投資管理主要特征整理如下表5。

從表5我們可以看出，各國政府在投資調(diào)控、投資管理方面采取的具體措施同樣與各國經(jīng)濟(jì)傳統(tǒng)、發(fā)展階段、經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、政府職能等因素密切相關(guān)，具體來說包括以下幾個方面：

（一）政府職能范圍

政府職能可以說是一國投資調(diào)控和管理方式最直接的決定因素。一方面，政府對投資的調(diào)控屬于宏觀調(diào)控的重要組成部分，但調(diào)控的目標(biāo)、干預(yù)的方式、具體的政策工具和手段則由政府職能所決定；另一方面，在投資管理方面，政府的介入程度取決于政府投資范圍，而政府投資范圍從根本上說也是由政府職能所決定，政府投資的范圍越廣，投資管理涉及的事務(wù)就越多，可能采取的管理手段也會更豐富。

（二）經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段和發(fā)展模式

發(fā)展階段和發(fā)展模式對投資調(diào)控和管理的影響主要在于，不同的發(fā)展階段和發(fā)展模式下，政府在經(jīng)濟(jì)方面的職能范圍會有所不同。通常欠發(fā)達(dá)國家在經(jīng)濟(jì)起飛的初期會采取趕超發(fā)展戰(zhàn)略，而這種戰(zhàn)略下政府對于經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域尤其是投資領(lǐng)域的介入很深。政府實(shí)施的投資調(diào)控和管理都是圍繞實(shí)現(xiàn)既定發(fā)展戰(zhàn)略目標(biāo)而進(jìn)行的，而且在具體的方式、手段方面可能會不拘一格。相比之下，在經(jīng)濟(jì)發(fā)展程度較高的自由市場經(jīng)濟(jì)體中，政府的角色定位為 “市場的守夜人”，這樣一來，政府職能也就非常有限，政府對投資領(lǐng)域的介入也就比較間接。

（三）經(jīng)濟(jì)傳統(tǒng)和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)

除了發(fā)展階段和發(fā)展模式以外，政府職能在很大程度上也會受一國經(jīng)濟(jì)傳統(tǒng)和現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的影響。這種影響傳導(dǎo)到投資領(lǐng)域，就表現(xiàn)為各國調(diào)控目標(biāo)、調(diào)控手段及管理方式的差異。例如，作為世界第二大經(jīng)濟(jì)體，日本的發(fā)展階段和發(fā)達(dá)程度在全球無疑處于前列，但國家干預(yù)的傳統(tǒng)使得日本與美英等國的投資調(diào)控和管理同樣存在很大差別。另外一個典型就是法國。在西歐傳統(tǒng)資本主義強(qiáng)國中，法國的投資調(diào)控和管理完全是另類。這主要是因?yàn)樵诜▏?jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)中國有企業(yè)占據(jù)很重要的比重，而且在法國的經(jīng)濟(jì)傳統(tǒng)中，自然壟斷性行業(yè)應(yīng)由國有企業(yè)經(jīng)營。

四、政府職能等因素與投資體制的關(guān)系

（一）政府職能與投資體制形成

從前面的分析可以看出，無論是投資主體結(jié)構(gòu)、投資的資金來源結(jié)構(gòu)還是投資的宏觀調(diào)控及投資管理，都與一國政府職能有著密切的聯(lián)系。

首先，政府職能范圍的大小直接影響到投資決策主體的結(jié)構(gòu)。投資決策主體結(jié)構(gòu)是由私人投資和政府投資的相對比重決定的。政府職能范圍較廣的經(jīng)濟(jì)體，通過政府投資來完成和實(shí)現(xiàn)的職能通常也更多，最終反映為政府投資比重的提高。

其次，政府職能影響政府投資范圍的同時也影響了財(cái)政預(yù)算中用于投資方面的支出規(guī)模。而投資資金結(jié)構(gòu)恰恰是由財(cái)政預(yù)算資金、直接融資資金、間接融資資金等構(gòu)成的。此外，政府為實(shí)現(xiàn)特定職能還可以通過影響政策性金融機(jī)構(gòu)進(jìn)而影響間接融資的相對規(guī)模。如各國的政策性銀行，其融資性質(zhì)屬于間接融資，但其融資行為在很大程度上服從政府安排、服務(wù)于政府特定職能的實(shí)現(xiàn)。

此外，投資調(diào)控和投資管理更是與政府職能范圍密切相關(guān)。

（二）影響投資體制的其他因素

除了政府職能外還包括經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段、采取發(fā)展模式、奉行的發(fā)展原則、歷史傳統(tǒng)以及現(xiàn)行的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)等等。上述因素中，有的也是政府職能范圍的決定因素，并通過對政府職能范圍的影響來進(jìn)一步影響投資體制的形成。

當(dāng)然，有些因素本身對投資體制也會產(chǎn)生直接影響，如現(xiàn)行經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)。一方面，現(xiàn)行經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)直接影響政府投資調(diào)控和投資管理的方式和具體手段。當(dāng)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)中國有企業(yè)比重較大時，投資調(diào)控會偏重于計(jì)劃等直接調(diào)控的方式和手段，在投資管理方面更多地體現(xiàn)為政府對投資活動的直接控制；而當(dāng)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)中私人企業(yè)占絕對主導(dǎo)時，投資調(diào)控則主要依靠各種間接調(diào)控方式和手段，在政府投資項(xiàng)目的管理上也通常會引入市場機(jī)制和私人企業(yè)。另一方面，在特定的經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段，一國的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)往往也會對政府職能范圍產(chǎn)生影響。例如，當(dāng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)表現(xiàn)出明顯失衡時，政府便可能將實(shí)施產(chǎn)業(yè)政策、優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)納入其職能范圍，并因此對整個投資體制產(chǎn)生影響。

（三）投資體制相關(guān)因素間相互作用機(jī)制分析

經(jīng)濟(jì)體所處的特定發(fā)展階段、秉承的經(jīng)濟(jì)傳統(tǒng)、采取的發(fā)展模式、現(xiàn)行的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)以及政府職能范圍都是投資體制形成的影響因素，但其作用機(jī)制又有所區(qū)別，具體來說可以歸納為以下幾點(diǎn)：（1）政府職能范圍的大小影響著投資體制的每個方面；（2）發(fā)展階段、經(jīng)濟(jì)傳統(tǒng)、發(fā)展模式和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)對政府職能范圍的確定有著直接影響，并進(jìn)而間接影響投資體制的形成；（3）發(fā)展階段、經(jīng)濟(jì)傳統(tǒng)、發(fā)展模式和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)之間也存在著一定的因果關(guān)系，主要是發(fā)展階段和經(jīng)濟(jì)傳統(tǒng)對于發(fā)展模式的選擇和現(xiàn)行經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的形成有著很大的影響；（4）經(jīng)濟(jì)傳統(tǒng)、發(fā)展模式及經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)對于投資體制的不同方面也有著直接影響；（5）投資體制中，投資主體結(jié)構(gòu)、資金來源結(jié)構(gòu)和投資的調(diào)控管理直接也存在著相互影響和作用。例如，投資決策主體的結(jié)構(gòu)能夠影響預(yù)算資金在資金結(jié)構(gòu)中的比重，而直接融資、間接融資的發(fā)達(dá)程度也會對投資中介機(jī)構(gòu)、融資機(jī)構(gòu)的組成結(jié)構(gòu)產(chǎn)生影響。

投資體制的形成和確立對于經(jīng)濟(jì)增長和發(fā)展有著舉足輕重的作用，而隨著經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展，經(jīng)濟(jì)體所處的發(fā)展階段、現(xiàn)行的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)都會發(fā)生變化，未來選擇的發(fā)展模式也會有所調(diào)整。這樣，上述因素在長期動態(tài)中就形成了一個相互作用的循環(huán)鏈條，如下圖1所示。

五、未來投資體制演變趨勢分析

根據(jù)前面對投資體制各方面的橫向比較及投資體制影響因素的分析，對投資體制的演變及未來的發(fā)展趨勢，我們大致可以總結(jié)出以下幾點(diǎn)。

（一）政府作為投資決策主體參與投資的領(lǐng)域?qū)⒃絹碓郊杏诠彩聞?wù)領(lǐng)域（包括基礎(chǔ)設(shè)施、公共服務(wù)等）。這一趨勢是由政府職能范圍的發(fā)展趨勢所決定的。隨著各國經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平的不斷提高，市場機(jī)制將得到的不斷完善，市場在資源配置中效率優(yōu)勢也將不斷顯現(xiàn)。政府職能將逐步退出競爭性領(lǐng)域，并致力于市場缺失和失靈的公共事務(wù)領(lǐng)域。

（二）即使在由政府主導(dǎo)的公共投資領(lǐng)域，市場機(jī)制也將被逐步引入到投資項(xiàng)目的具體運(yùn)作中。這主要可以歸結(jié)為兩方面原因，一方面政府對其投資項(xiàng)目通常會面臨資金不足的問題，引入市場機(jī)制意味著私人企業(yè)和民間資本的介入，可以有效緩解資金不足的矛盾；另一方面，引入市場機(jī)制有利于提高投資項(xiàng)目資金使用效率。

（三）政府在投資的宏觀調(diào)控方面將主要采用間接調(diào)控的方式。間接調(diào)控重在運(yùn)用經(jīng)濟(jì)杠桿調(diào)節(jié)市場主體的行為，是符合市場規(guī)則的調(diào)控方式，也體現(xiàn)了市場經(jīng)濟(jì)條件下政府有限干預(yù)的原則。

（四）在投資的融資結(jié)構(gòu)中，以資本市場為依托的直接融資的相對規(guī)模將不斷提高，以商業(yè)銀行體系為依托的間接融資的相對規(guī)模將出現(xiàn)下降。這主要是因?yàn)椋苯尤谫Y與間接融資的變化取決于金融體系的變化，而未來資本市場的日益繁榮和傳統(tǒng)商業(yè)銀行的日漸式微基本是大勢所趨。

