公司并購(gòu)的原因精選(九篇)

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第1篇：公司并購(gòu)的原因范文

關(guān)鍵詞：并購(gòu)融資；上市公司；并購(gòu)績(jī)效

一、并購(gòu)融資

（一）并購(gòu)融資的主要方式

并購(gòu)融資是指某一企業(yè)為了合并或是收購(gòu)另外的一家企業(yè)而進(jìn)行的融通資金的活動(dòng)。也就是并購(gòu)企業(yè)為了促進(jìn)并購(gòu)活動(dòng)的良好發(fā)展，重新設(shè)計(jì)并購(gòu)雙方資本構(gòu)架，在借助財(cái)務(wù)杠桿的資本市場(chǎng)幫助下合理合法融通資金的行為。就目前常見的融資方式主要分為內(nèi)部融資和外部融資，我國(guó)企業(yè)的并購(gòu)融資方式見圖1。

（二）影響并購(gòu)融資的主要因素

在并購(gòu)融資中，有很多因素不受企業(yè)主觀控制。首先是并購(gòu)環(huán)境，規(guī)范的市場(chǎng)環(huán)境能夠有效促進(jìn)企業(yè)開展并購(gòu)融資，另外就是并購(gòu)的原因，企業(yè)每進(jìn)行一項(xiàng)并購(gòu)活動(dòng)都有其不同的原因，企業(yè)并購(gòu)原因的不同則會(huì)使選擇并購(gòu)的選擇方式有所不同，企業(yè)并購(gòu)的主要方式可以大體劃分為現(xiàn)金、資產(chǎn)和股票等。企業(yè)選擇的支付方式不同就會(huì)使其融資工具產(chǎn)生差異，最終會(huì)對(duì)融資產(chǎn)生的效果大相徑庭。

二、國(guó)內(nèi)外并購(gòu)融資的發(fā)展現(xiàn)狀

（一）我國(guó)并購(gòu)融資的現(xiàn)狀分析

我國(guó)的上市公司融資渠道還比較匱乏，相對(duì)應(yīng)并購(gòu)融資可選擇的工具也就比較少，我國(guó)越來(lái)越多的并購(gòu)活動(dòng)可以通過(guò)證券市場(chǎng)和產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)進(jìn)行，但同發(fā)達(dá)國(guó)家相比，我國(guó)的資本市場(chǎng)規(guī)模太小，融資機(jī)制還不夠完善。

（二）國(guó)外融資并購(gòu)的發(fā)展概況

1956年，美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家莫迪利亞尼（Modilgliani）和米勒（Miller）在《美國(guó)經(jīng)濟(jì)評(píng)論》上發(fā)表了《資本成本、公司融資和投資理論》一文，提出了MM定理。這一定理的提出就創(chuàng)立了現(xiàn)代融資結(jié)構(gòu)理論開創(chuàng)了融資結(jié)構(gòu)的研究，使其成為一種嚴(yán)格而又科學(xué)的理論，并且認(rèn)為存在企業(yè)所得稅的情況下，企業(yè)負(fù)債率100%才是最佳的融資結(jié)構(gòu)。其中美國(guó)的并購(gòu)融資案例是在全世界比較成功的，美國(guó)并購(gòu)融資活動(dòng)中的主要幾種方式如圖2。

三、上市公司并購(gòu)融資對(duì)其并購(gòu)績(jī)效的實(shí)證研究

（一）吉利并購(gòu)沃爾沃案例的介紹

浙江吉利控股集團(tuán)有限公司憑借18億美元另加票據(jù)的方式并購(gòu)福特旗下沃爾沃汽車企業(yè)全部的股權(quán)和相關(guān)資產(chǎn)，于2010年8月2日完成交割，這是一次典型的企業(yè)實(shí)力相差懸殊的并購(gòu)案。在吉利并購(gòu)沃爾沃的這次非常成功的案例中，吉利公司付出的18億美金中只有少部分的自有資金，而大部分來(lái)源都是外部融資，可以看出如果企業(yè)能夠合理運(yùn)用多種融資方式對(duì)這次并購(gòu)的順利完成起到了至關(guān)重要的作用。

（二）并購(gòu)前后財(cái)務(wù)指標(biāo)比較

1. 償債能力分析

償債能力是指在一定期間內(nèi)企業(yè)能否及時(shí)歸還到期債務(wù)的能力，其中包括償還短期債務(wù)和長(zhǎng)期債務(wù)的能力。具體分析了償債能力的基本概念后，得知償債能力有助于對(duì)于未來(lái)收益的正確預(yù)測(cè)，明確企業(yè)將會(huì)遇到的風(fēng)險(xiǎn)以及可否持續(xù)經(jīng)營(yíng)。為了更為準(zhǔn)確的表示并購(gòu)前后各項(xiàng)財(cái)報(bào)指標(biāo)的綜合變化，以2007年至2013年并購(gòu)前三年和并購(gòu)后三年的年報(bào)為依據(jù)做出了吉利公司的償債能力分析。

可以看出，在2008年這一點(diǎn)上流動(dòng)比率和速動(dòng)比率出現(xiàn)極值，原因就是在發(fā)生并購(gòu)前吉利公司為并購(gòu)活動(dòng)的順利開展積累了一定的利潤(rùn)，從而使流動(dòng)資產(chǎn)在一定程度上增加的原因，吉利的流動(dòng)比率，速動(dòng)比率和資產(chǎn)負(fù)債率具有相同的變化趨勢(shì)，以2010年為并購(gòu)點(diǎn)，2008年至2011年的流動(dòng)比率和速動(dòng)比率都呈現(xiàn)持續(xù)下降趨勢(shì)，但從2011年年報(bào)數(shù)據(jù)可以看出，這種情況得到了有效的遏制，甚至開始上升的趨勢(shì)。2013年的流動(dòng)比率為1.29，表明短期償債能力稍有不足，可能導(dǎo)致存貨的積壓。吉利公司的資產(chǎn)負(fù)債率一直低于1，這說(shuō)明吉利公司很好地利用了財(cái)務(wù)杠桿。

2. 盈利能力分析

盈利能力就是以獲利為企業(yè)經(jīng)營(yíng)的直接目的，這是企業(yè)財(cái)務(wù)分析的核心。企業(yè)的股東、債權(quán)人或是經(jīng)營(yíng)管理者都對(duì)企業(yè)的盈利能力非常關(guān)心。如圖4，采取吉利公司2007至2013年度的凈資產(chǎn)收益率和總資產(chǎn)收益率作為對(duì)其盈利能力的評(píng)估。

從兩個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)看出，總資產(chǎn)收益率在2008年達(dá)到極值，其獲利能力最強(qiáng)，下降至2011年后緩步上升，說(shuō)明企業(yè)的整體獲利能力（包括凈資產(chǎn)和負(fù)債在內(nèi)）在經(jīng)歷2010年并購(gòu)活動(dòng)后緩慢增強(qiáng)，原因在于2010年吉利公司成功并購(gòu)活動(dòng)后負(fù)債融資的比例有所增強(qiáng)，吉利的資本構(gòu)成發(fā)生了改變，資產(chǎn)負(fù)債率為0.627，公司資產(chǎn)的盈利比率就相對(duì)較高。

3.營(yíng)運(yùn)能力分析

營(yíng)運(yùn)能力比率是用資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度衡量企業(yè)組織和營(yíng)運(yùn)特定資產(chǎn)能力的指標(biāo)，企業(yè)的周轉(zhuǎn)速度越快反映其償債能力越強(qiáng)，所以采用吉利公司并購(gòu)前三年和并購(gòu)后三年的存貨周轉(zhuǎn)率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率來(lái)分析其營(yíng)運(yùn)能力。

分析財(cái)務(wù)報(bào)表可知，存貨周轉(zhuǎn)率從2007年到2008年是上升的狀態(tài)，在2008年增長(zhǎng)了10.90，表明存貨的周轉(zhuǎn)速度快，變現(xiàn)能力強(qiáng)，進(jìn)而則說(shuō)明吉利企業(yè)具有較強(qiáng)的存貨營(yíng)運(yùn)能力和較高的存貨管理效率。2007年到2013年的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率盡管有所波動(dòng)，但整體趨勢(shì)也還是逐步上升的，其中2009年的漲幅較大，盡管2011年總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率下降了，存在這一問(wèn)題的原因可能是吉利并購(gòu)沃爾沃這一年正處于整合階段，所以該企業(yè)的綜合運(yùn)營(yíng)能力較弱。但是其數(shù)值還是高于并購(gòu)前2009年以前的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，但存貨周轉(zhuǎn)率在2009年到2011年這段期間表現(xiàn)的下降趨勢(shì)十分明顯，在其企業(yè)年報(bào)中得出，吉利公司的銷售成本呈逐年遞增的趨勢(shì)，同時(shí)造成了存貨的增加，從而導(dǎo)致存貨周轉(zhuǎn)率下降，流動(dòng)性變差。

（三）吉利并購(gòu)沃爾沃后面臨的風(fēng)險(xiǎn)

伴隨著吉利并購(gòu)沃爾沃事件成功的同時(shí)也存在著許多風(fēng)險(xiǎn)，第一是維持品牌的風(fēng)險(xiǎn)，眾所周知沃爾沃早已納入世界高端品牌，但吉利公司作為一個(gè)低端品牌，在經(jīng)歷并購(gòu)后就會(huì)有消費(fèi)者考慮到兩者的合并會(huì)不會(huì)影響到沃爾沃這個(gè)高端品牌的質(zhì)量。第二是關(guān)鍵技術(shù)使用權(quán)問(wèn)題，倘若沃爾沃公司的核心技術(shù)未能被吉利公司獲得，并購(gòu)后的經(jīng)濟(jì)效益將大受影響。第三是公司文化融合而產(chǎn)生的問(wèn)題，關(guān)于跨國(guó)并購(gòu)中的一個(gè)重要問(wèn)題就是兩者在分級(jí)決策風(fēng)格方面會(huì)有很大的差異。第四是高端人才的流失風(fēng)險(xiǎn)，如果并購(gòu)后企業(yè)的骨干由于企業(yè)未來(lái)的不確定性離開將會(huì)使沃爾沃徒有一個(gè)品牌而未得其精髓。第五是經(jīng)濟(jì)上的風(fēng)險(xiǎn)，吉利公司在付出18億并購(gòu)價(jià)后，后續(xù)的重組也很可能超出預(yù)算，從而導(dǎo)致其未來(lái)投資存在一定的不確定性。沃爾沃公司的原先的高薪員工和自有的退休員工也成為了一項(xiàng)不小的支出，還有就是沃爾沃原來(lái)的債務(wù)糾紛還可能會(huì)出現(xiàn)或多或少的問(wèn)題，中外財(cái)務(wù)系統(tǒng)不匹配，匯率風(fēng)險(xiǎn)等問(wèn)題造成了高昂的品牌運(yùn)營(yíng)成本和后續(xù)資金的投入，是吉利并購(gòu)后進(jìn)行國(guó)際經(jīng)營(yíng)的關(guān)鍵問(wèn)題。

四、針對(duì)上市公司并購(gòu)融資存在問(wèn)題提出的可行性建議

一是根據(jù)融資工具相對(duì)單一，融資渠道狹窄的問(wèn)題，需要提出將融資環(huán)境改善，尋找出更多并購(gòu)融資渠道的出路。我國(guó)企業(yè)并購(gòu)融資的主要方式基本都具備，但由于我國(guó)經(jīng)濟(jì)市場(chǎng)的不完善和相關(guān)國(guó)家政策法規(guī)的限制，一旦具體到并購(gòu)融資方式和工具中，開展并購(gòu)活動(dòng)的上市公司可選擇的融資工具就會(huì)受到限制。因此，要想改變我國(guó)上市公司融資及支付方式的現(xiàn)狀，就需要政府適當(dāng)降低企業(yè)上市門檻、放松貸款限制、完善我國(guó)資本流通市場(chǎng)，同時(shí)允許上市公司進(jìn)行多類型的融資活動(dòng)。

二是根據(jù)我國(guó)上市公司并購(gòu)融資中的不規(guī)范的操作現(xiàn)象，需要加強(qiáng)制度創(chuàng)新，嚴(yán)格管理并購(gòu)融資活動(dòng)的整個(gè)過(guò)程。因我國(guó)或多或少的會(huì)限制一些并購(gòu)融資工具的使用，就有企業(yè)想要謀求發(fā)展而使用了一些并不合理的融資方法，這個(gè)問(wèn)題會(huì)對(duì)付出資金的一方來(lái)說(shuō)存在一定風(fēng)險(xiǎn)。針對(duì)公司并購(gòu)存在的盲目性我們應(yīng)該加強(qiáng)并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)管理意識(shí)，還要積極的探索擔(dān)保運(yùn)行機(jī)制，促進(jìn)并購(gòu)企業(yè)體系的健康發(fā)展。

三是根據(jù)我國(guó)上市公司中信息不對(duì)稱的問(wèn)題，需要提高金融中介機(jī)構(gòu)的實(shí)力。在并購(gòu)融資中，信息不對(duì)稱問(wèn)題十分嚴(yán)重，例如為了使吉利和沃爾沃兩個(gè)品牌之間的干擾降低，獨(dú)立運(yùn)營(yíng)不失為一個(gè)正確的選擇。并購(gòu)交易完成后沃爾沃公司的總部依舊設(shè)立在瑞典，吉利公司借助于兩套領(lǐng)導(dǎo)系統(tǒng)服務(wù)于不同的消費(fèi)者，這在一定程度上不僅減少了高端人才的流失風(fēng)險(xiǎn)，還能保證沃爾沃的品牌質(zhì)量。另外，財(cái)務(wù)方面的整合也非常重要，所以，不僅應(yīng)該對(duì)并購(gòu)企業(yè)和目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)和負(fù)債加以整合，還應(yīng)該關(guān)注其內(nèi)部的績(jī)效評(píng)價(jià)，在完成公司并購(gòu)后，在財(cái)務(wù)方面必須實(shí)施一體化管理，目標(biāo)企業(yè)必須按照并購(gòu)企業(yè)的財(cái)務(wù)管理模式進(jìn)行計(jì)量。

參考文獻(xiàn)：

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第2篇：公司并購(gòu)的原因范文

關(guān)鍵詞：并購(gòu)；宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境；VAR模型

中圖分類號(hào)：F830.91 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1003-3890（2014）06-0087-08

一、引言

關(guān)于并購(gòu)活動(dòng)的動(dòng)因，西方學(xué)者通常是根據(jù)新古典經(jīng)濟(jì)理論和行為理論進(jìn)行解釋的。新古典經(jīng)濟(jì)理論認(rèn)為并購(gòu)浪潮一般由經(jīng)濟(jì)、管制和科技等因素的沖擊所導(dǎo)致（Mitchell and Mulherin，1996；Brealey and Myers，2003；Harford，2005；Martynova and Renneboog，2008）[1-4]；而行為理論則認(rèn)為并購(gòu)浪潮是由管理者的問(wèn)題、自負(fù)及羊群行為所引起（Shleifer and Vishny， 1991； Bikhchandani， Hirshleifer and Welch，1992；Milbourn，Boot and Thakor，1999）[5-7]。此外，還有一些學(xué)者認(rèn)為并購(gòu)浪潮是資本市場(chǎng)的發(fā)展、公司管理者利用資本市場(chǎng)的過(guò)高估價(jià)而擇時(shí)并購(gòu)的結(jié)果（Shleifer and Vishny，2003；Rhodes-Kropf and Vishwanatan，2004；Rhodes-Kropf，Robinson and Vishwanathan，2005）[8-10]。盡管我國(guó)與西方發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)環(huán)境不同，但并購(gòu)活動(dòng)總體上也呈浪潮式發(fā)展，并且具有周期性（唐紹祥，2006；劉淑蓮，2010；張秋生，2010）[11-13]。對(duì)這一現(xiàn)象的研究，國(guó)內(nèi)學(xué)術(shù)界主要運(yùn)用歸納性假設(shè)分析方法來(lái)研究并購(gòu)浪潮的驅(qū)動(dòng)因素（劉淑蓮，2010；張秋生，2010）[12-13]，在采用實(shí)證方法研究中，唐紹祥（2007）運(yùn)用協(xié)整檢驗(yàn)和誤差修正模型檢驗(yàn)了1998―2006年我國(guó)總體性并購(gòu)活動(dòng)與宏觀經(jīng)濟(jì)變量之間的關(guān)聯(lián)性，發(fā)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)周期、利率及股價(jià)與總體性并購(gòu)活動(dòng)存在長(zhǎng)期均衡關(guān)系[14]。

總體而言，采用實(shí)證方法檢驗(yàn)并購(gòu)與宏觀經(jīng)濟(jì)的關(guān)系，特別是運(yùn)用中國(guó)公司并購(gòu)的時(shí)間序列數(shù)據(jù)檢驗(yàn)宏觀經(jīng)濟(jì)沖擊的影響還存在很大的研究空間。本文以我國(guó)上市公司于1998年1月至2012年12月發(fā)起的并購(gòu)事件為研究樣本，運(yùn)用協(xié)整檢驗(yàn)、VAR模型、脈沖響應(yīng)函數(shù)、方差分解及Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)方法，研究發(fā)現(xiàn)：經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平及股價(jià)與總體性并購(gòu)活動(dòng)存在長(zhǎng)期均衡關(guān)系，而利率與總體性并購(gòu)活動(dòng)并不存在長(zhǎng)期的均衡關(guān)系；經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平與股價(jià)是總體性并購(gòu)活動(dòng)的Granger原因，而利率并不是總體性并購(gòu)活動(dòng)的Granger原因；短期內(nèi)，經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平波動(dòng)與股票價(jià)格波動(dòng)對(duì)總體性并購(gòu)活動(dòng)波動(dòng)存在正向影響，利率波動(dòng)對(duì)總體性并購(gòu)活動(dòng)波動(dòng)存在負(fù)向影響。與其他研究中國(guó)并購(gòu)活動(dòng)的實(shí)證論文不同，本文的研究樣本時(shí)間跨度長(zhǎng)，采用協(xié)整檢驗(yàn)、平穩(wěn)時(shí)間序列數(shù)據(jù)的向量自回歸模型以及Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)方法檢驗(yàn)并購(gòu)動(dòng)因，一方面可以克服多元線性回歸在刻畫經(jīng)濟(jì)變量之間的長(zhǎng)期關(guān)系時(shí)可能存在的偽回歸問(wèn)題，另一方面也可以與非平穩(wěn)時(shí)間序列數(shù)據(jù)的向量誤差修正模型相比較。本文研究結(jié)果與唐紹祥（2007）的結(jié)論有所不同，得出了一些新的研究結(jié)論。本文的研究不僅有助于檢驗(yàn)我國(guó)已取得的各種歸納性假設(shè)，而且還有助于理解我國(guó)上市公司總體性并購(gòu)活動(dòng)的發(fā)展趨勢(shì)，明確影響并購(gòu)活動(dòng)的宏觀驅(qū)動(dòng)因素，為公司預(yù)測(cè)與選擇并購(gòu)時(shí)機(jī)、提高并購(gòu)協(xié)同效應(yīng)提供有價(jià)值的參考依據(jù)。

二、文獻(xiàn)回顧

關(guān)于并購(gòu)活動(dòng)的驅(qū)動(dòng)因素，西方學(xué)者大多是側(cè)重于微觀經(jīng)濟(jì)個(gè)體研究并購(gòu)的形成動(dòng)因，至今尚未得出一致的結(jié)論。盡管對(duì)并購(gòu)動(dòng)因的理論研究尚存較大分歧，但一些學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)大部分并購(gòu)活動(dòng)幾乎在不同的行業(yè)、不同的公司同時(shí)發(fā)生，這表明并購(gòu)活動(dòng)可能存在共同的驅(qū)動(dòng)因素（Harford，2005）[3]，即不同于微觀經(jīng)濟(jì)個(gè)體的宏觀經(jīng)濟(jì)動(dòng)因，這些因素可能是經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、資本市場(chǎng)、產(chǎn)業(yè)沖擊、科技進(jìn)步等，本文主要從前兩個(gè)方面作一個(gè)簡(jiǎn)要的回顧。

Reid（1968）提出了并購(gòu)活動(dòng)-經(jīng)濟(jì)繁榮理論[15]，為更好地理解并購(gòu)活動(dòng)與宏觀經(jīng)濟(jì)的關(guān)系作出了開創(chuàng)性的工作。在此基礎(chǔ)上，一些學(xué)者研究發(fā)現(xiàn)并購(gòu)活動(dòng)與經(jīng)濟(jì)周期存在著相關(guān)性，即并購(gòu)活動(dòng)存在順周期特征（Melicher，Ledolter and D’Antonio，1983；Becketti，1986；Makaew，2011）[16-18]；并購(gòu)活動(dòng)的強(qiáng)度與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)及資本市場(chǎng)狀況的變化正相關(guān)（Nelson，1966；Liu and Wen，2010；Palmquist and Sandberg，2012）[19-21]。Maksimovic and Philips（2001）研究發(fā)現(xiàn)并購(gòu)活動(dòng)通常在經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期升溫，而在經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)期放緩[22]。Lambrecht（2004）采用實(shí)物期權(quán)方法研究表明并購(gòu)活動(dòng)與產(chǎn)品市場(chǎng)需求正相關(guān)，當(dāng)產(chǎn)出價(jià)格處于高位時(shí)觸發(fā)并購(gòu)[23]。因此，并購(gòu)活動(dòng)與產(chǎn)品市場(chǎng)周期相關(guān)。從宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)與并購(gòu)活動(dòng)的關(guān)系分析，Steiner（1975）研究發(fā)現(xiàn)并購(gòu)交易數(shù)量與GNP正相關(guān)，且并購(gòu)活動(dòng)的增加與經(jīng)濟(jì)環(huán)境的改善相關(guān)[24]。Golbe and White（1988）也證實(shí)并購(gòu)交易數(shù)量與GNP正相關(guān)，但與實(shí)際利率負(fù)相關(guān)[25]。

