初創(chuàng)公司價(jià)值評(píng)估精選(九篇)

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第1篇：初創(chuàng)公司價(jià)值評(píng)估范文

摘要：對(duì)種子期的科技型企業(yè)來(lái)說(shuō)，科技人力資本是企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力，也是企業(yè)價(jià)值的最主要體現(xiàn)。人力資本的價(jià)值體現(xiàn)在基本素質(zhì)、一般能力、創(chuàng)新能力、個(gè)人潛力等幾個(gè)方面，通過(guò)這幾個(gè)指標(biāo)因素來(lái)構(gòu)建科技人力資本的價(jià)值評(píng)估體系，然后通過(guò)對(duì)科技人力資本的價(jià)值評(píng)估來(lái)評(píng)估出種子期的科技型企業(yè)價(jià)值。

關(guān)鍵詞：科技型企業(yè)；人力資本；企業(yè)價(jià)值評(píng)估

1.引言

企業(yè)特別是科技型企業(yè)在科技創(chuàng)新中處于重要地位，它們是將科技知識(shí)轉(zhuǎn)化為產(chǎn)品的單位，是推動(dòng)我們產(chǎn)業(yè)升級(jí)、經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的重要?jiǎng)恿?。傳統(tǒng)的企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法有市場(chǎng)法、成本法和收益法。然而由于這些處于種子期的科技型中小企業(yè)自身的特點(diǎn)，用這三種方法都不能準(zhǔn)確的對(duì)其評(píng)估。因此，尋找一種對(duì)處在種子期的科技型中小企業(yè)的評(píng)估方法有重要的理論和實(shí)踐意義。

2.企業(yè)價(jià)值評(píng)估研究概述

Fisher創(chuàng)立了現(xiàn)金流折現(xiàn)模型（DCF），該模型揭示了資本的本質(zhì)，為以后的學(xué)者在對(duì)企業(yè)價(jià)值評(píng)估進(jìn)行研究時(shí)，奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)，并提供了清晰的思路。李劍嵐從企業(yè)生命周期角度考慮，認(rèn)為高新技術(shù)企業(yè)的整個(gè)發(fā)展過(guò)程可以按階段來(lái)劃分，大致可以分為四階段：種子期、初創(chuàng)期、成長(zhǎng)期和成熟期。他認(rèn)為應(yīng)采用期權(quán)定價(jià)法對(duì)初創(chuàng)期企業(yè)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估。張根明、李麗芳運(yùn)用AHP方法，構(gòu)建了適合種子期科技型創(chuàng)業(yè)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估指標(biāo)體系，指出在對(duì)企業(yè)進(jìn)行評(píng)價(jià)時(shí)應(yīng)著重考慮創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)、產(chǎn)品與技術(shù)和市場(chǎng)吸引力三大因素。

從以上的這些國(guó)內(nèi)外的文獻(xiàn)中可以看出，對(duì)于科技型中小企業(yè)的評(píng)估可以從企業(yè)生命周期和指標(biāo)體系分類的角度入手。這對(duì)于處在種子期的科技型企業(yè)的價(jià)值評(píng)估有一定的借鑒意義。

3.種子期的科技型企業(yè)的特征

種子期是企業(yè)剛成立階段，注冊(cè)時(shí)間一般在2年以內(nèi)。在此時(shí)期，企業(yè)的研發(fā)團(tuán)隊(duì)進(jìn)行科技研發(fā)，設(shè)計(jì)和開(kāi)發(fā)產(chǎn)品，將科技知識(shí)轉(zhuǎn)化為具體的科技成果。公司的主要精力在研發(fā)上，公司的產(chǎn)品還沒(méi)有完全正式的投放市場(chǎng)，只是將少部分的樣品投放市場(chǎng)，進(jìn)行市場(chǎng)調(diào)研分析。由于此階段企業(yè)研發(fā)消耗大量資金，同時(shí)產(chǎn)品沒(méi)有完全投放到市場(chǎng)上，企業(yè)只能產(chǎn)生較少的銷售收入，企業(yè)的凈現(xiàn)金流為負(fù)數(shù)；企業(yè)發(fā)展需要資金，企業(yè)的規(guī)模較小，融資渠道較窄；此時(shí)企業(yè)內(nèi)的組織結(jié)構(gòu)不健全，企業(yè)中的大多數(shù)員工都是研發(fā)人員，企業(yè)中研發(fā)人員所占比例很高，在做好研發(fā)的同時(shí)他們還要承擔(dān)企業(yè)的其他日常事務(wù)，這種組織更像一個(gè)團(tuán)隊(duì)。

4.種子期的科技型中小企業(yè)價(jià)值構(gòu)成

種子期的科技型中小企業(yè)剛剛成立，只形成了企業(yè)的基本皺形。由種子期科技型企業(yè)的特征可以知道，此時(shí)企業(yè)的主要目標(biāo)是搞技術(shù)研發(fā)，研發(fā)團(tuán)隊(duì)是企業(yè)最主要的資產(chǎn)，已研究出的成果次之。這個(gè)階段的研發(fā)團(tuán)隊(duì)是企業(yè)未來(lái)發(fā)展的重要保障。一方面，研發(fā)團(tuán)隊(duì)本身作為企業(yè)一種特定的科技人力資源保證，種子期的企業(yè)研發(fā)人員在做好研發(fā)的同時(shí)還要承擔(dān)企業(yè)的管理等日常事務(wù)，這是一種復(fù)合型人才；另一方面，好的研發(fā)團(tuán)隊(duì)可以保證企業(yè)有較高的研發(fā)水平，從而企業(yè)所研發(fā)出的產(chǎn)品或者專利的技術(shù)含量高，是的企業(yè)在未來(lái)的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)中處于領(lǐng)先地位。因此在評(píng)估種子期的科技型中小企業(yè)的價(jià)值可以從人力資本，也就是企業(yè)的研發(fā)團(tuán)隊(duì)的角度去出發(fā)。

5.對(duì)科技型企業(yè)人力資本涵義

可以從兩個(gè)角度理解科技人力資本的涵義。第一，從科技人員的角度來(lái)看，科技人力資本是個(gè)體自身的內(nèi)在價(jià)值，是經(jīng)過(guò)教育學(xué)習(xí)等人力資本投資累積的過(guò)程之后，被科技人員所掌握領(lǐng)悟的，并且凝結(jié)于科技人員身上的專業(yè)的知識(shí)、技能、經(jīng)驗(yàn)，科研素養(yǎng)、學(xué)習(xí)能力等具有價(jià)值的資本，科技人員可以憑借這種資本參與企業(yè)的創(chuàng)新研發(fā)，得到一定的報(bào)酬。第二，從企業(yè)的角度來(lái)看，科技人力資本可以為企業(yè)創(chuàng)造價(jià)值，科技人員憑借自身的內(nèi)在資本價(jià)值為企業(yè)創(chuàng)造價(jià)值，這種價(jià)值包括目前已經(jīng)創(chuàng)造的價(jià)值和未來(lái)可能創(chuàng)造的潛在價(jià)值。

6.種子期的科技型中小企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法

從種子期科技型中小企業(yè)的特點(diǎn)可知種子期的科技型中小企業(yè)的價(jià)值內(nèi)涵主要是企業(yè)的核心研發(fā)團(tuán)隊(duì)，因此評(píng)估種子期的科技型中小企業(yè)的價(jià)值可以從評(píng)估企業(yè)的研發(fā)團(tuán)隊(duì)的價(jià)值出發(fā)。具體來(lái)說(shuō)可以通過(guò)借鑒人力資本評(píng)估模型的方法來(lái)評(píng)估研發(fā)團(tuán)隊(duì)的價(jià)值。

由于種子期階段企業(yè)的研發(fā)團(tuán)隊(duì)為企業(yè)做出一些少量的研發(fā)成果，可以看做是人力資本對(duì)企業(yè)的貢獻(xiàn)度，這種貢獻(xiàn)度是可量化的，但是這些科研人員短期內(nèi)只有少量的研究成果，凝結(jié)于他們自身的知識(shí)、技能、科研素養(yǎng)等可以為企業(yè)未來(lái)創(chuàng)造出更多的價(jià)值，這種研發(fā)人員的潛在價(jià)值難以量化，評(píng)估時(shí)也經(jīng)常會(huì)被忽略。對(duì)于這種價(jià)值可以通過(guò)建立人力資本價(jià)值評(píng)估體系，運(yùn)用AHP法來(lái)計(jì)算各分指標(biāo)的權(quán)重。

6.1人力資本的分計(jì)算

表1科技人力資本評(píng)估指標(biāo)體系

通過(guò)AHP法來(lái)計(jì)算出各一級(jí)指標(biāo)和二級(jí)指標(biāo)的權(quán)重值，進(jìn)而計(jì)算出人力資本的評(píng)分值。

α=∑Ai×Aij， i=1，2…5；j=1，2，3

其中α為人力資本的價(jià)值的分，Ai為各一級(jí)指標(biāo)的權(quán)重值，Aij為各二級(jí)指標(biāo)的權(quán)重值。

人力資本的綜合得分體現(xiàn)了人力資本價(jià)值的大小，進(jìn)一步將這種綜合得分轉(zhuǎn)化為人力資本價(jià)值，通過(guò)相對(duì)比較法，參考市場(chǎng)上同行業(yè)的科技人員的平均價(jià)值，來(lái)計(jì)算出本企業(yè)的人力資本價(jià)值A(chǔ)。

6.2企業(yè)總體價(jià)值

種子期科技型企業(yè)的總體價(jià)值為：

V=A+B+C

其中A為企業(yè)的人力資本價(jià)值，B為企業(yè)已經(jīng)研發(fā)成功的專利等科研成果價(jià)值，C為企業(yè)的其他固定資產(chǎn)價(jià)值。

對(duì)于特定的企業(yè)A、B、C在企業(yè)總體價(jià)值中各占有一定的比重分別為p、q、r，可以通過(guò)專家打分，咨詢企業(yè)負(fù)責(zé)人等，將A、B、C的比重確定下來(lái)，然后根據(jù)計(jì)算出的A的價(jià)值進(jìn)一步算出V，即V=A/p。（作者單位：東南大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)院）

參考文獻(xiàn)：

[1]Ivring Fisher. The rate of Interest： Its Nature Determination and Relation to Economic phenomena. [J]The Macmillan co，1907，（10）：23-24

[2]李劍嵐， 科技型企業(yè)價(jià)值評(píng)估實(shí)物期權(quán)定價(jià)法探討[J]，商業(yè)研究，2011，55―56.

[3]張根明、李麗芳，基于AHP的種子期科技創(chuàng)業(yè)企業(yè)價(jià)值評(píng)估指標(biāo)體系構(gòu)建[J]，財(cái)務(wù)與金融，2013（1）48-52.

第2篇：初創(chuàng)公司價(jià)值評(píng)估范文

關(guān)鍵詞：小微文化企業(yè)；金融支持；河南

本文系2016年河南省社科聯(lián)課題：“河南省小微文化企業(yè)金融支持體系優(yōu)化研究”階段性研究成果（SKL-2016-851）

中圖分類號(hào)：F83 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A

收錄日期：2016年6月20日

一、河南省小微文化企業(yè)融資需求分析

（一）基于文化及相關(guān)產(chǎn)業(yè)發(fā)展視角下小微文化企業(yè)融資需求分析。近年來(lái)，河南文化產(chǎn)業(yè)較快發(fā)展，但全省資本總額100萬(wàn)元以下的文化創(chuàng)意企業(yè)占文化創(chuàng)意企業(yè)總量的近7成，文化產(chǎn)業(yè)整體規(guī)模普遍偏小，處于初級(jí)階段。一方面文化產(chǎn)業(yè)在規(guī)模、資本總額等方面發(fā)展較快。從文化及其相關(guān)產(chǎn)業(yè)中企業(yè)增長(zhǎng)數(shù)量看，2013年文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)企業(yè)數(shù)為50，051戶，同比增長(zhǎng)了15.6%；2014年文化產(chǎn)業(yè)的子行業(yè)文化藝術(shù)業(yè)1，539戶，同比增長(zhǎng)了69.30%；2015年為2，718戶，同比增長(zhǎng)了79.50%。從資本總額增長(zhǎng)看，2013年全省實(shí)有文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)資本總額1084.03億元，同比增長(zhǎng)18.8%；2014年文化產(chǎn)業(yè)的子行業(yè)文化藝術(shù)業(yè)資本總額68.26億元，同比增長(zhǎng)150.90%；2015年文化藝術(shù)業(yè)資本總額122.66億元，同比增長(zhǎng)了69.70%；另一方面小微文化企業(yè)的發(fā)展后勁不足，在一定程度上制約了文化產(chǎn)業(yè)的發(fā)展規(guī)模和增長(zhǎng)潛力。截至2015年6月底，河南省實(shí)有小微企業(yè)共有68.5萬(wàn)戶，占全省企業(yè)實(shí)有數(shù)量的90.6%，但由于受到河南省文化產(chǎn)業(yè)初級(jí)階段及河南省在文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展政策支持力度的約束，2014～2015年新增小微企業(yè)中，文化、體育和娛樂(lè)業(yè)中小微企業(yè)數(shù)量?jī)H占到河南省商事改革后小微企業(yè)總數(shù)的1%。文化、娛樂(lè)業(yè)中的小微企業(yè)在各行業(yè)中的相對(duì)優(yōu)勢(shì)系數(shù)低于0.5，處于發(fā)展弱勢(shì)。因此，無(wú)論是從文化及相關(guān)產(chǎn)業(yè)發(fā)展的資本需求角度，還是提高文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展后勁和促進(jìn)小微文化企業(yè)的成長(zhǎng)角度，未來(lái)較長(zhǎng)一段時(shí)期擴(kuò)大文化產(chǎn)業(yè)的融資規(guī)模，特別是滿足小微文化企業(yè)成長(zhǎng)中較大規(guī)模的融資需求將是河南省文化金融供給的主題。

（二）基于小微文化企業(yè)生命周期階段視角下小微文化企業(yè)融資需求分析。根據(jù)企業(yè)生命周期理論結(jié)合河南省2014～2015年工商統(tǒng)計(jì)實(shí)際分析，河南省小微企業(yè)超過(guò)60%年齡在5年以下，近20%的小微企業(yè)年齡在6～10年，河南大多數(shù)小微企業(yè)處于生命周期階段的初創(chuàng)期或成長(zhǎng)期的前期階段，這一時(shí)期正好是企業(yè)生存發(fā)展的瓶頸期。通過(guò)企業(yè)生存時(shí)間分析，河南省小微企業(yè)平均年齡4.3年，而文體娛樂(lè)業(yè)小微企業(yè)平均年齡僅3.9年，據(jù)此看出小微文化企業(yè)平均年齡低于小微企業(yè)平均年齡，處于弱勢(shì)。初創(chuàng)危險(xiǎn)期的小微文化企業(yè)初始投資少，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流不穩(wěn)定，很難從銀行得到信用貸款，資金來(lái)源主要來(lái)自自籌資金，較其他行業(yè)小微企融資難、融資貴問(wèn)題更為突出。從金融需求角度看，初創(chuàng)危險(xiǎn)期的小微文化企業(yè)難以負(fù)擔(dān)高額成本的負(fù)債籌資，資金需求以短、平、快的流動(dòng)資金補(bǔ)充為主，渴望金融咨詢服務(wù)；站在小微文化企業(yè)成長(zhǎng)角度，關(guān)鍵是如何獲得融資成本低、時(shí)間短、速度快、金額小的貸款來(lái)滿足流動(dòng)資金需求，順利度過(guò)危險(xiǎn)期；站在政府角度，對(duì)于如何幫助這一時(shí)期小微文化企業(yè)度過(guò)難關(guān)，需針對(duì)小微文化企業(yè)提供政府主導(dǎo)下的信用擔(dān)保服務(wù)、建立風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)機(jī)制，為小微文化企業(yè)提供多渠道、多層次的金融支持。