（五）財(cái)政預(yù)算資金相對規(guī)模則可能呈倒U形變化。這是因?yàn)椋?cái)政預(yù)算資金相對規(guī)模主要取決于政府職能及其投資范圍。而在經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平不斷提高和市場機(jī)制不斷完善的過程中，政府職能范圍可能出現(xiàn)縮小和擴(kuò)大兩種趨勢。一方面隨著政府對競爭性領(lǐng)域的退出，政府職能范圍將不斷縮減；另一方面，經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來的分工的不斷細(xì)化將產(chǎn)生許多新的公共事務(wù)，從而拓寬了政府職能及政府投資的范圍。

（六）投資中介機(jī)構(gòu)在投資體制中的地位和作用將越來越大。隨著經(jīng)濟(jì)規(guī)模不斷擴(kuò)大，整個經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)變得越來越復(fù)雜，投資項(xiàng)目涉及到的事務(wù)也越來越多，客觀上需要由一些專門的機(jī)構(gòu)獨(dú)立出來承擔(dān)一些投資服務(wù)的功能。與此同時，市場的不斷完善，也為這些機(jī)構(gòu)的發(fā)展提供了良好的外部環(huán)境。這也是經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中分工越來越細(xì)化的必然結(jié)果。

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第5篇：比較直接融資與間接融資范文

【關(guān)鍵詞】 中小企業(yè) 融資方式 內(nèi)源融資 直接融資 間接融資 政策性融資

Abstract ： in recent years， China's financing problem facing the majority of SMEs in General. Capital is a key strategy for supporting enterprise development and financing are critical to the business. Due to the rapid development of the economy， more new ways of financing ongoing， diversified financing channels. For small and medium enterprises， faced with numerous forms of financing， should contact their own size characteristics， comparative advantages and disadvantages of various financing methods， analysis of their characteristics and problems in practice after the financing decision. To solve the financing problem of SMEs， improving the financing capacities of SMEs， promote the healthy development of China small and medium enterprise.

Keywords ： Small and medium enterprises Financing method Internal financing Direct financing Indirect financing Financing policy

引言

我國中小企業(yè)現(xiàn)有的融資方式有企業(yè)內(nèi)源融資、直接融資、間接融資和政策性融資四種。

內(nèi)源融資一般來自三方面：一是企業(yè)和企業(yè)主自身的積累；二是某些暫時閑置的可用來周轉(zhuǎn)的資金，包括折舊費(fèi)及非付現(xiàn)費(fèi)用、保留盈余等；三是企業(yè)內(nèi)部集資。

間接融資是由金融機(jī)構(gòu)（主要是指銀行）充當(dāng)信用媒介來實(shí)現(xiàn)資金在盈余部門與短缺部門之間的流動，資金提供者通過金融中介機(jī)構(gòu)間接向企業(yè)融資。該方式主要有三種形式：銀行抵押貸款，直接貸給企業(yè)；對個人抵押貸款和消費(fèi)信用貸款，貸給企業(yè)股東個人；專業(yè)擔(dān)保公司擔(dān)保貸款。還包括在金融危機(jī)之前十分流行的投資銀行融資。此外，融資租賃、票據(jù)、典當(dāng)?shù)纫捕紝儆陂g接融資。

直接融資方式主要包括直接從資本市場上獲得資金的股權(quán)融資、債券融資、風(fēng)險(xiǎn)投資基金融資。

政策性融資主要來自政府的財(cái)稅支持、政策性銀行、中小企業(yè)專項(xiàng)發(fā)展基金及貸款擔(dān)?；?。

中小企業(yè)融資方式比較

內(nèi)源融資。中小企業(yè)來說，由于其規(guī)模小，管理不成熟，負(fù)債能力低，并且資金需求一次性量小，頻率高，增加了融資的成本，很難吸引外部資金投入到企業(yè)。因此，中小企業(yè)從建立到發(fā)展，主要是依靠內(nèi)源融資。通過企業(yè)自身發(fā)展形成的利潤累積以及國家優(yōu)惠政策帶來的利潤增加，是中小企業(yè)在不改變股權(quán)結(jié)構(gòu)與控制權(quán)前提下實(shí)現(xiàn)穩(wěn)定發(fā)展的首要選擇。對中小企業(yè)來說，內(nèi)源融資的特點(diǎn)是融資成本低，靈活性強(qiáng)，缺點(diǎn)是風(fēng)險(xiǎn)大。內(nèi)源融資的資金來源主要是企業(yè)主的積累和對其朋友親戚的借貸、內(nèi)部集資等，除了資金有限，不能發(fā)揮債務(wù)杠桿作用之外，企業(yè)往往承載著企營之外的較多壓力，一旦投資出現(xiàn)問題，難以以此方式繼續(xù)融資，信用喪失、債務(wù)糾紛等一系列問題比較嚴(yán)重。

間接融資 企業(yè)最常用的融資渠道就是向銀行貸款。相對其他外源性融資手段，銀行貸款速度比較快，利率偏低，但相對于大企業(yè)，中小企業(yè)得到銀行貸款的幾率小得多。而銀行一般不會承擔(dān)較大風(fēng)險(xiǎn)，只愿意向規(guī)模大、收益或現(xiàn)金流相對穩(wěn)定的企業(yè)貸款。對于中小企業(yè)來說，銀行借款跟其他融資方式相比，缺點(diǎn)在于：第一，銀行提供的長期貸款比例小。我國的中小企業(yè)平均壽命比較短。中小企業(yè)受市場環(huán)境影響大，抗風(fēng)險(xiǎn)能力弱。銀行出于風(fēng)險(xiǎn)控制的需要，大多發(fā)放短期貸款。第二，銀行收取的費(fèi)用名目多，數(shù)額大。諸如“財(cái)務(wù)顧問費(fèi)”、“貸款安排費(fèi)”、“風(fēng)險(xiǎn)保證金”等費(fèi)用名目繁多，收取對象主要是中小企業(yè)。

直接融資，即通過發(fā)行股票、債券、基金等方式融資。由于證券市場門檻高，創(chuàng)業(yè)投資體制不健全，公司債券發(fā)行的準(zhǔn)入障礙，中小企業(yè)難以通過資本市場公開籌集資金。雖然深圳中小企業(yè)板已經(jīng)建立，但符合上市條件的企業(yè)仍是少數(shù)。股權(quán)融資。是指以債券和股票的形式公開向社會籌集資金的渠道。顯然，這種籌資方式只有極少數(shù)符合嚴(yán)格條件的公司制中小企業(yè)才能使用。股票的流動性比出資證明書的流動性大。股份公司的股票經(jīng)過批準(zhǔn)后可以上市流通，流動性大，使得股票成為一種融資工具，發(fā)行股票可以籌集不用承擔(dān)償還風(fēng)險(xiǎn)的融資方式。而有限責(zé)任公司只能通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓或增加新股東而實(shí)現(xiàn)資金的融集。其轉(zhuǎn)讓只能協(xié)議轉(zhuǎn)讓，發(fā)行也只能協(xié)議發(fā)行。我國尚未建立起完善的資本市場，因而只能有少數(shù)符合條件的高科技型中小企業(yè)才能通過中小企業(yè)板進(jìn)行直接融資。目前科技型企業(yè)日益興起，這些有前景的企業(yè)承擔(dān)著巨大的風(fēng)險(xiǎn)。通過發(fā)行股票融資，是促進(jìn)企業(yè)發(fā)展的一條有效途徑。但股票上市也有不利之處：首先是上市的條件嚴(yán)格，門檻較高，絕大部分中小企業(yè)難以滿足上市條件；第二是上市時間跨度長，競爭激烈，無法滿足企業(yè)緊迫的融資需求；三是信息公開成本較高，加上信息公開的面臨商業(yè)秘密的泄漏等等。所以，企業(yè)上市成本是比較高的。

政府基金。政府為了支持中小企業(yè)的發(fā)展建立了許多基金，但其比重很小。我國政府設(shè)立了國家科技型中小企業(yè)創(chuàng)新基金、中小企業(yè)發(fā)展專項(xiàng)資金等，這些基金的特點(diǎn)是利息低，償還的期限長。但是要獲得這些基金必須符合一定的政策條件。

改善中小企業(yè)融資的措施如典當(dāng)融資和存貨融資。典當(dāng)是指當(dāng)戶將其動產(chǎn)、財(cái)產(chǎn)權(quán)利作為當(dāng)物質(zhì)押或者將其房地產(chǎn)作為當(dāng)物抵押給典當(dāng)行，交付一定比例的費(fèi)用，取得當(dāng)金，并在約定期限內(nèi)支付當(dāng)金利息.償還當(dāng)金，贖回當(dāng)物的行為。典當(dāng)業(yè)作為現(xiàn)代金融業(yè)的鼻祖，在國外一直被稱為國民的"第二銀行"。典當(dāng)行融資與銀行信貸相比，有著優(yōu)越性：第一，手續(xù)簡便，能快速地獲得資金；第二，當(dāng)品的種類多樣化，靈活性強(qiáng)。我國典當(dāng)業(yè)迅速發(fā)展的同時也存在著問題.需要相關(guān)制度、法規(guī)的管理。保證典當(dāng)融資的合法性，同時要公開辦理程序，收費(fèi)規(guī)定。使典當(dāng)融資透明化，從而保證中小企業(yè)融資的安全性和維護(hù)自身利益。存貨融資是指中小企業(yè)將其原材料、在制品和產(chǎn)成品等存貨作為擔(dān)保物向金融機(jī)構(gòu)融通資金。但是，考慮到銀行等金融機(jī)構(gòu)的信貸風(fēng)險(xiǎn)，通過存貨擔(dān)保來獲得的資金相對較少。不過這可以用來緩解短期的資金缺乏。

參考文獻(xiàn)：

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第6篇：比較直接融資與間接融資范文

摘 要 在后經(jīng)濟(jì)危機(jī)時代,許多企業(yè)都面臨融資困難,我國也加大了對中小企業(yè)的貸款,但這在解決企業(yè)資金流動困難的同時,也積累了商業(yè)銀行自身的風(fēng)險(xiǎn)。本文試圖通過分析中國企業(yè)當(dāng)前的融資特點(diǎn),對英、美、德、日等發(fā)達(dá)國家的融資模式和融資結(jié)構(gòu)比較,以便為中國企業(yè)融資模式的選擇提供有益的借鑒。