Harford（2005）不僅認(rèn)為并購(gòu)活動(dòng)是應(yīng)對(duì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化的結(jié)果，而且還認(rèn)為資本市場(chǎng)的繁榮所帶來(lái)的足夠的資本流動(dòng)性是驅(qū)動(dòng)并購(gòu)的必要因素[3]。Shleifer and Vishny（1992）認(rèn)為并購(gòu)活動(dòng)與經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平的關(guān)聯(lián)性由資產(chǎn)流動(dòng)性價(jià)值與債務(wù)融資能力的關(guān)聯(lián)性所驅(qū)動(dòng)[26]。Eisfeldt and Rampini（2006）也認(rèn)為公司之間資產(chǎn)重新配置的順周期緣于資本重新配置成本的反周期[27]。Melicher、Ledolter and D'Antonio（1983）將并購(gòu)作為股票價(jià)格和債券利率的函數(shù)來(lái)解釋并購(gòu)活動(dòng)，他們的研究發(fā)現(xiàn)：（1）股票價(jià)格上漲（下跌）后一個(gè)季度內(nèi)出現(xiàn)并購(gòu)活動(dòng)的增加（減少），由于并購(gòu)談判往往在并購(gòu)?fù)瓿蓛蓚€(gè)季度前才開始，所以并購(gòu)談判可能比股票價(jià)格的變化領(lǐng)先一個(gè)季度；（2）并購(gòu)活動(dòng)與先前的債券利率負(fù)相關(guān)，但其相關(guān)程度弱于并購(gòu)活動(dòng)與股票價(jià)格的相關(guān)程度[16]。這些結(jié)論表明融資可獲得性是主并公司進(jìn)行并購(gòu)活動(dòng)的重要驅(qū)動(dòng)因素，當(dāng)資金較容易獲得時(shí)（股票價(jià)格上升、利率下跌），并購(gòu)活動(dòng)增加。這與資本市場(chǎng)狀況或其背后的原因可以解釋并購(gòu)活動(dòng)的觀點(diǎn)是一致的。李瑞海、陳宏民和鄒禮瑞（2006）認(rèn)為中國(guó)的兼并活動(dòng)與GDP增長(zhǎng)率和市場(chǎng)化程度正相關(guān)，而與股票指數(shù)存在較弱的相關(guān)性[28]。唐紹祥（2006）研究發(fā)現(xiàn)中國(guó)總體并購(gòu)活動(dòng)呈浪潮式發(fā)展，并購(gòu)活動(dòng)具有周期性，而非遵循隨機(jī)游走過(guò)程[11]。唐紹祥（2007）認(rèn)為經(jīng)濟(jì)周期和利率是中國(guó)并購(gòu)浪潮形成的主要原因[14]。潘勇輝（2007）通過(guò)對(duì)中美兩國(guó)1991―2005年跨國(guó)并購(gòu)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的關(guān)系進(jìn)行協(xié)整檢驗(yàn)，驗(yàn)證兩者之間存在著長(zhǎng)期協(xié)整關(guān)系和短期修正關(guān)系[29]。

行為金融學(xué)的發(fā)展使股票市場(chǎng)與并購(gòu)活動(dòng)的關(guān)系得到了新的注釋。Brealey and Myers（2003）認(rèn)為引發(fā)并購(gòu)的原因是部分股票的價(jià)值被錯(cuò)估，特別是當(dāng)股票市場(chǎng)處于繁榮期時(shí)，股票價(jià)值被高估公司的管理層更傾向進(jìn)行并購(gòu)交易活動(dòng)[2]。從行為學(xué)的角度分析，股票市場(chǎng)錯(cuò)誤定價(jià)與管理者的過(guò)度樂觀與自信的交互作用共同推動(dòng)了并購(gòu)活動(dòng)。Shleifer and Vishny（2003）明確將這種觀點(diǎn)概括為“股票市場(chǎng)驅(qū)動(dòng)并購(gòu)”[8]。Rhodes-Kropf and Viswanathan（2004）（R-KV）認(rèn)為繁榮的股票市場(chǎng)使得主并公司可以通過(guò)被市場(chǎng)高估的股票去收購(gòu)被市場(chǎng)低估的目標(biāo)公司[9]。雖然R-KV給出了收購(gòu)者行為的解釋，但仍然存在一個(gè)問(wèn)題，即既然主并公司的股票被高估，為何目標(biāo)公司會(huì)接受股票對(duì)價(jià)并購(gòu)交易呢？R-KV認(rèn)為主并公司與目標(biāo)公司之間存在信息不對(duì)稱問(wèn)題，目標(biāo)公司不足以正確估計(jì)并購(gòu)行為本身的價(jià)值。他們對(duì)股票價(jià)格的總估價(jià)錯(cuò)誤導(dǎo)致了對(duì)并購(gòu)協(xié)同效應(yīng)的估價(jià)錯(cuò)誤。因而接受了主并公司被市場(chǎng)過(guò)高估價(jià)的股票。Rhodes-Kropf、Robinson and Viswanathan（2005）將公司的市場(chǎng)賬面價(jià)值比率拆分成公司成分與市場(chǎng)成分，認(rèn)為市場(chǎng)層面的錯(cuò)誤定價(jià)是并購(gòu)浪潮發(fā)生的顯著影響因素[10]。Rosen（2006）檢驗(yàn)了并購(gòu)對(duì)主并公司股票價(jià)格的影響，研究發(fā)現(xiàn)相比于其他時(shí)期的并購(gòu)活動(dòng)，并購(gòu)市場(chǎng)繁榮時(shí)期的并購(gòu)活動(dòng)給主并公司帶來(lái)的收益較高，但是從長(zhǎng)期來(lái)看，并購(gòu)收益較低[30]。這表明過(guò)度樂觀的投資者誤判了并購(gòu)所能帶來(lái)的協(xié)同效應(yīng)。股票市場(chǎng)雖然是并購(gòu)活動(dòng)的一個(gè)顯著驅(qū)動(dòng)力，但不能完全解釋并購(gòu)活動(dòng)的出現(xiàn)。由于受到其他經(jīng)濟(jì)因素的影響，股票市場(chǎng)的繁榮可以刺激更多并購(gòu)活動(dòng)的發(fā)生，但并不是并購(gòu)浪潮唯一顯著的驅(qū)動(dòng)力。

除上述經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、資本市場(chǎng)等宏觀經(jīng)濟(jì)因素外，Mitchell and Mulherin（1996）、Harford（2003）的研究不僅證明并購(gòu)活動(dòng)和經(jīng)濟(jì)環(huán)境中的股票市場(chǎng)有關(guān)，同時(shí)他們發(fā)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)、制度、產(chǎn)業(yè)沖擊等因素都會(huì)引發(fā)集聚的并購(gòu)活動(dòng)[1，31]。也有的學(xué)者分析技術(shù)進(jìn)步對(duì)并購(gòu)的影響，他們認(rèn)為技術(shù)沖擊對(duì)產(chǎn)業(yè)環(huán)境、經(jīng)濟(jì)環(huán)境的影響，改變了市場(chǎng)上要素的平衡關(guān)系，通過(guò)并購(gòu)手段可以實(shí)現(xiàn)資源的優(yōu)化配置和新的平衡（Jovanovic and Rousseau，2002）[32]。

綜上所述，我們發(fā)現(xiàn)并不存在唯一的并購(gòu)活動(dòng)驅(qū)動(dòng)因素，并購(gòu)浪潮的出現(xiàn)是各個(gè)因素綜合作用的結(jié)果。正如Ali-Yrkk？（2002）所認(rèn)為的那樣，宏觀層面的因素諸如經(jīng)濟(jì)繁榮、技術(shù)發(fā)展、全球化與規(guī)制等引起行業(yè)沖擊，為了有效應(yīng)對(duì)這種沖擊，微觀層面的管理者出于經(jīng)濟(jì)動(dòng)機(jī)、管理動(dòng)機(jī)與自負(fù)動(dòng)機(jī)而作出并購(gòu)決策[33]。因此，我們認(rèn)為雖然并購(gòu)更像是公司層面的事件，然而這種微觀層面的并購(gòu)交易活動(dòng)的發(fā)生往往具有聚類的趨勢(shì)，形成一種浪潮，這種現(xiàn)象表明從宏觀上來(lái)看，可能存在著一種普遍的長(zhǎng)期均衡環(huán)境驅(qū)動(dòng)著并購(gòu)活動(dòng)。本文主要從宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境層面來(lái)研究我國(guó)總體性并購(gòu)活動(dòng)的驅(qū)動(dòng)因素，檢驗(yàn)宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境與總體性并購(gòu)活動(dòng)是否存在著長(zhǎng)短期關(guān)系。

三、理論分析與研究假設(shè)

（一）經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平與并購(gòu)活動(dòng)

根據(jù)“并購(gòu)―經(jīng)濟(jì)繁榮理論”，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和資本市場(chǎng)繁榮與并購(gòu)活動(dòng)呈同方向變化，如果以國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）代表總體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)水平，那么，GDP越大，并購(gòu)活動(dòng)的交易量與交易額就越大。這是因?yàn)镚DP絕對(duì)規(guī)模越大或者GDP增長(zhǎng)率水平越高，意味著總體經(jīng)濟(jì)需求越大，因而可能導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)資源的重新配置以達(dá)到最佳使用。而這種經(jīng)濟(jì)資源重新配置的需要又觸發(fā)了并購(gòu)活動(dòng)。在美國(guó)、英國(guó)和歐盟其他地區(qū)，并購(gòu)浪潮總是發(fā)生在經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁增長(zhǎng)、股票市場(chǎng)高漲時(shí)期，并購(gòu)浪潮與經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平關(guān)系緊密，全球并購(gòu)的興起與衰退伴隨著世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平高峰與低谷的輪回而交替。同時(shí)，隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平的變動(dòng)，宏觀經(jīng)濟(jì)因素的變化對(duì)公司并購(gòu)活動(dòng)也產(chǎn)生周期性變動(dòng)。GDP對(duì)并購(gòu)活動(dòng)的正向影響也得到了Resende（2008）的支持，他們認(rèn)為國(guó)內(nèi)總體并購(gòu)活動(dòng)與GDP之間存在正相關(guān)關(guān)系[34]。另一方面，Healy and Palepu（1993）認(rèn)為GDP規(guī)模越大，公司現(xiàn)金持有水平越高，而公司則會(huì)利用這些超額現(xiàn)金去并購(gòu)當(dāng)?shù)氐钠渌疽栽黾庸疽?guī)模及獲得市場(chǎng)支配力[35]?；谏鲜龇治?，我們提出如下待檢驗(yàn)的假設(shè)。

假設(shè)1：經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平（GDP）對(duì)并購(gòu)活動(dòng)存在正向影響。

（二）市場(chǎng)利率水平與并購(gòu)活動(dòng)

并購(gòu)作為一種投資行為，需要大量的資金作保證。由于并購(gòu)公司的內(nèi)部資金有限，完成并購(gòu)交易所需要的資金一般是通過(guò)債務(wù)融資支付對(duì)價(jià)，因此，并購(gòu)活動(dòng)可能會(huì)受到現(xiàn)行實(shí)際利率水平的影響。較高的利率水平將意味著較高的資本成本以及緊縮的貨幣政策，將不利于并購(gòu)活動(dòng)的發(fā)生。結(jié)果，并購(gòu)活動(dòng)與現(xiàn)行實(shí)際利率水平之間存在負(fù)相關(guān)關(guān)系（Golbe and White，1988；Weston，Mitchell and Mulherin，2004）[25，36]。融資約束可能會(huì)阻礙公司的并購(gòu)交易活動(dòng)，而較低的利率放松了公司的融資約束，當(dāng)公司持有更多的現(xiàn)金或更容易進(jìn)入外部資本市場(chǎng)融資時(shí)，就會(huì)更容易發(fā)起并購(gòu)活動(dòng)（Harford，2005）[3]。已有的研究表明并購(gòu)水平與經(jīng)濟(jì)環(huán)境及資本市場(chǎng)狀況的變化相關(guān)，并購(gòu)活動(dòng)為主并公司的融資可獲得性所驅(qū)動(dòng)，較低的利率降低了融資成本，當(dāng)資金較容易獲得時(shí)，并購(gòu)活動(dòng)增加（Melicher，Ledolter and D'Antonio，1983）[16]。Yagil（1996）研究發(fā)現(xiàn)利率與并購(gòu)活動(dòng)之間存在負(fù)相關(guān)關(guān)系[37]?；谏鲜龇治觯覀兲岢鋈缦麓龣z驗(yàn)的假設(shè)。

假設(shè)2：市場(chǎng)利率水平對(duì)并購(gòu)活動(dòng)存在負(fù)向影響。

（三）股票市場(chǎng)狀況與并購(gòu)活動(dòng)

根據(jù)預(yù)期理論，股票市場(chǎng)狀況直接影響人們對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景的預(yù)期。股票市場(chǎng)越繁榮，股票價(jià)格越高，越容易引發(fā)公司的并購(gòu)活動(dòng)。Geroski （1984）、Guerard（1989）考察了股票價(jià)格與并購(gòu)活動(dòng)之間的關(guān)系，認(rèn)為股票價(jià)格對(duì)并購(gòu)活動(dòng)具有兩方面的影響：一是高股票價(jià)格降低了公司的資本成本，提高了并購(gòu)活動(dòng)所能帶來(lái)的未來(lái)回報(bào)的凈現(xiàn)值；二是現(xiàn)行的股票價(jià)格在預(yù)測(cè)未來(lái)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平的變化方面在統(tǒng)計(jì)上顯著[38-39]。Gort（1969）提出了用以解釋并購(gòu)活動(dòng)與股票價(jià)格之間關(guān)系的“經(jīng)濟(jì)突變理論”（Economic Disturbance Theory）[40]。他認(rèn)為外部經(jīng)濟(jì)因素的變化（如股價(jià)的上升）會(huì)引起持股股東和非持股股東對(duì)公司價(jià)值的不同預(yù)期，從而引起并購(gòu)活動(dòng)水平的增加，變動(dòng)的股市比靜止的股市能產(chǎn)生更多價(jià)值被低估的公司，促使公司去收購(gòu)價(jià)值被低估公司的股票，從而解釋在股市上升或下降過(guò)程中產(chǎn)生并購(gòu)活動(dòng)的出現(xiàn)。當(dāng)一國(guó)股票市場(chǎng)進(jìn)入蕭條期時(shí)，股票價(jià)格往往被嚴(yán)重低估，就會(huì)出現(xiàn)較多的跨國(guó)并購(gòu)現(xiàn)象。Shlerfer and Vishny（2003）、Rhodes-Kropf and Viswanathan（2004）認(rèn)為股票市場(chǎng)估值驅(qū)動(dòng)并購(gòu)浪潮。他們認(rèn)為繁榮的股票市場(chǎng)導(dǎo)致主并公司用過(guò)高估價(jià)的股票去并購(gòu)被市場(chǎng)低估的目標(biāo)公司的資產(chǎn)[8-9]?；谏鲜龇治?，我們提出如下待檢驗(yàn)的假設(shè)。

假設(shè)3：股票價(jià)格指數(shù)對(duì)并購(gòu)活動(dòng)存在正向影響。

四、研究設(shè)計(jì)

（一）樣本選取與數(shù)據(jù)來(lái)源

由于中國(guó)較為頻繁的上市公司并購(gòu)起始于1997年，所以，本文采用的數(shù)據(jù)起止日期為1998年1月至2012年12月。為了保持?jǐn)?shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)口徑的一致性，將各變量數(shù)據(jù)調(diào)整為季度數(shù)據(jù)，并對(duì)明顯具有季節(jié)性的變量數(shù)據(jù)利用X12方法進(jìn)行了季節(jié)調(diào)整。并購(gòu)數(shù)據(jù)來(lái)源于CSMAR中國(guó)上市公司并購(gòu)重組研究數(shù)據(jù)庫(kù)，GDP、利率與股票價(jià)格指數(shù)數(shù)據(jù)來(lái)源于中經(jīng)網(wǎng)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)庫(kù)及Wind資訊。

（二）變量定義與模型設(shè)定

1. 變量定義。（1）并購(gòu)交易數(shù)量。衡量并購(gòu)交易活動(dòng)的方法有兩種：一是根據(jù)并購(gòu)交易的數(shù)量，二是根據(jù)并購(gòu)交易的總金額。單獨(dú)考慮并購(gòu)交易的數(shù)量，可以做到對(duì)所有并購(gòu)交易活動(dòng)一視同仁，是對(duì)發(fā)生在中國(guó)的并購(gòu)活動(dòng)廣度的一個(gè)明顯度量。相對(duì)地，單獨(dú)關(guān)注并購(gòu)交易的總金額，是對(duì)大規(guī)模交易的深度或重要性的度量。但由于不少中國(guó)上市公司的并購(gòu)交易金額并未披露，考慮到數(shù)據(jù)的可獲得性問(wèn)題，本文決定采用并購(gòu)交易數(shù)量的季度數(shù)據(jù)來(lái)衡量中國(guó)上市公司的總體性并購(gòu)活動(dòng)。根據(jù)CSMAR中國(guó)上市公司并購(gòu)重組研究數(shù)據(jù)庫(kù)的重組類型標(biāo)準(zhǔn)，將并購(gòu)限定為資產(chǎn)收購(gòu)、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、吸收合并以及資產(chǎn)置換，而不包括資產(chǎn)剝離、債務(wù)重組與股份回購(gòu)等形式的廣義并購(gòu)活動(dòng)。在實(shí)證研究之前，利用X12方法進(jìn)行了季節(jié)調(diào)整。變量用M&A表示。

（2）GDP。為了研究經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平對(duì)中國(guó)上市公司總體并購(gòu)活動(dòng)的影響，本文采用實(shí)際GDP的季度數(shù)據(jù)進(jìn)行度量。變量用GDP表示。

（3）利率。本文利率指標(biāo)采用六個(gè)月期貸款實(shí)際利率的季度數(shù)據(jù)。變量用R表示。

（4）股票價(jià)格指數(shù)。由于綜合反映股票市場(chǎng)狀況的滬深300指數(shù)只能獲得2005年及以后的數(shù)據(jù)，且國(guó)內(nèi)沒有其他反映滬深股價(jià)綜合水平的指數(shù)，同時(shí)考慮到深圳綜合指數(shù)與上證綜合指數(shù)的波動(dòng)幾乎保持同步，因此，采用深圳綜合指數(shù)的季度數(shù)據(jù)來(lái)反映股票市場(chǎng)狀況。數(shù)據(jù)在使用之前采用X12進(jìn)行了季節(jié)調(diào)整。變量用StockPrice表示。

2. 模型設(shè)定。為了研究宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境對(duì)中國(guó)上市公司總體性并購(gòu)活動(dòng)的影響，本文建立（1）式的基本模型，以分別考察經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、股票市場(chǎng)狀況以及市場(chǎng)利率水平與并購(gòu)活動(dòng)之間的關(guān)聯(lián)性?？紤]到各宏觀經(jīng)濟(jì)變量之間可能存在相關(guān)性，我們將對(duì)1998年1月至2012年12月的變量數(shù)據(jù)進(jìn)行時(shí)間序列分析。采用的研究方法具體包括協(xié)整分析以及建立VAR模型，通過(guò)運(yùn)用脈沖響應(yīng)函數(shù)與方差分解，檢驗(yàn)各宏觀經(jīng)濟(jì)變量對(duì)總體性并購(gòu)活動(dòng)的動(dòng)態(tài)影響關(guān)系及其影響程度，最后對(duì)各宏觀經(jīng)濟(jì)變量與總體性并購(gòu)活動(dòng)進(jìn)行Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)。

M&At=？琢+？茁1GDPt+？茁2Rt+？茁3StockPricet+？著t（1）

（1）式中，M&At為并購(gòu)交易數(shù)量，GDPt為國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值，Rt為利率，StockPricet為上證綜合指數(shù)，εt為隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)。

五、假設(shè)檢驗(yàn)與結(jié)果

（一）宏觀經(jīng)濟(jì)變量與并購(gòu)活動(dòng)的長(zhǎng)期關(guān)系檢驗(yàn)

1. 單位根檢驗(yàn)。Chowdhury（1993）認(rèn)為大多數(shù)宏觀經(jīng)濟(jì)變量與并購(gòu)活動(dòng)的替代變量為非平穩(wěn)變量[41]。因此，在模型的構(gòu)建過(guò)程中，為避免時(shí)間序列出現(xiàn)偽回歸的現(xiàn)象，本文利用Augment Dickey Fuller（ADF）檢驗(yàn)以及Phillps-Perron檢驗(yàn)，以檢驗(yàn)時(shí)間序列的平穩(wěn)性。

從表1可以看出，這些序列都是一階單整序列I（1），即它們本身都是非平穩(wěn)時(shí)間序列，而其一階差分序列都為平穩(wěn)時(shí)間序列，滿足協(xié)整檢驗(yàn)的前提。

2. 協(xié)整檢驗(yàn)。Johansen檢驗(yàn)和用于單方程的基于回歸殘差檢驗(yàn)的ADF檢驗(yàn)不同，它是基于回歸系數(shù)的協(xié)整檢驗(yàn)，用于檢驗(yàn)變量之間的長(zhǎng)期穩(wěn)定關(guān)系。單位根檢驗(yàn)結(jié)果表明，M&A、GDP、R與StockPrice這四個(gè)變量在5%的顯著性水平上均為I（1）過(guò)程，從而采用Johansen檢驗(yàn)法分別檢驗(yàn)M&A與GDP、R及StockPrice之間的協(xié)整關(guān)系。表2至表4的跡統(tǒng)計(jì)量和最大特征值統(tǒng)計(jì)量檢驗(yàn)方法的結(jié)果同時(shí)表明，M&A與GDP及StockPrice之間在5%的顯著性水平上至少存在一個(gè)協(xié)整關(guān)系，而M&A與R之間在5%的顯著性水平上不存在協(xié)整關(guān)系。表明并購(gòu)活動(dòng)與經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平及股票價(jià)格之間存在長(zhǎng)期的均衡關(guān)系，而并購(gòu)活動(dòng)與利率之間不存在長(zhǎng)期的均衡關(guān)系。

（二）宏觀經(jīng)濟(jì)變量隨機(jī)波動(dòng)影響并購(gòu)活動(dòng)的動(dòng)態(tài)過(guò)程分析

由協(xié)整檢驗(yàn)確定了M&A、GDP、R與StockPrice四個(gè)變量之間是否存在長(zhǎng)期均衡關(guān)系之后，我們利用VAR模型考察變量間的短期動(dòng)態(tài)關(guān)系。在VAR模型中，它直接把系統(tǒng)中的每一個(gè)內(nèi)生變量作為系統(tǒng)中所有內(nèi)生變量的滯后值的函數(shù)來(lái)構(gòu)造模型，分析隨機(jī)擾動(dòng)對(duì)變量系統(tǒng)的動(dòng)態(tài)沖擊，從而解釋各種經(jīng)濟(jì)沖擊對(duì)經(jīng)濟(jì)變量造成的影響。為了考察并購(gòu)活動(dòng)、經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、利率及股票市場(chǎng)狀況之間的短期動(dòng)態(tài)關(guān)系，我們建立了包括并購(gòu)交易數(shù)量、實(shí)際GDP、六個(gè)月期貸款利率以及深圳綜合指數(shù)的VAR模型，見方程（2）。由于平穩(wěn)時(shí)間序列在建立VAR模型時(shí)效果較好及各變量均為一階單整序列，因此在下文中將使用各變量的一階差分序列進(jìn)行分析。

AiM&AtGDPtRtStockPricet=？椎i+？著it（2）

其中，Ai為i維矩陣，i為滯后階數(shù)，？椎i為常數(shù)項(xiàng)向量，εit為白噪聲擾動(dòng)向量。

1. VAR模型滯后階數(shù)的確定。建立VAR模型的一個(gè)重要問(wèn)題是最佳滯后階數(shù)的確定，滯后期的選擇可能會(huì)影響VAR模型估計(jì)的結(jié)果。因?yàn)槟Ｐ偷慕忉屪兞慷嗔?，解釋力就要大一些，而解釋變量的增多?huì)帶來(lái)自由度的損失。因此，在選擇滯后階數(shù)時(shí)，既要有足夠數(shù)目的滯后項(xiàng)，又要保證足夠數(shù)目的自由度。而各種信息準(zhǔn)則考慮了自由度的損失，可以作為判斷模型階數(shù)的依據(jù)。本文采用常用的LR檢驗(yàn)、AIC信息準(zhǔn)則以及SC信息準(zhǔn)則等來(lái)判斷恰當(dāng)滯后期（見表5），由結(jié)果我們可以看到，滯后1期的VAR模型最為合適，因此，建立VAR（1）模型。