二、河南省金融支持小微文化企業(yè)存在的主要問(wèn)題

（一）金融供給規(guī)模和渠道難以滿足小微文化企業(yè)融資需求。當(dāng)前，河南省小微文化企業(yè)的資金以自有資金和經(jīng)營(yíng)積累的內(nèi)源性融資為主。從直接融資渠道看：首先，在VC/PE等風(fēng)險(xiǎn)投資方面，2015年全省創(chuàng)業(yè)企業(yè)中，超九成為小微企業(yè)，引入VC/PE等風(fēng)險(xiǎn)投資的企業(yè)主要集中在制造業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)、科學(xué)研究和技術(shù)服務(wù)業(yè)，而文化業(yè)由于自身經(jīng)營(yíng)的不確定性、高風(fēng)險(xiǎn)等原因難以獲得VC/PE等風(fēng)險(xiǎn)投資青睞；其次，資本市場(chǎng)方面，截至2015年河南省在新三板上市的文化、體育和娛樂(lè)業(yè)中的中小企業(yè)僅有一家，且文化企業(yè)債券的發(fā)行尚處于探索試行階段；最后，文化產(chǎn)業(yè)股權(quán)基金方面，起步晚、發(fā)展緩，2015年9月才成立了第一只文化股權(quán)基金“河南中原文化股權(quán)投資基金”。從間接融資渠道看：河南省商業(yè)銀行對(duì)小微文化企業(yè)的支持以傳統(tǒng)信貸為主，總體貸款規(guī)模小。2013～2015年銀行業(yè)貸向小微企業(yè)的貸款總額占河南省全部貸款總額的比例為26.65%、28.12%、29.30%，平均不足三成，總體規(guī)模較小。小微文化企業(yè)由于無(wú)形資產(chǎn)評(píng)估難，可抵押、擔(dān)保實(shí)物資產(chǎn)少，信息不對(duì)稱，信用信息不完整等原因難以獲得銀行貸款。但在當(dāng)前我國(guó)以銀行為主的間接融資體系下，小微文化企業(yè)對(duì)從銀行等主要金融機(jī)構(gòu)獲取貸款的期望仍然較高。從民間借貸融資渠道看：省內(nèi)文化企業(yè)類的小額貸款公司尚未建立，小額貸款惠及小微文化企業(yè)面窄，且源自小額貸款公司的融資成本高。河南省2015年小額貸款公司在中部六省中以316家位居第三位，但貸款余額卻只有228.49億元，在中部六省中位居第四位，處于劣勢(shì)。近年來(lái)互聯(lián)網(wǎng)金融的發(fā)展也成為大多數(shù)小微文化企業(yè)在流動(dòng)資金短缺時(shí)的一種主要融資渠道。根據(jù)上述分析，總體看河南小微文化企業(yè)的直接和間接融資渠道不暢，金融供給規(guī)模小，難以滿足小微文化企業(yè)融資需求，需大力拓寬融資渠道和擴(kuò)大金融供給規(guī)模。

（二）金融產(chǎn)品及服務(wù)難以適應(yīng)小微文化企業(yè)特點(diǎn)。首先，河南省各大商業(yè)銀行在省級(jí)政策引導(dǎo)下，紛紛面向小微企業(yè)推出了適合小微企業(yè)的金融產(chǎn)品及服務(wù)，在一定程度上滿足了小微企業(yè)的融資需求，但適合小微文化企業(yè)特點(diǎn)的金融產(chǎn)品仍有待創(chuàng)新；其次，很多金融產(chǎn)品與服務(wù)的實(shí)施效果有待檢驗(yàn)。如：租金貸、“政銀擔(dān)”風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)、小企業(yè)賬戶卡循環(huán)貸款、“債、貨、物、股、智”五權(quán)擔(dān)保等金融產(chǎn)品及服務(wù)新模式，小微文化企業(yè)惠及效果尚難明確；再次，中原銀行、鄭州銀行、工行河南分行、中行河南分行、建行河南省分行均推出了“循環(huán)貸”、“續(xù)貸寶”、“接著貸”、小企業(yè)賬戶卡循環(huán)貸款等相同及近似金融產(chǎn)品，但是這些相同或近似的金融產(chǎn)品卻缺乏統(tǒng)一的行業(yè)監(jiān)管質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)，小微文化企業(yè)受益有限；最后，針對(duì)小微文化企業(yè)圈層的金融服務(wù)缺乏，難以滿足文化企業(yè)行業(yè)跨度大，“小、弱、低、散”的特點(diǎn)，難以適應(yīng)小微文化企業(yè)初創(chuàng)危險(xiǎn)期的金融需求，金融支持效果不明顯。

（三）契合小微文化企業(yè)的金融支持政策體系不健全。近年來(lái)，國(guó)務(wù)院各部委相繼了《關(guān)于深入推進(jìn)文化金融合作的意見(jiàn)》、《關(guān)于支持小微文化企業(yè)發(fā)展的實(shí)施意見(jiàn)》、《2015年扶持成長(zhǎng)型小微文化企業(yè)工作方案》等一系列支持小微文化企業(yè)發(fā)展的政策文件，河南省內(nèi)金融支持的政策文件主要針對(duì)小微企業(yè)。但總體來(lái)講針對(duì)小微文化企業(yè)的金融支持政策體系不健全，主要存在以下問(wèn)題：第一，小微文化企業(yè)的信用信息庫(kù)尚未建立，信息不對(duì)稱制約融資來(lái)源；第二，文化金融中介服務(wù)體系尚未建立，風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)機(jī)制缺失；第三，針對(duì)小微文化企業(yè)的評(píng)估機(jī)構(gòu)、標(biāo)準(zhǔn)、規(guī)范缺乏。小微文化企業(yè)的資產(chǎn)多以專利權(quán)、專有技術(shù)、特許權(quán)、版權(quán)等無(wú)形資產(chǎn)為主，在評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)中各種不確定因素的權(quán)重難以準(zhǔn)確劃定，文化企業(yè)的資產(chǎn)評(píng)估問(wèn)題已成為公認(rèn)的難題。

三、解決河南省小微文化企業(yè)金融支持問(wèn)題的對(duì)策

（一）建立統(tǒng)一的小微文化企業(yè)信用信息服務(wù)平臺(tái)。解決銀企間信息不對(duì)稱這一難題的重要路徑就是在政府主導(dǎo)下搭建小微文化企業(yè)信用信息平臺(tái)，改善信用環(huán)境，與銀行征信體系對(duì)接。信用信息平臺(tái)的搭建應(yīng)圍繞“三臺(tái)一庫(kù)”去構(gòu)建?！叭_(tái)”是指信用信息平臺(tái)所屬的三個(gè)子平臺(tái)，主要包括征信服務(wù)子平臺(tái)、價(jià)值評(píng)估服務(wù)子平臺(tái)、統(tǒng)借統(tǒng)貸子平臺(tái)；一庫(kù)是指小微文化企業(yè)信用信息基礎(chǔ)數(shù)據(jù)庫(kù)。由于當(dāng)前小微文化企業(yè)的信息分布在工商、稅務(wù)、水電、社保、行業(yè)協(xié)會(huì)等多頭機(jī)構(gòu)，信息的分散降低了信息的可用性和價(jià)值性，建立征信服務(wù)子平臺(tái)，有利于集合小微企業(yè)信息，提高信息價(jià)值。征信服務(wù)子平臺(tái)是價(jià)值評(píng)估服務(wù)子平臺(tái)、統(tǒng)借統(tǒng)貸子平臺(tái)兩個(gè)子平臺(tái)的基礎(chǔ)。價(jià)值評(píng)估服務(wù)子平臺(tái)主要解決小微文化企業(yè)資產(chǎn)價(jià)值難以評(píng)估的難題，通過(guò)政府聯(lián)合資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)、融資擔(dān)保機(jī)構(gòu)、商業(yè)銀行、小微文化企業(yè)建立價(jià)值評(píng)估服務(wù)平臺(tái)，通過(guò)線上和線下服務(wù)相結(jié)合，為小微文化企業(yè)提供價(jià)值評(píng)估服務(wù)的同時(shí)，也有利于融資擔(dān)保機(jī)構(gòu)降低風(fēng)險(xiǎn)，助力小微文化企業(yè)融資；統(tǒng)借統(tǒng)貸平臺(tái)是建立在前兩個(gè)平臺(tái)基礎(chǔ)上的，由信用信息平臺(tái)運(yùn)作方與相關(guān)國(guó)家政策性銀行合作，平臺(tái)從政策銀行統(tǒng)一借入貸款，分散貸給平臺(tái)上符合授信條件的小微文化企業(yè)，最后再由平臺(tái)公司按期統(tǒng)一還貸。小微文化企業(yè)信用信息服務(wù)平臺(tái)集信用、價(jià)值評(píng)估、融資、數(shù)據(jù)庫(kù)等于一體，有利于進(jìn)一步拓寬小微文化企業(yè)融資渠道。

（二）優(yōu)化投融資主體，引導(dǎo)民間資本進(jìn)行直投。由于初創(chuàng)期小微文化企業(yè)信用信息不健全，小微文化企業(yè)很難從傳統(tǒng)商業(yè)銀行獲取貸款，因此優(yōu)化投融資主體，對(duì)于擴(kuò)大小微文化企業(yè)的金融供給規(guī)?；蚯烙兄匾饔?。第一，建設(shè)小微文化企業(yè)投資銀行，通過(guò)直接投資拓寬小微文化企業(yè)融資渠道。較大型商業(yè)銀行可以設(shè)立專門的小微文化企業(yè)直投基金，對(duì)小微文化企業(yè)進(jìn)行項(xiàng)目直投；第二，成立專門小額文化類貸款公司，引導(dǎo)小額貸款公司認(rèn)識(shí)文化企業(yè)特點(diǎn)，鼓勵(lì)資金貸向小微文化企業(yè)；第三，加大金融機(jī)構(gòu)開(kāi)放力度，降低準(zhǔn)入門檻，成立民間資本參與的社區(qū)銀行、小型股份制城鎮(zhèn)銀行等中小型民營(yíng)銀行，拓寬小微文化企業(yè)的融資渠道；第四，引導(dǎo)民間資本、VC＼PE等風(fēng)險(xiǎn)投資基金對(duì)小微文化企業(yè)直接進(jìn)行股權(quán)投資或成立小微文化股權(quán)投資基金。當(dāng)然，擴(kuò)大金融供給規(guī)模的同時(shí)仍需強(qiáng)化監(jiān)管，賦予地方政府對(duì)上述金融機(jī)構(gòu)的一定監(jiān)管權(quán)限，明確監(jiān)管職責(zé)，使對(duì)小微文化企業(yè)的金融支持形成合力。

（三）建立小微文化金融風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)機(jī)制。在傳統(tǒng)的小微企業(yè)銀行信貸模式中主要涉及銀行、信用擔(dān)保機(jī)構(gòu)、企業(yè)三方。按照傳統(tǒng)的信貸模式，在信用擔(dān)保環(huán)節(jié)小微文化企業(yè)由于信用信息的缺失即會(huì)受阻，而這一環(huán)節(jié)政府的介入有助于企業(yè)獲得貸款。因此，政府在吸收民間資本的基礎(chǔ)上可以以政府信用為基礎(chǔ)設(shè)立小微文化企業(yè)擔(dān)保公司，為小微文化企業(yè)進(jìn)行信用擔(dān)保；之后，政府借助于保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)對(duì)小微文化企業(yè)的大額擔(dān)保款項(xiàng)進(jìn)行再保險(xiǎn)。如果部分小微文化企業(yè)到期無(wú)法還款，那么擔(dān)保公司就可以從政府的保險(xiǎn)庫(kù)里獲得小微文化企業(yè)貸款金額的大部分貸款損失補(bǔ)償。因此，創(chuàng)新小微文化金融擔(dān)保服務(wù)模式本質(zhì)上就是要為小微文化企業(yè)擔(dān)保設(shè)計(jì)一種風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移機(jī)制，最終的風(fēng)險(xiǎn)損失由政府承擔(dān)，以此促進(jìn)小微文化企業(yè)的發(fā)展。

（四）完善小微文化企業(yè)金融支持政策細(xì)則。當(dāng)前，國(guó)家層面已經(jīng)相繼出臺(tái)了一系列的支持小微文化企業(yè)發(fā)展的政策文件，其中不乏金融措施和手段。但小微文化企業(yè)的金融支持效果仍然不夠理想，究其原因是政策文件的針對(duì)性不強(qiáng)，特別是省級(jí)政府及相關(guān)部門針對(duì)小微文化企業(yè)金融支持政策仍然不夠完善。因此，政府應(yīng)積極聯(lián)合銀行、工商、文化、稅務(wù)、行業(yè)協(xié)會(huì)、評(píng)估、擔(dān)保等中介機(jī)構(gòu)制定適合本省小微文化企業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀的金融支持細(xì)則，有針對(duì)性地豐富金融支持的措施和手段，形成完善的政策環(huán)境，促進(jìn)小微文化企業(yè)迅速成長(zhǎng)。

主要參考文獻(xiàn)：

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[3]2015年河南大眾創(chuàng)業(yè)情況分析報(bào)告[R].河南省工商行政管理局，2016.1.