關(guān)鍵詞 企業(yè)融資 英美模式 外源融資

一、發(fā)達(dá)國家企業(yè)融資模式

目前發(fā)達(dá)國家的企業(yè)融資主要有兩大模式:一種是以英美為代表的證券融資模式。另一種是以德國、日本銀行貸款融資為主導(dǎo)的模式。

1.英美企業(yè)以證券為主導(dǎo)的融資模式

由于美英國是自由市場經(jīng)濟(jì)國家,資本市場比較發(fā)達(dá)高度證券化,企業(yè)不但可以通過銀行借貸,而在資本市場可以發(fā)行企業(yè)債、公司債獲得融資。英美企業(yè)主要通過發(fā)行企業(yè)債券和股票方式從資本市場上籌集長期資本,證券融資成為企業(yè)外源融資的主要方式。

從上表可以看出截止1999年12月,美國的非金融類企業(yè)的融資渠道中,來自銀行的貸款占12.1%,股票和債券類融資占到總額的74.8%;英國的企業(yè)融資模式和美國及其相似,而且英美主要是以內(nèi)源融資為主。隨著英美機(jī)構(gòu)持股得到快速發(fā)展,目前在總量上約占全部上市公司股本的60%。

2.日本、德國企業(yè)的銀行融資模式

德日模式是指一種銀行實(shí)行綜合制經(jīng)營,并通過銀行對企業(yè)參股與持股而全面介入企業(yè)經(jīng)營過程的模式。日本的企業(yè)融資主要為外源性融資,且銀行貸款所占比列較高,占到外源融資總比的90.33%,而以股票為主的資本市場對企業(yè)的貢獻(xiàn)較小。而德國企業(yè)的融資模式基本上與日本相同,實(shí)行的是一種全能銀行融資體制,可以持有任何非金融企業(yè)任何數(shù)量的股票由此產(chǎn)生的融資方式主要依靠自身積累再投資和銀行貸款。與日本相似,德國的銀行貸款融資比列較高,也占到33%左右。

二、我國企業(yè)融資特點(diǎn)與評價(jià)

我國的企業(yè)融資長期以來受到融資渠道的限制,主要以銀行貸款為主。這主要是我國居民儲蓄率較高且證券市場落后造成的。我國企業(yè)融資的特點(diǎn):

首先,企業(yè)內(nèi)源融資率低,外源銀行融資依賴過高。目前我國企業(yè)資金80%來源于外源融資,其中60%以上又來自于銀行。

其次,直接融資發(fā)展迅速,但比重仍然偏小。雖然我國資本市場改革,股票債券市場發(fā)展迅猛,但規(guī)模較發(fā)達(dá)國家仍然落后且不成熟。

再者,是以銀行為中介的間接融資為主。我國四大國有專業(yè)銀行集中了全社會75%以上的存款和80%的貸款。

企業(yè)直接融資的困難加重了對銀行間接融資的依賴,企業(yè)融資中股票和債券結(jié)構(gòu)失衡。在發(fā)達(dá)國家的企業(yè)外源融資結(jié)構(gòu)中,股票所占的比重一般在 20 %以內(nèi),債券占到 80%以上,但我國企業(yè)在債券籌資結(jié)構(gòu)中債券與股票的比例卻正好相反;2006年,股票和債券共僅占21.3%,這也說明了我國企業(yè)面臨著直接融資較少且渠道單一的狀況。

三、發(fā)達(dá)國家融資模式的經(jīng)驗(yàn)借鑒

通過分析英美德日四國企業(yè)融資模式,可以為我國企業(yè)提供一些經(jīng)驗(yàn)借鑒,但是出于我國資本市場的滯后現(xiàn)狀,我們更應(yīng)該根據(jù)國情適當(dāng)借鑒發(fā)達(dá)國家融資經(jīng)驗(yàn)。

1.應(yīng)該發(fā)展多種形式的企業(yè)融資手段

政府應(yīng)著手改變我國企業(yè)融資渠道主要靠銀行的畸形局面,大力發(fā)展銀行、證券、內(nèi)源、商業(yè)信用和國際融資等多種融資手段,這不僅能降低企業(yè)融資風(fēng)險(xiǎn),優(yōu)化企業(yè)的治理結(jié)構(gòu),而且有助于經(jīng)濟(jì)和社會體系的平穩(wěn)運(yùn)行。

2.促進(jìn)股權(quán)融資和債權(quán)融資的良好協(xié)調(diào)

我國不僅直接融資比重較小,在直接融資中也存在著股權(quán)與債權(quán)融資比例不協(xié)調(diào)的問題。由于債券融資成本低于股權(quán)融資,所以上市公司融資方式應(yīng)首選債券融資,其次才是股權(quán)融資,進(jìn)一步合理調(diào)整融資結(jié)構(gòu)。

參考文獻(xiàn):

[1]December 28.2000 Research and Statistics Department Bank of Japan.

第7篇：比較直接融資與間接融資范文

關(guān)鍵詞：小微企業(yè)；現(xiàn)狀；原因；對策

一、小微企業(yè)的定義和標(biāo)準(zhǔn)

根據(jù)2011年我國修訂的《小微企業(yè)劃型標(biāo)準(zhǔn)規(guī)定》，小型企業(yè)為：20人以上從業(yè)人員，或者300萬元以上營業(yè)收入。微型企業(yè)為：20人或10人以下從業(yè)人員，或300萬營業(yè)收入以下。

二、小微企業(yè)的特點(diǎn)

生產(chǎn)規(guī)模小；數(shù)量大；分布行業(yè)廣；小微企業(yè)財(cái)務(wù)制度不規(guī)范、信息透明度低、信用觀念不強(qiáng)；小微企業(yè)普遍沒有適宜的抵質(zhì)押品。

三、小微企業(yè)的融資現(xiàn)狀

（一）小微企業(yè)的自身融資能力低

企業(yè)自身融資，即企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營過程中的融資，也稱內(nèi)部融資。企業(yè)通過晚付早收等方式，既滿足了自身的資金需求，也不會產(chǎn)生利息，同時對企業(yè)的發(fā)展不會產(chǎn)生明顯的負(fù)面影響。但是很多小微企業(yè)，生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模小，效率低，在初創(chuàng)階段常常遇到資金瓶頸，因此很多企業(yè)自身積累的資金無法滿足企業(yè)正常運(yùn)營的需求，只能通過外部機(jī)構(gòu)提供貸款解決困難。

（二）融資渠道單一，融資成本過高

由于小微企業(yè)的特殊性，目前大部分小微企業(yè)的融資來自于間接融資，即是通過民間借貸或者銀行來獲取的。由于自身發(fā)展的問題，通過股權(quán)或則發(fā)行債券進(jìn)行直接融資幾乎是不可能的，更不用說公司要上市了。僅僅只有不到1%的資金由小微企業(yè)靠直接融資獲得，這使得小微企業(yè)融資途徑比較單一。同時，民間借貸、銀行借款的成本相對較高，無形中加重了企業(yè)的運(yùn)營負(fù)擔(dān)，即便如此，款項(xiàng)的發(fā)放還會受到各種因素的影響而造成延期發(fā)放的問題。

（三）股權(quán)融資等直接融資方式受到限制

直接融資成本低，而且融資金額很大，但是直接融資對企業(yè)的要求比較高，小微企業(yè)規(guī)模不大，不符合直接融資的一般性條件，無法獲得投資者的信賴，很難進(jìn)行股權(quán)和債券融資。進(jìn)行IPO條件更高，對小微企業(yè)來說更是天方夜譚，根本沒有辦法實(shí)現(xiàn)。

四、小微企業(yè)融資難的原因

（一）小微企業(yè)管理問題

目前，很多小微企業(yè)管理制度及流程控制存在漏洞，而且并不能嚴(yán)格執(zhí)行，企業(yè)在經(jīng)營的過程中無形當(dāng)中要承擔(dān)很大的風(fēng)險(xiǎn)，資本累計(jì)速度過慢，這都是小微企業(yè)融資難的原因。

（二）小微企業(yè)的信用缺失問題

小微企業(yè)對行業(yè)沒有清晰的認(rèn)識，對企業(yè)的未來發(fā)展缺乏應(yīng)有的預(yù)測，直接造成了小微企業(yè)無法滿足銀行的貸款條件，以至于借了款，無法歸還銀行借款本息。同時小微企業(yè)很多信息不進(jìn)行披露，銀行無法獲得小微企業(yè)真實(shí)的經(jīng)營狀況，這樣更加加重了銀行對小微企業(yè)的不信任，信用貸款無法通過，這都是信用缺失造成的。

（三）外部原因

商業(yè)銀行也是盈利性機(jī)構(gòu)，在對外放款時會對放款風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行評估，出于自身發(fā)展的考慮，銀行一般不會支持小微企業(yè)貸款。因此，作為高度商業(yè)化的銀行這無可厚非。種種原因，銀行對小微企業(yè)的貸款條件越來越苛刻，同時很多銀行都采用授權(quán)授信制度，在嚴(yán)格的審批制度下，銀行的內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)降到了最低，相應(yīng)增加了小微企業(yè)從銀行貸款的門檻，這無疑對小微企業(yè)融資來說是雪上加霜。

（四）根本原因

制度是小微企業(yè)融資難的根本原因，小微企業(yè)的自身發(fā)展特點(diǎn)和融資特點(diǎn)與現(xiàn)行的商業(yè)銀行主導(dǎo)的融資體系不匹配。

當(dāng)前我國小微企業(yè)的主要融資體系是以商業(yè)銀行為主導(dǎo)，嚴(yán)格審批下的金融供給體系。在這種體系當(dāng)中，監(jiān)管者對準(zhǔn)入企業(yè)有嚴(yán)格要求，由于制度的原因，銀行具有天然的壟斷地位，金融機(jī)構(gòu)體系主導(dǎo)了間接融資，而與之對應(yīng)的直接融資市場則發(fā)展不成熟，資本市場體系比較單一。小微企業(yè)很難在這樣的金融體系中，找到自己的融資途徑。因此，我國小微企業(yè)的資金供給被金融制度牢牢控制住了，不充足的資金供給成了小微企業(yè)發(fā)展的障礙。經(jīng)濟(jì)學(xué)原理及社會發(fā)展規(guī)律都在告訴我們：生產(chǎn)力決定生產(chǎn)關(guān)系，當(dāng)生產(chǎn)力不能決定生產(chǎn)關(guān)系時，就要進(jìn)行變革，是什么約束了小微企業(yè)的融資，是現(xiàn)行的金融體制，所以，解決小微企業(yè)融資難的問題，必須進(jìn)行金融體制改革。