2. VAR模型的平穩(wěn)性檢驗(yàn)。VAR模型具有穩(wěn)定性是模型適用的前提，模型穩(wěn)定的充分必要條件是所有特征值的模都在單位圓以內(nèi)（小于1），本文通過(guò)VAR單位根表對(duì)模型進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)，得出模型中不存在大于1的單位根（見表6），所以建立的VAR（1）模型是非常平穩(wěn)的。在此基礎(chǔ)上，我們可以進(jìn)行脈沖響應(yīng)和方差分解，檢驗(yàn)宏觀經(jīng)濟(jì)變量波動(dòng)對(duì)并購(gòu)活動(dòng)的影響。

3. 脈沖響應(yīng)函數(shù)。VAR模型的系數(shù)通常難以解釋，而脈沖響應(yīng)函數(shù)描述了在隨機(jī)誤差項(xiàng)上施加一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差大小的沖擊或新息（Innovation）對(duì)內(nèi)生變量的當(dāng)期和未來(lái)值所帶來(lái)的影響。因此，研究者通常運(yùn)用脈沖響應(yīng)來(lái)推斷VAR的內(nèi)涵。在VAR模型基礎(chǔ)上，本文采用Cholesky分解技術(shù)，通過(guò)脈沖響應(yīng)函數(shù)來(lái)進(jìn)一步分析并購(gòu)活動(dòng)對(duì)GDP、R與StockPrice的一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差新息的脈沖響應(yīng)。

從圖1來(lái)看，對(duì)GDP的一個(gè)沖擊，M&A在初始階段呈正向影響，之后這種擾動(dòng)沖擊對(duì)并購(gòu)的影響緩慢減小，在第三期后，并購(gòu)的波動(dòng)趨于零。說(shuō)明中國(guó)并購(gòu)活動(dòng)的波動(dòng)與反映經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平的GDP的波動(dòng)正相關(guān)，處于擴(kuò)張或繁榮階段的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境有利于并購(gòu)活動(dòng)的開展。然而GDP沖擊對(duì)M&A的影響較為微弱。原因在于，中國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展不如西方國(guó)家那么成熟，并購(gòu)重組活動(dòng)大多在行政主導(dǎo)下完成，帶有政策性色彩，真正通過(guò)市場(chǎng)化運(yùn)作完成并購(gòu)交易的較少。

從圖2來(lái)看，對(duì)R的一個(gè)沖擊，M&A在短期內(nèi)有較小幅度的下降，在三期之后趨于穩(wěn)定。可見，并購(gòu)活動(dòng)的波動(dòng)與利率的波動(dòng)之間存在著負(fù)相關(guān)關(guān)系，說(shuō)明在短期內(nèi)融資成本的高低直接影響并購(gòu)交易活動(dòng)的發(fā)生。

從圖3來(lái)看，對(duì)StockPrice的一個(gè)沖擊，M&A在短期內(nèi)有較小幅度的上升，在三期之后趨于穩(wěn)定。說(shuō)明并購(gòu)活動(dòng)的波動(dòng)與反映股票市場(chǎng)狀況的股票價(jià)格指數(shù)的波動(dòng)正相關(guān)。但StockPrice沖擊對(duì)M&A的影響較為微弱。原因在于中國(guó)政策性的股票市場(chǎng)不能完全有效地反映宏觀經(jīng)濟(jì)的發(fā)展?fàn)顩r，股市不能真正成為經(jīng)濟(jì)發(fā)展的晴雨表；另一方面由于中國(guó)上市公司長(zhǎng)期以來(lái)股權(quán)分置，存在股權(quán)高度集中，“一股獨(dú)大”現(xiàn)象，不利于股票在并購(gòu)交易中充當(dāng)支付工具的角色，同時(shí)，由于政策制度等方面的限制，也不利于主并公司利用股票市場(chǎng)的錯(cuò)誤定價(jià)而擇時(shí)并購(gòu)。最后，從并購(gòu)交易支付方式的角度，我們也可以看出股票市場(chǎng)狀況對(duì)并購(gòu)交易的影響較為微弱。劉淑蓮（2010）根據(jù)CSMAR數(shù)據(jù)庫(kù)對(duì)并購(gòu)支付方式的分類標(biāo)準(zhǔn)，統(tǒng)計(jì)了1998―2008年共20 647起并購(gòu)案，發(fā)現(xiàn)采用內(nèi)部資金支付方式的并購(gòu)案為90%以上，股票支付等方式占的比例非常小。這說(shuō)明中國(guó)主并公司較少利用股權(quán)融資來(lái)完成并購(gòu)交易活動(dòng)。

4. 方差分解。分析了并購(gòu)活動(dòng)波動(dòng)對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、利率及股票市場(chǎng)狀況擾動(dòng)沖擊變化的響應(yīng)之后，我們將利用方差分解方法分析經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、利率及股票市場(chǎng)狀況的波動(dòng)對(duì)并購(gòu)活動(dòng)波動(dòng)的貢獻(xiàn)度，從而了解各新息對(duì)并購(gòu)活動(dòng)變化的相對(duì)重要性。

從表7可以看出，在對(duì)并購(gòu)活動(dòng)波動(dòng)的影響中，如果不考慮并購(gòu)活動(dòng)自身的貢獻(xiàn)率，利率波動(dòng)對(duì)并購(gòu)活動(dòng)波動(dòng)的貢獻(xiàn)率雖然最大并且長(zhǎng)期保持穩(wěn)定，但也只達(dá)到0.8%左右；而反映經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平的GDP的波動(dòng)對(duì)并購(gòu)活動(dòng)波動(dòng)的貢獻(xiàn)率較小，一直在3%左右；股票價(jià)格指數(shù)的波動(dòng)對(duì)并購(gòu)活動(dòng)波動(dòng)的貢獻(xiàn)率也同樣較小，一直在0.2%左右?？傊诙唐趦?nèi)，GDP、利率及股票價(jià)格的波動(dòng)對(duì)并購(gòu)活動(dòng)波動(dòng)的影響均較為微弱。

5. 基于VAR（1）的Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)。由單位根檢驗(yàn)的結(jié)果可知所有變量均為I（1）序列，即原序列是非平穩(wěn)時(shí)間序列。Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)要求變量序列是平穩(wěn)的，且滯后期的選擇很重要。而基于VAR模型的Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)卻可以運(yùn)用于具有協(xié)整關(guān)系的非平穩(wěn)時(shí)間序列，滯后期的選擇也是確定的?；赩AR（1）的Granger因果關(guān)系檢驗(yàn)的檢驗(yàn)結(jié)果如表8所示。

檢驗(yàn)結(jié)果表明，反映經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平的GDP與反映股票市場(chǎng)狀況的股票價(jià)格指數(shù)是并購(gòu)活動(dòng)的Granger原因，而貸款利率并不是并購(gòu)活動(dòng)的Granger原因。說(shuō)明繁榮的經(jīng)濟(jì)發(fā)展與股票市場(chǎng)狀況確實(shí)有助于并購(gòu)活動(dòng)的發(fā)起，而貸款利率對(duì)并購(gòu)活動(dòng)發(fā)起的影響不甚明顯。

六、研究結(jié)論與展望

本文運(yùn)用時(shí)間序列數(shù)據(jù)深入地研究了經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平、利率與股價(jià)指數(shù)對(duì)我國(guó)總體性并購(gòu)活動(dòng)的影響。研究結(jié)果表明：（1）總體性并購(gòu)活動(dòng)與經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平及股票市場(chǎng)狀況存在長(zhǎng)期的均衡關(guān)系，而總體性并購(gòu)活動(dòng)與貸款利率并不存在長(zhǎng)期的均衡關(guān)系。從因果關(guān)系看，存在著經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平與股票價(jià)格指數(shù)到總體性并購(gòu)活動(dòng)的單向因果關(guān)系，而利率與總體性并購(gòu)活動(dòng)不存在因果關(guān)系。說(shuō)明經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平與股票價(jià)格指數(shù)是我國(guó)并購(gòu)浪潮形成的重要原因。（2）在短期動(dòng)態(tài)調(diào)整過(guò)程中，各宏觀經(jīng)濟(jì)變量波動(dòng)的沖擊對(duì)并購(gòu)活動(dòng)波動(dòng)的影響程度存在差異。GDP波動(dòng)在短期內(nèi)對(duì)并購(gòu)活動(dòng)波動(dòng)有著正向影響，但這種影響幅度較小。影響程度雖然沒有達(dá)到西方發(fā)達(dá)國(guó)家的水平，但隨著我國(guó)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展，宏觀經(jīng)濟(jì)的繁榮與否確實(shí)影響著公司的投資行為。雖然利率與總體性并購(gòu)活動(dòng)并不存在長(zhǎng)期的均衡關(guān)系，但利率波動(dòng)在短期內(nèi)對(duì)并購(gòu)活動(dòng)波動(dòng)有著一定幅度的負(fù)向影響。說(shuō)明融資成本在一定程度上阻礙了并購(gòu)活動(dòng)的發(fā)生。股票價(jià)格指數(shù)波動(dòng)在短期內(nèi)對(duì)并購(gòu)活動(dòng)波動(dòng)也存在正向影響，影響幅度同樣較小。其原因可能在于：一方面，我國(guó)證券市場(chǎng)還不是很成熟，為典型的政策市場(chǎng)，而且股改前后，我國(guó)股票市場(chǎng)均存在大量的國(guó)有股與法人股，這使得股票價(jià)格指數(shù)的波動(dòng)很難對(duì)總體性并購(gòu)活動(dòng)波動(dòng)產(chǎn)生顯著的短期動(dòng)態(tài)影響。通過(guò)以上分析發(fā)現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平與股票價(jià)格指數(shù)的波動(dòng)是形成并購(gòu)浪潮的重要原因，而利率波動(dòng)雖然短期內(nèi)對(duì)總體性并購(gòu)活動(dòng)有影響，但并不存在長(zhǎng)期穩(wěn)定的影響。

本文僅研究了反映宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境的幾個(gè)主要因素對(duì)總體性并購(gòu)活動(dòng)的影響，而進(jìn)一步地研究需要在此基礎(chǔ)上，結(jié)合微觀層面與行業(yè)層面的因素來(lái)分析總體性并購(gòu)活動(dòng)的影響因素，及其分析驅(qū)動(dòng)總體性并購(gòu)活動(dòng)的各層面影響因素的相對(duì)重要性。隨著全球經(jīng)濟(jì)一體化的逐漸深入，對(duì)不同國(guó)家的總體性并購(gòu)活動(dòng)的主要驅(qū)動(dòng)因素進(jìn)行比較分析，將進(jìn)一步加深對(duì)全球性并購(gòu)活動(dòng)驅(qū)動(dòng)因素的理解。

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The Impact of the Macroeconomic Environment on M&A Activity

――Empirical Research Based on Time-series Data

Li Jinglin1，2

（1. School of Accounting， Hubei University of Economics，Wuhan 430205， China；

2. Hubei Accounting Development Research Center， Hubei University of Economics， Wuhan 430205， China）

第3篇：公司并購(gòu)的原因范文

關(guān)鍵詞　異質(zhì)預(yù)期；非理；并購(gòu)；事件研究

一、引 言

西方的公司并購(gòu)理論(如協(xié)同效應(yīng)、理論、自大假說(shuō)、現(xiàn)金流量假說(shuō)等)認(rèn)為并購(gòu)能為雙方股東帶來(lái)財(cái)富的增長(zhǎng)，支持“并購(gòu)創(chuàng)造財(cái)富”的觀點(diǎn)。但現(xiàn)實(shí)的研究卻有很大出入，目前基本達(dá)成一致的看法是：目標(biāo)公司的股東獲得了顯著的正的超額收益，但收購(gòu)公司在并購(gòu)后的表現(xiàn)卻差強(qiáng)人意，無(wú)論從收購(gòu)后短期(3―5天)還是長(zhǎng)期(3―5年)看，收購(gòu)公司股東財(cái)富都受到顯著損失。國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)我國(guó)并購(gòu)市場(chǎng)的研究也得出了類似的結(jié)論。

傳統(tǒng)研究主要從并購(gòu)特征(如付款方式、公司規(guī)模、股票換手率、賬面一市值比率)出發(fā)，解釋公司并購(gòu)后績(jī)效下滑的原因。近年來(lái)的研究從異質(zhì)預(yù)期(Homogeneous Expectations)角度對(duì)并購(gòu)績(jī)效進(jìn)行了解釋。對(duì)于異質(zhì)預(yù)期下的股價(jià)行為，Miller(1977)提出一種代表性的觀點(diǎn)，他認(rèn)為，在禁止賣空的條件下，投資者存在異質(zhì)預(yù)期時(shí)，證券價(jià)格主要由其中的樂觀投資者決定，樂觀投資者會(huì)傾向于推高證券價(jià)格，而使證券預(yù)期收益下降，當(dāng)期收益上升。Alexandridis等(2005)運(yùn)用英國(guó)的并購(gòu)數(shù)據(jù)，發(fā)現(xiàn)了異質(zhì)預(yù)期與上市公司并購(gòu)績(jī)效之間存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。賴步連等(2006)，陳國(guó)進(jìn)等(2007)找到了相應(yīng)的證據(jù)，而Lee，Shleffer和Thaler(1991)，Jiang Wang等(2006)則持有相反的觀點(diǎn)。

因此問(wèn)題是：異質(zhì)預(yù)期是否能夠解釋并購(gòu)后公司股價(jià)的下滑?賣空約束條件下的異質(zhì)預(yù)期是否一定能夠?qū)е鹿蓛r(jià)的上升?

異質(zhì)預(yù)期意味著市場(chǎng)上存在知情交易者和非知情交易者，二者對(duì)信息的占有和處理存在較大差異。在有效市場(chǎng)下，股價(jià)在信息公告后應(yīng)立即反應(yīng)到合理水平，并不會(huì)出現(xiàn)長(zhǎng)期持續(xù)下跌。另外，從Jiang Wang等(2006)的研究結(jié)論可以推論出，如果賣空約束下的異質(zhì)預(yù)期導(dǎo)致股價(jià)的單一走高，按照股利定價(jià)模型，對(duì)并購(gòu)后公司業(yè)績(jī)的樂觀預(yù)期成為股價(jià)走高的主要因素，則意味著異質(zhì)預(yù)期并不會(huì)影響股票的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，也就是說(shuō)，異質(zhì)預(yù)期應(yīng)該只造成公司特有風(fēng)險(xiǎn)的變化，當(dāng)樣本數(shù)量足夠大時(shí)，公司的特有影響會(huì)相互抵消，既然如此，股票在并購(gòu)前后就不應(yīng)該出現(xiàn)明顯的異常收益(Abnormal Remm)。因此，本文認(rèn)為，僅是投資者異質(zhì)預(yù)期難以解釋并購(gòu)公告前股價(jià)上升、公告后股價(jià)下跌的普遍現(xiàn)象。要完整地解釋這個(gè)現(xiàn)象，應(yīng)該將投資者的非理納入分析，可能的原因是，異質(zhì)預(yù)期下的信息不對(duì)稱加劇了投資者的非理，股價(jià)出現(xiàn)過(guò)度反應(yīng)(overreaction)，導(dǎo)致事后股價(jià)持續(xù)走低。

隨著行為金融學(xué)的發(fā)展，近年來(lái)越來(lái)越多的研究開始討論投資者非理對(duì)股票定價(jià)的影響。在資產(chǎn)定價(jià)理論中，理性投資者被定義為那些能夠依據(jù)經(jīng)濟(jì)狀態(tài)的客觀概率行事的投資者(Lucas，1978)，他們運(yùn)用客觀概率尋求效用的最大化。相對(duì)應(yīng)的，非理性投資者被定義為不按經(jīng)濟(jì)狀態(tài)的客觀概率行事的投資者，在市場(chǎng)上可能更多受到其他投資者行為影響或投資者情感影響而表現(xiàn)出羊群效應(yīng)或追漲殺跌等現(xiàn)象。非理性投資行為對(duì)證券定價(jià)的影響一直存在爭(zhēng)論，F(xiàn)riedman(1953)認(rèn)為在一個(gè)充分競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)上，非理性投資者不能幸存，理性投資者行為決定著資產(chǎn)的定價(jià)。而De Long等(1991)認(rèn)為非理性投資者的交易行為可能使理性投資者面臨噪聲交易風(fēng)險(xiǎn)，非理性投資者反而可在非理中獲利從而戰(zhàn)勝理性投資者。Jiang Wang等(2006)通過(guò)構(gòu)建理論模型進(jìn)一步證明，非理性投資者的幸存和對(duì)股價(jià)的影響是獨(dú)立的，即使非理性投資者在市場(chǎng)上擁有較少的財(cái)富，仍然對(duì)股價(jià)產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性的影響。在實(shí)證研究方面，Neal and Wheatly(1998)，Brown and Cliff(2005)，Baker and Wurgler(2006)都發(fā)現(xiàn)了非理在證券市場(chǎng)上存在的證據(jù)。

二、研究設(shè)計(jì)

我們采用CSMAR兼并與重組數(shù)據(jù)庫(kù)中的樣本，時(shí)間為2002年1月1日至2005年12月31日。我們選取的標(biāo)準(zhǔn)如下：(1)只選擇上市公司作為收購(gòu)公司的情況，剔除上市公司作為被收購(gòu)方的情形；(2)對(duì)于一年中涉及多次并購(gòu)行為的上市公司，由于兩次并購(gòu)期間收益可能失真，我們只選擇每個(gè)公司最后一次并購(gòu)事件進(jìn)行研究，并且兩次并購(gòu)事件至少相差半年；(3)作為檢驗(yàn)的需要，選擇的樣本在公告前至少有90個(gè)交易日的運(yùn)行時(shí)間；(4)剔除不成功的交易；(5)由于金融行業(yè)的特殊性，剔除金融行業(yè)樣本。滿足上述條件后，我們得到了895家樣本上市公司。

(一)主要變量

1　投資者異質(zhì)預(yù)期。異質(zhì)預(yù)期本質(zhì)上反映了投資者持有的不同看法，主要根源于證券市場(chǎng)的信息不對(duì)稱。Steve(1988)用證券分析師的意見分歧來(lái)反映投資者異質(zhì)預(yù)期，Houge等(2001)用買賣價(jià)差(bid―ask spread)作為衡量信息非對(duì)稱的指標(biāo)，本文采用Dierkens(1991)Moeller，Schlingemann and Stulz(2004)的特異波動(dòng)性作為信息非對(duì)稱的替代指標(biāo)。特異波動(dòng)率(volatility)定義為經(jīng)市場(chǎng)收益調(diào)整后的證券收益的標(biāo)準(zhǔn)差。對(duì)并購(gòu)事件的認(rèn)定以公司首次公告為準(zhǔn)。以首次公告前30個(gè)交易日的股票特異波動(dòng)性來(lái)衡量投資者的異質(zhì)預(yù)期程度。特異波動(dòng)率越大，投資者的異質(zhì)預(yù)期越高。

2　非理。對(duì)投資者非理從兩個(gè)方面進(jìn)行刻畫，一個(gè)是市場(chǎng)層面的非理，這通常被稱為投資者情感(Investment Sentiment)；另一個(gè)層面是投資者在某只股票上的非理。

(1)國(guó)外文獻(xiàn)衡量股票市場(chǎng)投資者情感的代表性指標(biāo)有封閉式基金折價(jià)、開放式基金凈贖回、股票市場(chǎng)流動(dòng)性、股票IPO首日的收益、權(quán)益證券發(fā)行占比、風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度指數(shù)、投資者買賣意愿調(diào)查指標(biāo)等。本文結(jié)合我國(guó)實(shí)際，選用封閉式基金折價(jià)(CEFD)和股票市場(chǎng)換手率(Turnover)兩個(gè)指標(biāo)來(lái)衡量投資者情感的大小。進(jìn)一步，采用Baker and Wurgler(2006)的方法，將市場(chǎng)的走勢(shì)從投資者情感變量中分離出來(lái)：

Is1=a1+β1Indext+Σ1

其中，Is1是投資者情感指數(shù)，Indext是采用滬深300指數(shù)。分別用CEFD'it和

Turnover't。來(lái)表示去趨勢(shì)后的封閉式基金折價(jià)指數(shù)和股票市場(chǎng)流動(dòng)性。

(2)本文用個(gè)股超額換手率來(lái)衡量投資者對(duì)某只股票交易的非理。為了消除整個(gè)股票市場(chǎng)的共同影響，我們采用超額換手率指標(biāo)DTit,假定市場(chǎng)t日換手率為MktTt，股票i在t日的換手率為Tit，則：

DTit=Tit―MktTt

3　并購(gòu)后股票超額收益。計(jì)算長(zhǎng)期收益率主要有兩種方法，一種是Fama(1969)首先提出的累計(jì)超額收益率(CAR)方法，另一種是買人并持有收益率計(jì)算方法(BHAR)。一般來(lái)說(shuō)，CAR的估計(jì)結(jié)果可能過(guò)小，而BHAR的估計(jì)可能偏大。因此，本文分別用兩種方法對(duì)并購(gòu)后股票的超額收益進(jìn)行分析。

4　公司特征變量。本文選用交易規(guī)模(RZ)、關(guān)聯(lián)交易(RT)和買方盈利能力(ROA)作為控制變量。交易規(guī)模表示為并購(gòu)交易余額與收購(gòu)公司總市值比值。關(guān)聯(lián)交易變量為啞變量，關(guān)聯(lián)交易并購(gòu)記為1，否則為0。

(二)檢驗(yàn)方法與模型

本文采用事件研究法來(lái)研究投資者異質(zhì)預(yù)期、投資者情感和并購(gòu)績(jī)效的關(guān)系。選定并購(gòu)的首次公告日為事件的0點(diǎn)，事件的估計(jì)窗口為(-90，-31)，事件的考察窗口為(-30，30)。

本文實(shí)證檢驗(yàn)的模型為：

ARi=a+b1HEi+Σi(1)

ARi=a+b2IBi+Σi(2)

ARi=a+b1HEi+b2IBi+b3CVi+Σi(3)

式中，AR代表股票的超額收益，分別采用CAR和BHAR進(jìn)行檢驗(yàn)。HE是異質(zhì)預(yù)期指標(biāo)，用特異波動(dòng)率(VT)進(jìn)行檢驗(yàn)。IB為投資者非理指標(biāo)，采用股票市場(chǎng)換手率(Turnover)、封閉式基金折價(jià)指數(shù)(CEFI))和個(gè)股超額換手率(DT)進(jìn)行檢驗(yàn)。CV代表公司特征向量，bi為估計(jì)系數(shù)。

三、實(shí)證檢驗(yàn)及結(jié)果分析

(一)描述性統(tǒng)計(jì)

在進(jìn)行截面回歸時(shí)，解釋變量采用并購(gòu)公告前30個(gè)交易日的平均值，被解釋變量采用并購(gòu)公告后30個(gè)交易日的數(shù)值。本文研究所涉及的所有被解釋變量與解釋變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果如下：