第3篇：初創(chuàng)公司價(jià)值評(píng)估范文

［關(guān)鍵詞］ 實(shí)物期權(quán)；公司價(jià)值評(píng)估；不確定性

1 引言

公司價(jià)值的評(píng)估由于其評(píng)估過(guò)程復(fù)雜性、評(píng)估項(xiàng)目多樣性和評(píng)估環(huán)境易變性，難以使用單一的模型進(jìn)行科學(xué)合理的評(píng)估，因此成為長(zhǎng)期以來(lái)公司治理中的主要問(wèn)題。目前，已有中外學(xué)者建立了多種公司價(jià)值的評(píng)估模型，這些模型的立足點(diǎn)各不相同，得出的結(jié)論也并不一致。最本質(zhì)的區(qū)別在于它們賦予公司不同的意義，以不同的價(jià)值體系作為衡量標(biāo)準(zhǔn)。例如：對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，公司的價(jià)值表現(xiàn)為公司能為投資者帶來(lái)的投資回報(bào)，這種回報(bào)可能是公司的現(xiàn)金分紅，可能是公司股權(quán)的轉(zhuǎn)售價(jià)值，也可能是該公司為投資者擁有的其他公司帶來(lái)的協(xié)同效應(yīng)，因此投資者更加注重公司在其投資期內(nèi)的價(jià)值；對(duì)于并購(gòu)者來(lái)說(shuō)，公司價(jià)值表現(xiàn)為將處于相同競(jìng)爭(zhēng)地位的公司排擠出市場(chǎng)可以獲得的利潤(rùn)增加值，因此并購(gòu)者更加注重公司所在行業(yè)的同類公司價(jià)值；對(duì)于破產(chǎn)者來(lái)說(shuō)，公司價(jià)值表現(xiàn)為現(xiàn)有資本的變現(xiàn)值，它往往低于公司的真實(shí)價(jià)值。不同角度的評(píng)估對(duì)應(yīng)不同的評(píng)估模型，具體分類見(jiàn)表1。

2公司價(jià)值評(píng)估理論與模型發(fā)展綜述

公司價(jià)值評(píng)估理論最早發(fā)展于西方主流經(jīng)濟(jì)思想對(duì)各類資產(chǎn)的價(jià)值評(píng)估，可以追溯到20 世紀(jì)初艾爾文·費(fèi)雪提出的資本價(jià)值理論。1906 年費(fèi)雪在《資本與收入的性質(zhì)》中完整論述了資本與收入的關(guān)系以及價(jià)值的源泉問(wèn)題，為現(xiàn)代公司價(jià)值評(píng)估理論奠定了基石。1907年，費(fèi)雪在《利息率》中分析了利息率的本質(zhì)和決定因素，并且進(jìn)一步研究了資本收入和資本價(jià)值的關(guān)系，初步形成了完整而系統(tǒng)的資本價(jià)值評(píng)估框架。1938 年，威廉姆斯（john burr williams） 在博士論文《投資價(jià)值理論》中首次提出了折現(xiàn)現(xiàn)金流量的概念， 開(kāi)創(chuàng)了內(nèi)在價(jià)值論的先河，從此折現(xiàn)現(xiàn)金流量法（dcf）得以廣泛應(yīng)用。威廉姆斯的重要貢獻(xiàn)表現(xiàn)在： 一是給出了股利折現(xiàn)模型（dividend discount model，ddm），這是許多衍生的現(xiàn)值評(píng)估模型的基礎(chǔ)；二是把股利看作現(xiàn)金流量。1958 年莫迪格利安尼和米勒不僅對(duì)公司價(jià)值和價(jià)值評(píng)估方法做出確切的定義，而且還闡述了投資、融資和公司價(jià)值之間的關(guān)系。

但是，由于資本價(jià)值評(píng)估思想與實(shí)踐脫節(jié)，很難應(yīng)用于實(shí)踐之中，受到公司產(chǎn)權(quán)交易實(shí)踐的極大挑戰(zhàn)。早期評(píng)估理論雖然開(kāi)拓性地指出未來(lái)收入的折現(xiàn)是價(jià)值的基礎(chǔ)，但是表述并不嚴(yán)謹(jǐn)。首先，未來(lái)收入的概念模糊。在會(huì)計(jì)計(jì)量和會(huì)計(jì)登錄中，當(dāng)期收入反映的是會(huì)計(jì)年度的收入而不是資本收入在整個(gè)存續(xù)期的實(shí)際分布。其次，將利息率作為折現(xiàn)率存在明顯不足。利息率作為折現(xiàn)率體現(xiàn)了對(duì)資金時(shí)間成本的計(jì)量，但是未來(lái)收入具有不確定性，僅僅考慮對(duì)當(dāng)期消費(fèi)推遲的補(bǔ)償而不考慮對(duì)未來(lái)收入不確定性的補(bǔ)償，等于遺漏了需要補(bǔ)償?shù)闹饕矫?。因此?952 年，哈里·馬克維茨（harry markowitz）建立了現(xiàn)代資產(chǎn)組合管理理論，威廉·夏普（william sharpe）、約翰·林特納（john lintner）與簡(jiǎn)·莫辛（jan mossin）將其發(fā)展為資本資產(chǎn)定價(jià)模型（capm）。capm模型包含了風(fēng)險(xiǎn)分類和風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度的重要思想，是公司價(jià)值評(píng)估理論的一個(gè)突破性發(fā)展。capm 模型在理論界得到高度評(píng)價(jià)，但是就公司價(jià)值評(píng)估理論的發(fā)展而言，該理論假定風(fēng)險(xiǎn)是外生變量，在缺少完善市場(chǎng)的情況下，評(píng)估過(guò)程無(wú)法進(jìn)行。而缺少市場(chǎng)評(píng)價(jià)的非上市公司、新上市公司和單一投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)測(cè)度實(shí)際上都是模擬市場(chǎng)評(píng)價(jià)的推算，缺乏可信度。1956 年，美國(guó)學(xué)者沃爾特（j．e．walter）嘗試把公司價(jià)值與公司盈利、股利發(fā)放比率、再投資收益率以及市場(chǎng)基準(zhǔn)收益率聯(lián)系起來(lái)，提出相應(yīng)的價(jià)值評(píng)估公式。沃爾特將盈利看作公司價(jià)值之源，將再投資收益率超過(guò)市場(chǎng)基準(zhǔn)收益率看作是公司價(jià)值成長(zhǎng)之本。1958 年，莫迪格利安尼（modigliani） 和米勒（miller）發(fā)表了《資本成本、公司理財(cái)與投資理論》，對(duì)投資決策、融資決策與公司價(jià)值之間的相關(guān)性進(jìn)行了深入研究，第一次系統(tǒng)地將不確定性引入到公司價(jià)值評(píng)估理論體系之中，精辟論述了公司價(jià)值與公司資本結(jié)構(gòu)之間的關(guān)系，創(chuàng)立了現(xiàn)代公司價(jià)值評(píng)估理論。1961 年，米勒和莫迪格利安尼發(fā)表了《股利政策、增長(zhǎng)和股票價(jià)格》，對(duì)股利政策的性質(zhì)和影響進(jìn)行了系統(tǒng)分析，提出了mm 股利無(wú)關(guān)論。認(rèn)為在完全市場(chǎng)的假設(shè)下公司的價(jià)值與股利政策無(wú)關(guān)。1963 年，他們對(duì)mm定理的適用性進(jìn)行了探討， 提出了存在公司所得稅狀態(tài)下的公司估價(jià)模型，為公司價(jià)值評(píng)估理論的推廣和應(yīng)用奠定了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。

進(jìn)入20 世紀(jì)70 年代，出現(xiàn)了由經(jīng)濟(jì)貨幣化向經(jīng)濟(jì)金融化過(guò)渡的趨勢(shì)。投資者越來(lái)越清醒地認(rèn)識(shí)到，投資獲利水平不是取決于公司在以往時(shí)期里所獲得的收益，而是取決于公司在未來(lái)時(shí)期里可能獲得的收益（現(xiàn)金流量），“購(gòu)買股票就是購(gòu)買公司的未來(lái)”已經(jīng)成為人們的共識(shí)。公司價(jià)值并不僅僅是以持續(xù)經(jīng)營(yíng)為假設(shè)前提， 而是按貢獻(xiàn)原則與變現(xiàn)原則混合產(chǎn)生的公司價(jià)值。1982 年，美國(guó)人stern 與stewart 合伙成立思騰思特（stern ＆ steward） 財(cái)務(wù)咨詢公司，隨后推出反映公司資本成本和資本效益的經(jīng)濟(jì)附加值（ eva） 指標(biāo)。eva方法以股東利益最大化經(jīng)營(yíng)目標(biāo)為基礎(chǔ)，表示的是一個(gè)公司扣除資本成本后的資本收益。

而這之后發(fā)展起來(lái)的期權(quán)定價(jià)理論為公司價(jià)值評(píng)估提供了一種新的思路。所謂期權(quán)，是賦予其持有者在特定時(shí)間或者特定時(shí)間以前，按照特定價(jià)格買進(jìn)或賣出一項(xiàng)資產(chǎn)的權(quán)利的契約。伴隨著20 世紀(jì)90 年代的新經(jīng)濟(jì)浪潮，經(jīng)濟(jì)金融化、全球化和以信息技術(shù)為核心的高新技術(shù)迅速發(fā)展，公司價(jià)值評(píng)估技術(shù)也面臨著新挑戰(zhàn)。如何對(duì)潛在的、尚未列入規(guī)劃的公司價(jià)值增加值進(jìn)行合理的估價(jià)，成為公司價(jià)值評(píng)估中的一個(gè)重要課題。受b－s模型的啟發(fā)，myers （1977） 最早提出與金融期權(quán)相對(duì)應(yīng)的概念——實(shí)物期權(quán)（real option），開(kāi)始將期權(quán)思想和方法應(yīng)用于金融市場(chǎng)以外的實(shí)物資產(chǎn)投資與管理領(lǐng)域。沿用實(shí)物期權(quán)的思想，迪克西特（dixit） 與平迪克（pindyck） 指出，公司價(jià)值應(yīng)該是由經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)價(jià)值與投資機(jī)會(huì)的價(jià)值兩部分組成。平迪克（pindyck ，1988） 在連續(xù)時(shí)間模型下研究了投資的時(shí)間選擇性對(duì)投資機(jī)會(huì)和投資決策的影響，分析了投資項(xiàng)目的價(jià)值獨(dú)立于投資支出時(shí)的決策問(wèn)題，指出項(xiàng)目?jī)r(jià)值的不確定性使決策者傾向于延遲投資以獲取更多的信息。迪克西特（dixit，1997）指出，若投資項(xiàng)目的價(jià)值是不確定的，立即投資喪失了等待選擇權(quán)，存在著投資機(jī)會(huì)成本問(wèn)題。timothy a．luehrman（1998）認(rèn)為，一個(gè)投資項(xiàng)目的現(xiàn)金流所創(chuàng)造的利潤(rùn)應(yīng)來(lái)自于目前所擁有資產(chǎn)的使用，再加上一個(gè)對(duì)未來(lái)投資增長(zhǎng)機(jī)會(huì)的選擇。這種增長(zhǎng)機(jī)會(huì)可以被看作是實(shí)物資產(chǎn)的看漲期權(quán)，這一期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格是獲得這項(xiàng)資產(chǎn)的未來(lái)投資，到期時(shí)期權(quán)的價(jià)值依賴于資產(chǎn)未來(lái)價(jià)值和投資者是否執(zhí)行這一期權(quán)，即投資者擁有一種權(quán)利，可以一定的價(jià)格取得或出售一項(xiàng)實(shí)物資產(chǎn)。實(shí)物期權(quán)是金融期權(quán)理論在實(shí)物（非金融） 資產(chǎn)領(lǐng)域的延伸，在高新技術(shù)公司、網(wǎng)絡(luò)公司迅猛發(fā)展，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)越來(lái)越大，即時(shí)選擇非常重要的情況下，期權(quán)估價(jià)技術(shù)顯示出了獨(dú)到的作用。與一般公司相比，高科技公司的強(qiáng)大生命力在于它們具備及時(shí)把握市場(chǎng)機(jī)遇的能力，同時(shí)也具備充分利用機(jī)遇的實(shí)力。要么不成功，喪失初始投資，要么獲得巨大成功，獲得極高的報(bào)酬率，這種狀況與期權(quán)定價(jià)所適用的條件非常吻合。運(yùn)用實(shí)物期權(quán)方法對(duì)高科技公司進(jìn)行價(jià)值評(píng)估，那么這種潛在的、但隨時(shí)可能變成現(xiàn)實(shí)的獲利機(jī)遇就會(huì)構(gòu)成公司價(jià)值的一部分，即期權(quán)總價(jià)值中的“時(shí)間價(jià)值”。 3實(shí)物期權(quán)估價(jià)模型相對(duì)于其他評(píng)估模型的優(yōu)勢(shì)和適用范圍

根據(jù)上文的梳理，我們可以看出從不同的理論視角可以導(dǎo)出不同的公司價(jià)值理論，對(duì)應(yīng)的各種模型都存在其優(yōu)勢(shì)和弊端，在使用時(shí)必須根據(jù)公司所處的環(huán)境和估值目的性的不同而選擇不同的模型。具體來(lái)說(shuō)，在并購(gòu)公司時(shí)，對(duì)于公司價(jià)值的評(píng)估多采用與市場(chǎng)對(duì)照的方法，通過(guò)將其他相似的公司市值進(jìn)行直接或間接調(diào)整后作為收購(gòu)公司價(jià)值評(píng)估依據(jù)的方法，給出一個(gè)相對(duì)公平的評(píng)估流程；在清算公司時(shí)，則更多地注重公司內(nèi)可變現(xiàn)資產(chǎn)的價(jià)值，對(duì)于一些無(wú)形資產(chǎn)和未來(lái)收益忽略不計(jì)；在投資公司時(shí)，由于公司的經(jīng)營(yíng)方向和經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略不同，面對(duì)的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和利潤(rùn)流形式也不相同，因此衡量是否應(yīng)該對(duì)一家公司進(jìn)行投資以及對(duì)投資回報(bào)率的估計(jì)都建立在采用何種角度和方法對(duì)公司價(jià)值進(jìn)行估計(jì)，而且在一定條件下，公司并購(gòu)的價(jià)值也可使用公司投資的估價(jià)模型進(jìn)行計(jì)算。

在表1中，列出了多種適用于投資期的模型，其中的資產(chǎn)估價(jià)模型，是以公司的歷史成本為依據(jù)對(duì)公司價(jià)值的評(píng)估，公司資產(chǎn)的賬面價(jià)值是一種沉沒(méi)成本，與公司創(chuàng)造未來(lái)收益的能力相關(guān)性不大，僅對(duì)于公司的存量資產(chǎn)進(jìn)行計(jì)量，無(wú)法反映公司的盈利能力、成長(zhǎng)能力和行業(yè)特點(diǎn)。而且會(huì)計(jì)政策的彈性使得管理層很容易操縱凈資產(chǎn)的賬面價(jià)值。因此這種模型的主要缺點(diǎn)就在于將一個(gè)公司有機(jī)整體割裂開(kāi)來(lái)，對(duì)某項(xiàng)資產(chǎn)脫離出整體單獨(dú)評(píng)價(jià)，其成本價(jià)格和它給公司整體帶來(lái)的邊際收益相差甚遠(yuǎn)。因此，這種方法得到的評(píng)估結(jié)果實(shí)際上并不是嚴(yán)格意義上的公司價(jià)值，充其量只能作為價(jià)值參照，提供評(píng)估價(jià)值的底線。

經(jīng)濟(jì)增加值法從計(jì)算上來(lái)說(shuō)更進(jìn)了一步，然而在運(yùn)用時(shí)也存在著一個(gè)兩難問(wèn)題， 那就是eva指標(biāo)一旦建立就不能隨意更改，但是公司的經(jīng)營(yíng)環(huán)境是不斷變化的，用不變的指標(biāo)對(duì)變化的公司進(jìn)行評(píng)估，很容易造成結(jié)果的不準(zhǔn)確。另外，eva法在一定程度上仍依賴于收入實(shí)現(xiàn)和費(fèi)用的確定，很難識(shí)別報(bào)表中的虛假成分。

相對(duì)的，基于現(xiàn)金流量模型則較為適用于公司經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目有著穩(wěn)定的現(xiàn)金流，風(fēng)險(xiǎn)小，資產(chǎn)變現(xiàn)能力強(qiáng)的公司。對(duì)于其他類型的公司，可能存在高估或低估的情況。例如市盈率模型，在證券市場(chǎng)上有的股票特別是高科技股的市盈率相當(dāng)高，用市盈率法來(lái)判斷，這些公司的價(jià)格遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出了它們的價(jià)值區(qū)域。因此，這種方法只是一種粗略算法，不可泛用。