五、解決小微企業(yè)融資問題的對策

（一）政府要加大扶持力度，拓寬小微企業(yè)直接和間接融資渠道

政府在制定相關(guān)政策時要向小微企業(yè)傾斜，為小微企業(yè)融資創(chuàng)造更多條件，加強(qiáng)小微企業(yè)的幫扶力度。政府可以采取以下措施來打通小微企業(yè)更多的融資渠道。1、財(cái)政補(bǔ)貼，政府對小微企業(yè)的補(bǔ)貼主要是培訓(xùn)、環(huán)保設(shè)備等等。2、貸款貼息。3、減免稅。4、提供擔(dān)保，政府牽頭成立小微企業(yè)商會，為小微企業(yè)融資提供擔(dān)保。5、政策性保險(xiǎn)。

（二）充分發(fā)揮政府在小微企業(yè)信用體系建設(shè)中的作用

要發(fā)揮政府在小微企業(yè)信用體系建設(shè)中的主導(dǎo)地位，首先應(yīng)該營造一種誠實(shí)守信的從商氛圍，培養(yǎng)守信用的企業(yè)文化。受幾十年計(jì)劃經(jīng)濟(jì)的影響，人們商業(yè)信用意思淡薄，宣揚(yáng)契約精神，形成誠實(shí)守信的氛圍。其次建立全國性的信用收集管理系統(tǒng)，把企業(yè)的信用資料全部收入其中，實(shí)現(xiàn)共享，對不守信用的企業(yè)在各個方面進(jìn)行限制，讓其寸步難行。加強(qiáng)誠信體系建設(shè)，引入誠信評級制度，來形成良好的商業(yè)信用氛圍。

（三）樹立企業(yè)的良好形象

小微企業(yè)要學(xué)會自律，向外展現(xiàn)出自己良好的企業(yè)形象，加強(qiáng)企業(yè)內(nèi)部控制管理，定時對企業(yè)進(jìn)行內(nèi)部審計(jì)，還要把企業(yè)的審計(jì)、財(cái)務(wù)等信息及時反饋給銀行，實(shí)現(xiàn)企業(yè)運(yùn)營更加透明，建立一種相互信賴的合作關(guān)系。企業(yè)應(yīng)有長遠(yuǎn)的規(guī)劃，多從企業(yè)的長遠(yuǎn)利益思考問題，不貪圖暫時便宜，及時還款，為蠅頭小利而使自己的信用產(chǎn)生污點(diǎn)，得不償失。即使有困難無法還款，也要和銀行多交流，讓銀行了解企業(yè)，樹立自身良好形象，促進(jìn)企業(yè)健康良性發(fā)展。

（四）建立健全小微企業(yè)信用擔(dān)保體系

1、發(fā)揮政府的主導(dǎo)作用，加大對小微企業(yè)信用擔(dān)保的資金投入，也可以政府牽頭建立市場化的擔(dān)保機(jī)構(gòu)，來專門為小微企業(yè)服務(wù)。2、建立擔(dān)保基金補(bǔ)償制度，政府在做預(yù)算時專門留出一筆費(fèi)用作為小微企業(yè)的擔(dān)保基金。3、確定擔(dān)保比例，合理分配擔(dān)保機(jī)構(gòu)與協(xié)作銀行之間的風(fēng)險(xiǎn)分配。央行應(yīng)該制定相應(yīng)的政策引導(dǎo)商業(yè)銀行在風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)和業(yè)務(wù)開展上積極與擔(dān)保機(jī)構(gòu)的合作。（作者單位：寧夏大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院）

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第8篇：比較直接融資與間接融資范文

融資是企業(yè)資本運(yùn)動的起點(diǎn),也是企業(yè)收益分配賴以遵循的基礎(chǔ)。足夠的資本規(guī)模,可以保證企業(yè)投資的需要,合理的資本結(jié)構(gòu),可以降低和規(guī)避融資風(fēng)險(xiǎn),融資方式的妥善搭配,可以降低資本成本。因此,就融資本身來說,它只是企業(yè)資本運(yùn)動的一個環(huán)節(jié)。但融資活動,決定和影響企業(yè)整個資本運(yùn)動的始終。融資機(jī)制的形成,直接決定和影響企業(yè)的經(jīng)營活動以及企業(yè)財(cái)務(wù)目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。

一改革開放以來,企業(yè)融資體制發(fā)生了重大變化,表現(xiàn)在:

1.企業(yè)資本由供給制轉(zhuǎn)變?yōu)橐云髽I(yè)為主體的融資活動。

改革以前,企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營活動均在國家計(jì)劃下進(jìn)行,企業(yè)是否需要資本,需要多少,長期資本或是短期資本,均由國家通過財(cái)政或銀行予以供應(yīng)。這種體制下,企業(yè)不需要研究融資渠道、融資方式和融資成本,更不用研究企業(yè)資本結(jié)構(gòu)問題。經(jīng)濟(jì)體制改革以來,企業(yè)自的擴(kuò)大,特別是作為市場經(jīng)濟(jì)主體建立以后,企業(yè)為主體的融資活動代替了原來的供給制。企業(yè)根據(jù)市場狀況和前景,進(jìn)行投資計(jì)劃,并努力為實(shí)現(xiàn)投資計(jì)劃融資。這一變化表明,融資活動由宏觀性計(jì)劃分配轉(zhuǎn)變?yōu)槲⒂^性融資。

2.由縱向融資為主向橫向融資為主轉(zhuǎn)變。

供給制條件下,企業(yè)資本均由國家限額、限用途供應(yīng),資本分配是由上而下的分配活動。隨著改革的不斷進(jìn)行,為了實(shí)現(xiàn)資源最優(yōu)配置,企業(yè)與企業(yè)間的橫向融資活動日益增加,存量流動提高了資本運(yùn)營效率。

3.融資形式由單一化向多元化轉(zhuǎn)變。

計(jì)劃分配資本體制下,企業(yè)融資形式單一,財(cái)政分配形式或銀行分配形式,至多也是二者兼而有之。商業(yè)信用的確立,資本市場的建立,企業(yè)內(nèi)部積累機(jī)制的形成,企業(yè)融資形式呈現(xiàn)多元化,形成內(nèi)源融資和外源融資、間接融資與直接融資、股本融資與債務(wù)融資等多種形式(見表1)。

上述變化,最本質(zhì)的在于融資體制正在實(shí)現(xiàn)計(jì)劃分配向市場引導(dǎo)融資的轉(zhuǎn)變。過去,財(cái)政、銀行作為國家總資金分配的兩個手段,不斷進(jìn)行著總資金量的分割。盡管后來銀行分割總資金量的比例增大,并占了絕對比例,但與現(xiàn)在資本市場融資相比是不同的,這是一個質(zhì)的變化。伴隨這一變化,各種融資工具職能回歸并日益得以體現(xiàn)。對財(cái)政投資與銀行貸款的認(rèn)識,也不只限于有償和無償?shù)膭澐?、量上的分?而是循其自身的特點(diǎn),發(fā)揮其應(yīng)有的作用。

二雖然融資體制發(fā)生了重大變化,但企業(yè)融資機(jī)制并未形成。

以企業(yè)為主體的投融資活動,還沒有真正的以市場為主導(dǎo),理性地根據(jù)資本成本、風(fēng)險(xiǎn)和收益對稱原理選擇融資方式,確定資本結(jié)構(gòu)。因此,企業(yè)融資機(jī)制的形成,還需要從存量和增量兩個方面進(jìn)行。

存量調(diào)整是基礎(chǔ),它是針對過去融資行為及其形成結(jié)果進(jìn)行的處理;增量是存量形成的前提。融資活動在增量方面的規(guī)范性和規(guī)律性,則是企業(yè)融資機(jī)制形成的關(guān)鍵。存量調(diào)整面臨的首要問題是國有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率過高,而國有企業(yè)高負(fù)債率是由于體制原因形成的。據(jù)統(tǒng)計(jì),1980年國有企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率為18.7%,1993年國有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率為67.5%,1994年為79%。如此巨大變化,不是非體制原因所能形成的。我國80年代中期開始實(shí)行固定資產(chǎn)投資由財(cái)政撥款改為銀行貸款,即所謂的“撥改貸”,從1998年開始銀行統(tǒng)管流動資金。這一改革的初衷是國家試圖通過銀企債務(wù)關(guān)系來硬化對企業(yè)的約束。但實(shí)踐結(jié)果事與愿違,由于銀行體制本身的嚴(yán)重缺陷,借貸雙方因產(chǎn)權(quán)不清而形成信貸軟約束。盡管1993年以來國家出臺了一系列貸款約束規(guī)則,延緩了國有企業(yè)“完全債務(wù)化”的速度,但負(fù)債增長速度仍遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過資本增長速度。

企業(yè)與銀行關(guān)系不順、不清,他們之間不僅僅是債務(wù)關(guān)系,而且存在著在這種關(guān)系表面掩蓋下的所有者與經(jīng)營者關(guān)系。而且,銀行還承擔(dān)有政府的職能,企業(yè)依附于銀行,銀行貸款并非遵循安全性、流動性和盈利性三原則,有時不僅不遵循,反而相背,在企業(yè)嚴(yán)重虧損或停產(chǎn)、半停產(chǎn)而不能破產(chǎn)情況下,銀行仍不得不發(fā)放違背市場規(guī)則的貸款。因此,當(dāng)國有銀行實(shí)行商業(yè)化改革時,國有企業(yè)高負(fù)債率問題,已經(jīng)造成了國有商業(yè)銀行的不良資產(chǎn)問題,同時也加重了企業(yè)的支出負(fù)擔(dān)。為了減輕企業(yè)利息支出負(fù)擔(dān),1996年以來中央銀行先后七次降息,但企業(yè)減負(fù)效果并不明顯。其實(shí),企業(yè)利息支出高,不是利率水平高引致,而是貸款數(shù)額大形成,而效率不高情況下的高負(fù)債形成,是典型的計(jì)劃分配結(jié)果。降低利率不僅沒有減輕企業(yè)利息負(fù)擔(dān),相反,降低利率有可能進(jìn)一步刺激貸款需求,國家不得不進(jìn)一步強(qiáng)化行政干預(yù)手段,在降低利率同時,仍輔以貸款規(guī)模限制,抑制貸款需求。