首先，公司在并購(gòu)公告后30個(gè)交易日的超額收益呈現(xiàn)為負(fù)數(shù)，所有樣本的平均CAR為-0.6％，BHAR為-1.2％，這與文章的假設(shè)一致。樣本股票的平均異質(zhì)波動(dòng)率為1.39％。其次，從投資者情感看，市場(chǎng)在并購(gòu)前30天的平均換手率為0.87％，經(jīng)指數(shù)調(diào)整后的平均換手率為0.13％，顯示出樣本期間的市場(chǎng)換手率高于平均水平。樣本期間封閉式基金平均折價(jià)為2.49％，反映出該時(shí)期投資者的非理程度較高；個(gè)股超額換手率DT為0.12％，顯示樣本公司在該時(shí)期的交易頻率高于市場(chǎng)平均水平。另外，從公司特征變量看，并購(gòu)的交易金額與收購(gòu)公司規(guī)模之比平均為44％，但波動(dòng)很大，最高的達(dá)到收購(gòu)公司的10倍。公司在并購(gòu)前三年的平均資產(chǎn)收益率為3.98％，但也有不少公司收益為負(fù)。并購(gòu)樣本中涉及關(guān)聯(lián)交易的占57.3％，未涉及或未披露的(未披露的按不涉及關(guān)聯(lián)交易處理)占42.7％。

計(jì)算出并購(gòu)前后30個(gè)交易日的BHAR值和CAR值(圖略)，無(wú)論是BHAR還是CAR都體現(xiàn)出相同的走勢(shì)，在并購(gòu)前30天的超額收益并不顯著，但在并購(gòu)公告時(shí)超額收益有一明顯跳躍，達(dá)到最大值，在公告后即迅速出現(xiàn)下滑，變?yōu)樨?fù)數(shù)。相比起來(lái)，BHAR下降的趨勢(shì)更為明顯。并購(gòu)公告30天后BHAR下降了1.4個(gè)百分點(diǎn)，遠(yuǎn)大于CAR的0.1個(gè)百分點(diǎn)。

分別計(jì)算出證券在并購(gòu)公告前30天、并購(gòu)公告后30天、并購(gòu)公告前(一60，-31)天的特異波動(dòng)率，從Mann―Whimey的平均值t檢驗(yàn)結(jié)果看，并購(gòu)公告前30天特異波動(dòng)率最大[0.0139]、并購(gòu)公告后30天次之[0.0053]、并購(gòu)公告前(-60，-31)最小[0.0012]，這符合我們的猜測(cè)。

描述出并購(gòu)前30個(gè)交易日和并購(gòu)后10個(gè)交易日的平均股票市場(chǎng)換手率和個(gè)股超額換手率，以及并購(gòu)前6周和并購(gòu)后2周封閉式基金折價(jià)指數(shù)的走勢(shì)(走勢(shì)圖略)，三個(gè)指標(biāo)并購(gòu)前都呈現(xiàn)略微走高的趨勢(shì)，在并購(gòu)后出現(xiàn)下降。這符合我們的預(yù)期，并購(gòu)前非理性因素可能是推動(dòng)股價(jià)上升的重要原因。三個(gè)指標(biāo)中，個(gè)股超額換手率效果很明顯，而經(jīng)指數(shù)調(diào)整后的Turnover’和CEFD’也較為明顯。

(二)實(shí)證結(jié)果

表2和表3給出了方程最終檢驗(yàn)結(jié)果略去(變量的相關(guān)性檢驗(yàn))。

從表中可以看出，對(duì)于被解釋變量CAR和BHAR，方程1均沒有通過(guò)顯著性檢驗(yàn)，雖然股票的特異波動(dòng)性與公司并購(gòu)后超額收益呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，意味著股票特異波動(dòng)越大，超額收益越小，但變量系數(shù)沒有通過(guò)顯著性檢驗(yàn)。這與賴步連等(2006)的研究結(jié)果不符，可能是因?yàn)橘嚥竭B等只是對(duì)超額收益進(jìn)行了分組檢驗(yàn)，并沒有進(jìn)行回歸檢驗(yàn)，結(jié)果并不準(zhǔn)確。

在方程2中，本文對(duì)投資者非理進(jìn)行了檢驗(yàn)，反映投資者非理的變量市場(chǎng)換手率(Turnover＆Turnover’)、封閉式基金折價(jià)指數(shù)(CEFD&CEFD’)及個(gè)股超額換手率(DT)大多數(shù)都通過(guò)了顯著性檢驗(yàn)，對(duì)公司并購(gòu)后的超額收益有顯著負(fù)向影響。市場(chǎng)換手率增加1個(gè)百分點(diǎn)，CAR下降大約1.5個(gè)百分點(diǎn)，BHAR下降大約3個(gè)百分點(diǎn)；封閉式基金折價(jià)指數(shù)增加1個(gè)百分點(diǎn)，CAR下降0.2或0.3個(gè)百分點(diǎn)，BHAR下降0.2或0.6個(gè)百分點(diǎn)。反映市場(chǎng)投資者情感變化的指標(biāo)中，市場(chǎng)換手率的解釋力度要優(yōu)于封閉式基金折價(jià)指數(shù)，而Turnover的解釋力度相應(yīng)較強(qiáng)。另外，無(wú)論是CAR還是BHAR為被解釋變量的檢驗(yàn)結(jié)果中，個(gè)股的超額換手率都通過(guò)了顯著性檢驗(yàn)，個(gè)股超額換手率增加1個(gè)百分點(diǎn)，CAR下降大約1.5個(gè)百分點(diǎn)，BHAR下降大約2.5個(gè)百分點(diǎn)。對(duì)方程2的檢驗(yàn)印證了本文的假設(shè)，在解釋并購(gòu)前后股票超額收益為什么呈現(xiàn)先上升后下降的現(xiàn)象時(shí)，投資者的異質(zhì)預(yù)期并不是重要的原因，而投資者非理是導(dǎo)致這一無(wú)效現(xiàn)象出現(xiàn)的重要原因。市場(chǎng)上投機(jī)氛圍的變化使投資者產(chǎn)生程度不同的非理，并購(gòu)前投機(jī)行為的加劇使股票超額收益增加，而并購(gòu)后投機(jī)行為的減弱使股票超額收益下降。在投資者的非理中，反映市場(chǎng)共同趨勢(shì)的投資者情感相對(duì)次要，而投資者在某只特定股票上的非理是導(dǎo)致股票價(jià)格出現(xiàn)過(guò)度反應(yīng)的重要原因。當(dāng)某只股票產(chǎn)生并購(gòu)傳聞或預(yù)期時(shí)，由于信息不對(duì)稱會(huì)激發(fā)投資者大量非理，賣空約束下的樂觀投資行為可能成為非理性投資者的“交易信號(hào)”，誘導(dǎo)非理性投資者推高股價(jià)。這一結(jié)論說(shuō)明，MiUer(1977)認(rèn)為在賣空約束下投資者的異質(zhì)預(yù)期會(huì)推高股票價(jià)格的觀點(diǎn)并不完全正確，股票價(jià)格更加受到投資者的非理影響。

對(duì)方程3的檢驗(yàn)結(jié)果可以看出，在綜合考慮所有因素后，方程的解釋力度均有所提高。股票特異波動(dòng)性變量的顯著程度有所提高，可能是變量之間的少量相關(guān)性所致。在公司特征變量中，交易規(guī)模(Rz)和是否關(guān)聯(lián)交易(RT)的檢驗(yàn)結(jié)果并不顯著，但并購(gòu)前三年的平均資產(chǎn)收益率(ROA)指標(biāo)卻呈現(xiàn)出顯著性。即并購(gòu)前公司的業(yè)績(jī)?cè)胶?，投資者對(duì)并購(gòu)的預(yù)期越高，股價(jià)高估的可能性越大，因此并購(gòu)后股價(jià)向“均值”的回歸帶來(lái)了收益更大幅度的下調(diào)。

(三)穩(wěn)健性檢驗(yàn)

我們采用了兩種方法進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)。一是將樣本按年度分組，用Turnover和CEFD分別作為投資者情感指數(shù)，對(duì)方程3進(jìn)行檢驗(yàn)。

另外，本文構(gòu)造了時(shí)間序列檢驗(yàn)?zāi)Ｐ瓦M(jìn)一步非理因素對(duì)股票超額收益的影響。檢驗(yàn)結(jié)果(因篇幅原因，省略了檢驗(yàn)結(jié)果)顯示，除了2002年的檢驗(yàn)效果較差外，其年度的檢驗(yàn)均與前述檢驗(yàn)結(jié)果基本吻合，而非理對(duì)超額收益的滯后影響大約在30日左右。

第4篇：公司并購(gòu)的原因范文

一、引言

19世紀(jì)末興起的并購(gòu)行為現(xiàn)今已成為許多經(jīng)濟(jì)組織的主要發(fā)展戰(zhàn)略。并購(gòu)有風(fēng)險(xiǎn)并且耗費(fèi)時(shí)間和精力，然而從全世界范圍持續(xù)且頻繁的并購(gòu)活動(dòng)卻看不出CEO對(duì)這項(xiàng)挑戰(zhàn)的絲毫畏懼，即使當(dāng)金融市場(chǎng)對(duì)并購(gòu)的反應(yīng)為消極時(shí)。我們不禁產(chǎn)生疑惑：CEO為什么成為并購(gòu)的擁躉？是哪些因素在驅(qū)動(dòng)著CEO的并購(gòu)決策？

二、世界并購(gòu)浪潮的特征

并購(gòu)浪潮是經(jīng)濟(jì)、技術(shù)和監(jiān)管三者相互沖擊后結(jié)合的成果。根據(jù)每次并購(gòu)浪潮的不同特征，我們將并購(gòu)事件劃分為六次并購(gòu)浪潮：

表1 六次并購(gòu)浪潮的不同特征

本文將2004年劃定為第六次并購(gòu)浪潮的開始（表1），在此年度不僅并購(gòu)交易完成的數(shù)量和價(jià)值空前同時(shí)已成為全球共同參與的現(xiàn)象。亞太地區(qū)成為并購(gòu)的重要參與者，該區(qū)域的并購(gòu)在2007年達(dá)到高峰。在中國(guó)2007年的并購(gòu)可以用“井噴”形容，除了受到國(guó)際經(jīng)濟(jì)環(huán)境的影響，主要是國(guó)內(nèi)股權(quán)分置改革使并購(gòu)市場(chǎng)發(fā)展迅速。

第六次并購(gòu)浪潮（表1）的重要特點(diǎn)是新興市場(chǎng)買家的出現(xiàn)。中國(guó)企業(yè)的海外交易額從50億躍至310億美元。2008 年中國(guó)鋁業(yè)收購(gòu)英國(guó)力拓礦業(yè)12%股權(quán)創(chuàng)下單筆金額過(guò)百億記錄。2012 年中海油收購(gòu)加拿大尼克森公司再次創(chuàng)出新高。世界并購(gòu)浪潮為經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來(lái)資金、技術(shù)、市場(chǎng)及先進(jìn)的管理方法，同時(shí)也帶來(lái)負(fù)面影響。我們不禁質(zhì)疑：是哪些因素驅(qū)動(dòng)著CEO的并購(gòu)決策？

三、并購(gòu)動(dòng)機(jī)的理論解析

關(guān)于公司并購(gòu)主要?jiǎng)右虿环翉囊韵聨讉€(gè)角度進(jìn)行剖析：

1.經(jīng)濟(jì)效率，如規(guī)模與范圍經(jīng)濟(jì)、壟斷優(yōu)勢(shì)、財(cái)務(wù)和經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)、財(cái)政優(yōu)勢(shì)、潛力股票獲利及對(duì)商業(yè)環(huán)境的應(yīng)對(duì)。CEO選擇并購(gòu)的動(dòng)機(jī)是使股東財(cái)富最大化，而學(xué)者們認(rèn)識(shí)到追求經(jīng)濟(jì)效率并非CEO進(jìn)行并購(gòu)的主要?jiǎng)右颉２①?gòu)活動(dòng)對(duì)公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效及股東財(cái)富的影響是消極的，從長(zhǎng)遠(yuǎn)看產(chǎn)生巨大的負(fù)收益。

2.第二種解釋是CEO為一己之私犧牲股東利益。公司規(guī)模越大，CEO薪酬越高，厭惡風(fēng)險(xiǎn)的CEO會(huì)盡量保持公司規(guī)模的穩(wěn)定性以減少薪酬的變動(dòng)。將CEO薪酬與公司績(jī)效緊密捆綁從而鼓勵(lì)其為股東利益最大化選擇并購(gòu)。然而該假設(shè)并非奏效，雖可采取CEO持股比例和長(zhǎng)期激勵(lì)計(jì)劃（LTIPs），但持有相當(dāng)比例股權(quán)的CEO關(guān)注如何降低自己的職業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。

3.理論給予CEO的激勵(lì)對(duì)問(wèn)題的補(bǔ)救并非總是奏效，那么第三種解釋是從政治環(huán)境、權(quán)利的角度考量。隨著公司在行業(yè)內(nèi)影響力增大，CEO對(duì)董事會(huì)施加更大影響力，從而獲得包括自己薪酬制定的更多重大事項(xiàng)控制權(quán)。這是CEO防御，它包括公司組織結(jié)構(gòu)、所有權(quán)、專家以及威望和權(quán)力等因素，該解釋幫助理解為什么CEO的薪酬組合激勵(lì)是低效率的。在我國(guó)，CEO與董事長(zhǎng)兩職完全分離的公司非常少，大多數(shù)公司的CEO兼任公司副董事長(zhǎng)或董事，一些公司甚至是兩職完全合一，這使CEO與董事會(huì)之間的關(guān)系十分微妙。

4.CEO熱衷并購(gòu)活動(dòng)的第四種解釋是以往公司獲得的成功與良好的經(jīng)營(yíng)績(jī)效可能歸功于具有過(guò)度自信特質(zhì)的CEO。因?yàn)橐酝镜慕?jīng)營(yíng)績(jī)效出色會(huì)使得CEO居功自傲，高估自己的能力，因此導(dǎo)致其在進(jìn)行并購(gòu)時(shí)過(guò)分依賴自己的主觀直覺與判斷進(jìn)行損害公司價(jià)值的并購(gòu)交易，即CEO過(guò)度自信假說(shuō)。CEO帝國(guó)構(gòu)建動(dòng)機(jī)與過(guò)度自信假說(shuō)雖然在并購(gòu)結(jié)果和市場(chǎng)的消極預(yù)期上具有相似性，但CEO選擇并購(gòu)的目的和行動(dòng)上二者還是存在差異。與帝國(guó)構(gòu)建者不同，過(guò)度自信CEO相信自己是為股東的利益而為之，但由于對(duì)所產(chǎn)生的潛在協(xié)同效應(yīng)過(guò)度樂觀導(dǎo)致錯(cuò)誤定價(jià)，導(dǎo)致并購(gòu)公司的“贏者詛咒”，其對(duì)目標(biāo)公司估價(jià)過(guò)高而支付更多的并購(gòu)溢價(jià)從而侵害了股東利益。

四、結(jié)論與建議

根據(jù)對(duì)六次世界并購(gòu)浪潮特征分析及公司CEO對(duì)并購(gòu)活動(dòng)熱衷原因解析逐漸使困惑的問(wèn)題清晰：（1）CEO選擇并購(gòu)可能由于過(guò)度自信的CEO使股東財(cái)富最大化，亦可為自利的CEO為攥取個(gè)人利益；（2）CEO薪酬組合一定程度上可解決CEO與股東間的問(wèn)題，但當(dāng)存在CEO防御時(shí)卻破壞薪酬治理機(jī)制的有效性。鑒于上述分析提出建議：（1）對(duì)并購(gòu)公司的CEO建立合理的監(jiān)管機(jī)制；（2）完善公司董事會(huì)獨(dú)立性；（3）CEO薪酬激勵(lì)機(jī)制的設(shè)計(jì)應(yīng)更具有效性，特別是發(fā)生并購(gòu)等重大交易事項(xiàng)后應(yīng)適當(dāng)給予股權(quán)激勵(lì)使CEO個(gè)人利益與公司的長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)績(jī)效相結(jié)合，從而降低CEO并購(gòu)行為對(duì)股東價(jià)值所造成的不利影響。

參考文獻(xiàn)：

[1]李占雷.行為公司金融理論與實(shí)證[M].第1版.中國(guó)經(jīng)濟(jì)出版社.2010（11）

第5篇：公司并購(gòu)的原因范文

中圖分類號(hào)：F270 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)：A 文章編號(hào)：1009-4202（2013）08-000-02

摘 要 近十年來(lái)，尤其是2008年全球金融危機(jī)以后，更多的中國(guó)企業(yè)參與到全球跨國(guó)并購(gòu)當(dāng)中。在我國(guó)企業(yè)進(jìn)行跨國(guó)并購(gòu)過(guò)程中有不少成功的企業(yè)，但同時(shí)也出現(xiàn)了很多失敗的案例。本文對(duì)近些年來(lái)，我國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)成功和失敗的原因進(jìn)行了分析，并通過(guò)一些典型案例進(jìn)行佐證，總結(jié)出造成跨國(guó)并購(gòu)失敗和成功的因素，并給出一些如果規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的建議，以期我國(guó)企業(yè)在未來(lái)跨國(guó)并購(gòu)過(guò)程中更加成功。

關(guān)鍵詞 跨國(guó)并購(gòu) 失敗成功要素 國(guó)際化

進(jìn)入新世紀(jì)我國(guó)加入WTO以來(lái)，隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，社會(huì)生產(chǎn)急速擴(kuò)張，中國(guó)企業(yè)規(guī)模逐漸壯大，實(shí)力也日益增強(qiáng)，在多個(gè)領(lǐng)域都具備了世界級(jí)的產(chǎn)能，同時(shí)也積累了足夠的資金，因此，中國(guó)企業(yè)到海外發(fā)展的需求愈加強(qiáng)烈，步伐也越來(lái)越快。尤其是2008年全球金融危機(jī)以后，世界經(jīng)濟(jì)低迷，許多國(guó)外企業(yè)進(jìn)行業(yè)務(wù)調(diào)整，欲出售相關(guān)業(yè)務(wù)或資產(chǎn)，這也給中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)提供了機(jī)遇。于是，近幾年中國(guó)企業(yè)海外并購(gòu)逆全球經(jīng)濟(jì)之勢(shì)而上，掀起了一股熱潮。2002年，我國(guó)跨國(guó)并購(gòu)金額只有2億美元，到2006年這一數(shù)字是47.4億美元，但到2007年則迅速增長(zhǎng)到260億美元，雖然受金融危機(jī)影響，2008年并購(gòu)金額回落到205億美元[1]，但從此我國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)持續(xù)火熱。據(jù)國(guó)際會(huì)計(jì)師事務(wù)所普華永道今年1月30日的報(bào)告，2012年我國(guó)大陸企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)交易總金額達(dá)歷史新高――從2011年的424億美元增至2012年的652億美元，上升幅度達(dá)54%。十年時(shí)間，我國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)金額可謂飛速增長(zhǎng)，但在增長(zhǎng)的數(shù)字背后，我國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)60%-70%的案例是失敗的[2]，或費(fèi)盡努力收購(gòu)不成，或收購(gòu)后經(jīng)營(yíng)虧損、舉步維艱，不得不令人深思，我國(guó)企業(yè)如何才能完成對(duì)海外企業(yè)的成功并購(gòu)，以及如何能實(shí)現(xiàn)并購(gòu)后的成功運(yùn)營(yíng)，失敗與成功到底由何決定？

一、政治風(fēng)險(xiǎn)是阻礙我國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)成功的一個(gè)重要因素

我國(guó)企業(yè)在進(jìn)行跨國(guó)并購(gòu)時(shí)面對(duì)的國(guó)際關(guān)系、東道國(guó)政局穩(wěn)定程度等政治因素都會(huì)影響

并購(gòu)的成敗。很多大的跨國(guó)并購(gòu)都受東道國(guó)政府的監(jiān)管，需要東道國(guó)政府的批準(zhǔn)，而東道國(guó)政府出于產(chǎn)業(yè)利益或者國(guó)家安全的考慮，時(shí)常會(huì)加以阻撓，利用政治手段阻止并購(gòu)的進(jìn)行。另外一些政局不穩(wěn)定的國(guó)家，可能面臨著國(guó)內(nèi)動(dòng)亂、政權(quán)更替等風(fēng)險(xiǎn)，新舊政權(quán)的更替或者長(zhǎng)時(shí)間的政局不穩(wěn)都可能阻礙并購(gòu)的實(shí)施甚至導(dǎo)致我國(guó)企業(yè)財(cái)產(chǎn)的損失。近年來(lái)我國(guó)一大批企業(yè)在走出去跨國(guó)并購(gòu)的過(guò)程中遇到了政治風(fēng)險(xiǎn)而遭遇失敗。2005年，中海油競(jìng)購(gòu)優(yōu)尼科失敗一個(gè)重要的原因就是美國(guó)政府考慮國(guó)家安全和經(jīng)濟(jì)安全而加以阻止。而華為公司在美國(guó)的并購(gòu)之路則是屢屢受挫，多次遭遇美國(guó)以國(guó)家安全為由而否決的失敗。

因此，我國(guó)企業(yè)今后在進(jìn)行跨國(guó)并購(gòu)時(shí)要充分考慮政治風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)東道國(guó)政治風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行充分評(píng)估，以更好的規(guī)避政治風(fēng)險(xiǎn)；亦或以做好完備的策略方案、增加公司透明度等方式降低政治風(fēng)險(xiǎn)，為并購(gòu)成功贏得更好的政治環(huán)境。

二、我國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)時(shí)應(yīng)學(xué)會(huì)更好的規(guī)避法律和制度風(fēng)險(xiǎn)

我國(guó)的國(guó)家制度和法律體系都與世界很多國(guó)家存在較大的差異，不同國(guó)家的法律制度也

都有所不同，因此，我國(guó)企業(yè)在進(jìn)行跨國(guó)并購(gòu)時(shí)，首先要對(duì)東道國(guó)相關(guān)法律、法規(guī)、制度進(jìn)行研究了解，以更好的遵守相關(guān)法律法規(guī)，規(guī)避法律和制度上的風(fēng)險(xiǎn)，尤其要加強(qiáng)對(duì)東道國(guó)關(guān)于反壟斷規(guī)定、市場(chǎng)準(zhǔn)入、監(jiān)管、稅收、投資經(jīng)營(yíng)等相關(guān)法律以及用工制度、勞工保護(hù)等法律法規(guī)的學(xué)習(xí)和研究。

三、因信息不對(duì)稱、調(diào)研分析不深入盲目并購(gòu)導(dǎo)致失敗給我國(guó)企業(yè)帶來(lái)重大損失

近年來(lái)，發(fā)展壯大的中國(guó)企業(yè)有了一定的規(guī)模和資金實(shí)力，急于走出國(guó)門，實(shí)現(xiàn)國(guó)際化