基于相同原理構(gòu)造的自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)法在公司價(jià)值評(píng)估中雖然得到了廣泛應(yīng)用， 但是仍然有其自身的局限性：公司價(jià)值的動(dòng)態(tài)變化沒(méi)有得到很好的反映。公司時(shí)刻處于變動(dòng)的經(jīng)營(yíng)環(huán)境中，內(nèi)外部因素的變動(dòng)會(huì)引起公司價(jià)值的波動(dòng)，使公司價(jià)值處于一種動(dòng)態(tài)變化之中。而這種變化反映在股票的市場(chǎng)價(jià)格上，就會(huì)呈現(xiàn)出一種價(jià)格圍繞價(jià)值上下波動(dòng)的情況。但是目前廣泛運(yùn)用的自由現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型基本上沒(méi)有考慮這種情況，而是將公司的價(jià)值固定在某一時(shí)點(diǎn)，看作是靜態(tài)的。尤其是對(duì)于影響公司價(jià)值的財(cái)務(wù)杠桿、資本成本、現(xiàn)金流量等參數(shù)的波動(dòng)沒(méi)有進(jìn)行考慮，對(duì)于現(xiàn)金流量的預(yù)測(cè)是依賴一種線性關(guān)系，對(duì)于資本成本的確定是基于目前的資本結(jié)構(gòu)和市場(chǎng)盈利狀況， 對(duì)于參數(shù)的變化沒(méi)有進(jìn)行定量分析和定性分析。因此，它不適用于當(dāng)前不產(chǎn)生現(xiàn)金流，近期內(nèi)也不會(huì)產(chǎn)生現(xiàn)金流，但卻有潛力創(chuàng)造價(jià)值的公司。例如對(duì)于初創(chuàng)期的公司，該類公司的現(xiàn)金流量往往表現(xiàn)為負(fù)值，但這些公司很可能在某些方面具有優(yōu)勢(shì)，如人才優(yōu)勢(shì)、資源優(yōu)勢(shì)等，它們往往具有一定的價(jià)值，而且未來(lái)的潛在增值能力也很強(qiáng)，遺憾的是依靠目前的現(xiàn)金流量折現(xiàn)方法，無(wú)法正確反映其潛在價(jià)值。

實(shí)物期權(quán)模型的出現(xiàn)從一定程度上解決了這種問(wèn)題。將一個(gè)公司的投資項(xiàng)目理解為若干個(gè)實(shí)物期權(quán)的組合，為我們利用現(xiàn)代期權(quán)理論來(lái)正確估算投資項(xiàng)目的價(jià)值提供了可能性。實(shí)物期權(quán)可用于對(duì)投資中存在的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行控制以及對(duì)市場(chǎng)盈利機(jī)會(huì)的發(fā)掘。公司投資是一項(xiàng)具有不確定性特征的投資活動(dòng)，對(duì)公司的財(cái)務(wù)狀況、經(jīng)營(yíng)活動(dòng)和未來(lái)發(fā)展會(huì)產(chǎn)生很大影響。將實(shí)物期權(quán)理論運(yùn)用到投資中，解釋投資的現(xiàn)象和本質(zhì)，運(yùn)用期權(quán)定價(jià)方法評(píng)估投資的價(jià)值，對(duì)投資方在恰當(dāng)?shù)臅r(shí)機(jī)做出正確的投資決策以及對(duì)投資后的公司進(jìn)行管理都有重要的意義。為科學(xué)合理地評(píng)估這種價(jià)值，引入實(shí)物期權(quán)的概念：首先，投資的目的在于贏得其在未來(lái)獲取巨大收益的機(jī)會(huì)，而不是期望當(dāng)前就盈利，因此公司進(jìn)行投資決策時(shí)，著重考慮的是投資行為將為其帶來(lái)鞏固市場(chǎng)地位、進(jìn)一步擴(kuò)大市場(chǎng)份額、獲取先進(jìn)技術(shù)以及進(jìn)入新業(yè)務(wù)領(lǐng)域的權(quán)利。公司做出投資決策時(shí)，就擁有了看漲期權(quán)，有可能在將來(lái)獲得由投資帶來(lái)的巨大收益。其次，投資的收益是不確定的。投資的風(fēng)險(xiǎn)如協(xié)同效應(yīng)、市場(chǎng)前景等都將對(duì)投資的收益產(chǎn)生較大影響。收益的不確定性越大，用收益的期望值代替收益產(chǎn)生的誤差越大，則實(shí)物期權(quán)的價(jià)值就越大。第三，投資后的投資機(jī)會(huì)不一定會(huì)馬上消失，它可以延遲。公司可在一定時(shí)期內(nèi)等待觀察，根據(jù)經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化決定最佳的投資時(shí)間，從而降低投資成本、減小投資風(fēng)險(xiǎn)。第四，投資決策是很靈活的。由于實(shí)物期權(quán)是一種權(quán)利而非義務(wù)，因此期權(quán)持有者可以靈活地選擇在有利于自己的條件下行使權(quán)利，也可以在不利于自己的條件下選擇放棄行權(quán)。在延遲期內(nèi)投資方可在被投資方形勢(shì)不佳的情況下中止投資，從而減少損失；在投資后的經(jīng)營(yíng)期內(nèi)，投資方也可以選擇出售被投資公司。實(shí)物期權(quán)對(duì)公司投資戰(zhàn)略的制定有重要的指導(dǎo)意義，公司實(shí)施投資可能是執(zhí)行期權(quán)的行為，也可能是創(chuàng)造期權(quán)的行為。然而，投資公司不同于普通的投資，對(duì)目標(biāo)公司的價(jià)值評(píng)估有其自身的特點(diǎn)。目標(biāo)公司的價(jià)值除了自身的公平價(jià)值以外，還應(yīng)該包括目標(biāo)公司對(duì)于投資公司的附加價(jià)值。

下面根據(jù)dixit，pindyck（1994）在《investment under uncertainty》一書(shū)中提出的對(duì)實(shí)物期權(quán)應(yīng)用于投資決策的理論模型構(gòu)造模型（見(jiàn)表2）。

dp（t）＝α1p（t）dt＋σ1p（t）dz1（t）（1）

di（t）＝α2i（t）dt＋σ2i（t）dz2（t）（2）

該模型不僅考慮了投資面對(duì)的不確定性對(duì)價(jià)格的影響，而且將其對(duì)成本的影響也納入考慮范圍。由于變動(dòng)的相互影響，二維的絕對(duì)變動(dòng)必須降低到一維的相對(duì)變動(dòng)，因此根據(jù)式（1）~式（3）可得式（4）。其中p作為投資的自由邊界，代表了項(xiàng)目的投資價(jià)值等于等待價(jià)值的邊界值，其直觀意義見(jiàn)圖1。在數(shù)學(xué)上p這個(gè)斜率值有著標(biāo)準(zhǔn)的期權(quán)價(jià)值乘數(shù)含義。當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)增加時(shí)，p增加，等待的區(qū)域增加，投資的區(qū)域減小。這樣，該模型很好地將市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、公司未來(lái)價(jià)值、投資可行性聯(lián)系起來(lái)，給出量化的解析解，成為投資決策的重要工具，尤其適合評(píng)估高風(fēng)險(xiǎn)公司的價(jià)值。

4實(shí)物期權(quán)估價(jià)模型的局限性和相關(guān)操作建議

雖然期權(quán)定價(jià)模型是公司定價(jià)研究領(lǐng)域中的一項(xiàng)重要突破，但也有其局限性。期權(quán)定價(jià)公式包含著較為嚴(yán)格的假設(shè)條件，如標(biāo)的資產(chǎn)收益率服從維納過(guò)程，其方差在期權(quán)有效期內(nèi)保持不變等。但現(xiàn)實(shí)中公司的投資項(xiàng)目收益特征難以完全符合該假設(shè)條件，尤其是在對(duì)標(biāo)的資產(chǎn)收益率方差的測(cè)定上。另外在公司價(jià)值評(píng)估中包含有多種期權(quán)，如等待期權(quán)、可轉(zhuǎn)換期權(quán)等，若要使評(píng)估出的價(jià)值更為精確，只有全面考慮各種期權(quán)，這無(wú)疑增加了應(yīng)用難度。

鑒于實(shí)物期權(quán)估價(jià)模型的這種局限性，在實(shí)際操作中，應(yīng)當(dāng)注意以下幾點(diǎn)：

第一，實(shí)物期權(quán)理論不是適應(yīng)于所有的投資項(xiàng)目。首先，期權(quán)定價(jià)理論是建立在可以運(yùn)用標(biāo)的資產(chǎn)和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)借貸資產(chǎn)構(gòu)造等價(jià)資產(chǎn)組合的前提之上的。對(duì)于上市股票的期權(quán)，這一點(diǎn)是成立的。但當(dāng)標(biāo)的資產(chǎn)是沒(méi)有交易的實(shí)物時(shí)，期權(quán)定價(jià)理論成立的條件并不充分，這意味著風(fēng)險(xiǎn)中性原理對(duì)許多實(shí)物資產(chǎn)來(lái)說(shuō)是不合適的。其次，期權(quán)定價(jià)模型的另一個(gè)假設(shè)條件是標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)格變動(dòng)是連續(xù)的，即沒(méi)有價(jià)格突變。但是針對(duì)多數(shù)公司投資項(xiàng)目而言，這個(gè)條件并不滿足。如果這個(gè)假設(shè)條件與實(shí)際不符，則模型將會(huì)低估公司并購(gòu)項(xiàng)目的真實(shí)價(jià)值。因此，具有以下特點(diǎn)的投資項(xiàng)目應(yīng)用實(shí)物期權(quán)理論更有意義，即投資項(xiàng)目可能帶來(lái)的未來(lái)收入很大；具有可觀的盈利空間；并購(gòu)項(xiàng)目持續(xù)的時(shí)間較長(zhǎng)，并且預(yù)期可得到一些信息，如市場(chǎng)需求、競(jìng)爭(zhēng)者行為等以減少項(xiàng)目的不確定性。

第二，缺乏實(shí)物期權(quán)定價(jià)所需的價(jià)格信息。公司投資中實(shí)物期權(quán)的非交易性必然導(dǎo)致價(jià)格信息的缺乏。我們無(wú)法直接通過(guò)市場(chǎng)獲得應(yīng)用實(shí)物期權(quán)定價(jià)模型所需的輸入信息，如標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)格及波動(dòng)性，而且不像金融期權(quán)那樣可以用期權(quán)市場(chǎng)的實(shí)際價(jià)格信息檢驗(yàn)定價(jià)結(jié)果的合理性。

第三，存在其他影響公司投資實(shí)物期權(quán)價(jià)值的因素。實(shí)物期權(quán)不完全等同于標(biāo)準(zhǔn)的金融期權(quán)，它還有著自身的一些特殊性，既需要定性分析又需要定量分析，而且其中一些定量指標(biāo)的估計(jì)是比較困難和復(fù)雜的，其估計(jì)的準(zhǔn)確性也會(huì)直接影響決策的正確與否。

第四，實(shí)物期權(quán)的概念尚不普及，評(píng)價(jià)結(jié)果不為人們所接受。實(shí)物期權(quán)的概念畢竟是在20 世紀(jì)80 年代以后才逐步發(fā)展起來(lái)的，對(duì)它的研究和討論更多的還局限于學(xué)術(shù)界，實(shí)踐中的應(yīng)用還很有限。很多投資公司的決策者對(duì)此都不熟悉甚至一無(wú)所知，實(shí)物期權(quán)的模型就更加難以理解，因此用實(shí)物期權(quán)定價(jià)方法估算出的投資項(xiàng)目?jī)r(jià)值往往讓他們難以接受，這也限制了實(shí)物期權(quán)方法的應(yīng)用。和所有理論模型一樣，基于實(shí)物期權(quán)的評(píng)估模型在實(shí)際應(yīng)用中仍不可避免地存在局限性。因?yàn)槔碚撃Ｐ椭袇?shù)的假設(shè)條件都比較嚴(yán)格，而公司投資活動(dòng)是一項(xiàng)非常復(fù)雜的業(yè)務(wù)，在此過(guò)程中不一定能完全滿足假設(shè)條件。我國(guó)對(duì)實(shí)物期權(quán)在公司投資價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用研究還處于初級(jí)階段，還有很長(zhǎng)的路要走，上述問(wèn)題還有待探索解決。

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第4篇：初創(chuàng)公司價(jià)值評(píng)估范文

[關(guān)鍵詞]實(shí)物期權(quán)；高科技企業(yè)；企業(yè)價(jià)值評(píng)估

[DOI]101.3939/jcnkizgsc20162.71.19

鑒于高科技企業(yè)不同于傳統(tǒng)企業(yè)的成長(zhǎng)模式和發(fā)展特點(diǎn)，使得傳統(tǒng)的評(píng)估方法在其價(jià)值評(píng)估應(yīng)用中的應(yīng)用無(wú)法有效適用。我國(guó)目前尚未形成完善有效的高科技企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法和體系，并缺少具體的實(shí)際案例分析。因此，本文提出可應(yīng)用于高科技企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的實(shí)物期權(quán)法，并對(duì)其進(jìn)行了案例分析，以驗(yàn)證其有效性，彌補(bǔ)相關(guān)研究的不足。

1實(shí)物期權(quán)法概述

實(shí)物期權(quán)是金融期權(quán)在實(shí)物資產(chǎn)領(lǐng)域的拓展，其標(biāo)的資產(chǎn)是復(fù)雜的實(shí)物資產(chǎn)。實(shí)物期權(quán)的價(jià)值與企業(yè)類型有很大關(guān)系，可以用類似金融期權(quán)定價(jià)的方法進(jìn)行估算，其計(jì)算過(guò)程融入了“最優(yōu)決策”的思想，使得對(duì)企業(yè)不確定性的評(píng)價(jià)更為可靠、科學(xué)。

實(shí)物期權(quán)定價(jià)模型可分為離散模型和連續(xù)性時(shí)間模型兩類。前者包括了二叉樹(shù)模型等，后者則包括了布萊克-斯科爾斯定價(jià)模型、蒙特卡洛法、ε-套利定價(jià)法等。文章主要就最為認(rèn)可的B-S定價(jià)模型并運(yùn)用于案例分析。

2實(shí)物期權(quán)法在高科技企業(yè)價(jià)值評(píng)估中的應(yīng)用

2.1實(shí)物期權(quán)法在高科技企業(yè)價(jià)值評(píng)估中應(yīng)用的前提條件

實(shí)物期權(quán)法能夠適用的高科技企業(yè)必須具有潛在的投資機(jī)會(huì)或未來(lái)的不確定性。高科技企業(yè)基于技術(shù)的獨(dú)特性、產(chǎn)品的差異性和市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)性，其未來(lái)的不確定性較其他傳統(tǒng)行業(yè)相比更大。這種不確定性正好就是實(shí)物期權(quán)法在高科技企業(yè)價(jià)值評(píng)估中應(yīng)用的前提條件。

2.2實(shí)物期權(quán)法在高科技企業(yè)價(jià)值評(píng)估中應(yīng)用的適用性

實(shí)物期權(quán)法對(duì)于合理估計(jì)企業(yè)不確定性、獲取準(zhǔn)確的評(píng)估結(jié)果具有重要意義。其在高科技企業(yè)適用性主要有以下幾點(diǎn)。