問題的關(guān)鍵在于,國有企業(yè)貸款是計(jì)劃分配結(jié)果,而非市場引導(dǎo)的資源配置,因此,貸款數(shù)量并非企業(yè)所能左右。由于貸款數(shù)額過多造成高負(fù)債率,從而加重企業(yè)負(fù)擔(dān)表現(xiàn)在兩個方面:一方面,股權(quán)融資(或自有資本)的股利支付是在投資形成效益以后,而債務(wù)融資在投資活動開始就支付利息,在國有企業(yè)投資缺乏資本金的基本上,貸款包攬一切的后果,造成了企業(yè)巨大的利息負(fù)擔(dān)。另一方面,由于貸款關(guān)系模糊不清,特別是80年代中期推行所謂“稅前還貸”,使得貸款關(guān)系更加復(fù)雜化。在后來進(jìn)行的國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)界定中,將“撥改貸”投資形成的資產(chǎn)界定為國有資產(chǎn),意味著企業(yè)貸款面臨兩次分配,一是支付貸款利息回報(bào)債權(quán)人,二是支付股利回報(bào)所有者。

公司融資理論認(rèn)為,增加負(fù)債可以取得財(cái)務(wù)杠桿收益,由于企業(yè)支付的債務(wù)利息可以計(jì)入成本而免交企業(yè)所得稅,債權(quán)資本成本低于股權(quán)資本成本,因此,資產(chǎn)負(fù)債率似乎越高越好,因?yàn)樨?fù)債率提高時,企業(yè)價(jià)值會增加,但負(fù)債比率上升到一定程度之后再上升時,企業(yè)價(jià)值因破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)和成本的增加反而會下降。這樣,由于企業(yè)負(fù)債率增高會令企業(yè)價(jià)值增加,同時也會引起企業(yè)破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)和成本上升而使企業(yè)價(jià)值下降,當(dāng)兩者引起的企業(yè)價(jià)值變動額在邊際上相等時,企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)最優(yōu),負(fù)債率最佳。

上述討論有一個先決條件,就是企業(yè)必須要用較高的銷售利潤率來彌補(bǔ)負(fù)債經(jīng)營帶來的風(fēng)險(xiǎn),企業(yè)的盈利能力(凈資產(chǎn)收益率)只有超過銀行貸款的資本成本時,企業(yè)負(fù)債經(jīng)營所體現(xiàn)的財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)才是正效應(yīng),否則為負(fù)效應(yīng)。也就是說,只要一個企業(yè)運(yùn)行良好,盈利能力強(qiáng),負(fù)債再高也是可以良好運(yùn)轉(zhuǎn)的。從這一角度分析,負(fù)債率高低只是說明了企業(yè)融資結(jié)構(gòu),而不能以此作為衡量企業(yè)負(fù)擔(dān)高低的標(biāo)準(zhǔn)。我國理論界有代表性的觀點(diǎn)認(rèn)為,造成企業(yè)經(jīng)營困難的原因是過高的負(fù)債率造成的,這是值得商榷的。

我國近幾年致力于國有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率降低的研究,采取了相應(yīng)的措施。但高負(fù)債率是由于體制原因形成,必然應(yīng)從體制上解決這一問題,因此,高負(fù)債率治理過程,不只是企業(yè)負(fù)債多少的量的治理過程,而是企業(yè)融資渠道、融資方式等選擇和形成的過程,需要綜合配套措施才能解決。例如1998年開始推行的“債轉(zhuǎn)股”制度改革,如果只限于債權(quán)轉(zhuǎn)成股權(quán),降低負(fù)債率從而減少企業(yè)利息支出的思路操作,這一改革最終是要失敗的。因?yàn)轶w制不改變,企業(yè)治理結(jié)構(gòu)不改變,降低了的資產(chǎn)負(fù)債率還會再提高,債權(quán)和股權(quán)的性質(zhì)仍會被扭曲。因此,債轉(zhuǎn)股的歷史意義和現(xiàn)實(shí)意義在于:通過債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán),形成企業(yè)新的治理結(jié)構(gòu),使得股權(quán)所有者通過改造企業(yè)制度,實(shí)現(xiàn)融資結(jié)構(gòu)最優(yōu)。我國第一家實(shí)行債轉(zhuǎn)股的企業(yè)———北京水泥廠,債轉(zhuǎn)股以后,資產(chǎn)管理公司持有股份達(dá)到70%以上,從而為通過債轉(zhuǎn)股實(shí)現(xiàn)企業(yè)轉(zhuǎn)制、改造提供了可能。

計(jì)劃分配資本的體制引致國有企業(yè)高負(fù)債率,改革正是應(yīng)從體制入手,改變國家計(jì)劃分配資本從而決定企業(yè)融資結(jié)構(gòu)的做法,形成企業(yè)在市場條件作用下自主決定融資結(jié)構(gòu)的體制。

三現(xiàn)代公司融資理論認(rèn)為,融資機(jī)制的形成,表面上是融資形式的選擇,實(shí)際上是企業(yè)通過決策融資結(jié)構(gòu),實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化的過程。

所有這些,都是由融資工具本身的特征、融資成本和融資風(fēng)險(xiǎn)決定的。

融資方式的選擇,是企業(yè)融資機(jī)制的重要內(nèi)容。融資方式多種多樣,按照不同標(biāo)準(zhǔn),可以劃分為內(nèi)源融資和外源融資、直接融資和間接融資、股票融資和債券融資等。

企業(yè)融資是一個隨經(jīng)濟(jì)發(fā)展由內(nèi)源融資到外源融資再到內(nèi)源融資的交替變遷的過程。一個新的企業(yè)建立,主要應(yīng)依靠內(nèi)源融資。當(dāng)企業(yè)得以生存并發(fā)展到一定水平時,利用外源融資可以擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模,提高競爭能力。當(dāng)企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模達(dá)到一定程度時,企業(yè)往往會從融資成本的比較中選擇一種更高層次的內(nèi)源融資方式。實(shí)際上,就內(nèi)源融資和外源融資關(guān)系來說,內(nèi)源融資是最基本的融資方式,沒有內(nèi)源融資,也就無法進(jìn)行外源融資。從國外資料分析,在發(fā)達(dá)市場國家中,企業(yè)內(nèi)源融資占有相當(dāng)高的比重(見表2)。

表2主要發(fā)達(dá)國家企業(yè)資金結(jié)構(gòu)(%)美國加拿大法國德國意大利日本英國內(nèi)源資金75544662443475外源資金25405926526632其他06-51240-7注:美國為1944—1990年平均數(shù),其他國家為1970—1985年平均數(shù)。

內(nèi)源融資獲得權(quán)益資本,企業(yè)之所以可以外源融資,首先取決于企業(yè)內(nèi)源融資的規(guī)模和比重。內(nèi)源融資規(guī)模大,才能吸引更多的投資者投資,同樣的,也才能獲得借入資本。從融資原理分析,企業(yè)負(fù)債經(jīng)營,首先是企業(yè)自有資本實(shí)力的體現(xiàn),自有資本為企業(yè)負(fù)債融資提供了信譽(yù)保證。而且,經(jīng)濟(jì)效益好的企業(yè),投資回報(bào)率高,股東收益好,更應(yīng)注重內(nèi)源融資。如果增發(fā)股票,無異是增加更多的股東,良好的投資回報(bào)會被新的投資者分享,這是得不償失的做法。

與發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)國家不同的是,我國企業(yè)主要依賴于外源融資,內(nèi)源融資比例很低,這說明:(1)體制決定了企業(yè)對銀行貸款的依賴性;(2)企業(yè)缺乏自我積累的動力和約束力;(3)一些上市公司可以比較便宜地通過股票融資。

直接融資和間接融資方式的選擇,是外源融資決策面臨的一個主要問題。我國改革開放以前,企業(yè)只允許間接融資,而否定直接融資。實(shí)際上,能否直接融資,主要是取決于國民收入分配制度和企業(yè)制度改革。1952—1978年,我國采取的是低收入分配加社會福利的政策。低收入集中分配的政策,造成了積累主體單一化,直接融資是經(jīng)濟(jì)體制改革、國民經(jīng)濟(jì)分配結(jié)構(gòu)變化后才出現(xiàn)和可以利用的。從1978年開始到90年代初,通過擴(kuò)大企業(yè)自方式實(shí)現(xiàn)了政府向國有企業(yè)分權(quán),1994年以后又推行以股份制為主體的現(xiàn)代企業(yè)制度改革。1978年,居民持有的金融資產(chǎn)僅占全部金融資產(chǎn)的14%左右,占GDP的比重為7%;1995年上述兩個比重分別為50%以上和76%。