道路，因此在面對(duì)機(jī)會(huì)時(shí)，往往過(guò)于樂觀，欠缺理性詳細(xì)的調(diào)研分析，就對(duì)國(guó)外企業(yè)采取并購(gòu)，因此而導(dǎo)致失敗造成損失的例子屢有出現(xiàn)。2003-2005年，TCL急于走上國(guó)際化的道路，盲目追求規(guī)模，對(duì)市場(chǎng)缺乏準(zhǔn)確的預(yù)判，在對(duì)電視和手機(jī)行業(yè)前景預(yù)測(cè)不清，對(duì)所收購(gòu)企業(yè)技術(shù)、資產(chǎn)盲目樂觀的情況下，對(duì)湯姆遜和阿爾卡特進(jìn)行并購(gòu)，成立合資公司，結(jié)果電視和手機(jī)行業(yè)技術(shù)更新、市場(chǎng)發(fā)生變化，所收購(gòu)的技術(shù)很快被淘汰，導(dǎo)致企業(yè)損失慘重。另外，中海油并購(gòu)優(yōu)尼科的失敗也存在這方面的原因，與被并購(gòu)企業(yè)信息不對(duì)稱，對(duì)跨國(guó)并購(gòu)公關(guān)、技巧了解不足，導(dǎo)致自己處于被動(dòng)地位，遇到阻礙疲于應(yīng)付，最終導(dǎo)致失敗。但去年中海油收購(gòu)尼克森正是因?yàn)槲×艘郧暗慕逃?xùn)，并購(gòu)前做了充分的準(zhǔn)備，才能對(duì)不同的情況做出應(yīng)對(duì)，在并購(gòu)過(guò)程中處于有利地位，最終經(jīng)過(guò)重重艱難取得并購(gòu)的成功。

隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，企業(yè)也越來(lái)越成熟。今后，我國(guó)企業(yè)在走出去進(jìn)行跨國(guó)并購(gòu)的過(guò)程中，應(yīng)該更加理性，對(duì)國(guó)內(nèi)外市場(chǎng)、被并購(gòu)企業(yè)狀況以及未來(lái)行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)做好充分調(diào)查研究及可行性分析，制定詳細(xì)的并購(gòu)方案，再進(jìn)行跨國(guó)并購(gòu)，摒棄為了走上國(guó)際化道路，為了盲目擴(kuò)大公司規(guī)模和聲譽(yù)而進(jìn)行并購(gòu)的做法，使國(guó)際化的道路更符合公司長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的利益。

四、要充分重視并購(gòu)后的公司整合和管理

并購(gòu)交易完成并不意味著整個(gè)并購(gòu)已經(jīng)取得成功，后期如何整合，公司能否重新走上正

軌持續(xù)經(jīng)營(yíng)才是衡量并購(gòu)是否成功的標(biāo)準(zhǔn)，并購(gòu)后的整合和管理是關(guān)系并購(gòu)成敗的重要因素。由于我國(guó)企業(yè)近些年來(lái)才慢慢走上國(guó)際舞臺(tái)，自身國(guó)際化的管理經(jīng)驗(yàn)不是特別豐富，又沒有太多的跨國(guó)并購(gòu)經(jīng)驗(yàn)，因此跨國(guó)并購(gòu)后的整合和管理對(duì)我國(guó)企業(yè)來(lái)說(shuō)，是一個(gè)艱難龐大的任務(wù)。TCL并購(gòu)湯姆遜公司、阿爾卡特手機(jī)業(yè)務(wù)，除上述失敗原因外，并購(gòu)后沒有進(jìn)行有效的整合而急于實(shí)現(xiàn)盈利的目標(biāo)也是導(dǎo)致失敗的重要原因。

面對(duì)這個(gè)問(wèn)題，企業(yè)在進(jìn)行并購(gòu)前就要對(duì)被并購(gòu)企業(yè)的文化、管理、經(jīng)營(yíng)等各方面做好全面研究和分析，并根據(jù)自身企業(yè)管理文化和特點(diǎn)，制定詳細(xì)的整合方案和管理制度，包括人員整合、機(jī)構(gòu)整合、業(yè)務(wù)整合、文化整合、市場(chǎng)整合等各方面，以規(guī)避并購(gòu)后的整合風(fēng)險(xiǎn)。如果由于整合不好或者管理不善導(dǎo)致并購(gòu)失敗、公司虧損，則會(huì)給企業(yè)帶來(lái)更大的損失，因此我國(guó)企業(yè)進(jìn)行跨國(guó)并購(gòu)要充分重視整合和管理風(fēng)險(xiǎn)。

五、要充分考慮文化差異對(duì)并購(gòu)的影響

東西文化差異、跨國(guó)跨地區(qū)差異、不同民族的文化差異以及公司文化差異等都影響著跨

國(guó)并購(gòu)的成敗。文化差異不僅影響我國(guó)企業(yè)的跨國(guó)并購(gòu)能夠獲得對(duì)方公司的通過(guò)認(rèn)可，也影響并購(gòu)后的整合和管理，以致公司能否重新走上正軌持續(xù)經(jīng)營(yíng)。吉利并購(gòu)沃爾沃就曾遭到對(duì)方工會(huì)因?yàn)槲幕町惖姆磳?duì)，雖然最后并購(gòu)成功，但過(guò)程可謂曲折艱難。另外，如果并購(gòu)后，不重視文化差異，不能在文化方面很好地融合，就不能實(shí)現(xiàn)對(duì)公司的有效整合，甚至影響公司以后的經(jīng)營(yíng)。著名的“七七定律”就曾指出，70%的并購(gòu)沒有實(shí)現(xiàn)期望的商業(yè)價(jià)值，而其中70%失敗于并購(gòu)后的文化整合[3]，并購(gòu)后的公司整合，很重要一部分是文化的整合。針對(duì)文化差異，企業(yè)必須與當(dāng)?shù)貑T工加強(qiáng)溝通，制定出詳細(xì)的文化融合方案，以使公司走上良性發(fā)展的道路。

六、我國(guó)企業(yè)缺乏跨國(guó)并購(gòu)和管理的專業(yè)人才

由于我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展起步晚，一方面，我國(guó)在專業(yè)人才的培養(yǎng)教育方面還比較落后，知識(shí)

體系、培養(yǎng)教育方式都落后于西方發(fā)達(dá)國(guó)家；另一方面，即使有相關(guān)方面的人才也缺乏經(jīng)驗(yàn)。盡管在進(jìn)行跨國(guó)并購(gòu)時(shí)，可以聘請(qǐng)國(guó)際顧問(wèn)和專業(yè)的咨詢投資公司，但要規(guī)避以上種種風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)本身也需要有自己的專業(yè)人才，如果我國(guó)企業(yè)本身沒有相關(guān)專業(yè)人才，就會(huì)造成與國(guó)外公司的信息不對(duì)稱、能力不對(duì)稱、甚至地位不對(duì)等后果，以至于我們?cè)诓①?gòu)中處于不利地位。只有具備專業(yè)人才，才能使跨國(guó)并購(gòu)更專業(yè)、更成功。今后，我國(guó)企業(yè)應(yīng)更注重專業(yè)人才的引進(jìn)和培養(yǎng)，培養(yǎng)一批有國(guó)際背景的，具有國(guó)際金融、國(guó)際營(yíng)銷、跨國(guó)投資、國(guó)際企業(yè)管理、國(guó)際公關(guān)等知識(shí)，通曉國(guó)際法律，了解不同文化的高素質(zhì)人才。

以上只是決定我國(guó)企業(yè)跨國(guó)并購(gòu)成敗的一些主要因素。除此之外，我國(guó)企業(yè)要提高跨國(guó)并購(gòu)的成功率，還應(yīng)當(dāng)做好各方面的準(zhǔn)備，諸如，根據(jù)情況聘請(qǐng)外部顧問(wèn)；改變自己的思維模式，建立互信；增加透明度，準(zhǔn)備好完善的價(jià)值創(chuàng)造方案；做好合同、知識(shí)產(chǎn)權(quán)保護(hù)及稅務(wù)等各方面籌劃等工作。隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，將有越來(lái)越多的中國(guó)企業(yè)走出去進(jìn)行跨國(guó)并購(gòu)，并且將跨國(guó)并購(gòu)提升到戰(zhàn)略高度，期望通過(guò)并購(gòu)來(lái)實(shí)現(xiàn)自身的戰(zhàn)略目標(biāo)[4]，這必是大勢(shì)所趨，我國(guó)企業(yè)也將在跨國(guó)并購(gòu)過(guò)程中積累越來(lái)越多的經(jīng)驗(yàn)，走向更加成功的道路。

參考文獻(xiàn)：

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第6篇：公司并購(gòu)的原因范文

[關(guān)鍵詞]中國(guó)民航；跨國(guó)并購(gòu)；競(jìng)爭(zhēng)力；市場(chǎng)主導(dǎo)

[中圖分類號(hào)]F562 [文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼]A [文章編號(hào)]1006—5024（2013）09—0101—06

一、我國(guó)民航業(yè)跨國(guó)并購(gòu)現(xiàn)狀及分析

隨著全球航空運(yùn)輸業(yè)自由化進(jìn)程的推進(jìn)，越來(lái)越多的大型航空公司參與到跨國(guó)并購(gòu)的活動(dòng)中，我國(guó)目前對(duì)航空公司間的跨國(guó)并購(gòu)活動(dòng)還處在探索階段。國(guó)內(nèi)的航空公司對(duì)跨國(guó)并購(gòu)嘗試比較多的當(dāng)屬海航。

我國(guó)最早發(fā)生的民航業(yè)跨國(guó)并購(gòu)案例為海航計(jì)劃收購(gòu)匈牙利航空公司（簡(jiǎn)稱“匈航”）。雖然該并購(gòu)計(jì)劃最終沒有實(shí)施，但無(wú)疑為我國(guó)航空公司跨國(guó)并購(gòu)提供了一定的借鑒意義。2004年8月，海航正式開通至匈牙利首都布達(dá)佩斯的首條洲際航線，也是中國(guó)首條連接?xùn)|歐的航線。而此時(shí)的匈牙利航空公司已經(jīng)連年虧損瀕臨破產(chǎn)倒閉，于是匈牙利政府邀請(qǐng)海航參與重組匈牙利航空公司。對(duì)于首次將并購(gòu)重組延伸至國(guó)外的海航來(lái)說(shuō)，這無(wú)疑既是機(jī)遇又是挑戰(zhàn)。重組匈航，可以為海航進(jìn)軍歐洲市場(chǎng)做準(zhǔn)備，同時(shí)也可以擴(kuò)充自身國(guó)際航線，擴(kuò)大其在東歐的市場(chǎng)。然而權(quán)衡利弊，海航最終主動(dòng)放棄了這次并購(gòu)，主要原因在于：（1）雖然海航已開通至匈牙利的國(guó)際航線，但其在歐洲尚不具備完善的航線網(wǎng)絡(luò)，即便并購(gòu)成功也無(wú)法發(fā)揮在布達(dá)佩斯的中轉(zhuǎn)優(yōu)勢(shì)；（2）當(dāng)時(shí)海航的資產(chǎn)負(fù)債率高于行業(yè)平均水平，而收購(gòu)一家已經(jīng)連年虧損的航空公司無(wú)疑會(huì)使該種情況雪上加霜。由于無(wú)法帶來(lái)利好的形勢(shì)，我國(guó)民航業(yè)首次跨國(guó)并購(gòu)的嘗試以失敗告終。

其后，海航集團(tuán)又嘗試收購(gòu)立陶宛集團(tuán)公司（下屬Starl航空公司和Star假日酒店），最終也以失敗告終。終于，2012年10月23日，海航集團(tuán)宣布以4000萬(wàn)美元收購(gòu)法國(guó)藍(lán)鷹航空公司48%的股權(quán)，成為該公司的第二大股東，集團(tuán)以海航為主體完成整個(gè)收購(gòu)過(guò)程，收購(gòu)?fù)瓿珊?，海航占?jù)最高管理機(jī)構(gòu)——5名執(zhí)行委員會(huì)的2個(gè)席位，此外，海航有權(quán)指派一名執(zhí)行委員兼任藍(lán)鷹航空副總裁和一名副財(cái)務(wù)總裁。該起跨國(guó)并購(gòu)案也成為我國(guó)航空公司首次成功并購(gòu)國(guó)外航空公司的案例。藍(lán)鷹航空公司是法國(guó)第三大航空公司，主營(yíng)法國(guó)國(guó)內(nèi)及意大利、葡萄牙等國(guó)的定期國(guó)際航線，航線網(wǎng)絡(luò)涉及30多個(gè)航點(diǎn)，且以區(qū)域性的中短途航線為主。此次跨國(guó)并購(gòu)的成功實(shí)施無(wú)疑使其獲得了更好的資源。首先，兩者具有良好的航線互補(bǔ)性。海航目前開通了布魯塞爾、柏林、莫斯科等多條歐洲直達(dá)航線，藍(lán)鷹航空主要運(yùn)營(yíng)北非、法國(guó)國(guó)內(nèi)航線，通過(guò)并購(gòu)兩者可以構(gòu)建連接亞、歐、非的航線網(wǎng)絡(luò)。其次，通過(guò)并購(gòu)可以使海航獲得期待已久的國(guó)際黃金航線航權(quán)，并購(gòu)?fù)瓿珊?，海航可以藍(lán)鷹航空名義向法國(guó)交通部申請(qǐng)“巴黎一北京”航線的經(jīng)營(yíng)權(quán)，實(shí)現(xiàn)以法國(guó)為輻射點(diǎn)，繼而以點(diǎn)到面的“曲線國(guó)際化”戰(zhàn)略，同時(shí)提高海航在歐洲尤其是在西歐航線的競(jìng)爭(zhēng)力。在世界航空運(yùn)輸市場(chǎng)一體化的今天，我國(guó)航空公司的首例海外并購(gòu)終于打開了我國(guó)民航業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的大門，本次并購(gòu)具有劃時(shí)代的重大意義。

二、民航業(yè)跨國(guó)并購(gòu)背景

（一）政府取消多種政策限制，逐漸開放天空市場(chǎng)

隨著全球一體化的不斷深入，各國(guó)壟斷政策都有所放松。航空運(yùn)輸業(yè)發(fā)展初期各國(guó)民航業(yè)施行管制政策，20世紀(jì)90年代起各國(guó)政府逐步施行天空開放政策，此時(shí)一系列航空公司跨國(guó)并購(gòu)案頻頻活躍在世界航空運(yùn)輸業(yè)的舞臺(tái)上。以航空公司跨國(guó)并購(gòu)案最活躍的歐洲為例，第二次世界大戰(zhàn)以后，歐洲國(guó)家和美國(guó)基本以雙邊協(xié)議的方式界定航空航線，協(xié)議中有諸多限制，歐盟航空公司的飛機(jī)只能從本國(guó)機(jī)場(chǎng)飛往美國(guó)而不能從歐盟其他成員國(guó)機(jī)場(chǎng)起飛。20世紀(jì)90年代前后歐盟分三次頒布實(shí)施了一攬子自由化規(guī)定，分階段逐步完成了歐盟航空運(yùn)輸市場(chǎng)的一體化和自由化改革。該規(guī)定賦予了共同體航空承運(yùn)人完全的自主定價(jià)權(quán)，促進(jìn)了歐盟一體化和歐盟民航業(yè)從管制走向自由化。1997年歐盟放松管制徹底實(shí)現(xiàn)，歐洲航空公司在歐盟國(guó)家范圍內(nèi)取得了完全的航線準(zhǔn)入權(quán)。在此背景下，法航和荷航的跨國(guó)合并掀開了世界民航業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的序幕。

（二）航空運(yùn)輸自由化已經(jīng)成為世界民航業(yè)發(fā)展趨勢(shì)，各航空公司不斷爭(zhēng)搶世界航空運(yùn)輸市場(chǎng)爭(zhēng)取成為超級(jí)航空網(wǎng)絡(luò)承運(yùn)人

隨著經(jīng)濟(jì)全球化和天空開放政策的不斷深入，航空運(yùn)輸自由化已經(jīng)成為世界航空運(yùn)輸業(yè)不可逆轉(zhuǎn)的發(fā)展趨勢(shì)，各國(guó)航空公司除面對(duì)本土航空公司競(jìng)爭(zhēng)外，還面臨來(lái)自國(guó)外航空公司以及低成本航空公司的激烈競(jìng)爭(zhēng)。在航空公司業(yè)市場(chǎng)化程度越來(lái)越高以及競(jìng)爭(zhēng)越來(lái)越激烈的情況下，航空公司都在努力爭(zhēng)搶世界航空運(yùn)輸市場(chǎng)以成為超級(jí)航空網(wǎng)絡(luò)承運(yùn)人。民航業(yè)是以壟斷為主要特征的行業(yè)，在市場(chǎng)化程度越來(lái)越高的背景下，迅速擴(kuò)大規(guī)模以取得規(guī)模經(jīng)濟(jì)是航空公司能夠繼續(xù)生存的必由之道。無(wú)疑并購(gòu)重組能夠使航空公司短時(shí)間內(nèi)迅速擴(kuò)大規(guī)模，因此，世界民航運(yùn)輸業(yè)的發(fā)展歷程其實(shí)就是民航并購(gòu)重組發(fā)展的過(guò)程。近年來(lái)，世界上的航空公司在經(jīng)歷一系列的并購(gòu)重組后，已經(jīng)形成了數(shù)家超級(jí)網(wǎng)絡(luò)承運(yùn)人。而歐美的天空開放協(xié)議更加劇了跨洲型大型網(wǎng)絡(luò)承運(yùn)人的進(jìn)程，未來(lái)全球可能會(huì)被幾家大型網(wǎng)絡(luò)型航空公司所掌控。

三、民航業(yè)跨國(guó)并購(gòu)特點(diǎn)

（一）跨國(guó)并購(gòu)集中在歐盟等發(fā)達(dá)國(guó)家

《世界投資報(bào)告》指出10億美元以上的大宗跨國(guó)并購(gòu)案幾乎均發(fā)生在發(fā)達(dá)國(guó)家，且是以歐盟各國(guó)和北美國(guó)家為主，如荷蘭、法國(guó)、德國(guó)、英國(guó)、加拿大、瑞士等國(guó)家。民航業(yè)中的跨國(guó)并購(gòu)?fù)瑯又饕钴S在歐盟和北美等國(guó)家（表1），如法荷航合并（法國(guó)、荷蘭）、漢莎先后并購(gòu)瑞士國(guó)際航空、英倫航、奧地利航等、英航與伊比利亞航合并（英國(guó)、伊比利亞）、加勒比航并購(gòu)牙買加航（北美）等。20世紀(jì)90年代后，歐盟實(shí)施了一攬子自由化規(guī)定，逐步放開了天空市場(chǎng)，該規(guī)定在促進(jìn)了歐盟一體化的同時(shí)實(shí)現(xiàn)了歐盟民航業(yè)從管制走向自由化，由此為歐盟民航業(yè)跨國(guó)并購(gòu)奠定了基礎(chǔ)。歐盟作為一個(gè)共同體系有其特殊性，天空市場(chǎng)可作為一個(gè)共同的開放的市場(chǎng)，歐盟各國(guó)為應(yīng)對(duì)全球一體化和世界化帶來(lái)的民航業(yè)的激烈競(jìng)爭(zhēng)，爭(zhēng)奪世界超級(jí)承運(yùn)人地位，跨國(guó)并購(gòu)作為迅速擴(kuò)大規(guī)模實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)的捷徑成為其必選途徑。國(guó)外民航業(yè)中跨國(guó)并購(gòu)案例歐盟國(guó)家占到了將近70%。

（二）以謀求雙贏或多贏的戰(zhàn)略性并購(gòu)為動(dòng)機(jī)

民航業(yè)中跨國(guó)并購(gòu)并非完全是因?yàn)榻?jīng)營(yíng)不善或效益不好，也不全是單純地利用國(guó)際資本市場(chǎng)投機(jī)以牟取短期利益，更不是簡(jiǎn)單地完全吃掉競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。其并購(gòu)目的主要在于在共同的發(fā)展前景和市場(chǎng)利益下迅速獲得各自所需要的資源、市場(chǎng)、航線以及機(jī)隊(duì)規(guī)模、人員等，以形成更為強(qiáng)大的核心能力以及著眼于全球市場(chǎng)化和共同發(fā)展的共同需求下的企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)能力。以法荷航的合并為例，合并之前，法航規(guī)模是歐洲第二大的航空公司，雖然其已經(jīng)保持了連續(xù)6年盈利的業(yè)績(jī)，但面臨著全球化和天空開放帶來(lái)的民航業(yè)越來(lái)越激烈的競(jìng)爭(zhēng)，以及歐洲高速列車等其他交通運(yùn)輸方式不斷搶占本土和跨英吉利海峽等運(yùn)輸市場(chǎng)；荷航是歐洲第四大航空公司，由于近年來(lái)油價(jià)上漲、成本上揚(yáng)、客源不足等情況，其運(yùn)營(yíng)狀況不盡如人意。而法荷航的成功合并使其成為歐洲第一大和全球營(yíng)業(yè)額最大的航空公司，市場(chǎng)份額迅速上升，兩家公司在節(jié)省成本、提高效益、提高載運(yùn)量的同時(shí)，可以更好地迎接來(lái)自全球化和低成本航空公司的強(qiáng)大競(jìng)爭(zhēng)。民航業(yè)中航空公司的強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合、跨國(guó)并購(gòu)行為反映了全球競(jìng)爭(zhēng)時(shí)代航空公司經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略的變化，已經(jīng)從主要是國(guó)內(nèi)并購(gòu)逐漸演化為以謀求雙贏或多贏的戰(zhàn)略性并購(gòu)為主的跨國(guó)并購(gòu)。

（三）聯(lián)盟內(nèi)跨國(guó)并購(gòu)

隨著全球一體化和國(guó)際化越來(lái)越深入以及各國(guó)對(duì)天空開放政策的支持，世界民航業(yè)發(fā)展迅速，逐漸進(jìn)入了一個(gè)聯(lián)合做強(qiáng)的時(shí)代，各國(guó)航空公司在積極尋求合作伙伴的同時(shí)逐步結(jié)束了單打獨(dú)斗的時(shí)代，航空聯(lián)盟由此應(yīng)運(yùn)而生。航空聯(lián)盟是兩家或以上的航空公司為謀求共同發(fā)展，應(yīng)對(duì)其他航空公司競(jìng)爭(zhēng)所達(dá)成的合作協(xié)議，目前全球最大的航空聯(lián)盟分別是星空聯(lián)盟、天合聯(lián)盟和寰宇一家。航空聯(lián)盟提供了全球航空網(wǎng)絡(luò)，加強(qiáng)了國(guó)際聯(lián)系，并使跨國(guó)旅客在轉(zhuǎn)機(jī)時(shí)更方便。漢莎航空與其先后并購(gòu)的奧地利航空、瑞士國(guó)家航空、布魯塞爾航空公司等同屬于星空聯(lián)盟；法國(guó)航空公司和其合并的荷蘭皇家航空公司同屬于天合聯(lián)盟；英國(guó)航空和其收購(gòu)的西班牙伊比利亞航空公司同屬于寰宇一家。

四、法荷航并購(gòu)案例分析

隨著世界民航業(yè)的發(fā)展，航空公司間跨國(guó)并購(gòu)案例也在不斷增加。但是，無(wú)論是規(guī)模還是并購(gòu)后的協(xié)同效應(yīng)都無(wú)法與法荷航合并相比較，可以說(shuō)，法荷航的成功合并是民航界跨國(guó)并購(gòu)案例中最值得研究和借鑒的案例，加之整個(gè)民航界跨國(guó)并購(gòu)案例較少，因此，本文以法荷航為例研究其并購(gòu)前后的績(jī)效和并購(gòu)效果。