（1）當(dāng)高科技企業(yè)存在未來(lái)潛在的投資機(jī)會(huì)時(shí)，傳統(tǒng)的企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法很難準(zhǔn)確評(píng)估這些投資機(jī)會(huì)的價(jià)值，而實(shí)物期權(quán)法卻有效地解決了這一局限。

（2）當(dāng)高科技企業(yè)的項(xiàng)目投資不確定很大時(shí)，一般未來(lái)還需要進(jìn)行決策上的調(diào)整，這就要求考慮投資項(xiàng)目的靈活性，只有實(shí)物期權(quán)法能對(duì)這種靈活性的投資項(xiàng)目的價(jià)值進(jìn)行評(píng)估。

（3）許多高科技企業(yè)由于前期投入較大，現(xiàn)金流量在很長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)為負(fù)值，這種情況下就無(wú)法使用現(xiàn)金流量折現(xiàn)法，只能使用考慮了期權(quán)價(jià)值的實(shí)物期權(quán)法。

（4）實(shí)物期權(quán)法可以充分考慮無(wú)形資產(chǎn)所帶來(lái)未來(lái)收益的可能性，是對(duì)傳統(tǒng)評(píng)估法的有效補(bǔ)充。

2.3實(shí)物期權(quán)法應(yīng)用于高科技企業(yè)價(jià)值評(píng)估的思路

實(shí)物期權(quán)法考慮了企業(yè)未來(lái)不確定性和投資機(jī)會(huì)的價(jià)值，并將其看作一個(gè)看漲期權(quán)而預(yù)計(jì)量化、估算，使得評(píng)估結(jié)果更趨合理。應(yīng)用實(shí)物期權(quán)法評(píng)估高科技企業(yè)價(jià)值，其價(jià)值V等于現(xiàn)有資產(chǎn)價(jià)值S和實(shí)物期權(quán)價(jià)值C之和。

利用實(shí)物期權(quán)法進(jìn)行高科技企業(yè)價(jià)值評(píng)估，一般需要進(jìn)行以下四個(gè)步驟。

第一，識(shí)別實(shí)物期權(quán)，并確定其類型。在高科技企業(yè)中，往往存在多種實(shí)物期權(quán)的組合。需要高科技企業(yè)的發(fā)展階段、行業(yè)特點(diǎn)等因素來(lái)確定其所具有的期權(quán)類型。

第二，根據(jù)實(shí)物期權(quán)類型選取適合的模型。根據(jù)確定的不同實(shí)物期權(quán)類型，選擇適合的計(jì)算模型，具體方法在“實(shí)物期權(quán)定價(jià)模型”部分已簡(jiǎn)單介紹。

第三，分析實(shí)物期權(quán)的各要素，收集評(píng)估所需的相關(guān)數(shù)據(jù)，從而得出相關(guān)參數(shù)。

第四，得出評(píng)估結(jié)果。通過(guò)選取的模型，可計(jì)算得出評(píng)估結(jié)果，并對(duì)得出的結(jié)果進(jìn)行檢測(cè)、調(diào)整。

3實(shí)物期權(quán)法在樂(lè)視網(wǎng)企業(yè)價(jià)值評(píng)估中應(yīng)用的案例分析

3.1運(yùn)用現(xiàn)金流量折現(xiàn)法評(píng)估樂(lè)視網(wǎng)現(xiàn)有資產(chǎn)價(jià)值

運(yùn)用傳統(tǒng)的評(píng)估方法，即現(xiàn)金流量折現(xiàn)法可確定樂(lè)視網(wǎng)目前的企業(yè)價(jià)值。這種方法需要根據(jù)樂(lè)視網(wǎng)過(guò)去一定時(shí)期內(nèi)的自由現(xiàn)金流量，預(yù)測(cè)出其未來(lái)各年自由現(xiàn)金流量，并以其加權(quán)資本成本為折現(xiàn)率、以201.3年1.2月3.1日為評(píng)估基準(zhǔn)日來(lái)計(jì)算企業(yè)現(xiàn)有資產(chǎn)價(jià)值。

3.1.1預(yù)測(cè)企業(yè)未來(lái)的自由現(xiàn)金流量

一般而言，企業(yè)的自由現(xiàn)金流量=息稅前利潤(rùn)×（1-稅率）+折舊與攤銷費(fèi)用-追加投資。由于樂(lè)視網(wǎng)作為上市公司，財(cái)務(wù)信息披露較為充分，我們可以從其財(cái)務(wù)報(bào)表及其附注、年度財(cái)務(wù)報(bào)告中得到相關(guān)信息，整理后得出下表。

根據(jù)上表，可計(jì)算出各年度之間的自由現(xiàn)金流量增長(zhǎng)率為5.3.15%、7758%、2.3.67%、2.2.3.6%。在201.2年之前，樂(lè)視網(wǎng)屬于高速發(fā)展階段。此后，企業(yè)增速明顯放緩。首先，基于企業(yè)自身的發(fā)展階段與未來(lái)發(fā)展空間，其在廣告、終端、會(huì)員及發(fā)行業(yè)務(wù)上仍會(huì)保持一定的增長(zhǎng)速度，但是由于行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，預(yù)計(jì)其未來(lái)發(fā)展會(huì)步入穩(wěn)定增長(zhǎng)階段。其次，考慮到宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境的影響，國(guó)內(nèi)部分學(xué)者認(rèn)為未來(lái)5～10年GDP將保持7%左右的增長(zhǎng)率，經(jīng)濟(jì)下行壓力較大。因此文章認(rèn)為以20%作為樂(lè)視網(wǎng)未來(lái)自由現(xiàn)金流量的年增長(zhǎng)率較為適宜，并假設(shè)其未來(lái)五年內(nèi)保持該增長(zhǎng)率，五年之后將維持2018年的自由現(xiàn)金流量水平不變。未來(lái)樂(lè)視網(wǎng)的自由現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)如下。

3.1.2確定企業(yè)加權(quán)資本成本

加權(quán)資本成本是指企業(yè)不同融資成本的加權(quán)平均值。文章可以用加權(quán)資本成本模型來(lái)計(jì)算折現(xiàn)率。

（1）關(guān)于權(quán)益資本成本的計(jì)算：

首先，我們可以將201.3年一年期的國(guó)債利率，即3.48%為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率。

其次，以深成指數(shù)從2009年1月5日至201.3年1.2月2.1日總收益率，然后以每年平均交易天數(shù)為權(quán)數(shù)，從而得出這段時(shí)間的市場(chǎng)平均收益率。查得深成指數(shù)2009年1月5日的開(kāi)盤(pán)65.574.2點(diǎn)，201.3年1.2月2.1日收盤(pán)81.2.179點(diǎn)，則可計(jì)算出該時(shí)期內(nèi)市場(chǎng)平均收益率為：

再次，通過(guò)Wind資訊，直接查得樂(lè)視網(wǎng)201.3年的β系數(shù)為07675。

最后，根據(jù)資本資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM），可以求得樂(lè)視網(wǎng)權(quán)益資本成本為：

（2）關(guān)于債務(wù)資本成本的計(jì)算：

首先，根據(jù)樂(lè)視網(wǎng)201.3年審計(jì)報(bào)告，其債務(wù)主要為銀行借款和公司債券，文章以201.3年一年期銀行貸款利率600%為債務(wù)成本。

其次，按《企業(yè)所得稅法》之規(guī)定，對(duì)于國(guó)家需要重點(diǎn)扶持的高新技術(shù)企業(yè)。按15%的稅率征收企業(yè)所得稅。由于樂(lè)視網(wǎng)屬于該類企業(yè)，文章按15%的稅率征收企業(yè)所得稅。

最后，求得樂(lè)視網(wǎng)債務(wù)資本成本為：R2=600%×（1-15%）=5.10%

（3）關(guān)于加權(quán)資本成本的計(jì)算：

樂(lè)視網(wǎng)201.3年的加權(quán)資本成本計(jì)算如下：

3.1.3計(jì)算企業(yè)目前價(jià)值

運(yùn)用現(xiàn)金流量折現(xiàn)法，我們可以得出樂(lè)視網(wǎng)201.3年的凈現(xiàn)值，即其現(xiàn)有資產(chǎn)價(jià)值為：

C=3.19164.1081+4.74%+382.996930（1+4.74%）2+4.595963.16（1+4.74%）3+5.5.15.15.579（1+4.74%）4+661818695（1+4.74%）5+794.182.4.3.4.4.74%×1（1+4.74%）5≈15.3.2.8748750（元）

3.2運(yùn)用布萊克-斯科爾斯模型評(píng)估樂(lè)視網(wǎng)的實(shí)物期權(quán)價(jià)值

3.2.1識(shí)別樂(lè)視網(wǎng)的實(shí)物期權(quán)

樂(lè)視網(wǎng)作為一家專注于網(wǎng)絡(luò)視頻技術(shù)的研究、開(kāi)發(fā)和應(yīng)用的公司，主要從事網(wǎng)絡(luò)視頻平臺(tái)運(yùn)營(yíng)業(yè)務(wù)和網(wǎng)絡(luò)視頻終端研發(fā)及銷售業(yè)務(wù)。此外，樂(lè)視網(wǎng)于201.3年推出超級(jí)電視，并成為其主營(yíng)業(yè)務(wù)之外最重要的收入來(lái)源。雖然樂(lè)視網(wǎng)還有一些其他新開(kāi)發(fā)或即將開(kāi)發(fā)的新產(chǎn)品，但鑒于資料有限，我們僅以樂(lè)視超級(jí)電視為實(shí)物期權(quán)。

3.2.2確定相關(guān)參數(shù)

（1）實(shí)物期權(quán)的市場(chǎng)價(jià)格S。201.3年7月樂(lè)視網(wǎng)正式推出超級(jí)電視，201.3年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入688億元。由于201.3年的銷售時(shí)間不足半年，加之其新投入市場(chǎng)，201.3年的銷售數(shù)據(jù)不具有代表性，也不能作為未來(lái)利潤(rùn)預(yù)測(cè)的基礎(chǔ)，故文章以其201.4年的數(shù)據(jù)進(jìn)行預(yù)測(cè)。根據(jù)樂(lè)視網(wǎng)年審報(bào)告，與超級(jí)電視銷售相關(guān)的營(yíng)收為4.2.7億元。超級(jí)電視的供貨商是樂(lè)視致新電子科技。201.4年致新?tīng)I(yíng)收為4.1億元，與樂(lè)視網(wǎng)終端成本大致相等。根據(jù)以上數(shù)據(jù)，得出超級(jí)電視業(yè)務(wù)的大致框架：4.1億元從上游公司購(gòu)買150萬(wàn)臺(tái)超級(jí)電視，平均價(jià)格為每臺(tái)2.73.3元；從每臺(tái)電視的銷售中實(shí)現(xiàn)收入2.84.4元，將其中182.7元記為終端業(yè)務(wù)營(yíng)收，1017元算作付費(fèi)業(yè)務(wù)營(yíng)收，可以得出樂(lè)視網(wǎng)從每臺(tái)超級(jí)電視銷售中所得出的利潤(rùn)為1.1.1元/臺(tái)，再考慮到稅收的因素，則估算出超級(jí)電視201.4年的凈利潤(rùn)為：1.1.1×（1-15%）×150萬(wàn)元=1.4.15.2.5（萬(wàn)元）。

根據(jù)201.2年的對(duì)全球電視機(jī)更新?lián)Q代的研究報(bào)告顯示，電視更新?lián)Q代的周期在全球范圍內(nèi)從84年下降至69年，考慮到價(jià)格下降、更廣泛的競(jìng)爭(zhēng)、新技術(shù)的研發(fā)以及自身的完善改進(jìn)，預(yù)計(jì)該項(xiàng)產(chǎn)品的生命周期為65年。

假設(shè)其他因素不變，2015―2017年每年凈利潤(rùn)增加100%，2018―2019年每年凈利潤(rùn)維持不變，2019年之后產(chǎn)品退出市場(chǎng)。未來(lái)凈現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)，見(jiàn)下表。

因此，我們計(jì)算出樂(lè)視網(wǎng)實(shí)物期權(quán)的市場(chǎng)價(jià)格為3.582.2.4.7979元，即S=3.582.2.4.7979元。

（2）實(shí)物期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格X。樂(lè)視網(wǎng)實(shí)物期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格就是研發(fā)超級(jí)電視及其配套服務(wù)技術(shù)所支出的成本費(fèi)用。根據(jù)樂(lè)視網(wǎng)2009―201.3年度財(cái)務(wù)報(bào)告，用于超級(jí)電視的研發(fā)費(fèi)用及其現(xiàn)值列表如下。

（3）標(biāo)的資產(chǎn)的波動(dòng)率。標(biāo)的資產(chǎn)的波動(dòng)率是指超級(jí)電視未來(lái)收益率的標(biāo)準(zhǔn)方差。在此，文章以樂(lè)視網(wǎng)的股票價(jià)格來(lái)替代其來(lái)收益率的標(biāo)準(zhǔn)方差。通過(guò)查詢樂(lè)視網(wǎng)201.3年1月4日到201.3年1.2月3.1日的收盤(pán)價(jià)，計(jì)算其日回報(bào)率的標(biāo)準(zhǔn)差，得出樂(lè)視網(wǎng)201.3年間的日波動(dòng)率，再乘以201.3年交易日數(shù)的平方根，最后得到樂(lè)視網(wǎng)201.3年的年化歷史波動(dòng)率為72.48%。

（4）無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率r。同上文一樣，文章按201.3年一年期國(guó)債利率3.48%為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率r。

（5）實(shí)物期權(quán)的有效期限T。超級(jí)電視能夠?qū)崿F(xiàn)利潤(rùn)的期限就是實(shí)物期權(quán)的有效期限，故實(shí)物期權(quán)的有效期限T為6年。

3.3計(jì)算樂(lè)視網(wǎng)的實(shí)物期權(quán)價(jià)值

根據(jù)B-S模型和求得的相關(guān)參數(shù)，可得：

3.4樂(lè)視網(wǎng)企業(yè)價(jià)值評(píng)估結(jié)果與實(shí)際股價(jià)的比較

由以上計(jì)算，得出樂(lè)視網(wǎng)的企業(yè)價(jià)值V=S+C=15.3.2.8748750+3.5.19619758=188483.685.3.5（元）。

樂(lè)視網(wǎng)在201.3年1.2月3.1日的流通股數(shù)量為7984.663萬(wàn)股，可以計(jì)算出評(píng)估基準(zhǔn)日的樂(lè)視網(wǎng)每股價(jià)值約為2.3.61元/股。根據(jù)證券交易歷史信息，可以查詢得到樂(lè)視網(wǎng)201.3年1.2月3.1日的股票收盤(pán)價(jià)為4077元/股，遠(yuǎn)高于本案例計(jì)算出的價(jià)格。但相對(duì)于僅僅以現(xiàn)金流量折現(xiàn)法計(jì)算的企業(yè)價(jià)值，考慮到實(shí)物期權(quán)的實(shí)物期權(quán)法計(jì)算的結(jié)果更為接近。

對(duì)于樂(lè)視網(wǎng)在評(píng)估基準(zhǔn)日的股價(jià)遠(yuǎn)高于文章計(jì)算結(jié)果的原因，筆者認(rèn)為主要有以下幾點(diǎn)：