直接融資和間接融資的選擇,還與一個國家的資本市場發(fā)育和金融體制有密切關(guān)系。目前,直接融資和間接融資究竟以誰為主,主要有兩種模式:一種是以英美為代表的以證券融資方式(直接融資)為主的模式;另一種是以日德為代表的以銀行融資方式(間接融資)為主的模式。由于英美是典型的自由主義的市場經(jīng)濟(jì)國家,資本市場十分發(fā)達(dá),企業(yè)行為完全是在市場引導(dǎo)下進(jìn)行。在美國,曾任美國金融學(xué)會會長的著名學(xué)者梅耶斯(S·Myers)提出的優(yōu)序融資理論(ThePeckingOrderTheory,1989)得以實(shí)證,企業(yè)融資的選擇,先依靠內(nèi)源融資,然后才外源融資。外源融資中,主要是通過(1)發(fā)行企業(yè)債券,(2)發(fā)行股票方式從資本市場上籌措長期資本。由于法律上嚴(yán)格禁止銀行成為工業(yè)公司的股東,英美企業(yè)與銀行之間只是松散的聯(lián)系。日德模式的特征是:間接融資為主,銀行在金融體系中居主導(dǎo)地位,產(chǎn)融結(jié)合。資本市場發(fā)展受到抑制。日本的銀企關(guān)系有著特定的制度安排,即主銀行制度。主銀行是指對于某企業(yè)來說在資本籌措和運(yùn)用方面容量最大的銀行。這一銀企關(guān)系的特征表現(xiàn)在:(1)主銀行是企業(yè)最大的出借方。所有公司都有一個主銀行,每個銀行都是某些企業(yè)的主銀行;(2)銀行與企業(yè)交叉持股。(3)主銀行參與企業(yè)發(fā)行債務(wù)相關(guān)業(yè)務(wù),是債務(wù)所有者法律上的托管人。德國實(shí)行主持銀行制度,特征與日本主銀行制度相似,其存在背景都是資本市場不發(fā)達(dá),產(chǎn)權(quán)制約較弱,銀行在金融體制和企業(yè)治理結(jié)構(gòu)中扮演重要角色。

上述分析說明,試圖確定一個所謂的以直接融資為主的模式還是以間接融資為主的模式,似乎沒有必要。典型的市場經(jīng)濟(jì)條件下,企業(yè)融資結(jié)構(gòu)構(gòu)成中,直接融資和間接融資比例是一個隨機(jī)變量,根據(jù)直接融資和間接融資條件,成本和效率的變化,由企業(yè)自身決定。我國長時期形成了企業(yè)對銀行的依附關(guān)系。90年代也曾實(shí)行了主銀行制度,但這一制度無論是形式還是內(nèi)容與日本等國家都有重要差異。盡管我國不可能達(dá)到美英那樣直接融資比例,也很難確定最佳的融資比例,但提高直接融資比重是必然的。發(fā)展股票、債券等直接融資形式,改善企業(yè)融資結(jié)構(gòu),將是我國企業(yè)融資結(jié)構(gòu)方面的方向性選擇。資本市場,特別是證券市場發(fā)展,股票融資和債券融資成為企業(yè)的重要外源融資方式。但如何決策股票融資或是債券融資,現(xiàn)代公司融資理論已有明確的結(jié)論:融資成本決定融資方式,股票融資成本高于債券融資成本?，F(xiàn)實(shí)卻與經(jīng)典理論相背,我國目前上市公司融資結(jié)構(gòu)具有三個明顯特征:一是內(nèi)外源融資比例失調(diào),外源融資比重畸高;二是外源融資中偏好于股權(quán)融資,債券融資比例低;三是資產(chǎn)負(fù)債率較低。由于企業(yè)進(jìn)行股份制改造并上市直接融資,對企業(yè)來說可以帶來的收益是顯而易見的,以至于企業(yè)還來不及研究和掌握股票融資的特點(diǎn),就不遺余力地積極爭取股票融資了。由于中國資本市場規(guī)模的限制,能夠成為上市公司的數(shù)量很少,而通過重組、改制,按市場經(jīng)濟(jì)要求塑造的上市公司,其非經(jīng)營性資產(chǎn)、無效資產(chǎn)可以剝離,可以取得優(yōu)惠融資權(quán),緊缺的殼資源成為企業(yè)爭寵的對象。在這種狀況下,公司通過股票融資的成本遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于債務(wù)融資成本,這是因?yàn)?(1)理論上說,股權(quán)融資成本最高,這是以企業(yè)正常的運(yùn)營,即生存和發(fā)展為前提的。如果企業(yè)經(jīng)營不善,甚至虧損企業(yè)仍可以發(fā)行股票的話,那么這種股票的融資成本很低,甚至趨近于零。(2)上市公司中,國有股權(quán)占有絕對比重,由于國有股權(quán)所有者虛位,對投資分紅的要求呈軟性,而中小股東要么無權(quán)或難以左右分配方案,或者根本就不關(guān)注利潤分配,因此,上市公司較少發(fā)放現(xiàn)金股利,權(quán)益融資能避免債務(wù)融資造成的現(xiàn)金流壓力。

上述原因造成了股票融資成本低于債務(wù)融資成本(債轉(zhuǎn)股也有這種嫌疑),以至于一些企業(yè)不惜一切手段成為上市公司,實(shí)現(xiàn)股票融資。一旦融資成功,似乎萬事大吉,許多公司通過股票募集資金后無法落實(shí)投資項(xiàng)目,不得不存放銀行;有的上市公司甚至通過發(fā)行股票融資償還債務(wù),例如,1997年底上市公司股東權(quán)益比上年增長了36.66%,負(fù)債增長了10.6%,由此使上市公司整體負(fù)債率下降了5.26%,說明上市公司通過發(fā)行新股和配股所募集的資金的相當(dāng)一部分用于償還了債務(wù)。另外,一些經(jīng)營效率指標(biāo)均保持較好水平的上市公司,資產(chǎn)負(fù)債率卻較低。據(jù)對1998年868家上市公司調(diào)查分析,在這些公司中,有27家公司的平均凈利潤率高達(dá)24.1%,而其資產(chǎn)負(fù)債率卻低于10%。有的上市公司公開宣稱“不缺錢花”,甚至干脆就不再向銀行借款,通過負(fù)債實(shí)行財(cái)務(wù)杠桿的效應(yīng)沒有得以充分利用。

上述現(xiàn)象可以說明企業(yè)通過上市進(jìn)行股票融資,增資減債,存在數(shù)量上的矯枉過正,本質(zhì)上的問題依然是體制原因造成企業(yè)尚未能就融資方式等問題做出合理的、科學(xué)的決策。

四企業(yè)融資機(jī)制的形成,結(jié)論性意見是:

1.體制決定政策。通過經(jīng)濟(jì)體制改革,創(chuàng)造有效地市場經(jīng)濟(jì)環(huán)境,在此基礎(chǔ)上,企業(yè)財(cái)務(wù)政策決定企業(yè)融資方式、融資結(jié)構(gòu)。

2.企業(yè)融資機(jī)制的形成,依賴于國有企業(yè)的改革和制度創(chuàng)新。通過建立現(xiàn)代企業(yè)制度,形成合理法人治理結(jié)構(gòu),使融資活動融于企業(yè)產(chǎn)權(quán)運(yùn)營和變革中。

3.培養(yǎng)和發(fā)展資本市場,特別是證券市場。增加市容量,完善股票市場和債券市場結(jié)構(gòu)。在完善主板市場的同時,推動二板市場的設(shè)立,以滿足各類企業(yè)融資需要。

4.只有當(dāng)資本的使用者使用任何資本都必須支付其真實(shí)的社會成本,從而不存在免費(fèi)成本時,企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)選擇才有意義。

5.企業(yè)根據(jù)收益與風(fēng)險(xiǎn),自主選擇融資方式,合理確定融資結(jié)構(gòu),以資本成本最低實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化,是企業(yè)融資機(jī)制形成的標(biāo)志。

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第9篇：比較直接融資與間接融資范文

融資是企業(yè)資本運(yùn)動的起點(diǎn),也是企業(yè)收益分配賴以遵循的基礎(chǔ)。足夠的資本規(guī)模,可以保證企業(yè)投資的需要,合理的資本結(jié)構(gòu),可以降低和規(guī)避融資風(fēng)險(xiǎn),融資方式的妥善搭配,可以降低資本成本。因此,就融資本身來說,它只是企業(yè)資本運(yùn)動的一個環(huán)節(jié)。但融資活動,決定和影響企業(yè)整個資本運(yùn)動的始終。融資機(jī)制的形成,直接決定和影響企業(yè)的經(jīng)營活動以及企業(yè)財(cái)務(wù)目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)。

一改革開放以來,企業(yè)融資體制發(fā)生了重大變化,表現(xiàn)在:

1.企業(yè)資本由供給制轉(zhuǎn)變?yōu)橐云髽I(yè)為主體的融資活動。

改革以前,企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營活動均在國家計(jì)劃下進(jìn)行,企業(yè)是否需要資本,需要多少,長期資本或是短期資本,均由國家通過財(cái)政或銀行予以供應(yīng)。這種體制下,企業(yè)不需要研究融資渠道、融資方式和融資成本,更不用研究企業(yè)資本結(jié)構(gòu)問題。經(jīng)濟(jì)體制改革以來,企業(yè)自的擴(kuò)大,特別是作為市場經(jīng)濟(jì)主體建立以后,企業(yè)為主體的融資活動代替了原來的供給制。企業(yè)根據(jù)市場狀況和前景,進(jìn)行投資計(jì)劃,并努力為實(shí)現(xiàn)投資計(jì)劃融資。這一變化表明,融資活動由宏觀性計(jì)劃分配轉(zhuǎn)變?yōu)槲⒂^性融資。

2.由縱向融資為主向橫向融資為主轉(zhuǎn)變。

供給制條件下,企業(yè)資本均由國家限額、限用途供應(yīng),資本分配是由上而下的分配活動。隨著改革的不斷進(jìn)行,為了實(shí)現(xiàn)資源最優(yōu)配置,企業(yè)與企業(yè)間的橫向融資活動日益增加,存量流動提高了資本運(yùn)營效率。

3.融資形式由單一化向多元化轉(zhuǎn)變。

計(jì)劃分配資本體制下,企業(yè)融資形式單一,財(cái)政分配形式或銀行分配形式,至多也是二者兼而有之。商業(yè)信用的確立,資本市場的建立,企業(yè)內(nèi)部積累機(jī)制的形成,企業(yè)融資形式呈現(xiàn)多元化,形成內(nèi)源融資和外源融資、間接融資與直接融資、股本融資與債務(wù)融資等多種形式(見表1)。