（一）法國(guó)航空公司

法國(guó)航空公司（Air France）簡(jiǎn)稱法航，天合聯(lián)盟創(chuàng)始成員國(guó)之一，成立于1933年10月7日，是法國(guó)政府控股的歐洲最大的航空公司、全球第三大客運(yùn)航空公司和全球第四大貨運(yùn)航空公司（圖1）。雖然法航運(yùn)營(yíng)良好，但是，其同時(shí)也面臨著內(nèi)外的困境：首先，高速列車和歐洲之星列車的迅速投入使用使得法航在本土和跨英吉利海峽的運(yùn)輸市場(chǎng)幾乎全部淪陷。來(lái)自其他交通運(yùn)輸方式的競(jìng)爭(zhēng)使得法航不得不轉(zhuǎn)戰(zhàn)國(guó)際航空市場(chǎng)，于是法航將“飛得更高更遠(yuǎn)”作為自己擺脫困境的現(xiàn)實(shí)選擇。其次，除了本土其他交通運(yùn)輸方式的競(jìng)爭(zhēng)外，法航與歐洲其他航空公司的競(jìng)爭(zhēng)也不是一帆風(fēng)順。雖然是歐洲最大的航空公司，但是法航同時(shí)也面臨著來(lái)自歐洲第二大航空公司漢莎和第三大航空公司英航的競(jìng)爭(zhēng)，特別是在美國(guó)航空市場(chǎng)上，其營(yíng)運(yùn)收入僅占法航營(yíng)運(yùn)收入15.8%，根本無(wú)法與英航相抗衡。最后，隨著航空自由化浪潮的出現(xiàn)，低成本航空公司也迅速發(fā)展。來(lái)自低成本航空公司的競(jìng)爭(zhēng)壓力也迫使法航不得不擴(kuò)大規(guī)模以獲取協(xié)同效應(yīng)，降低成本。

（二）荷蘭皇家航空公司

荷蘭皇家航空公司（KLM Royal Dutch Airlines）簡(jiǎn)稱“荷航”，創(chuàng)立于1919年10月7日，是歐洲第四大航空公司。其以有“歐洲第一港”之稱的阿姆斯特丹史基普機(jī)場(chǎng)為樞紐，運(yùn)營(yíng)通向歐洲各地、非洲、亞洲、美洲等131個(gè)目的地的航線網(wǎng)絡(luò)。合并之前，荷航一直飽受運(yùn)營(yíng)狀況不佳的困擾（圖3）。加之受其時(shí)“9·11”事件、伊拉克戰(zhàn)爭(zhēng)以及亞洲非典影響，油價(jià)上漲、成本上揚(yáng)、客源不足，導(dǎo)致荷航的財(cái)務(wù)危機(jī)日甚一日，連續(xù)2年虧損（圖4）。面對(duì)財(cái)務(wù)危機(jī)和運(yùn)營(yíng)困境，荷航希望通過(guò)行業(yè)整合來(lái)解決自己運(yùn)營(yíng)能力過(guò)剩、利潤(rùn)萎靡的情況，其后一直致力于尋求通過(guò)合并來(lái)解決窘境。2000年，荷航嘗試與英國(guó)航空公司合并，但未能達(dá)成一致，此后與意大利航空公司合并談判再度觸礁，先后2次的合并談判失敗使荷航的經(jīng)營(yíng)狀況更加雪上加霜。2002年，荷航被迫宣布裁員4500人，2003年初起便有近3000人離職。此時(shí)若與法航聯(lián)姻成功，除了能迅速擺脫財(cái)政危機(jī)和經(jīng)營(yíng)窘境，還能使自己賣個(gè)好價(jià)錢，合并對(duì)于荷航來(lái)說(shuō)無(wú)疑是件求之不得之事。

（三）合并結(jié)果

法航和荷航的強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合催生了一家巨無(wú)霸航空集團(tuán)——法荷航集團(tuán)，這是歐洲大航空公司間的首次跨境合作，合并后新集團(tuán)成為歐洲規(guī)模最大的航空公司，服務(wù)范圍覆蓋歐洲、美洲、亞洲、非洲等全球200多個(gè)航空點(diǎn)。從法荷航成立后的運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)（圖5）和財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)（圖6、7）可以看出其在世界航空公司中的地位迅速提高，不管是從旅客運(yùn)輸量和運(yùn)輸總周轉(zhuǎn)量等指標(biāo)來(lái)看，還是從營(yíng)業(yè)利潤(rùn)、凈利潤(rùn)等指標(biāo)來(lái)看，都顯示法荷航已經(jīng)成長(zhǎng)為世界航空公司的一方霸主，其在歐洲的地位更是無(wú)可替代。

法荷航的運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)如下圖：

（四）合并案例績(jī)效研究

本文基于民航業(yè)資金、人員、技術(shù)密集型的行業(yè)特點(diǎn)出發(fā)，首次從財(cái)務(wù)和非財(cái)務(wù)角度全面衡量法荷航并購(gòu)前后的績(jī)效狀況。從財(cái)務(wù)層次出發(fā)，主要分析法荷航并購(gòu)前后的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)和效率。從非財(cái)務(wù)層次出發(fā)，主要分析法荷航的核心競(jìng)爭(zhēng)能力是否提高。

（五）基于非財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的績(jī)效分析

航空公司競(jìng)爭(zhēng)力的強(qiáng)弱與其運(yùn)營(yíng)規(guī)模、運(yùn)營(yíng)管理、生產(chǎn)效益等方面都有密不可分的關(guān)系。因此本文從以上幾個(gè)指標(biāo)來(lái)逐步分析法荷航并購(gòu)前后其競(jìng)爭(zhēng)力是否得到提高。

以法荷航2003年至2010年的非財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)為分析對(duì)象，分別從運(yùn)營(yíng)規(guī)模、運(yùn)營(yíng)管理和生產(chǎn)效率三個(gè)方面選出可以綜合體現(xiàn)該方面實(shí)力的5個(gè)指標(biāo)：運(yùn)輸總周轉(zhuǎn)量、勞動(dòng)生產(chǎn)率、飛機(jī)生產(chǎn)率、單位噸公里成本、單位噸公里收入等。以該五個(gè)指標(biāo)做因子分析，并以合并前一年的得分為基數(shù)，求出合并后每年的綜合得分如表3：

從上表可以看出，法荷航并購(gòu)之后的各年綜合得分均高于并購(gòu)之前的得分，說(shuō)明并購(gòu)提高了新集團(tuán)的競(jìng)爭(zhēng)能力，從該層面講法荷航的合并是有效的且成功的。

（六）基于財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的績(jī)效分析

基于財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的實(shí)證分析主要是研究法荷航并購(gòu)前后公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)與效率是否提高。公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)可以通過(guò)公司的盈利能力和成長(zhǎng)能力來(lái)體現(xiàn)，公司的效率可以通過(guò)公司對(duì)資產(chǎn)負(fù)債的管理能力來(lái)體現(xiàn)。因此本文選取盈利能力、成長(zhǎng)能力、資產(chǎn)管理能力、償債能力4個(gè)指標(biāo)來(lái)分析法荷航并購(gòu)前后的績(jī)效。

1.本文選取財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的7個(gè)指標(biāo)即凈資產(chǎn)收益率、營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率、總資產(chǎn)凈利潤(rùn)率、速動(dòng)比率、現(xiàn)金流動(dòng)負(fù)債比率、資產(chǎn)現(xiàn)金回收率、資本累積率，建立評(píng)價(jià)指標(biāo)體系，表4為法荷航并購(gòu)前一年即2003年至2010年的7個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)。

2.采用因子分析法對(duì)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，分析結(jié)果如下。根據(jù)各個(gè)因子得分函數(shù)可以計(jì)算各個(gè)樣本的因子得分。由于因子在非常大程度上反映了原有變量的絕大部分信息，其累積貢獻(xiàn)率達(dá)到90%以上，因此，可以各個(gè)因子的方差貢獻(xiàn)率為權(quán)重，計(jì)算樣本的綜合得分，并以合并前一年的得分為基數(shù)，求出合并后每年的綜合得分如表5。

從2003年—2010年綜合得分可以看出，法荷航在合并后4年的績(jī)效提高明顯，2008年起績(jī)效下降，2010年?duì)顩r逐漸好轉(zhuǎn)。對(duì)應(yīng)其當(dāng)年?duì)I業(yè)情況可以看出，法荷航在2008年和2009年現(xiàn)虧損狀態(tài)，是其績(jī)效下降的直接表現(xiàn)，分析其原因應(yīng)是國(guó)際大環(huán)境下民航業(yè)不景氣等主要原因造成的。2008年爆發(fā)的金融危機(jī)波及全球、影響力巨大，是造成民航業(yè)不景氣的主要原因。但是，從2010年的得分可以看出，這種情況正在逐漸好轉(zhuǎn)。因此，從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)可以看出，法荷航的并購(gòu)效果非常明顯。

五、法荷航成功合并對(duì)我國(guó)民航業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的啟示

（一）航空公司間整合很重要

航空公司并購(gòu)之后面臨的一個(gè)長(zhǎng)期問(wèn)題就是公司的企業(yè)文化和政策不同給整合帶來(lái)的效率低下，因此，公司應(yīng)立足于未來(lái)可持續(xù)發(fā)展帶來(lái)的效益，更好地整合企業(yè)文化和政策。法荷航的整合可以說(shuō)是非常成功的，這得益于法航和荷航的共同努力。法航最初的收購(gòu)經(jīng)驗(yàn)在很大程度上決定了其收購(gòu)荷航的態(tài)度和方法。法航認(rèn)為自己的收購(gòu)是一個(gè)可見的握手式的收購(gòu)過(guò)程，而不是一種掠奪式的接管。法航認(rèn)為直接吸收合并荷航將造成不必要的沖突，因此著手創(chuàng)建兩種截然不同的具有共同基礎(chǔ)和核心價(jià)值觀的航空公司。

（二）規(guī)模經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生的協(xié)同效應(yīng)是航空公司的生存基礎(chǔ)

目前，全球航空格局還不足以使航空公司擁有定價(jià)權(quán)，以歐洲市場(chǎng)為例，前8家航空公司的市場(chǎng)份額占到60%左右，并且隨著越來(lái)越多的航空公司以及低成本航空公司加入競(jìng)爭(zhēng)，其市場(chǎng)份額會(huì)越來(lái)越少，而如果航空公司不能控制一定區(qū)域的市場(chǎng)份額，就將引發(fā)行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)即惡性競(jìng)爭(zhēng)。因此，唯一提高盈利的方法就是不斷做大，以產(chǎn)生規(guī)模經(jīng)濟(jì)，降低航空公司成本。大型航空公司間的聯(lián)合重組就是其改善經(jīng)營(yíng)、提高盈利的方式，通過(guò)并購(gòu)提高其控制航空運(yùn)輸市場(chǎng)的能力，實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)和協(xié)同效應(yīng)，降低公司成本，同時(shí)也可以更好地迎接來(lái)自低成本航空公司的競(jìng)爭(zhēng)。

（三）并購(gòu)雙方應(yīng)以航線互補(bǔ)為出發(fā)點(diǎn)

法荷航成功合并的一個(gè)根本原因是兩者的航線具有很好的互補(bǔ)性。在兩者106條長(zhǎng)途航線上，只有36條是兩者共有的，因此合并之后，集團(tuán)的協(xié)同效應(yīng)得以更好的發(fā)揮。航空公司在航線的布點(diǎn)上也應(yīng)有一定的互補(bǔ)性，如法航在南歐有較強(qiáng)的控制力，而荷航在北歐與北大西洋航線上有較強(qiáng)控制力。因此，選擇并購(gòu)的雙方航空公司航線重合度也不能過(guò)高，應(yīng)以互補(bǔ)為主。

六、我國(guó)民航業(yè)跨國(guó)并購(gòu)的對(duì)策及建議

（一）積極推進(jìn)走出去戰(zhàn)略，做強(qiáng)我國(guó)民航業(yè)，提高航空公司國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力

提高我國(guó)民航業(yè)的國(guó)際地位和競(jìng)爭(zhēng)力，應(yīng)審慎推進(jìn)“走出去”戰(zhàn)略，循序推進(jìn)民航企業(yè)跨國(guó)兼并和收購(gòu)，提高我國(guó)民航的國(guó)際地位和競(jìng)爭(zhēng)力。除了合理引導(dǎo)企業(yè)聯(lián)合重組、提高我國(guó)在國(guó)際上的話語(yǔ)權(quán)、提高服務(wù)能力和效率外，還要審慎推進(jìn)“走出去”戰(zhàn)略。要充分考慮民航企業(yè)跨國(guó)投資的重要性和緊迫性，進(jìn)一步規(guī)范國(guó)內(nèi)航空運(yùn)輸市場(chǎng)，以國(guó)內(nèi)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)績(jī)效為參考起點(diǎn)，突出我國(guó)民航企業(yè)的比較優(yōu)勢(shì)、核心競(jìng)爭(zhēng)力、國(guó)際化管理水平和人才，循序推進(jìn)民航企業(yè)跨國(guó)兼并和收購(gòu)，培養(yǎng)2—3家國(guó)際知名的跨國(guó)航空企業(yè)。

（二）發(fā)揮市場(chǎng)與政府的相互作用

為了應(yīng)對(duì)航空自由化帶來(lái)的挑戰(zhàn)以及國(guó)外大型航空公司不斷爭(zhēng)搶國(guó)際市場(chǎng)的壓力，我國(guó)應(yīng)首先提高航空公司國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)能力，通過(guò)國(guó)內(nèi)航空公司間并購(gòu)重組以及跨國(guó)并購(gòu)迅速擴(kuò)大規(guī)模產(chǎn)生規(guī)模效應(yīng)。在此過(guò)程中，要有效發(fā)揮市場(chǎng)和政府的相互作用。政府部門首先應(yīng)當(dāng)繼續(xù)支持航空運(yùn)輸業(yè)的進(jìn)一步并購(gòu)重組，鼓勵(lì)航空公司根據(jù)自身實(shí)力和戰(zhàn)略規(guī)劃，通過(guò)并購(gòu)重組以及跨國(guó)并購(gòu)提高市場(chǎng)集中度，獲取規(guī)模經(jīng)濟(jì)等效益，避免過(guò)度競(jìng)爭(zhēng)，最終形成一定的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力。為了形成規(guī)范、有序、高效的民航并購(gòu)重組以及跨國(guó)并購(gòu)秩序，需要有健全的法律和系統(tǒng)的配套政策措施作保證。但是，由于目前我國(guó)有關(guān)民航跨國(guó)并購(gòu)的案例發(fā)生較少，關(guān)于跨國(guó)并購(gòu)的法律法規(guī)也并不健全。因此，政府部門應(yīng)致力于提供一個(gè)良好的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境，促進(jìn)民航業(yè)跨國(guó)并購(gòu)，完善航空運(yùn)輸與跨國(guó)并購(gòu)相關(guān)的制度和法規(guī)，實(shí)現(xiàn)我國(guó)通過(guò)“走出去”戰(zhàn)略轉(zhuǎn)變?yōu)槊窈綇?qiáng)國(guó)的戰(zhàn)略構(gòu)想。

第7篇：公司并購(gòu)的原因范文

【關(guān)鍵詞】企業(yè)；并購(gòu)；目標(biāo)對(duì)象；上市公司

一、并購(gòu)概念闡述

1.企業(yè)并購(gòu)概述

傳統(tǒng)意義上的企業(yè)并購(gòu)即是指合并，即兩個(gè)或兩個(gè)以上的企業(yè)結(jié)合在一起，企業(yè)資源的經(jīng)營(yíng)“支配權(quán)”隨之發(fā)生轉(zhuǎn)移的經(jīng)濟(jì)行為。以美國(guó)為代表的歐美法系一般對(duì)企業(yè)并購(gòu)做以下兩種解釋。第一種，兼并（Merger）是物權(quán)之間或者權(quán)利之間的融合或相互吸引。通常，融合或相互吸引的一方在價(jià)值或重要性上要弱于另一方。在這種情況下，融合或相互吸引之后，較不重要的一方將不再獨(dú)立存在。其次，獲取特定財(cái)產(chǎn)所有權(quán)的行為。通過(guò)該項(xiàng)行為，一方取得某項(xiàng)財(cái)產(chǎn)，尤指通過(guò)任何方式獲得實(shí)質(zhì)上的所有權(quán)。這便是常常稱作的收購(gòu)（Acquisition）。并購(gòu)可為股東創(chuàng)造價(jià)值，并購(gòu)?fù)ǔＲ脖环Q為M&A。

2.并購(gòu)的分類

通過(guò)企業(yè)之間的市場(chǎng)關(guān)系劃分，可分為橫向并購(gòu)，縱向并購(gòu)，同源類型的合并其他混合型的四種類型。另一方面，通過(guò)參與并購(gòu)交易的類型劃分，可分為善意并購(gòu)，敵意收購(gòu)，剝離交易，領(lǐng)導(dǎo)層集體收購(gòu)的四種類型。而按照財(cái)務(wù)支付方式可劃分為股權(quán)收購(gòu)和融資并購(gòu)兩種。其中，股權(quán)收購(gòu)指直接或間接購(gòu)買目標(biāo)企業(yè)部份或全部的股票。股權(quán)收購(gòu)方式一般可區(qū)分為流通股并購(gòu)、優(yōu)先股并購(gòu)、公司債券、可轉(zhuǎn)換債券、現(xiàn)金支付、無(wú)償劃撥等五種而融資并購(gòu)是指收購(gòu)企業(yè)本身或目標(biāo)公司的資產(chǎn)作為抵押，向金融機(jī)構(gòu)或其他貸款機(jī)構(gòu)的融資收購(gòu)目標(biāo)公司股份。

二、現(xiàn)階段上市企業(yè)并購(gòu)的問(wèn)題和出現(xiàn)原因

1.上市企業(yè)并購(gòu)中存在的問(wèn)題

在很多企業(yè)的實(shí)際并購(gòu)過(guò)程中，大部分企業(yè)往往把目標(biāo)公司的選擇及目標(biāo)公司的評(píng)估價(jià)值分別考慮，選擇目標(biāo)企業(yè)價(jià)值評(píng)估，在選定目標(biāo)對(duì)象之后才開始。而且，企業(yè)并購(gòu)作為企業(yè)擴(kuò)張的一種手段，并購(gòu)公司最常見的錯(cuò)誤是“圖快錢”或“盲從”。因?yàn)椴①?gòu)可以帶來(lái)看得見的利益誘惑，而使企業(yè)忽略了其本身存在的風(fēng)險(xiǎn)，使企業(yè)在采取并購(gòu)行為時(shí)被利益蒙蔽雙眼，缺失長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的眼光。

現(xiàn)階段，大部分企業(yè)并購(gòu)分析過(guò)程中采用的都是簡(jiǎn)單化的定性分析，而準(zhǔn)確的量化的分析方法則是企業(yè)很少運(yùn)用到的。與此同時(shí)，不同的企業(yè)在目標(biāo)企業(yè)的選擇步驟上，并沒有統(tǒng)一的意見或理論體系，而是一套“自己”的做法，很多公司都只是考慮一些基本的因素缺乏理論指導(dǎo)。

2.上市企業(yè)并購(gòu)中出現(xiàn)問(wèn)題的原因分析

究其本質(zhì)而言，上市企業(yè)在并購(gòu)中出現(xiàn)上述問(wèn)題主要還是大部分企業(yè)力求達(dá)到短期效應(yīng)而忽略了企業(yè)的中長(zhǎng)期戰(zhàn)略發(fā)展。具體來(lái)說(shuō)，出現(xiàn)問(wèn)題的原因主要有以下五個(gè)方面：

（1）只看短期效應(yīng)的結(jié)果就是丟掉長(zhǎng)遠(yuǎn)目光和企業(yè)戰(zhàn)略方向。（2）并購(gòu)形式單一卻缺乏準(zhǔn)確的定量決策來(lái)輔助企業(yè)的并購(gòu)行動(dòng)。（3）政府的不正確作用發(fā)揮，使企業(yè)在并購(gòu)中角色錯(cuò)位導(dǎo)致走向紊亂的方向。（4）并購(gòu)程序和方法不規(guī)范。（5）盲目并購(gòu)，缺乏理論指導(dǎo)。

三、如何選擇并購(gòu)對(duì)象1.選擇并購(gòu)對(duì)象的步驟

通常，上市企業(yè)在并購(gòu)對(duì)象的選擇過(guò)程中首先應(yīng)當(dāng)構(gòu)建企業(yè)并購(gòu)的戰(zhàn)略，包括并購(gòu)需要達(dá)到的結(jié)構(gòu)、使用的方法、基本原則和大致進(jìn)行方向等。其次，制定指定收購(gòu)標(biāo)準(zhǔn)。諸如財(cái)務(wù)指標(biāo)表示的收購(gòu)規(guī)模上限；由于管理上的不足不應(yīng)考慮的產(chǎn)業(yè)等。以確定一個(gè)廣泛的能夠在生產(chǎn)、技術(shù)上產(chǎn)生協(xié)同作用的基礎(chǔ)。而這一步不應(yīng)引入對(duì)目標(biāo)企業(yè)贏利能力的衡量指標(biāo)。與此同時(shí)，剔除不符合企業(yè)的產(chǎn)業(yè)部門。最后，針對(duì)有未來(lái)前景的候選目標(biāo)對(duì)象進(jìn)行細(xì)選。選擇依據(jù)是企業(yè)在營(yíng)銷、制造等各個(gè)經(jīng)營(yíng)環(huán)節(jié)中的生產(chǎn)、技術(shù)和工藝狀況，或者并購(gòu)的預(yù)期財(cái)務(wù)績(jī)效。

2.上市企業(yè)并購(gòu)對(duì)象選擇的詳細(xì)過(guò)程

（1）并購(gòu)企業(yè)知道自身的藍(lán)圖坐標(biāo)。幫助企業(yè)建立和維護(hù)持久的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)是戰(zhàn)略的實(shí)質(zhì)，即保持企業(yè)一種靈活和成長(zhǎng)的形態(tài)。企業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略是企業(yè)謀求達(dá)到的藍(lán)圖，要求企業(yè)要以未來(lái)為導(dǎo)向，做出的統(tǒng)籌兼顧的重大的決定和謀略。企業(yè)并購(gòu)禁止與“盲目”的并購(gòu)掛鉤，要以理性的思維，思考是否與企業(yè)自身需求和發(fā)展相互配合和同步。同時(shí)，要明確并購(gòu)只是企業(yè)發(fā)展的一種方式，謀求長(zhǎng)遠(yuǎn)的結(jié)果來(lái)選擇方式，就可以很大程度上的避免失敗的結(jié)果。

（2）企業(yè)自身的現(xiàn)狀分析是提前。企業(yè)的人力物力財(cái)力是否可以承受并購(gòu)行動(dòng)，這就要求決策者從公司現(xiàn)狀出發(fā)、實(shí)事求是、得出結(jié)論。目標(biāo)企業(yè)不再是企業(yè)并購(gòu)首先要考慮因素，首要因素被轉(zhuǎn)移到企業(yè)自身的發(fā)展現(xiàn)狀。同時(shí)，企業(yè)要對(duì)自己所處整個(gè)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)地位有個(gè)準(zhǔn)確的判斷，然后確定目標(biāo)對(duì)象的行業(yè)范圍是否是自己能夠加入的行業(yè)或者是否可以通過(guò)并購(gòu)方式繼續(xù)提高競(jìng)爭(zhēng)地位。接下來(lái)，企業(yè)要思考自身經(jīng)營(yíng)的這個(gè)行業(yè)現(xiàn)在是什么狀況、競(jìng)爭(zhēng)力度如何、未來(lái)可持續(xù)發(fā)展的道路如何等。