①樂(lè)視網(wǎng)股價(jià)從201.3年首個(gè)交易日的開(kāi)盤(pán)價(jià)的99元/股，到評(píng)估基準(zhǔn)日收盤(pán)價(jià)的4077元/股，漲幅高達(dá)3.1.183%。考慮到股價(jià)變動(dòng)的眾多因素，股價(jià)一般與其內(nèi)在價(jià)值不完全相等，這表明樂(lè)視網(wǎng)股價(jià)存在被高估的可能。②鑒于資料有限，文章的實(shí)物期權(quán)僅僅選取了超級(jí)電視為代表，未考慮到全部可能的實(shí)物期權(quán)價(jià)值，從而低估了企業(yè)的價(jià)值。③企業(yè)公開(kāi)的信息與其實(shí)際情況之間可能存在偏差，且其數(shù)據(jù)是根據(jù)歷史成本原則記錄的，未能考慮到其價(jià)值變動(dòng)。④文中一些參數(shù)、指標(biāo)難以取得和確定，不免帶有假設(shè)和主觀因素，這必然會(huì)對(duì)評(píng)估結(jié)果造成影響，但文章的真正目的是闡釋和驗(yàn)證實(shí)物期權(quán)法在高科技企業(yè)中應(yīng)用的可行性。

4結(jié)論

文章也通過(guò)對(duì)實(shí)物期權(quán)法在高科技企業(yè)價(jià)值中的應(yīng)用進(jìn)行研究，并選取樂(lè)視網(wǎng)進(jìn)行案例分析，最終得出了以下結(jié)論。

（1）在評(píng)估高科技企業(yè)價(jià)值時(shí)，傳統(tǒng)的評(píng)估方法均有其局限性，且易低估，而實(shí)物期權(quán)法能有效彌補(bǔ)其缺陷，使評(píng)估結(jié)果更趨合理、準(zhǔn)確。

（2）將實(shí)物期權(quán)法與現(xiàn)金流量折現(xiàn)法相結(jié)合應(yīng)該是高科技企業(yè)價(jià)值評(píng)估中較為合適的一種方法。對(duì)高科技企業(yè)現(xiàn)有資產(chǎn)價(jià)值可采用傳統(tǒng)方法來(lái)評(píng)估；而對(duì)于企業(yè)未來(lái)現(xiàn)在的獲利機(jī)會(huì)和不確定性則可以通過(guò)實(shí)物期權(quán)法予以評(píng)估。

（3）在運(yùn)用實(shí)物期權(quán)法時(shí)，要注意其假設(shè)前提，準(zhǔn)確識(shí)別實(shí)物期權(quán)類型，以及結(jié)合高科技企業(yè)特征來(lái)確定相關(guān)參數(shù)，這樣才能使評(píng)估結(jié)果誤差更小。

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第5篇：初創(chuàng)公司價(jià)值評(píng)估范文

[關(guān)鍵詞] 實(shí)物期權(quán)　R&D投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)　企業(yè)價(jià)值評(píng)價(jià)　風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)

一、引言

期權(quán)（Options）是在某一限定的時(shí)期內(nèi)按事先約定的價(jià)格買進(jìn)或賣出某一特定金融產(chǎn)品或期貨合約的權(quán)利。期權(quán)是一種“權(quán)利”的買賣。

實(shí)物期權(quán)（Real Options）是以期權(quán)概念定義的現(xiàn)實(shí)選擇權(quán)，是與金融期權(quán)相對(duì)應(yīng)的一個(gè)概念。1977年，Stewart Mayers在《Determinants of Corporate Borrowing》中首次提出了實(shí)物期權(quán)的概念，并把金融期權(quán)定價(jià)理論引入實(shí)物投資領(lǐng)域。他認(rèn)為一個(gè)投資項(xiàng)目創(chuàng)造的利潤(rùn)，來(lái)自于目前所擁有資產(chǎn)的使用與未來(lái)投資機(jī)會(huì)的選擇之和，所擁有的實(shí)物資產(chǎn)在用金融期權(quán)評(píng)估方法來(lái)評(píng)估時(shí)，可以作為實(shí)物資產(chǎn)，因此這種期權(quán)可稱為實(shí)物期權(quán)。

眾多的專家、學(xué)者對(duì)實(shí)物期權(quán)及其定價(jià)理論的應(yīng)用進(jìn)行了研究，他們?cè)诎褌鹘y(tǒng)的NPV法與實(shí)物期權(quán)法比較的基礎(chǔ)上，得出了實(shí)物期權(quán)法優(yōu)于NPV法的結(jié)論，主要有Brealey、Mayers和Newton、Pearson認(rèn)為簡(jiǎn)單的NPV靜態(tài)模型很難準(zhǔn)確地評(píng)價(jià)R&D項(xiàng)目，必須引入動(dòng)態(tài)的分析工具。Trigeorgis指出NPV法忽略了潛在的投資機(jī)會(huì)帶給企業(yè)的收益與管理者會(huì)通過(guò)靈活把握投資機(jī)會(huì)帶給企業(yè)的價(jià)值增值。Olafsson提出NPV法不能準(zhǔn)確地預(yù)測(cè)未來(lái)的現(xiàn)金流，它只考慮了風(fēng)險(xiǎn)的負(fù)面影響，而忽略了可能的高收益機(jī)會(huì)。表中對(duì)NPV法與實(shí)物期權(quán)法的優(yōu)缺點(diǎn)進(jìn)行了比較。

表 NPV法與實(shí)物期權(quán)法的比較

二、實(shí)物期權(quán)方法應(yīng)用于評(píng)價(jià)

實(shí)物期權(quán)理論是建立在非套利均衡基礎(chǔ)上的。根據(jù)實(shí)物期權(quán)定價(jià)理論,作為一個(gè)理性的投資者，在確定投資機(jī)會(huì)的價(jià)值和選擇最優(yōu)投資策略時(shí)，應(yīng)該采取使項(xiàng)目?jī)r(jià)值最大化的方法，而這種方法也應(yīng)該是建立在市場(chǎng)基礎(chǔ)上、與市場(chǎng)的實(shí)際情況擬合程度較高的方法，這就是實(shí)物期權(quán)方法。目前，實(shí)物期權(quán)法在評(píng)價(jià)中的應(yīng)用主要集中在以下幾個(gè)方面：

1.應(yīng)用于R&D投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)

R&D項(xiàng)目評(píng)價(jià)的方法有評(píng)分法和成本效益分析法。近年來(lái)，也有不少學(xué)者和實(shí)務(wù)界人士將實(shí)物期權(quán)定價(jià)理論應(yīng)用于此。目前，實(shí)物期權(quán)法已成為R&D項(xiàng)目評(píng)價(jià)的一個(gè)重要方法。Luehreman指出評(píng)價(jià)R&D項(xiàng)目或類似R&D項(xiàng)目時(shí)，實(shí)際是在評(píng)價(jià)投資機(jī)會(huì)，而期權(quán)方法更適合于評(píng)價(jià)投資機(jī)會(huì)。

在R&D項(xiàng)目的生命周期過(guò)程中，很少只進(jìn)行一次決策，確切地說(shuō)，R&D項(xiàng)目更是一個(gè)多階段復(fù)合期權(quán)。國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)此開(kāi)展了廣泛的研究。Weitzman、Newey、Rabin首次研究了R&D實(shí)物期權(quán)的不同階段。Lint、Pennings也研究了一個(gè)兩階段R&D實(shí)物期權(quán)，認(rèn)為實(shí)物期權(quán)的生命周期由初始研究和產(chǎn)品開(kāi)發(fā)組成，項(xiàng)目在生命周期中的每一階段都會(huì)產(chǎn)生不同的波動(dòng)。

R&D項(xiàng)目實(shí)物期權(quán)是一個(gè)復(fù)合期權(quán)，但并不是單一期權(quán)的簡(jiǎn)單疊加。劉志新、范欣、何玉榮認(rèn)為在把期權(quán)法運(yùn)用于R&D項(xiàng)目評(píng)價(jià)時(shí)要判斷即將進(jìn)行的投資是“執(zhí)行期權(quán)的投資”還是“創(chuàng)造期權(quán)的投資”。張清華、田增瑞、毛水榮按到期時(shí)間的不同將R&D項(xiàng)目實(shí)物期權(quán)分為“居前期權(quán)”與“居后期權(quán)”。沈玉志、周效飛并進(jìn)一步提出R&D項(xiàng)目的階段性實(shí)物期權(quán)的價(jià)值彈性。若項(xiàng)目的整個(gè)生命周期內(nèi)進(jìn)行n次投資，則會(huì)形成n段實(shí)物期權(quán)的價(jià)值包絡(luò)曲線，所以多階段實(shí)物期權(quán)模型采用的是二項(xiàng)式模型。

B-S模型是一個(gè)很好的期權(quán)定價(jià)模型，但是它適用于連續(xù)時(shí)間下的歐式期權(quán)，對(duì)于具有離散時(shí)間、美式期權(quán)、多階段投資特征的實(shí)物期權(quán)不太適用。1979年，J.Cox、S.Ross、M.Rubinstein在《Options Pricing-A Simplified Approach》中提出了二叉樹(shù)期權(quán)定價(jià)模型，為實(shí)物期權(quán)的定價(jià)提供了一個(gè)解決辦法。趙國(guó)忻、葉中行假設(shè)R&D項(xiàng)目投入的成本和產(chǎn)生的價(jià)值是隨機(jī)的并服從幾何布朗運(yùn)動(dòng)。鄭德淵、伍青生、李湛以二叉樹(shù)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利定價(jià)模型與決策樹(shù)為基礎(chǔ),提出采用以擴(kuò)張法（Spanning）為基礎(chǔ)的離散形式實(shí)物期權(quán)方法來(lái)評(píng)價(jià)企業(yè)R&D項(xiàng)目。既考慮了R&D項(xiàng)目的動(dòng)態(tài)性和序貫性，又省去了R&D項(xiàng)目服從幾何布朗運(yùn)動(dòng)的假設(shè)。遺傳算法是一種具有更強(qiáng)通用性與魯棒性的尋優(yōu)算法，張堅(jiān)、黃琨、陶樹(shù)人將遺傳算法引入R&D項(xiàng)目的評(píng)價(jià)。這不僅為R&D項(xiàng)目評(píng)價(jià)提供了一種新的思路、為實(shí)物期權(quán)與遺傳算法的應(yīng)用找到了新的結(jié)合點(diǎn)，也有效地解決了復(fù)雜的R&D項(xiàng)目評(píng)價(jià)問(wèn)題。

2.應(yīng)用于企業(yè)價(jià)值評(píng)價(jià)

企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法有許多種，如資產(chǎn)負(fù)債表法、損益表估值法、DCF法、EVA法等。但是由于世界的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式發(fā)生了巨大變化，這些評(píng)估方法都不同程度地出現(xiàn)了一些不足，無(wú)法正確地反映企業(yè)的實(shí)際價(jià)值，因此實(shí)物期權(quán)評(píng)價(jià)方法被引入這一領(lǐng)域。

Berk、Green、Naik和Jagle認(rèn)為企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值=現(xiàn)有經(jīng)營(yíng)項(xiàng)目的價(jià)值+將來(lái)增長(zhǎng)機(jī)會(huì)的價(jià)值。Day、Schoemaker和Gungher認(rèn)為實(shí)物期權(quán)定價(jià)方法適用于對(duì)新興技術(shù)企業(yè)及投資的價(jià)值進(jìn)行分析。Benaroch、Kauffman采用實(shí)物期權(quán)定價(jià)法對(duì)Yankee 24電子網(wǎng)絡(luò)銀行進(jìn)行了價(jià)值評(píng)估。通過(guò)建立離散和連續(xù)的期權(quán)定價(jià)模型，廖理，汪毅慧用靈活性期權(quán)和成長(zhǎng)性期權(quán)的概念分別對(duì)企業(yè)項(xiàng)目層面以及戰(zhàn)略層面隱含的價(jià)值進(jìn)行挖掘，以幫助企業(yè)管理者更好地決策。鄧光軍，曾勇，唐小我分析了新興技術(shù)初創(chuàng)企業(yè)的價(jià)值構(gòu)成，認(rèn)為其價(jià)值來(lái)源于潛在增長(zhǎng)的機(jī)會(huì)價(jià)值，而對(duì)這些機(jī)會(huì)價(jià)值的把握，必須依賴于實(shí)物期權(quán)定價(jià)方法，并利用Copelan和Antikarov提出的求解實(shí)物期權(quán)的步驟對(duì)一個(gè)擁有納米碳化鎢-鈷復(fù)合粒子專利的新技術(shù)企業(yè)的價(jià)值進(jìn)行了評(píng)估。

3.應(yīng)用于風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)

由于風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目具有期權(quán)特性，所以實(shí)物期權(quán)理論也被用來(lái)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的評(píng)價(jià)，而且比較廣泛。

現(xiàn)實(shí)中，投資決策一旦做出并付諸實(shí)際，便會(huì)產(chǎn)生沉沒(méi)成本。Pindyck（1988）和Dixit、Pindyck研究了不可回收投資項(xiàng)目的投資問(wèn)題。Keeley、Punjabi、Turki認(rèn)為運(yùn)用實(shí)物期權(quán)模型可以克服傳統(tǒng)模型在評(píng)價(jià)風(fēng)險(xiǎn)投資的高風(fēng)險(xiǎn)性和多階段性的不足，實(shí)物期權(quán)模型的著眼點(diǎn)是標(biāo)的公司的未來(lái)成長(zhǎng)潛能與機(jī)會(huì)，這也是正是風(fēng)險(xiǎn)投資的魅力所在。

劉德學(xué)、夏堅(jiān)、樊治平把風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目看作是由一系列歐式期權(quán)構(gòu)成的復(fù)合期權(quán)，對(duì)傳統(tǒng)的NPV法忽視項(xiàng)目靈活性價(jià)值的缺陷進(jìn)行了修正。安實(shí)、何琳、王健構(gòu)造了一種以戰(zhàn)略凈現(xiàn)值最大化為投資目標(biāo)的風(fēng)險(xiǎn)投資決策模型，進(jìn)一步解釋了風(fēng)險(xiǎn)投資時(shí)機(jī)選擇和投資期限的問(wèn)題。朱東辰、余津津根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的特點(diǎn)，構(gòu)建了風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的多階段復(fù)合實(shí)物期權(quán)模型。

狹義的風(fēng)險(xiǎn)投資是對(duì)高技術(shù)項(xiàng)目與高技術(shù)產(chǎn)業(yè)進(jìn)行投資。簡(jiǎn)志宏、李楚霖分析了高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)化投資的機(jī)會(huì)價(jià)值或期權(quán)價(jià)值,得到了最優(yōu)投資決策的臨界值,但是文中只考慮了一次性技術(shù)升級(jí)換代或技術(shù)創(chuàng)新的情形,與實(shí)際中技術(shù)是不斷升級(jí)換代的情況還有一定的差距。杜玲認(rèn)為高新技術(shù)項(xiàng)目投資決策的過(guò)程中存在著由各類實(shí)物期權(quán)組成的復(fù)合期權(quán)，若對(duì)其進(jìn)行估值，用Geske模型會(huì)更有效。對(duì)于執(zhí)行實(shí)物期權(quán)的時(shí)機(jī)，指出當(dāng)修正NPV*（傳統(tǒng)NPV+期權(quán)價(jià)值）大于零的時(shí)候，則應(yīng)該立即執(zhí)行期權(quán)，如果執(zhí)行期權(quán)的時(shí)機(jī)太晚，可能收效甚微，甚至毫無(wú)意義。若修正NPV*不大于零，則采取等待的策略會(huì)更好一些。