上述變化,最本質(zhì)的在于融資體制正在實(shí)現(xiàn)計(jì)劃分配向市場引導(dǎo)融資的轉(zhuǎn)變。過去,財(cái)政、銀行作為國家總資金分配的兩個手段,不斷進(jìn)行著總資金量的分割。盡管后來銀行分割總資金量的比例增大,并占了絕對比例,但與現(xiàn)在資本市場融資相比是不同的,這是一個質(zhì)的變化。伴隨這一變化,各種融資工具職能回歸并日益得以體現(xiàn)。對財(cái)政投資與銀行貸款的認(rèn)識,也不只限于有償和無償?shù)膭澐?、量上的分?而是循其自身的特點(diǎn),發(fā)揮其應(yīng)有的作用。

二雖然融資體制發(fā)生了重大變化,但企業(yè)融資機(jī)制并未形成。

以企業(yè)為主體的投融資活動,還沒有真正的以市場為主導(dǎo),理性地根據(jù)資本成本、風(fēng)險(xiǎn)和收益對稱原理選擇融資方式,確定資本結(jié)構(gòu)。因此,企業(yè)融資機(jī)制的形成,還需要從存量和增量兩個方面進(jìn)行。

存量調(diào)整是基礎(chǔ),它是針對過去融資行為及其形成結(jié)果進(jìn)行的處理;增量是存量形成的前提。融資活動在增量方面的規(guī)范性和規(guī)律性,則是企業(yè)融資機(jī)制形成的關(guān)鍵。存量調(diào)整面臨的首要問題是國有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率過高,而國有企業(yè)高負(fù)債率是由于體制原因形成的。據(jù)統(tǒng)計(jì),1980年國有企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率為18.7%,1993年國有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率為67.5%,1994年為79%。如此巨大變化,不是非體制原因所能形成的。我國80年代中期開始實(shí)行固定資產(chǎn)投資由財(cái)政撥款改為銀行貸款,即所謂的“撥改貸”,從1998年開始銀行統(tǒng)管流動資金。這一改革的初衷是國家試圖通過銀企債務(wù)關(guān)系來硬化對企業(yè)的約束。但實(shí)踐結(jié)果事與愿違,由于銀行體制本身的嚴(yán)重缺陷,借貸雙方因產(chǎn)權(quán)不清而形成信貸軟約束。盡管1993年以來國家出臺了一系列貸款約束規(guī)則,延緩了國有企業(yè)“完全債務(wù)化”的速度,但負(fù)債增長速度仍遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過資本增長速度。

企業(yè)與銀行關(guān)系不順、不清,他們之間不僅僅是債務(wù)關(guān)系,而且存在著在這種關(guān)系表面掩蓋下的所有者與經(jīng)營者關(guān)系。而且,銀行還承擔(dān)有政府的職能,企業(yè)依附于銀行,銀行貸款并非遵循安全性、流動性和盈利性三原則,有時不僅不遵循,反而相背,在企業(yè)嚴(yán)重虧損或停產(chǎn)、半停產(chǎn)而不能破產(chǎn)情況下,銀行仍不得不發(fā)放違背市場規(guī)則的貸款。因此,當(dāng)國有銀行實(shí)行商業(yè)化改革時,國有企業(yè)高負(fù)債率問題,已經(jīng)造成了國有商業(yè)銀行的不良資產(chǎn)問題,同時也加重了企業(yè)的支出負(fù)擔(dān)。為了減輕企業(yè)利息支出負(fù)擔(dān),1996年以來中央銀行先后七次降息,但企業(yè)減負(fù)效果并不明顯。其實(shí),企業(yè)利息支出高,不是利率水平高引致,而是貸款數(shù)額大形成,而效率不高情況下的高負(fù)債形成,是典型的計(jì)劃分配結(jié)果。降低利率不僅沒有減輕企業(yè)利息負(fù)擔(dān),相反,降低利率有可能進(jìn)一步刺激貸款需求,國家不得不進(jìn)一步強(qiáng)化行政干預(yù)手段,在降低利率同時,仍輔以貸款規(guī)模限制,抑制貸款需求。

問題的關(guān)鍵在于,國有企業(yè)貸款是計(jì)劃分配結(jié)果,而非市場引導(dǎo)的資源配置,因此,貸款數(shù)量并非企業(yè)所能左右。由于貸款數(shù)額過多造成高負(fù)債率,從而加重企業(yè)負(fù)擔(dān)表現(xiàn)在兩個方面:一方面,股權(quán)融資(或自有資本)的股利支付是在投資形成效益以后,而債務(wù)融資在投資活動開始就支付利息,在國有企業(yè)投資缺乏資本金的基本上,貸款包攬一切的后果,造成了企業(yè)巨大的利息負(fù)擔(dān)。另一方面,由于貸款關(guān)系模糊不清,特別是80年代中期推行所謂“稅前還貸”,使得貸款關(guān)系更加復(fù)雜化。在后來進(jìn)行的國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)界定中,將“撥改貸”投資形成的資產(chǎn)界定為國有資產(chǎn),意味著企業(yè)貸款面臨兩次分配,一是支付貸款利息回報(bào)債權(quán)人,二是支付股利回報(bào)所有者。

公司融資理論認(rèn)為,增加負(fù)債可以取得財(cái)務(wù)杠桿收益,由于企業(yè)支付的債務(wù)利息可以計(jì)入成本而免交企業(yè)所得稅,債權(quán)資本成本低于股權(quán)資本成本,因此,資產(chǎn)負(fù)債率似乎越高越好,因?yàn)樨?fù)債率提高時,企業(yè)價(jià)值會增加,但負(fù)債比率上升到一定程度之后再上升時,企業(yè)價(jià)值因破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)和成本的增加反而會下降。這樣,由于企業(yè)負(fù)債率增高會令企業(yè)價(jià)值增加,同時也會引起企業(yè)破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)和成本上升而使企業(yè)價(jià)值下降,當(dāng)兩者引起的企業(yè)價(jià)值變動額在邊際上相等時,企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)最優(yōu),負(fù)債率最佳。

上述討論有一個先決條件,就是企業(yè)必須要用較高的銷售利潤率來彌補(bǔ)負(fù)債經(jīng)營帶來的風(fēng)險(xiǎn),企業(yè)的盈利能力(凈資產(chǎn)收益率)只有超過銀行貸款的資本成本時,企業(yè)負(fù)債經(jīng)營所體現(xiàn)的財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)才是正效應(yīng),否則為負(fù)效應(yīng)。也就是說,只要一個企業(yè)運(yùn)行良好,盈利能力強(qiáng),負(fù)債再高也是可以良好運(yùn)轉(zhuǎn)的。從這一角度分析,負(fù)債率高低只是說明了企業(yè)融資結(jié)構(gòu),而不能以此作為衡量企業(yè)負(fù)擔(dān)高低的標(biāo)準(zhǔn)。我國理論界有代表性的觀點(diǎn)認(rèn)為,造成企業(yè)經(jīng)營困難的原因是過高的負(fù)債率造成的,這是值得商榷的。

我國近幾年致力于國有企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率降低的研究,采取了相應(yīng)的措施。但高負(fù)債率是由于體制原因形成,必然應(yīng)從體制上解決這一問題,因此,高負(fù)債率治理過程,不只是企業(yè)負(fù)債多少的量的治理過程,而是企業(yè)融資渠道、融資方式等選擇和形成的過程,需要綜合配套措施才能解決。例如1998年開始推行的“債轉(zhuǎn)股”制度改革,如果只限于債權(quán)轉(zhuǎn)成股權(quán),降低負(fù)債率從而減少企業(yè)利息支出的思路操作,這一改革最終是要失敗的。因?yàn)轶w制不改變,企業(yè)治理結(jié)構(gòu)不改變,降低了的資產(chǎn)負(fù)債率還會再提高,債權(quán)和股權(quán)的性質(zhì)仍會被扭曲。因此,債轉(zhuǎn)股的歷史意義和現(xiàn)實(shí)意義在于:通過債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán),形成企業(yè)新的治理結(jié)構(gòu),使得股權(quán)所有者通過改造企業(yè)制度,實(shí)現(xiàn)融資結(jié)構(gòu)最優(yōu)。我國第一家實(shí)行債轉(zhuǎn)股的企業(yè)———北京水泥廠,債轉(zhuǎn)股以后,資產(chǎn)管理公司持有股份達(dá)到70%以上,從而為通過債

轉(zhuǎn)股實(shí)現(xiàn)企業(yè)轉(zhuǎn)制、改造提供了可能。

計(jì)劃分配資本的體制引致國有企業(yè)高負(fù)債率,改革正是應(yīng)從體制入手,改變國家計(jì)劃分配資本從而決定企業(yè)融資結(jié)構(gòu)的做法,形成企業(yè)在市場條件作用下自主決定融資結(jié)構(gòu)的體制。

三現(xiàn)代公司融資理論認(rèn)為,融資機(jī)制的形成,表面上是融資形式的選擇,實(shí)際上是企業(yè)通過決策融資結(jié)構(gòu),實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化的過程。

所有這些,都是由融資工具本身的特征、融資成本和融資風(fēng)險(xiǎn)決定的。

融資方式的選擇,是企業(yè)融資機(jī)制的重要內(nèi)容。融資方式多種多樣,按照不同標(biāo)準(zhǔn),可以劃分為內(nèi)源融資和外源融資、直接融資和間接融資、股票融資和債券融資等。

企業(yè)融資是一個隨經(jīng)濟(jì)發(fā)展由內(nèi)源融資到外源融資再到內(nèi)源融資的交替變遷的過程。一個新的企業(yè)建立,主要應(yīng)依靠內(nèi)源融資。當(dāng)企業(yè)得以生存并發(fā)展到一定水平時,利用外源融資可以擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模,提高競爭能力。當(dāng)企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模達(dá)到一定程度時,企業(yè)往往會從融資成本的比較中選擇一種更高層次的內(nèi)源融資方式。實(shí)際上,就內(nèi)源融資和外源融資關(guān)系來說,內(nèi)源融資是最基本的融資方式,沒有內(nèi)源融資,也就無法進(jìn)行外源融資。從國外資料分析,在發(fā)達(dá)市場國家中,企業(yè)內(nèi)源融資占有相當(dāng)高的比重(見表2)。

表2主要發(fā)達(dá)國家企業(yè)資金結(jié)構(gòu)(%)美國加拿大法國德國意大利日本英國內(nèi)源資金75544662443475外源資金25405926526632其他06-51240-7注:美國為1944—1990年平均數(shù),其他國家為1970—1985年平均數(shù)。