（3）目標(biāo)對(duì)象選擇標(biāo)準(zhǔn)?，F(xiàn)階段，企業(yè)并購(gòu)的對(duì)象相對(duì)選擇較多。所以，目標(biāo)企業(yè)是并購(gòu)企業(yè)需要的，目標(biāo)企業(yè)具備以并購(gòu)企業(yè)發(fā)展的所需要的條件，這是對(duì)目標(biāo)對(duì)象的選擇原則。同時(shí)，并購(gòu)目標(biāo)還應(yīng)當(dāng)在上市企業(yè)自身并購(gòu)能力范圍內(nèi)，結(jié)合起自身長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展進(jìn)行選擇。

四、結(jié)束語(yǔ)

并購(gòu)是企業(yè)達(dá)到規(guī)模經(jīng)濟(jì)、降低成本、實(shí)現(xiàn)多元化經(jīng)營(yíng)的重要手段，同時(shí)是企業(yè)重要獲得生產(chǎn)要素和資產(chǎn)重組的一種方式，隸屬于企業(yè)的一種投資活動(dòng)。與其他投資行為對(duì)比，并購(gòu)更具復(fù)雜性和危險(xiǎn)行。在合并的實(shí)施，目標(biāo)公司的選擇是企業(yè)并購(gòu)的投資目標(biāo)，不僅要求“科學(xué)、合理”的決策，還要求企業(yè)時(shí)時(shí)記著長(zhǎng)遠(yuǎn)藍(lán)圖的方向。以確保不至于在短期利益中，迷失方向。當(dāng)并購(gòu)?fù)瓿珊螅髽I(yè)還要對(duì)并購(gòu)所獲得的資產(chǎn)進(jìn)行良好的經(jīng)營(yíng)管理，才可達(dá)到長(zhǎng)遠(yuǎn)的效應(yīng)，是并購(gòu)取得真正意義上的成功！

第8篇：公司并購(gòu)的原因范文

并購(gòu)的內(nèi)涵非常廣泛，一般是指兼并（Merger）和收購(gòu)（Acquisition）。兼并（Merger）又稱吸收合并，指兩家或更多的獨(dú)立企業(yè)、公司合并組成一家企業(yè)，通常由一家占優(yōu)勢(shì)的公司吸收一家或更多的公司。收購(gòu)（Acquisition）指一家企業(yè)用現(xiàn)金或有價(jià)證券購(gòu)買另一家企業(yè)的股票或資產(chǎn)，以獲得對(duì)該企業(yè)的全部資產(chǎn)或某項(xiàng)資產(chǎn)的所有權(quán)，或獲得對(duì)該企業(yè)的控制權(quán)。與并購(gòu)意義相關(guān)的另一個(gè)概念是合并（Consolidation）。合并是指兩個(gè)或兩個(gè)以上企業(yè)合成一個(gè)新的企業(yè)，合并完成后，多個(gè)法人變成一個(gè)法人。

并購(gòu)的實(shí)質(zhì)是在企業(yè)控制權(quán)運(yùn)動(dòng)過(guò)程中，各權(quán)利主體依據(jù)企業(yè)產(chǎn)權(quán)所作出的制度安排而進(jìn)行的一種權(quán)利讓渡行為。并購(gòu)活動(dòng)是在一定的財(cái)產(chǎn)權(quán)利制度和企業(yè)制度條件下進(jìn)行的，在并購(gòu)過(guò)程中，某一或某一部分權(quán)利主體通過(guò)出讓所擁有的對(duì)企業(yè)的控制權(quán)而獲得相應(yīng)的收益，另一或另一部分權(quán)利主體則通過(guò)付出一定代價(jià)而獲取這部分控制權(quán)。企業(yè)并購(gòu)的過(guò)程實(shí)質(zhì)上是企業(yè)權(quán)利主體不斷變換的過(guò)程。

并購(gòu)的類型

按照不同的劃分標(biāo)準(zhǔn)，并購(gòu)有如下不同的類型：

1．按照被并購(gòu)對(duì)象所在行業(yè)來(lái)分，并購(gòu)分為橫向并購(gòu)、縱向并購(gòu)和混合并購(gòu)。

橫向并購(gòu)又稱水平并購(gòu)，是指為了提高規(guī)模效益和市場(chǎng)占有率，生產(chǎn)或經(jīng)營(yíng)同類或相似產(chǎn)品的企業(yè)之間發(fā)生的并購(gòu)行為。

縱向并購(gòu)又稱垂直并購(gòu)，是指為了業(yè)務(wù)的前向或后向的擴(kuò)展而在生產(chǎn)或經(jīng)營(yíng)的各個(gè)相互銜接和密切聯(lián)系的公司之間發(fā)生的并購(gòu)行為。

混合并購(gòu)是指在生產(chǎn)技術(shù)和工藝上沒有直接的關(guān)聯(lián)關(guān)系，產(chǎn)品也不完全相同的企業(yè)間的并購(gòu)行為。

2． 按照并購(gòu)的動(dòng)因分，并購(gòu)可分為：

（1）規(guī)模型并購(gòu)，通過(guò)擴(kuò)大規(guī)模，減少生產(chǎn)成本和銷售費(fèi)用。

（2）功能型并購(gòu)，通過(guò)并購(gòu)提高市場(chǎng)占有率，擴(kuò)大市場(chǎng)份額。

（3）組合型并購(gòu)，通過(guò)并購(gòu)實(shí)現(xiàn)多元化經(jīng)營(yíng)，減少風(fēng)險(xiǎn)。

（4）產(chǎn)業(yè)型并購(gòu)，通過(guò)并購(gòu)實(shí)現(xiàn)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)一體化，構(gòu)筑相對(duì)完整的產(chǎn)業(yè)鏈，以提高行業(yè)利潤(rùn)率。

3．按照并購(gòu)后被并購(gòu)企業(yè)法律狀態(tài)來(lái)分，并購(gòu)有三種類型：

（1）新設(shè)法人型，即并購(gòu)雙方都解散后成立一個(gè)新的法人。

（2）吸收型，即其中一個(gè)法人解散，另一個(gè)法人繼續(xù)存在。

（3）控股型，即并購(gòu)雙方都不解散，但一方為另一方所控股。

4．按照并購(gòu)方法來(lái)分、可分為現(xiàn)金支付型、品牌特許型、換股并購(gòu)型、以股換資型、托管型、租賃型、承包型、安置職工型、合作型、合資型、劃撥型、債權(quán)債務(wù)承擔(dān)型、杠桿收購(gòu)型、管理者收購(gòu)型、聯(lián)合收購(gòu)型等等。

并購(gòu)的動(dòng)因及其理論闡釋

并購(gòu)的動(dòng)因是指促使并購(gòu)產(chǎn)生的動(dòng)力和原因。并購(gòu)的動(dòng)因雖然多種多樣，涉及的因素方方面面，歸納起來(lái)主要有如下幾類：

1．?dāng)U大生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規(guī)模，降低成本費(fèi)用；

2．提高市場(chǎng)份額，提升行業(yè)戰(zhàn)略地位；

3．取得充足廉價(jià)的生產(chǎn)原料和勞動(dòng)力，降低成本，增強(qiáng)企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力；

4．實(shí)施品牌經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略，提高企業(yè)的知名度，以獲取超額利潤(rùn)；

5．為實(shí)現(xiàn)公司發(fā)展的戰(zhàn)略，通過(guò)并購(gòu)取得先進(jìn)的生產(chǎn)技術(shù)、管理經(jīng)驗(yàn)、經(jīng)營(yíng)網(wǎng)絡(luò)、專業(yè)人才等各類資源；

6．通過(guò)收購(gòu)跨入新的行業(yè)，實(shí)施多元化發(fā)展戰(zhàn)略，分散投資風(fēng)險(xiǎn)；

7．股東因各種原因不愿意繼續(xù)經(jīng)營(yíng)企業(yè)而轉(zhuǎn)讓所有權(quán)，或企業(yè)陷入困境，希望通過(guò)并購(gòu)引進(jìn)具有實(shí)力的機(jī)構(gòu)謀求新的發(fā)展。

8．其他類，如投機(jī)性的轉(zhuǎn)手倒賣，企業(yè)因價(jià)值被低估而產(chǎn)生的收購(gòu)行為，合理避稅，建立更大規(guī)模的企業(yè)集團(tuán)等等。

對(duì)企業(yè)并購(gòu)產(chǎn)生的動(dòng)因，學(xué)術(shù)界也提出了許多種理論進(jìn)行解釋，因企業(yè)并購(gòu)紛繁復(fù)雜導(dǎo)致并購(gòu)動(dòng)因理論多種多樣，在此簡(jiǎn)單介紹幾種最基本的并購(gòu)理論：

1．交易成本理論

交易費(fèi)用理論認(rèn)為，并購(gòu)的發(fā)生是并購(gòu)當(dāng)事方權(quán)衡考慮交易費(fèi)用帶來(lái)的效率和成本問(wèn)題的直接結(jié)果。具體地說(shuō)，并購(gòu)是企業(yè)內(nèi)的組織協(xié)調(diào)對(duì)市場(chǎng)協(xié)調(diào)的替代，其目的是通過(guò)擴(kuò)張能帶來(lái)成本的減少和效率的提高。同時(shí)，交易費(fèi)用理論認(rèn)為：交易所涉及的資產(chǎn)專用性越高，不確定性越強(qiáng)，交易頻率越大，市場(chǎng)交易的潛在成本就越高，縱向并購(gòu)的可能性就越大；當(dāng)市場(chǎng)交易成本大于企業(yè)內(nèi)部的協(xié)調(diào)成本時(shí)，縱向并購(gòu)就會(huì)發(fā)生。

2．競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)理論

競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)理論認(rèn)為并購(gòu)產(chǎn)生的原因主要在于以下三方面：第一，并購(gòu)的動(dòng)機(jī)根源于競(jìng)爭(zhēng)的壓力，并購(gòu)方在競(jìng)爭(zhēng)中通過(guò)消除或控制對(duì)方來(lái)提高自身的競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力。第二，企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的存在是企業(yè)并購(gòu)產(chǎn)生的基礎(chǔ)，企業(yè)通過(guò)并購(gòu)從外部獲得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。第三，并購(gòu)動(dòng)機(jī)的實(shí)現(xiàn)過(guò)程是競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的雙向選擇過(guò)程，并產(chǎn)生新的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。并購(gòu)方在選擇目標(biāo)企業(yè)時(shí)正是針對(duì)自己所需的目標(biāo)企業(yè)的特定優(yōu)勢(shì)。

3． 規(guī)模經(jīng)濟(jì)理論

古典經(jīng)濟(jì)學(xué)和產(chǎn)業(yè)組織理論分別從不同的角度對(duì)規(guī)模經(jīng)濟(jì)的追求給予解釋。古典經(jīng)濟(jì)學(xué)主要從成本的角度論證企業(yè)經(jīng)濟(jì)規(guī)模的確定取決于多大的規(guī)模能使包括各工廠成本在內(nèi)的企業(yè)總成本最小。產(chǎn)業(yè)組織理論主要從市場(chǎng)結(jié)構(gòu)效應(yīng)的理論方面論證行業(yè)規(guī)模經(jīng)濟(jì)，同一行業(yè)內(nèi)的眾多生產(chǎn)者應(yīng)考慮競(jìng)爭(zhēng)費(fèi)用和效用的比較。企業(yè)并購(gòu)可以獲得企業(yè)所需要的產(chǎn)權(quán)及資產(chǎn)，實(shí)行一體化經(jīng)營(yíng)，獲得規(guī)模效益。

4．價(jià)值低估理論

企業(yè)并購(gòu)的發(fā)生主要是因?yàn)槟繕?biāo)公司的價(jià)值被低估。低估的主要原因有三個(gè)方面：經(jīng)濟(jì)管理能力并未發(fā)揮應(yīng)有的潛力；并購(gòu)方有外部市場(chǎng)所沒有的有關(guān)目標(biāo)公司真實(shí)價(jià)值的內(nèi)部信息，認(rèn)為并購(gòu)會(huì)得到收益；由于通貨膨脹等原因造成目標(biāo)企業(yè)資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值與重置成本之間存在的差異，如果當(dāng)時(shí)目標(biāo)企業(yè)的股票市場(chǎng)價(jià)格小于該企業(yè)全部重置成本，并購(gòu)的可能性大。價(jià)值低估理論預(yù)言，在技術(shù)變化快，市場(chǎng)銷售條件及經(jīng)濟(jì)不穩(wěn)定的情況下，企業(yè)的并購(gòu)活動(dòng)頻繁。

并購(gòu)的效應(yīng)分析

1．橫向并購(gòu)可以縮短投入產(chǎn)出時(shí)間，降低投資成本，減少重新投資帶來(lái)的不確定性因素；提高行業(yè)集中程度和企業(yè)的市場(chǎng)地位，增強(qiáng)對(duì)外的市場(chǎng)主導(dǎo)能力；產(chǎn)生規(guī)模經(jīng)濟(jì)和企業(yè)協(xié)同效應(yīng)，這是橫向并購(gòu)最主要的效應(yīng)體現(xiàn)。

2．縱向并購(gòu)將行業(yè)的上下游企業(yè)置于同一組織內(nèi)可以穩(wěn)定供需渠道和關(guān)系，確保生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的有序性和一定的可控性；降低交易費(fèi)用；獲得相對(duì)信息優(yōu)勢(shì)和價(jià)格優(yōu)勢(shì)，增強(qiáng)產(chǎn)品的差異化能力，提高企業(yè)的綜合競(jìng)爭(zhēng)能力和抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力。

3．混合并購(gòu)可以使企業(yè)從戰(zhàn)略上充分利用和共享資源，通過(guò)合理配置和科學(xué)重組經(jīng)營(yíng)要素，以盡可能地降低成本，最大限度地增加利潤(rùn)；通過(guò)多元化發(fā)展，分散企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)等等。

并購(gòu)的基本程序

企業(yè)并購(gòu)種類繁多，動(dòng)機(jī)錯(cuò)綜復(fù)雜，其過(guò)程也變幻莫測(cè)。但是，按照并購(gòu)所經(jīng)歷的過(guò)程來(lái)劃分，并購(gòu)一般要經(jīng)歷以下幾個(gè)階段：

1．并購(gòu)決策

鑒于企業(yè)并購(gòu)的復(fù)雜性以及可能面對(duì)的失敗風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)在實(shí)施并購(gòu)策略前，須根據(jù)企業(yè)行業(yè)狀況、發(fā)展階段、資產(chǎn)負(fù)債情況、經(jīng)營(yíng)狀況和發(fā)展戰(zhàn)略等諸多方面進(jìn)行并購(gòu)需求分析、確定并購(gòu)目標(biāo)的框架特征、選擇并購(gòu)方向和方式、安排收購(gòu)資金以及對(duì)并購(gòu)后企業(yè)的政冶、社會(huì)、經(jīng)濟(jì)、文化和生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)作出客觀的分析與評(píng)估。

2．并購(gòu)目標(biāo)的確定

根據(jù)資產(chǎn)質(zhì)量、規(guī)模和產(chǎn)品品牌、經(jīng)營(yíng)管理、技術(shù)水平、人力資源狀況、經(jīng)濟(jì)區(qū)位等考核指標(biāo)，結(jié)合本企業(yè)的綜合狀況對(duì)目標(biāo)公司群進(jìn)行定性和定量的綜合比較分析，按照投入最小、收益最大的原則確定最適合自身發(fā)展的并購(gòu)目標(biāo)。

3．并購(gòu)準(zhǔn)備

確定并購(gòu)目標(biāo)后，須在聘請(qǐng)的財(cái)務(wù)顧問(wèn)、律師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)的協(xié)助下，與目標(biāo)公司、目標(biāo)公司的主要股東、上級(jí)主管部門、當(dāng)?shù)卣雀鱾€(gè)層面就交易轉(zhuǎn)讓的條件、價(jià)格、方式、程序、目的等進(jìn)行溝通和談判，并在達(dá)成初步共識(shí)的基礎(chǔ)上，簽署轉(zhuǎn)讓意向性的文件。

4．并購(gòu)實(shí)施

在結(jié)束商業(yè)談判并支付一定的保證金后，并購(gòu)須聘請(qǐng)資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)、會(huì)計(jì)師事務(wù)所等中介機(jī)構(gòu)協(xié)助對(duì)目標(biāo)公司進(jìn)行全面的盡職調(diào)查，以審查前期所獲信息的真實(shí)程度，并盡可能尋找發(fā)現(xiàn)可能存在的潛在問(wèn)題。隨后，如無(wú)重大變化，即與目標(biāo)企業(yè)或其相關(guān)主體簽署正式的轉(zhuǎn)讓合同，在履行應(yīng)負(fù)義務(wù)后，視需要派人進(jìn)駐目標(biāo)企業(yè)，并著手辦理股權(quán)的過(guò)戶事宜。

第9篇：公司并購(gòu)的原因范文

[關(guān)鍵詞]　后并購(gòu)整合失敗　知識(shí)共享　知識(shí)儲(chǔ)藏　知識(shí)拒絕

[分類號(hào)]　F270.7

1、問(wèn)題的引出

自20世紀(jì)90年代以來(lái)，以跨國(guó)并購(gòu)為主要特征的第五次并購(gòu)浪潮迅速波及全球，成為全球產(chǎn)業(yè)組織領(lǐng)域的一個(gè)重要現(xiàn)象。但是，并購(gòu)后失敗的大量案例也常常困擾著參與并購(gòu)的企業(yè)、各國(guó)政府乃至學(xué)術(shù)界，如在20世紀(jì)的最后十年，大約有75％的跨國(guó)并購(gòu)案例都沒有產(chǎn)生預(yù)期的結(jié)果。按照傳統(tǒng)的并購(gòu)理論，并購(gòu)的首要困難和重點(diǎn)是并購(gòu)前，即并購(gòu)如何才能“合理的”發(fā)生，包括是否具備并購(gòu)的條件、應(yīng)該選擇什么樣的模式和怎么樣才能保證最大福利的發(fā)生。但是，并購(gòu)后的現(xiàn)實(shí)情況卻說(shuō)明，并購(gòu)最終目的的實(shí)現(xiàn)，重點(diǎn)可能不僅僅是并購(gòu)前，而是并購(gòu)后，即所謂的并購(gòu)后的整合障礙問(wèn)題。

從現(xiàn)有的文獻(xiàn)來(lái)看，關(guān)于并購(gòu)后的整合障礙，研究的角度主要有文化沖突、溝通困難、雇員較弱的領(lǐng)悟力和反應(yīng)以及沖突的不當(dāng)解決方法。Larsson和Finkelstein提供了一個(gè)關(guān)于并購(gòu)的更廣闊的過(guò)程導(dǎo)向的模式，這個(gè)模式綜合了經(jīng)濟(jì)、金融、策略、組織理論及人力資源管理等方面的理論觀點(diǎn)。

但是，以上諸多角度(包括Larsson和Finkelstein所謂的綜合的角度)都忽視了一個(gè)根本的問(wèn)題，即個(gè)體知識(shí)的傳遞和共享問(wèn)題。因?yàn)槿绻f(shuō)兩個(gè)企業(yè)在并購(gòu)前時(shí)期主要完成的是法權(quán)上的、行政上的和物質(zhì)上的統(tǒng)一，并購(gòu)后整合完成的則是價(jià)值觀念、工作規(guī)則、協(xié)同機(jī)制的統(tǒng)一(或日文化上的統(tǒng)一)。而價(jià)值觀念、工作規(guī)則和協(xié)同機(jī)制的統(tǒng)一，就是兩個(gè)不同的知識(shí)體系的交融和共享的問(wèn)題。因此，不同知識(shí)體系是否能夠很好地融合、處于不同知識(shí)體系中的個(gè)體是否能夠?qū)崿F(xiàn)知識(shí)的共享，將成為克服后并購(gòu)時(shí)期整合障礙的關(guān)鍵。

本文將詳細(xì)分析知識(shí)共享對(duì)于順利實(shí)現(xiàn)后并購(gòu)整合的地位和意義，更重要的是，還要分析那些使知識(shí)共享不能實(shí)現(xiàn)的關(guān)鍵因素，這些關(guān)鍵因素可以看作是后并購(gòu)整合失敗的重要原因。應(yīng)該說(shuō)，這些分析為關(guān)于后并購(gòu)整合障礙的理論提供了一個(gè)新的并且是較為深刻的角度。同時(shí)，由于知識(shí)共享的過(guò)程在后并購(gòu)時(shí)期較為隱秘，所以本文的分析也為現(xiàn)實(shí)的并購(gòu)實(shí)踐提供了一個(gè)化解整合失敗風(fēng)險(xiǎn)的途徑。

2、并購(gòu)后整合中的協(xié)同優(yōu)勢(shì)

獲取協(xié)同優(yōu)勢(shì)經(jīng)常被認(rèn)為是并購(gòu)后整合的核心目標(biāo)。所謂協(xié)同優(yōu)勢(shì)是指：與并購(gòu)公司和被并購(gòu)公司仍保持獨(dú)立時(shí)的績(jī)效的總和相比，資源的共享可以為新形成的公司帶來(lái)更好的績(jī)效。大體上，有兩種方法可以展現(xiàn)協(xié)同優(yōu)勢(shì)。一種是利用兩個(gè)公司間的效率差異，通過(guò)管理者、管理體系、知識(shí)和資本等形式進(jìn)行的資源轉(zhuǎn)移來(lái)改善較“弱”公司的效率。這樣做的目的是對(duì)目標(biāo)公司的行為進(jìn)行改革，但它需要更換管理人員，并從根本上改變這些公司的運(yùn)作機(jī)制。20世紀(jì)90年代東歐企業(yè)在被西歐和美國(guó)的企業(yè)收購(gòu)的時(shí)候，就大量出現(xiàn)了這種情況。其次，上述的資源合并的機(jī)會(huì)為兩個(gè)公司提供了進(jìn)入他們的組織和文化背景外的知識(shí)區(qū)域的機(jī)會(huì)，兩個(gè)公司的知識(shí)基礎(chǔ)通過(guò)兩個(gè)公司之間的知識(shí)流入和流出得到進(jìn)一步的擴(kuò)展。也就是說(shuō)，合作者之間無(wú)形資產(chǎn)的共享，如對(duì)目標(biāo)公司特別的、有價(jià)值的資源的使用權(quán)被強(qiáng)調(diào)為并購(gòu)的關(guān)鍵動(dòng)機(jī)，這也進(jìn)一步對(duì)適當(dāng)?shù)恼虾椭R(shí)共享策略提出了要求。