三、結(jié)論

實(shí)物期權(quán)是人類在20世紀(jì)最偉大的創(chuàng)舉之一，它已不僅是一種決策分析方法，更是一種思維方式，為政府、企業(yè)和個(gè)人在對(duì)R&D投資項(xiàng)目、企業(yè)價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目進(jìn)行評(píng)價(jià)時(shí)提供了一種新的思路。由于我國(guó)的一些行業(yè)發(fā)展相對(duì)滯后，我國(guó)引入實(shí)物期權(quán)的時(shí)間還不長(zhǎng)，實(shí)際應(yīng)用也較少，所以我們?cè)谑褂么朔椒〞r(shí)，要慎之又慎，要把定量分析與定性分析相結(jié)合，把NPV法與實(shí)物期權(quán)法相結(jié)合，駕馭好“手中的分析工具”，避免“精確的錯(cuò)誤”。

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第6篇：初創(chuàng)公司價(jià)值評(píng)估范文

景林資產(chǎn)管理有限公司成立于2004年，由具有豐富的中國(guó)工作經(jīng)驗(yàn)的專業(yè)投資人士組成，目前管理多支離岸基金和人民幣基金，管理資產(chǎn)總額超過(guò)10億美元。景林資產(chǎn)管理公司的直接投資主要針對(duì)中國(guó)的非上市企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資，另外還針對(duì)已上市企業(yè)進(jìn)行戰(zhàn)略性投資。其主要投資形式如下：以股權(quán)形式(優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)換債券、普通股)投資；對(duì)單個(gè)企業(yè)的投資額一般在500～2000萬(wàn)美元之間；以參股而非控股形式投資；需要董事會(huì)席位，參與企業(yè)的重大決策；投資周期通常為3～5年等。

張偉龍?jiān)诋?dāng)日的演講中表示，該公司篩選目標(biāo)企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)包括成功的商業(yè)模型、優(yōu)秀的管理團(tuán)隊(duì)、卓越的盈利能力(當(dāng)年凈利潤(rùn)在2000萬(wàn)人民幣以上)、高成長(zhǎng)性(每年盈利增長(zhǎng)在20％以上)等。在隨后的演講中，張偉龍副總裁還詳細(xì)解說(shuō)了景林公司關(guān)注的投資主題、該公司對(duì)企業(yè)估值的原則和各種方法。

值得關(guān)注的投資主題

景林資產(chǎn)管理有限公司認(rèn)為，當(dāng)前市場(chǎng)下值得關(guān)注的投資主題主要有三大類：在中國(guó)城市化和消費(fèi)升級(jí)進(jìn)程中發(fā)掘高成長(zhǎng)的企業(yè)、長(zhǎng)期受益于“世界工廠”概念的企業(yè)、有品牌優(yōu)勢(shì)或有長(zhǎng)期進(jìn)入壁壘的企業(yè)。具體而言，包括以下幾個(gè)行業(yè)或企業(yè)：醫(yī)療健康、汽車業(yè)、新能源、服務(wù)業(yè)、環(huán)保、零售業(yè)、建筑和房地產(chǎn)業(yè)、基礎(chǔ)原材料行業(yè)、女性用品業(yè)、制造業(yè)、港口碼頭、交通運(yùn)輸業(yè)、電力能源行業(yè)、有品牌優(yōu)勢(shì)的消費(fèi)品企業(yè)、有先進(jìn)的自有專利技術(shù)的企業(yè)、壟斷行業(yè)和進(jìn)入壁壘較高的行業(yè)等。

融資企業(yè)的估值原則

盡管各企業(yè)情況不盡相同，復(fù)雜程度不一，但各種估值方法都是基于合作雙方對(duì)企業(yè)現(xiàn)有資產(chǎn)獲利能力的認(rèn)同，也就是說(shuō)，投資公司更關(guān)注的不僅僅是企業(yè)現(xiàn)有的資產(chǎn)狀況，更多的是基于現(xiàn)有資產(chǎn)的未來(lái)利潤(rùn)。因此企業(yè)整體價(jià)值的評(píng)估不應(yīng)是某幾項(xiàng)資產(chǎn)簡(jiǎn)單的相加，而是一種對(duì)企業(yè)資產(chǎn)綜合體的整體性、動(dòng)態(tài)的價(jià)值評(píng)估。

張偉龍副總裁在演講中指出，企業(yè)所處的階段對(duì)于企業(yè)的估值有重要的影響，如對(duì)于種子期、早期、擴(kuò)張期、成熟期的企業(yè)，使用的估值方法、參數(shù)都會(huì)有所不同；另外，企業(yè)所處的行業(yè)也會(huì)影響到對(duì)企業(yè)的估值，例如互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)、制造業(yè)、服務(wù)業(yè)、地產(chǎn)業(yè)的估值方法會(huì)有較大的差別。

企業(yè)估值的常見(jiàn)方法

在演講的最后，張偉龍副總裁結(jié)合維達(dá)紙業(yè)(已于香港上市)、福建星辰通訊(已于香港上市)、廈門東南融通科技有限公司(已于紐交所上市)等景林公司參與投資的案例，談了目前常見(jiàn)的三種估值方法――上市公司比較法、凈現(xiàn)金流折現(xiàn)法、初創(chuàng)企業(yè)的模糊估值法。

方法一：上市公司比較法

上市公司比較法的理論基礎(chǔ)是類似的資產(chǎn)應(yīng)該有類似的價(jià)值，運(yùn)用該方法對(duì)目標(biāo)企業(yè)估值的具體步驟如下：檢查、調(diào)整目標(biāo)企業(yè)近期的利潤(rùn)業(yè)績(jī)；選擇標(biāo)準(zhǔn)市盈率；選擇市盈率時(shí)應(yīng)綜合考慮上市公司所處的行業(yè)、主業(yè)范圍、所在資本市場(chǎng)等，確保在風(fēng)險(xiǎn)和成長(zhǎng)性上的可比性；對(duì)目標(biāo)企業(yè)的市盈率進(jìn)行調(diào)整；根據(jù)公司市盈率和預(yù)計(jì)利潤(rùn)額計(jì)算公司價(jià)值。如圖所示，在這一方法中企業(yè)的市盈率是一個(gè)關(guān)鍵指標(biāo)。企業(yè)的市盈率與成長(zhǎng)率成正比，與風(fēng)險(xiǎn)成反比。

上市公司比較法市盈率倍數(shù)法的適用環(huán)境是有一個(gè)較為完善發(fā)達(dá)的證券交易市場(chǎng)，要有“可比”的上市公司，且市場(chǎng)在平均水平上對(duì)這些資產(chǎn)定價(jià)是正確的。我國(guó)的證券市場(chǎng)發(fā)育尚不完善，市場(chǎng)價(jià)格對(duì)公司價(jià)值反映作用較弱，采用市盈率倍數(shù)法的外部環(huán)境條件并不是很成熟。與上市公司相比，未上市公司有如下特點(diǎn)：1、流動(dòng)性不佳，一旦經(jīng)營(yíng)出現(xiàn)問(wèn)題，投資者很難迅速的轉(zhuǎn)讓股份；2、規(guī)模較小，風(fēng)險(xiǎn)更大；3、信息批露不規(guī)范。

鑒于以上特點(diǎn)，私募投資者往往要求目標(biāo)公司的市盈率相對(duì)上市公司有50％～70％的折扣。如果企業(yè)處于較早期階段的話，則需要更大的折扣。另外，在確定投資后，投資公司還要和目標(biāo)企業(yè)簽訂對(duì)賭條款一在有些情況下投資方會(huì)為目標(biāo)企業(yè)設(shè)立近期財(cái)務(wù)目標(biāo)，并將目標(biāo)的達(dá)成作為估值成立的條件；如目標(biāo)沒(méi)有達(dá)成則要根據(jù)差距的大小相應(yīng)調(diào)低企業(yè)估值。這種方式可以激勵(lì)企業(yè)提升業(yè)績(jī)，但容易形成短期效應(yīng)。

方法二：凈現(xiàn)金流折現(xiàn)法(DGF)

凈現(xiàn)值法是著眼于企業(yè)未來(lái)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，通過(guò)估算企業(yè)未來(lái)的預(yù)期收益并以適當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率折算成現(xiàn)值，借以確立企業(yè)價(jià)值的方法。該法適用于房地產(chǎn)、電廠、醫(yī)院等行業(yè)。這些行業(yè)有穩(wěn)定的現(xiàn)金流，風(fēng)險(xiǎn)較低，增長(zhǎng)平穩(wěn)。凈現(xiàn)值法需要確定未來(lái)凈現(xiàn)金流CFt、折現(xiàn)率r、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率g、存續(xù)期n等關(guān)鍵指標(biāo)，另外通貨膨脹率、未來(lái)幾年行業(yè)增長(zhǎng)情況、利率的變化等等都是一些不確定的因素。這不僅要求評(píng)估的實(shí)施者具有豐富的經(jīng)驗(yàn)，更需要有審慎的態(tài)度。該法計(jì)算公式具體如上圖。

第7篇：初創(chuàng)公司價(jià)值評(píng)估范文

[關(guān)鍵詞]高新技術(shù)企業(yè)；價(jià)值評(píng)估；對(duì)策

[中圖分類號(hào)]F274[文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼]A[文章編號(hào)]1005-6432（2014）1-0049-02

采納了高新技術(shù)的那些企業(yè)，構(gòu)成社會(huì)內(nèi)經(jīng)濟(jì)進(jìn)展的側(cè)重性動(dòng)力。然而，在初步創(chuàng)設(shè)的時(shí)段以及后續(xù)性進(jìn)展的時(shí)段內(nèi)，這一部分企業(yè)面對(duì)了融資等屬性的疑難，阻礙著企業(yè)包含的價(jià)值提升。高新技術(shù)屬性的各類別企業(yè)，具備了逐步增添的價(jià)值測(cè)評(píng)需要。從這個(gè)角度講，有必要整合多重階段內(nèi)的科技類企業(yè)進(jìn)展特性，以便構(gòu)造適宜性的價(jià)值測(cè)評(píng)途徑。

1價(jià)值測(cè)評(píng)概述

1.1企業(yè)帶有的特性

高新類別企業(yè)帶有的特性，具備了如下的特點(diǎn)：

首先，這類測(cè)評(píng)需要很多投資，帶有很強(qiáng)的測(cè)評(píng)類風(fēng)險(xiǎn)。具備了新模式科技的那些企業(yè)，通常會(huì)投進(jìn)大量的金額和智力類成果，以便構(gòu)建起企業(yè)產(chǎn)出的科技構(gòu)架。具體產(chǎn)品帶有的進(jìn)展時(shí)速高、科技的創(chuàng)設(shè)效率優(yōu)良，但同時(shí)，研制活動(dòng)涵蓋著的失敗概率也十分明顯。高新類別企業(yè)儲(chǔ)備著的科技性質(zhì)知識(shí)，有著難以長(zhǎng)久存儲(chǔ)的特性，以及很明顯的溢出屬性，這也增加了高新類別企業(yè)帶有的投資性危險(xiǎn)。

其次，這一類測(cè)評(píng)產(chǎn)出的收入很高。高新屬性的企業(yè)，具備了凸顯的壟斷獨(dú)特性；產(chǎn)出的科技型成果，具備了很明顯的拓展性能，預(yù)設(shè)的那些收入常會(huì)超出慣常類型企業(yè)。

再次，這一類企業(yè)關(guān)聯(lián)著的階段屬性也會(huì)凸顯。高新類別企業(yè)在創(chuàng)設(shè)科技性規(guī)劃時(shí)，要經(jīng)由研發(fā)流程、中途屬性的驗(yàn)證流程、商業(yè)化的成果流程等。在這樣的聯(lián)系性環(huán)節(jié)內(nèi)，每種階段帶有的水準(zhǔn)和特性，都存有差距；這決定了在差異性的時(shí)段內(nèi)，高新屬性企業(yè)采納的價(jià)值測(cè)評(píng)途徑要與時(shí)段的獨(dú)特性質(zhì)相吻合。

1.2測(cè)評(píng)帶有的目標(biāo)

第一種是并購(gòu)屬性的目的。從現(xiàn)狀而言，新模式科技的變更速度很快，企業(yè)展開(kāi)的關(guān)聯(lián)競(jìng)爭(zhēng)在加劇。企業(yè)要采納最迅捷的模式，來(lái)扭轉(zhuǎn)不適宜的競(jìng)爭(zhēng)構(gòu)架，以便創(chuàng)設(shè)出促動(dòng)企業(yè)贏利的新方法。為了提升這樣的構(gòu)建速度，或者加入到一類新的高效性市場(chǎng)之內(nèi)，單純依靠備有的累積，是很難建造的。因此，并購(gòu)就變成縮減企業(yè)存有成本、創(chuàng)造出快速進(jìn)步路徑的適宜性手段。針對(duì)并購(gòu)帶有的價(jià)值，來(lái)展開(kāi)現(xiàn)實(shí)的測(cè)評(píng)，可以供應(yīng)價(jià)格探討的側(cè)重參照，也有助于便利企業(yè)決策、縮小并購(gòu)潛藏著的風(fēng)險(xiǎn)。

第二種是服務(wù)屬性的目的。帶著風(fēng)險(xiǎn)的那部分投入，構(gòu)成了高新類別企業(yè)進(jìn)展的促動(dòng)性力量。處在創(chuàng)設(shè)時(shí)段內(nèi)的企業(yè)，如果脫離了風(fēng)險(xiǎn)類別融資的現(xiàn)實(shí)支持，就很難構(gòu)建起連續(xù)性的進(jìn)步架構(gòu)；處在拓展時(shí)段內(nèi)的企業(yè)，要獲取到風(fēng)險(xiǎn)類別金額的支持，其帶有的融資類價(jià)值，就要被這一領(lǐng)域內(nèi)專業(yè)人員認(rèn)同。

專業(yè)評(píng)判風(fēng)險(xiǎn)的有關(guān)人員，要同時(shí)借助本身以及中介屬性機(jī)構(gòu)，來(lái)測(cè)評(píng)即將融入的那些金額，以便供應(yīng)精準(zhǔn)性的測(cè)評(píng)結(jié)果，引導(dǎo)企業(yè)在這一層次內(nèi)的規(guī)劃。

第三種是管理屬性的目的。構(gòu)造了企業(yè)內(nèi)價(jià)值管控的目標(biāo)，開(kāi)發(fā)出了企業(yè)潛藏著的那部分管理屬性價(jià)值。管控科技類別企業(yè)的那些人員，通常會(huì)獲取關(guān)系到本身業(yè)績(jī)的相關(guān)價(jià)值。價(jià)值層次的約束，側(cè)重整合性質(zhì)的獲取利潤(rùn)能力及評(píng)判能力；通過(guò)預(yù)設(shè)關(guān)聯(lián)的科技類別進(jìn)展規(guī)劃，來(lái)保障這一企業(yè)創(chuàng)設(shè)的經(jīng)營(yíng)性決定，能促動(dòng)股東帶有財(cái)富的增加。