內(nèi)源融資獲得權(quán)益資本,企業(yè)之所以可以外源融資,首先取決于企業(yè)內(nèi)源融資的規(guī)模和比重。內(nèi)源融資規(guī)模大,才能吸引更多的投資者投資,同樣的,也才能獲得借入資本。從融資原理分析,企業(yè)負(fù)債經(jīng)營,首先是企業(yè)自有資本實(shí)力的體現(xiàn),自有資本為企業(yè)負(fù)債融資提供了信譽(yù)保證。而且,經(jīng)濟(jì)效益好的企業(yè),投資回報(bào)率高,股東收益好,更應(yīng)注重內(nèi)源融資。如果增發(fā)股票,無異是增加更多的股東,良好的投資回報(bào)會被新的投資者分享,這是得不償失的做法。

與發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)國家不同的是,我國企業(yè)主要依賴于外源融資,內(nèi)源融資比例很低,這說明:(1)體制決定了企業(yè)對銀行貸款的依賴性;(2)企業(yè)缺乏自我積累的動力和約束力;(3)一些上市公司可以比較便宜地通過股票融資。

直接融資和間接融資方式的選擇,是外源融資決策面臨的一個主要問題。我國改革開放以前,企業(yè)只允許間接融資,而否定直接融資。實(shí)際上,能否直接融資,主要是取決于國民收入分配制度和企業(yè)制度改革。1952—1978年,我國采取的是低收入分配加社會福利的政策。低收入集中分配的政策,造成了積累主體單一化,直接融資是經(jīng)濟(jì)體制改革、國民經(jīng)濟(jì)分配結(jié)構(gòu)變化后才出現(xiàn)和可以利用的。從1978年開始到90年代初,通過擴(kuò)大企業(yè)自方式實(shí)現(xiàn)了政府向國有企業(yè)分權(quán),1994年以后又推行以股份制為主體的現(xiàn)代企業(yè)制度改革。1978年,居民持有的金融資產(chǎn)僅占全部金融資產(chǎn)的14%左右,占GDP的比重為7%;1995年上述兩個比重分別為50%以上和76%。

直接融資和間接融資的選擇,還與一個國家的資本市場發(fā)育和金融體制有密切關(guān)系。目前,直接融資和間接融資究竟以誰為主,主要有兩種模式:一種是以英美為代表的以證券融資方式(直接融資)為主的模式;另一種是以日德為代表的以銀行融資方式(間接融資)為主的模式。由于英美是典型的自由主義的市場經(jīng)濟(jì)國家,資本市場十分發(fā)達(dá),企業(yè)行為完全是在市場引導(dǎo)下進(jìn)行。在美國,曾任美國金融學(xué)會會長的著名學(xué)者梅耶斯(S·Myers)提出的優(yōu)序融資理論(ThePeckingOrderTheory,1989)得以實(shí)證,企業(yè)融資的選擇,先依靠內(nèi)源融資,然后才外源融資。外源融資中,主要是通過(1)發(fā)行企業(yè)債券,(2)發(fā)行股票方式從資本市場上籌措長期資本。由于法律上嚴(yán)格禁止銀行成為工業(yè)公司的股東,英美企業(yè)與銀行之間只是松散的聯(lián)系。日德模式的特征是:間接融資為主,銀行在金融體系中居主導(dǎo)地位,產(chǎn)融結(jié)合。資本市場發(fā)展受到抑制。日本的銀企關(guān)系有著特定的制度安排,即主銀行制度。主銀行是指對于某企業(yè)來說在資本籌措和運(yùn)用方面容量最大的銀行。這一銀企關(guān)系的特征表現(xiàn)在:(1)主銀行是企業(yè)最大的出借方。所有公司都有一個主銀行,每個銀行都是某些企業(yè)的主銀行;(2)銀行與企業(yè)交叉持股。(3)主銀行參與企業(yè)發(fā)行債務(wù)相關(guān)業(yè)務(wù),是債務(wù)所有者法律上的托管人。德國實(shí)行主持銀行制度,特征與日本主銀行制度相似,其存在背景都是資本市場不發(fā)達(dá),產(chǎn)權(quán)制約較弱,銀行在金融體制和企業(yè)治理結(jié)構(gòu)中扮演重要角色。

上述分析說明,試圖確定一個所謂的以直接融資為主的模式還是以間接融資為主的模式,似乎沒有必要。典型的市場經(jīng)濟(jì)條件下,企業(yè)融資結(jié)構(gòu)構(gòu)成中,直接融資和間接融資比例是一個隨機(jī)變量,根據(jù)直接融資和間接融資條件,成本和效率的變化,由企業(yè)自身決定。我國長時期形成了企業(yè)對銀行的依附關(guān)系。90年代也曾實(shí)行了主銀行制度,但這一制度無論是形式還是內(nèi)容與日本等國家都有重要差異。盡管我國不可能達(dá)到美英那樣直接融資比例,也很難確定最佳的融資比例,但提高直接融資比重是必然的。發(fā)展股票、債券等直接融資形式,改善企業(yè)融資結(jié)構(gòu),將是我國企業(yè)融資結(jié)構(gòu)方面的方向性選擇。資本市場,特別是證券市場發(fā)展,股票融資和債券融資成為企業(yè)的重要外源融資方式。但如何決策股票融資或是債券融資,現(xiàn)代公司融資理論已有明確的結(jié)論:融資成本決定融資方式,股票融資成本高于債券融資成本?，F(xiàn)實(shí)卻與經(jīng)典理論相背,我國目前上市公司融資結(jié)構(gòu)具有三個明顯特征:一是內(nèi)外源融資比例失調(diào),外源融資比重畸高;二是外源融資中偏好于股權(quán)融資,債券融資比例低;三是資產(chǎn)負(fù)債率較低。由于企業(yè)進(jìn)行股份制改造并上市直接融資,對企業(yè)來說可以帶來的收益是顯而易見的,以至于企業(yè)還來不及研究和掌握股票融資的特點(diǎn),就不遺余力地積極爭取股票融資了。由于中國資本市場規(guī)模的限制,能夠成為上市公司的數(shù)量很少,而通過重組、改制,按市場經(jīng)濟(jì)要求塑造的上市公司,其非經(jīng)營性資產(chǎn)、無效資產(chǎn)可以剝離,可以取得優(yōu)惠融資權(quán),緊缺的殼資源成為企業(yè)爭寵的對象。在這種狀況下,公司通過股票融資的成本遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于債務(wù)融資成本,這是因?yàn)?(1)理論上說,股權(quán)融資成本最高,這是以企業(yè)正常的運(yùn)營,即生存和發(fā)展為前提的。如果企業(yè)經(jīng)營不善,甚至虧損企業(yè)仍可以發(fā)行股票的話,那么這種股票的融資成本很低,甚至趨近于零。(2)上市公司中,國有股權(quán)占有絕對比重,由于國有股權(quán)所有者虛位,對投資分紅的要求呈軟性,而中小股東要么無權(quán)或難以左右分配方案,或者根本就不關(guān)注利潤分配,因此,上市公司較少發(fā)放現(xiàn)金股利,權(quán)益融資能避免債務(wù)融資造成的現(xiàn)金流壓力。

上述原因造成了股票融資成本低于債務(wù)融資成本(債轉(zhuǎn)股也有這種嫌疑),以至于一些企業(yè)不惜一切手段成為上市公司,實(shí)現(xiàn)股票融資。一旦融資成功,似乎萬事大吉,許多公司通過股票募集資金后無法落實(shí)投資項(xiàng)目,不得不存放銀行;有的上市公司甚至通過發(fā)行股票融資償還債務(wù),例如,1997年底上市公司股東權(quán)益比上年增長了36.66%,負(fù)債增長了10.6%,由此使上市公司整體負(fù)債率下降了5.26%,說明上市公司通過發(fā)行新股和配股所募集的資金的相當(dāng)一部分用于償還了債務(wù)。另外,一些經(jīng)營效率指標(biāo)均保持較好水平的上市公司,資產(chǎn)負(fù)債率卻較低。據(jù)對1998年868家上市公司調(diào)查分析,在這些公司中,有27家公司的平均凈利潤率高達(dá)24.1%,而其資產(chǎn)負(fù)債率卻低于10%。有的上市公司公開宣稱“不缺錢花”,甚至干脆就不再向銀行借款,通過負(fù)債實(shí)行財(cái)務(wù)杠桿的效應(yīng)沒有得以充分利用。

上述現(xiàn)象可以說明企業(yè)通過上市進(jìn)行股票融資,增資減債,存在數(shù)量上的矯枉過正,本質(zhì)上的問題依然是體制原因造成企業(yè)尚未能就融資方式等問題做出合理的、科學(xué)的決策。

四企

業(yè)融資機(jī)制的形成,結(jié)論性意見是:

1.體制決定政策。通過經(jīng)濟(jì)體制改革,創(chuàng)造有效地市場經(jīng)濟(jì)環(huán)境,在此基礎(chǔ)上,企業(yè)財(cái)務(wù)政策決定企業(yè)融資方式、融資結(jié)構(gòu)。

2.企業(yè)融資機(jī)制的形成,依賴于國有企業(yè)的改革和制度創(chuàng)新。通過建立現(xiàn)代企業(yè)制度,形成合理法人治理結(jié)構(gòu),使融資活動融于企業(yè)產(chǎn)權(quán)運(yùn)營和變革中。

3.培養(yǎng)和發(fā)展資本市場,特別是證券市場。增加市容量,完善股票市場和債券市場結(jié)構(gòu)。在完善主板市場的同時,推動二板市場的設(shè)立,以滿足各類企業(yè)融資需要。

4.只有當(dāng)資本的使用者使用任何資本都必須支付其真實(shí)的社會成本,從而不存在免費(fèi)成本時,企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)選擇才有意義。

5.企業(yè)根據(jù)收益與風(fēng)險(xiǎn),自主選擇融資方式,合理確定融資結(jié)構(gòu),以資本成本最低實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化,是企業(yè)融資機(jī)制形成的標(biāo)志。

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