因此，并購(gòu)后的協(xié)同優(yōu)勢(shì)效果只有通過(guò)兩個(gè)公司的成功整合才能獲得，這種整合不僅僅表現(xiàn)在操作和程序的層次，還表現(xiàn)在理念和文化層次。在這里，協(xié)同優(yōu)勢(shì)是知識(shí)整合而不是知識(shí)本身的成果。因而可以說(shuō)，一個(gè)并購(gòu)公司僅僅“購(gòu)買”一項(xiàng)技術(shù)或一種能力并把它放置在停滯狀態(tài)中是不夠的，想創(chuàng)造價(jià)值，它必須在目標(biāo)實(shí)現(xiàn)后借助于并購(gòu)的執(zhí)行過(guò)程才能被逐步培養(yǎng)和整合起來(lái)。既然接管為兩個(gè)公司提供了進(jìn)入位于他們正常組織和文化背景外的知識(shí)區(qū)域的機(jī)會(huì)，那么協(xié)同優(yōu)勢(shì)就要通過(guò)共享來(lái)創(chuàng)造。因此，正如上面所提到的那樣，在并購(gòu)后的整合階段，兩個(gè)公司之間知識(shí)的大量流出和流入，將會(huì)有效的擴(kuò)展他們的知識(shí)基礎(chǔ)。cisco就是這方面的一個(gè)典型例子，它從因特網(wǎng)服務(wù)器領(lǐng)域并購(gòu)了具有特殊研究開發(fā)能力的公司，并且以一種“尊重”的態(tài)度去學(xué)習(xí)這個(gè)公司的“文化基礎(chǔ)”，最終的結(jié)果是，Cisco公司不但有效地將對(duì)方的技術(shù)高效率地融入了本公司的核心技術(shù)中，而且也把對(duì)方的文化整合到自己的主流文化中，兩個(gè)公司員工之間的敵對(duì)情緒在萌芽狀態(tài)就被消滅了。

3、個(gè)體知識(shí)共享行為：較少被探究的后并購(gòu)失敗的原因

當(dāng)組織成員分享他們所擁有的相關(guān)個(gè)人知識(shí)時(shí)，這些知識(shí)可以被某個(gè)急需解決特定問(wèn)題的雙方馬上抓住，無(wú)論這些知識(shí)來(lái)源于何處，或者在組織中被存儲(chǔ)在何處。這樣一來(lái)，組織的合并帶來(lái)的結(jié)果就是知識(shí)的共享，并且是一種可以創(chuàng)造出高于分離狀態(tài)下簡(jiǎn)單加總的共享。從根本上來(lái)說(shuō)，這是一個(gè)社會(huì)化的過(guò)程，它涉及內(nèi)隱知識(shí)的傳遞及共同敘述的構(gòu)建。換言之，知識(shí)是由個(gè)體創(chuàng)造的，但也是按照組織成員在社會(huì)團(tuán)體內(nèi)合作所遵循的規(guī)則來(lái)表達(dá)的。這些問(wèn)題在跨國(guó)公司中更加關(guān)鍵，因?yàn)榭鐕?guó)公司存在的原因是他們有能力在公司內(nèi)而不是通過(guò)市場(chǎng)來(lái)進(jìn)行知識(shí)的開發(fā)和轉(zhuǎn)移。

但是，盡管看起來(lái)很簡(jiǎn)單，組織內(nèi)和組織間的知識(shí)共享遠(yuǎn)不是一個(gè)平坦的、自動(dòng)推進(jìn)的過(guò)程。知識(shí)共享也會(huì)因無(wú)效性而有瑕疵，而且很多時(shí)候純粹依賴偶然的機(jī)會(huì)。知識(shí)共享是昂貴的，因此應(yīng)只限于“有需要”的人共享相關(guān)知識(shí)。同時(shí)，什么特殊知識(shí)的具體內(nèi)容被什么人共享才能為組織創(chuàng)造利益呢?這是一個(gè)不確定的問(wèn)題。潛在的接收者和使用者經(jīng)常并未意識(shí)到他們所需知識(shí)的存在，而潛在的知識(shí)提供者經(jīng)常并未意識(shí)到組織的其他地方可能需要他們的知識(shí)，換句話說(shuō)，傳遞者和接收者兩方面的無(wú)意識(shí)是知識(shí)共享的一個(gè)主要障礙。可以說(shuō)，由于兩個(gè)組織實(shí)體在并購(gòu)前通常是相互獨(dú)立因而是彼此不了解的，這些障礙在并購(gòu)的背景下就永久地存在。

確認(rèn)了研究知識(shí)共享過(guò)程中的諸多障礙，我們將注意力轉(zhuǎn)向個(gè)體知識(shí)共享行為。系統(tǒng)化的知識(shí)共享依賴于個(gè)體的自主努力，并且只能在這個(gè)層面上才能被真正共享。另外，共享很大程度上依賴于他們想擁有這些知識(shí)的意愿，還依賴于當(dāng)一種特殊知識(shí)被要求時(shí)他們決定拒絕或儲(chǔ)藏知識(shí)的意愿。從組織的角度來(lái)看，有效的知識(shí)共享也意味著共享的知識(shí)實(shí)際上是被組織中的某個(gè)人“重新”使用的。再者，重新使用知識(shí)大多數(shù)時(shí)候也是一種個(gè)人決定。他必須決定他的知識(shí)基礎(chǔ)是否足夠解決一個(gè)特殊問(wèn)題，決定是否相信從其他人那里得來(lái)的知識(shí)，是否將這種知識(shí)應(yīng)用于自己的知識(shí)的也是個(gè)體。很多關(guān)于知識(shí)共享的著作都明確地假定，只要被給予正確的動(dòng)機(jī)，個(gè)體本質(zhì)上對(duì)知識(shí)共享的態(tài)度是積極的。與此相反，我

們認(rèn)為人們不僅對(duì)共享他們擁有的知識(shí)，也對(duì)重新使用他人的知識(shí)都有著根深蒂固的抵抗情緒。而正是這一點(diǎn)構(gòu)成了個(gè)體知識(shí)共享的主要障礙。具體來(lái)說(shuō)，在知識(shí)共享敵對(duì)模式中，有兩個(gè)方面值得注意：①知識(shí)傳遞者(即擁有組織中其他成員需要的知識(shí)的人)的行為；②知識(shí)接收者(即需要從組織中其他人那里獲取知識(shí)的人)的行為。這個(gè)模式表明，傳遞者一方的敵對(duì)情緒與儲(chǔ)藏知識(shí)的行為相關(guān)，而知識(shí)接收者一方的敵對(duì)情緒與拒絕知識(shí)的行為相關(guān)。

4、知識(shí)儲(chǔ)藏行為

概括地說(shuō)，是否具有儲(chǔ)藏知識(shí)的傾向取決于被共享知識(shí)的性質(zhì)、員工的民族文化、員工間的關(guān)系以及工作地點(diǎn)的文化。更重要的是，知識(shí)的儲(chǔ)藏傾向源于心理安全的需要――并且這種心理安全實(shí)際上是一種理性決策。如果一個(gè)人將并購(gòu)與工作力下降等同，那么他的趨勢(shì)是儲(chǔ)藏知識(shí)以保護(hù)他在公司中的位置。同時(shí)，高級(jí)管理者的教育和經(jīng)歷、公司發(fā)展的階段和公司生意的類型也是分析知識(shí)儲(chǔ)藏行為時(shí)必須要考慮的因素。在討論知識(shí)共享的不同渠道和形式的使用時(shí)，產(chǎn)業(yè)特性和職能區(qū)域也不容忽視。

根據(jù)第三部分的分析，我們知道共享或儲(chǔ)藏知識(shí)的決定很大程度上是個(gè)體行為。知識(shí)儲(chǔ)藏的決定從組織的角度來(lái)考慮可能是破壞性的，但是，從個(gè)體角度來(lái)考慮它又經(jīng)常是合理和極為正當(dāng)?shù)?。組織的理念、規(guī)范和價(jià)值是根據(jù)人們個(gè)人的所知和所為來(lái)評(píng)價(jià)其能力的標(biāo)準(zhǔn)，這些也自然引發(fā)了知識(shí)儲(chǔ)藏行為并使人們不露聲色的行為永遠(yuǎn)存在下去。有時(shí)知識(shí)儲(chǔ)藏主要是支持個(gè)體經(jīng)濟(jì)關(guān)系的儀器；而在其他的情況下，除了經(jīng)濟(jì)關(guān)系的重要性，對(duì)權(quán)力競(jìng)賽的參與就具有決定性并在證明知識(shí)儲(chǔ)藏的個(gè)體行為的正當(dāng)性時(shí)起支配作用。

作為知識(shí)擁有者的個(gè)體同樣是一個(gè)經(jīng)濟(jì)個(gè)體，他也力圖使自己的利益最大化。由此，有三種基本的考慮會(huì)促使個(gè)體儲(chǔ)藏知識(shí)：①如果他們擔(dān)心共享他們的知識(shí)可能會(huì)使他們失去原有的地位，他們就會(huì)抵抗公司對(duì)他們的知識(shí)建立財(cái)產(chǎn)權(quán)的意圖。在這種情況下，知識(shí)儲(chǔ)藏是保護(hù)個(gè)體競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的自然機(jī)制。這經(jīng)常與組織文化相關(guān)，相當(dāng)多的組織接受這種作法，理由是個(gè)體主義原則；②知識(shí)共享是一個(gè)昂貴的過(guò)程，它要求投入大量的時(shí)間和資源來(lái)表達(dá)知識(shí)，而這些時(shí)間和資源完全可以用于別的地方。③是對(duì)“知識(shí)竊取”的顧慮。一個(gè)人的知識(shí)之所以有吸引力，源于他花費(fèi)了大量別人沒有花費(fèi)的時(shí)間和精力。于是，別人所提出的共享要求的背后，可能隱藏著這個(gè)人“不勞而獲”的動(dòng)機(jī)。

此外，由并購(gòu)所造成的地位的不平等更加劇了知識(shí)的儲(chǔ)藏傾向。一般來(lái)說(shuō)，對(duì)并購(gòu)公司優(yōu)勢(shì)文化的從屬自動(dòng)降低了被并購(gòu)公司雇員的組織地位，因此，與權(quán)利喪失相關(guān)的知識(shí)儲(chǔ)藏在并購(gòu)后會(huì)加劇，這是保護(hù)個(gè)人地位的自然結(jié)果。不僅如此，由于需要遵循新的秩序同時(shí)開展自己的任務(wù)，被并購(gòu)公司的人員在并購(gòu)后很自然地進(jìn)入超負(fù)荷工作狀態(tài)。出于經(jīng)濟(jì)方面的考慮，這種超負(fù)荷工作更加劇了他們儲(chǔ)藏知識(shí)的傾向。

在對(duì)知識(shí)共享十分?jǐn)硨?duì)的組織中，知識(shí)儲(chǔ)藏是被個(gè)人擴(kuò)大影響和控制力的強(qiáng)烈欲望所驅(qū)使的。在這種背景下應(yīng)該考慮的一個(gè)重要因素是與接收者如何使用共享的知識(shí)，何種目的使用以及共享的知識(shí)是否會(huì)損害分享者的自身利益。通過(guò)儲(chǔ)藏知識(shí)，個(gè)體可以保護(hù)自己不受外界對(duì)其知識(shí)質(zhì)量評(píng)估的影響。在權(quán)力本位意識(shí)相當(dāng)強(qiáng)的組織里，對(duì)等級(jí)的高度“畏懼”也可能潛在地導(dǎo)向知識(shí)儲(chǔ)藏行為，因?yàn)樗麄冎浪麄兊纳纤静粫?huì)喜歡看起來(lái)比自己更博學(xué)的下屬。各級(jí)的管理者可能故意儲(chǔ)藏他們的知識(shí)以便保持權(quán)力，對(duì)他們來(lái)說(shuō)，知識(shí)是獲取更大權(quán)力的源泉，盡管不是做出最佳管理決定的基礎(chǔ)。

5、知識(shí)拒絕行為

知識(shí)拒絕行為是在“非我發(fā)明，則不信任”癥狀中被發(fā)現(xiàn)的。很多學(xué)者發(fā)現(xiàn)，結(jié)構(gòu)穩(wěn)定的企業(yè)相信其自身?yè)碛性擃I(lǐng)域內(nèi)的壟斷知識(shí)，從而拒絕外界的新觀點(diǎn)以避免對(duì)其績(jī)效造成損害。所以，一個(gè)潛在的知識(shí)接收者可以選擇各種行為策略(包括拖延、消極、虛假接受、怠工或在新知識(shí)的執(zhí)行和使用中直接拒絕)來(lái)拒絕外來(lái)的知識(shí)。

對(duì)外界知識(shí)的有效性和可靠性的懷疑以及對(duì)發(fā)展內(nèi)部解決方案的偏好通常與組織成員的“自大”情緒有關(guān)。在這種情況下，外界知識(shí)通常被拒絕，因?yàn)閯?chuàng)造新知識(shí)更有威望。另外一個(gè)原因是知識(shí)接收者通常懷疑外界知識(shí)的質(zhì)量。在這種情況下，他們會(huì)寧愿自己發(fā)展特殊的知識(shí)也不愿在將外來(lái)知識(shí)融入自己的知識(shí)庫(kù)。同時(shí)，知識(shí)接收者并不總是擁有簽訂外來(lái)知識(shí)質(zhì)量的能力。在這些情況下，他們會(huì)更傾向于發(fā)展自己的知識(shí)。這就造成了所謂的集團(tuán)中心主義，即他們認(rèn)為合作者的知識(shí)過(guò)分單純化和簡(jiǎn)單，并且是不實(shí)在和不真實(shí)的。結(jié)果，高效的知識(shí)共享就沒有發(fā)生。

在“拒絕混亂”的想法指引下，保持地位的做法對(duì)知識(shí)共享來(lái)說(shuō)是一個(gè)更大的障礙。這個(gè)問(wèn)題可以以顯著的形式發(fā)生，但更多地是在一些微小的、不重要的變化背后發(fā)生的。強(qiáng)烈的組織從屬關(guān)系也會(huì)促成知識(shí)拒絕，抑制知識(shí)共享。因?yàn)樵谌藛T更替數(shù)量較小、資格較老的公司，組織成員之間通常有長(zhǎng)期存在的關(guān)系。一組人在一起的時(shí)間越長(zhǎng)，集團(tuán)中心主義的傾向就越高。結(jié)果，組織成員就傾向于抵抗新的外界知識(shí)，因?yàn)檫@種知識(shí)不僅可能破壞該組織的穩(wěn)定性和彼此的熟悉，也可能破壞整個(gè)組織發(fā)展的連續(xù)性。

在并購(gòu)的背景下，被并購(gòu)公司的人員通常把他們的舊有文化看得很有價(jià)值，他們會(huì)尋求保護(hù)他們職位和身份的方法。不同子文化之間缺乏聯(lián)盟導(dǎo)致了沖突(通常是碰撞)的發(fā)生。因此，對(duì)并購(gòu)中另一方文化的接受程度取決于被并購(gòu)公司雇員保護(hù)他們自己文化的愿望和他們對(duì)并購(gòu)公司文化的吸引力的看法。

知識(shí)拒絕行為也可能在一個(gè)穩(wěn)定的團(tuán)體中以團(tuán)體思考的形式發(fā)生，這個(gè)穩(wěn)定的團(tuán)體，例如一個(gè)工程團(tuán)隊(duì)或一個(gè)管理團(tuán)隊(duì)，認(rèn)為其自身?yè)碛性擃I(lǐng)域內(nèi)的壟斷知識(shí)因而拒絕外界的知識(shí)。在“為什么更換取勝者”的思想引導(dǎo)下，這個(gè)團(tuán)體不會(huì)傾向于根據(jù)外界的新知識(shí)來(lái)改變做事的方式，而是傾向于保持既有的地位，因?yàn)榍罢弑豢醋鞑槐匾踔潦瞧茐男缘?。尤其在并?gòu)中，這種趨勢(shì)就進(jìn)一步強(qiáng)化。由于并購(gòu)公司通常是勝者，他們自然持如下態(tài)度：他們的方法或知識(shí)是更高級(jí)的；如果不是，日標(biāo)公司就應(yīng)該并購(gòu)他們的公司了。

6、結(jié)論與現(xiàn)實(shí)意義

傳統(tǒng)上，人們一直忽視后并購(gòu)整合過(guò)程中知識(shí)的交互作用和內(nèi)化過(guò)程的研究，從而忽視了個(gè)體知識(shí)不能充分共享可能是后并購(gòu)整合失敗的重要原因。本文首先分析了知識(shí)共享行為對(duì)后并購(gòu)整合的作用，發(fā)現(xiàn)知識(shí)的共享程度決定著并購(gòu)企業(yè)之間的協(xié)同優(yōu)勢(shì)的發(fā)揮，從而決定著后并購(gòu)整合的成敗。本文接著分析了造成個(gè)體知識(shí)不能充分共享的原因，發(fā)現(xiàn)知識(shí)傳遞者的知識(shí)儲(chǔ)藏行為和知識(shí)接收者的知識(shí)拒絕行為是造成知識(shí)共享受阻的兩個(gè)重要因素。由于這種分析是嚴(yán)格基于個(gè)體的最優(yōu)決策的，所以可以認(rèn)為：無(wú)論是知識(shí)的儲(chǔ)藏還是拒絕都是一種根植于多種原因中的理，盡管從共享的角度來(lái)看，它們的作用是負(fù)面的。

這些分析可以促使參與并購(gòu)的企業(yè)充分意識(shí)到后并購(gòu)時(shí)期的一個(gè)重要風(fēng)險(xiǎn)，從而可以為參與并購(gòu)的企業(yè)自覺地去規(guī)避和化解這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)提供參考。按照知識(shí)傳遞的方向和知識(shí)共享的可能方式，可以把現(xiàn)實(shí)中的并購(gòu)分為三種模式：①并購(gòu)企業(yè)的知識(shí)居于主導(dǎo)地位，知識(shí)傾向于從并購(gòu)企業(yè)要被并購(gòu)企業(yè)流動(dòng)。在這種情況下，盡管并購(gòu)企業(yè)傾向于用自己的知識(shí)同化并并購(gòu)企業(yè)的知識(shí)，但是并購(gòu)企業(yè)的員工卻出于前文所分析到的種種原因而拒絕接收對(duì)方的知識(shí)，從而出現(xiàn)了“知識(shí)拒絕”行為。②被并購(gòu)企業(yè)的知識(shí)居于主導(dǎo)地位，并購(gòu)企業(yè)進(jìn)行并購(gòu)的一個(gè)主要?jiǎng)訖C(jī)就是“知識(shí)獲取”。這種情況下，知識(shí)的流動(dòng)方向是相反的，即從被并購(gòu)企業(yè)流向并購(gòu)企業(yè)。此時(shí)，被并購(gòu)企業(yè)員工出于保護(hù)交涉權(quán)利和職業(yè)機(jī)會(huì)等因素的考慮，會(huì)出現(xiàn)“知識(shí)儲(chǔ)藏”行為。③并購(gòu)行為基于其他動(dòng)機(jī)而發(fā)生，因而知識(shí)并沒有一個(gè)主導(dǎo)性的流向，而是雙向的交流。在這種情況下，無(wú)論是并購(gòu)企業(yè)還是被并購(gòu)企業(yè)，都會(huì)同時(shí)出現(xiàn)知識(shí)儲(chǔ)藏和知識(shí)拒絕的行為，以鞏固自己的地位、規(guī)避被替代和被邊緣化的風(fēng)險(xiǎn)、獲取心理上的自我平衡。

可以看出，無(wú)論哪種模式，均存在知識(shí)未充分共享從而導(dǎo)致后并購(gòu)整合失敗的危險(xiǎn)。所以，任何一個(gè)并購(gòu)參與企業(yè)都應(yīng)該首先分析企業(yè)進(jìn)入后并購(gòu)時(shí)期(即整合階段)知識(shí)的傳導(dǎo)方向，確認(rèn)可能會(huì)造成知識(shí)共享障礙的因素――知識(shí)儲(chǔ)藏行為或知識(shí)拒絕行為。然后，不是通過(guò)各種行政命令或強(qiáng)制力量硬性改變這些行為，而是仔細(xì)分析這些障礙因素出現(xiàn)的微觀基礎(chǔ)即微觀主體的最優(yōu)決策因素，然后通過(guò)調(diào)整這些因素來(lái)引導(dǎo)微觀主體的行為，最終導(dǎo)向協(xié)同優(yōu)勢(shì)的充分發(fā)揮和并購(gòu)的最終成功。

5.3豐富信息權(quán)力客體，為農(nóng)民行使信息權(quán)利提供更多條件

作為信息權(quán)利客體的信息之有無(wú)或多少會(huì)影響到農(nóng)民信息權(quán)利的行使，因此，要保護(hù)農(nóng)民的信息權(quán)力，當(dāng)然就要?jiǎng)?chuàng)造出更多的信息客體。也就是說(shuō)，政府及相關(guān)單位要為農(nóng)民提供更多優(yōu)質(zhì)的信息，特別是一些與農(nóng)民生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)緊密相關(guān)的有用信息，這才是保證農(nóng)民信息權(quán)力的關(guān)鍵。然而，在西部農(nóng)村，由于信息傳播渠道有限，農(nóng)民接受到的信息很少，信息貧困現(xiàn)象嚴(yán)重。同時(shí)，由于缺乏信息查詢工具，農(nóng)民對(duì)獲得的信息無(wú)法得到及時(shí)查證，信息失真現(xiàn)象也很嚴(yán)重，往往是“有用的信息沒有，無(wú)用的、甚至是騙人的信息卻有一大堆。因此，如何為農(nóng)民提供優(yōu)質(zhì)、有用的信息，是我們?cè)诳紤]保護(hù)農(nóng)民信息權(quán)力時(shí)所應(yīng)優(yōu)先解決的一個(gè)問(wèn)題。筆者認(rèn)為，要解決這個(gè)問(wèn)題，關(guān)鍵在于加強(qiáng)信息基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，暢通信息傳播渠道。為此，地方政府應(yīng)加大財(cái)政投入，設(shè)立專項(xiàng)資金，建立一些先進(jìn)的信息服務(wù)機(jī)構(gòu)和傳播渠道，如農(nóng)業(yè)技術(shù)服務(wù)站、農(nóng)業(yè)信息工作站、農(nóng)業(yè)信息網(wǎng)和農(nóng)業(yè)科技報(bào)等。 只有這樣，才能暢通信息渠道，解決信息貧困和信息失真問(wèn)題，才能不讓農(nóng)民 “被市場(chǎng)玩弄”。也只有這樣，才能為農(nóng)民提供優(yōu)質(zhì)、有用的信息，信息權(quán)力客體才可能得到豐富和完善，才能為農(nóng)民行使信息權(quán)利提供更多的條件，最終有效地保護(hù)農(nóng)民的信息權(quán)力。

綜上所述，信息貧困是西部農(nóng)村的一個(gè)突出問(wèn)題，妨礙了農(nóng)民信息權(quán)力的行使，加劇了農(nóng)村貧富分化。維護(hù)農(nóng)民信息權(quán)利是消除信息貧困，發(fā)展西部農(nóng)村經(jīng)濟(jì)的關(guān)鍵。作為我國(guó)信息貧困最典型的地區(qū)，西部農(nóng)村信息貧困的消除方法也將會(huì)對(duì)全國(guó)農(nóng)村信息貧困問(wèn)題的解決起重要的借鑒意義，值得社會(huì)各界繼續(xù)共同關(guān)注。

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