價(jià)值層次的管控，要求關(guān)聯(lián)的企業(yè)內(nèi)人員，不能停留在財(cái)務(wù)類別數(shù)值的單純獲取上，而是要采納價(jià)值測(cè)評(píng)的新途徑，明晰本企業(yè)的進(jìn)展走向，確定并提升企業(yè)創(chuàng)設(shè)未來(lái)性財(cái)產(chǎn)的現(xiàn)實(shí)能力。

第四種是上市屬性的目的。二板市場(chǎng)的現(xiàn)實(shí)確立，可以供應(yīng)中小類別技術(shù)企業(yè)的可行融資對(duì)策，為縮減風(fēng)險(xiǎn)提供關(guān)聯(lián)的幫助。這一類別的市場(chǎng)，具備了同主板市場(chǎng)的凸顯性差別，體現(xiàn)為推薦者性質(zhì)、財(cái)務(wù)屬性贏利、消息的現(xiàn)實(shí)披露等層次內(nèi)。例如：二板市場(chǎng)針對(duì)某一企業(yè)存有的贏利業(yè)績(jī)，并沒(méi)能規(guī)定很高的準(zhǔn)則，但是側(cè)重查驗(yàn)這一企業(yè)主導(dǎo)屬性業(yè)務(wù)規(guī)劃層次的進(jìn)展空間，考評(píng)企業(yè)成長(zhǎng)所帶有的前景。

針對(duì)上市類別企業(yè)，沒(méi)能設(shè)定很嚴(yán)的財(cái)務(wù)類查驗(yàn)規(guī)則，甚至?xí)试S這一類企業(yè)帶有很多的無(wú)形財(cái)富，或者存有虧損的現(xiàn)實(shí)狀態(tài)。從這個(gè)角度看，二板市場(chǎng)存有的財(cái)務(wù)性審查水準(zhǔn)并不高，與實(shí)施的關(guān)聯(lián)性法規(guī)差異也很鮮明。因此，這種門檻很低、風(fēng)險(xiǎn)屬性很強(qiáng)的獨(dú)特性質(zhì)，決定了二板市場(chǎng)要設(shè)定偏高的審計(jì)和測(cè)評(píng)規(guī)則。在這樣的狀態(tài)下，面對(duì)企業(yè)帶有價(jià)值的評(píng)判，就凸顯了必要性。

2評(píng)判中的疑難

高新類別的科技性企業(yè)，具備了與慣常屬性企業(yè)不一致的測(cè)評(píng)特性。具體而言，測(cè)評(píng)流程遇到的常見(jiàn)性疑難，涵蓋著如下的層次：

首先，一些高新類別的企業(yè)存有很少量的收入，甚至沒(méi)能獲取到利潤(rùn)。在測(cè)評(píng)的程序內(nèi)，就難以依據(jù)現(xiàn)實(shí)存有的那些利潤(rùn)，來(lái)算出這一企業(yè)在贏利層次中的遞增概率。

其次，高新技術(shù)類別的多數(shù)企業(yè)，構(gòu)建的時(shí)段都不長(zhǎng)；這決定了它們留存著很少的經(jīng)營(yíng)屬性信息，甚至沒(méi)能留存這樣的信息。例如：創(chuàng)業(yè)類的公司，通常只具備不超出兩年的贏利歷程，欠缺必備性的參照數(shù)值，關(guān)聯(lián)的贏利屬性信息缺失。多數(shù)高新類別企業(yè)在展開(kāi)并購(gòu)的程序之內(nèi)，具備了很少的財(cái)務(wù)類可靠數(shù)值；在現(xiàn)實(shí)的測(cè)評(píng)時(shí)，主體性的風(fēng)險(xiǎn)數(shù)值或者運(yùn)營(yíng)產(chǎn)出的成本數(shù)值，都沒(méi)能給出用來(lái)斷定的說(shuō)服性根據(jù)。

再次，針對(duì)創(chuàng)業(yè)類別的多數(shù)企業(yè)而言，難以找出適宜性的比對(duì)對(duì)象。這是因?yàn)楦呖萍紝傩缘母鞣N企業(yè)，存有十分凸顯的差異，在構(gòu)建的行業(yè)、采納技術(shù)、產(chǎn)出規(guī)模、構(gòu)造所用環(huán)境的層次內(nèi)，缺失可以比照的類似企業(yè)。在另一個(gè)層面內(nèi)，高新科技類別的企業(yè)沒(méi)能構(gòu)造出自有體系，企業(yè)所帶有的規(guī)模存有限度。要展開(kāi)全面性的比照，還缺失充足的關(guān)聯(lián)條件。這樣的比對(duì)弊病，會(huì)增添評(píng)估者在選取信息活動(dòng)中的疑難。

最后，評(píng)判所針對(duì)的現(xiàn)實(shí)收入，也難以被最后確認(rèn)。高新類別企業(yè)在售出產(chǎn)品及關(guān)聯(lián)的流程內(nèi)，存留著特殊的屬性，這就造成賬面展現(xiàn)的數(shù)值與現(xiàn)實(shí)收入情形無(wú)法匹配。例如：軟件類別的企業(yè)及網(wǎng)絡(luò)類別的企業(yè)，在最終決定現(xiàn)實(shí)收入的流程中，會(huì)引發(fā)較為凸顯的爭(zhēng)議，這也增添了企業(yè)具備收入的測(cè)評(píng)難度。

3可行的測(cè)評(píng)手段

3.1折現(xiàn)的對(duì)策

折現(xiàn)來(lái)展開(kāi)測(cè)評(píng)的途徑，歸屬于通用的一類測(cè)評(píng)手段，構(gòu)建在折現(xiàn)值的關(guān)聯(lián)原理之上。采納現(xiàn)金流予以貼現(xiàn)的對(duì)策，要遵照根本屬性的基石規(guī)則，也就是企業(yè)存有的任何類別資產(chǎn)，都應(yīng)當(dāng)?shù)韧陬A(yù)期性質(zhì)的現(xiàn)金流，及企業(yè)存有現(xiàn)值的價(jià)值總和。在這樣的算法之內(nèi)，涵蓋了資產(chǎn)帶有的價(jià)值、資產(chǎn)具備的運(yùn)用年限、財(cái)產(chǎn)在特定化時(shí)點(diǎn)產(chǎn)出的那種現(xiàn)金流、預(yù)期性質(zhì)的貼現(xiàn)所帶風(fēng)險(xiǎn)等。

在預(yù)設(shè)的情形之下，如果識(shí)別出某一資產(chǎn)存有的收益是正數(shù)，并能預(yù)測(cè)出未來(lái)性質(zhì)的產(chǎn)出收入，那么就可以依照現(xiàn)金流自身的風(fēng)險(xiǎn)獨(dú)特性，來(lái)明晰適宜的貼現(xiàn)數(shù)值。

3.2抉擇權(quán)的對(duì)策

采納期權(quán)來(lái)判別企業(yè)內(nèi)定價(jià)的對(duì)策，構(gòu)成了抉擇權(quán)性質(zhì)的定價(jià)原理，供應(yīng)了特定企業(yè)展開(kāi)測(cè)評(píng)的新模式思維。在期權(quán)構(gòu)造的測(cè)評(píng)模型之上，采納不存有風(fēng)險(xiǎn)的保值及關(guān)聯(lián)投資的模擬，來(lái)設(shè)定這一類別的測(cè)評(píng)模型，可稱作OPM。

在這樣的具體模式之內(nèi)，涵蓋了期權(quán)性質(zhì)的價(jià)值、標(biāo)的針對(duì)財(cái)產(chǎn)的存有價(jià)格、期權(quán)自身的執(zhí)行性價(jià)格、欠缺風(fēng)險(xiǎn)的那部分利率價(jià)格、年度層次的回報(bào)概率差值、距離到期時(shí)段的剩余部分年限等。

3.3整合評(píng)判的對(duì)策

針對(duì)那些存有獲取利潤(rùn)的潛藏性能力，同時(shí)具備了進(jìn)步潛能的高新類別企業(yè)，在存有價(jià)值的基礎(chǔ)之上，構(gòu)造出獲取利潤(rùn)能力和潛藏性能力的總括模式。從這樣的角度看，要有序綜合現(xiàn)金流的途徑和期權(quán)屬性的確定途徑，采納現(xiàn)金流的對(duì)策，來(lái)展開(kāi)現(xiàn)存類別贏利性業(yè)務(wù)的折現(xiàn)測(cè)評(píng)。在完成這一步驟后，選取期權(quán)的手段來(lái)定價(jià)，估測(cè)出潛藏性的獲取時(shí)機(jī)，再結(jié)合起這兩種評(píng)價(jià)數(shù)值。

4結(jié)論

高新科技性質(zhì)的多樣企業(yè)，歸屬于生命力最凸顯的那部分企業(yè)類別。在這一類企業(yè)之內(nèi)，集聚了密集屬性的智能要素、知識(shí)類要素、高級(jí)別的產(chǎn)出要素等。目前，擁有高新性質(zhì)科技的各類行業(yè)，正在構(gòu)造著進(jìn)展的總括架構(gòu)，并探究著深層化的進(jìn)展內(nèi)涵。強(qiáng)調(diào)針對(duì)高新類別企業(yè)關(guān)聯(lián)價(jià)值的評(píng)判，有助于促動(dòng)產(chǎn)業(yè)性構(gòu)造的整合，確定出經(jīng)濟(jì)進(jìn)展的扭轉(zhuǎn)對(duì)策，保護(hù)企業(yè)所提升部分的重點(diǎn)性價(jià)值。

參考文獻(xiàn)：

[1]王曉巍.基于價(jià)值管理的高新技術(shù)企業(yè)價(jià)值評(píng)估研究[D].哈爾濱：哈爾濱工業(yè)大學(xué)，2007（12）.

[2]歐琳.高新技術(shù)企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法的研究[D].成都：西南財(cái)經(jīng)大學(xué)，2012.

[3]顏莉，黃衛(wèi)來(lái).初創(chuàng)期高新技術(shù)企業(yè)價(jià)值評(píng)估研究[J].研究與發(fā)展管理，2007（12）.

[4]張行宇.高新技術(shù)企業(yè)投資價(jià)值評(píng)估研究[D].合肥：合肥工業(yè)大學(xué)，2009.

第8篇：初創(chuàng)公司價(jià)值評(píng)估范文

一、投入毛利率分解模型（GMDM）在互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)公司財(cái)務(wù)報(bào)表分析中的適用性

互聯(lián)網(wǎng)是多方共存的生態(tài)系統(tǒng)，有著統(tǒng)分結(jié)合的雙層結(jié)構(gòu)：“統(tǒng)”即基礎(chǔ)業(yè)務(wù)平臺(tái)是免費(fèi)的生態(tài)系統(tǒng)，“分”即多元增值業(yè)務(wù)的盈利模式?；ヂ?lián)網(wǎng)平臺(tái)公司普遍具有輕資產(chǎn)、無(wú)污染、資源消耗少的特征和較強(qiáng)的自主創(chuàng)新能力。

（一）投入毛利率分解模型（GMDM）的基本內(nèi)涵

投入毛利率分解模型（GMDM）既從總體效果上考察互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)公司的營(yíng)銷效果，又深入分析營(yíng)銷的各種驅(qū)動(dòng)因素的貢獻(xiàn)價(jià)值。該模型的核心公式：投入毛利率=毛利率×單位活躍用戶價(jià)值×用戶活躍度×單位營(yíng)銷效果。其基本框架如圖1所示。

（1）毛利率。在傳統(tǒng)的財(cái)務(wù)分析指標(biāo)體系中，銷售費(fèi)用是作為單獨(dú)費(fèi)用列支的，沒(méi)有計(jì)入毛利率的成本中，但在互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)公司中，用戶數(shù)量和收入由營(yíng)銷費(fèi)用驅(qū)動(dòng)，所以營(yíng)銷費(fèi)用應(yīng)該計(jì)入毛利，調(diào)整后的毛利率=（營(yíng)業(yè)收入-營(yíng)業(yè)成本-營(yíng)銷費(fèi)用）/營(yíng)業(yè)收入。

（2）網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)乘數(shù)。網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)是指信息產(chǎn)品存在互聯(lián)需要，信息需求的滿足程度與傳遞網(wǎng)絡(luò)的規(guī)模的密切相關(guān)。如果網(wǎng)絡(luò)中用戶很少，那么他們不僅需要承擔(dān)高昂的運(yùn)營(yíng)成本，而且只能與有限的人員交流信息和使用經(jīng)驗(yàn)。隨著信息使用者數(shù)量的增加，這種不利于規(guī)模經(jīng)濟(jì)的情況可以得到改善，所有信息使用者都可能從網(wǎng)絡(luò)規(guī)模的擴(kuò)大中獲得更多價(jià)值。因而，網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)乘數(shù)=單位活躍用戶價(jià)值×用戶活躍度×單位營(yíng)銷效果。

（3）單位活躍用戶價(jià)值。活躍用戶是相對(duì)于“流失用戶”的一個(gè)概念，是指那些會(huì)時(shí)不時(shí)地光顧網(wǎng)站、并為網(wǎng)站帶來(lái)一些價(jià)值的用戶。單位活躍用戶價(jià)值=營(yíng)業(yè)收入/活躍用戶數(shù)

（4）用戶活躍度。對(duì)于一個(gè)網(wǎng)站而言，真正有意義的是活躍用戶數(shù)而并非總用戶數(shù)，因?yàn)橹挥羞@些用戶在為網(wǎng)站創(chuàng)造價(jià)值。用戶活躍度=活躍用戶數(shù)/用戶總數(shù)。

（5）單位營(yíng)銷效果。單位投入獲得的用戶，包括自然流量和購(gòu)買流量。單位營(yíng)銷效果=用戶總數(shù)/（營(yíng)銷費(fèi)用+營(yíng)業(yè)成本）。

（二）投入毛利率分解模型（GMDM）與傳統(tǒng)杜邦分析方法的比較

投入毛利率分解模型（GMDM）與杜邦分析體系相比，有其特有的優(yōu)勢(shì)，如表1所示。

如表1所示，投入毛利率分解模型的最大特點(diǎn)是針對(duì)互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)公司特有的核心指標(biāo)，將其有機(jī)整合串聯(lián)成一個(gè)整體，更加關(guān)注公司的長(zhǎng)期發(fā)展能力與潛力。通過(guò)對(duì)投入毛利率層層地深入分解，可以有效發(fā)現(xiàn)互聯(lián)網(wǎng)公司的營(yíng)銷瓶頸與驅(qū)動(dòng)因素，從而有針對(duì)性地采取應(yīng)對(duì)措施。

二、投入毛利率分解模型（GMDM）在互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)公司財(cái)務(wù)報(bào)表分析中的具體運(yùn)用

本文以“去哪兒”與“攜程”兩家互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)公司為例，運(yùn)用GMDM模型對(duì)兩家公司進(jìn)行財(cái)務(wù)分析，探究是否能發(fā)現(xiàn)一些不同于傳統(tǒng)報(bào)表分析方法的結(jié)論。

（一）“收入結(jié)構(gòu)”決定盈利模式

從圖2可以看出，“去哪兒”的收入主要來(lái)源靠廣告，“攜程”的收入主要是靠傭金；“去哪兒”的盈利模式是建立比價(jià)搜索平臺(tái)，賺取點(diǎn)擊服務(wù)費(fèi)；“攜程”的盈利模式則是向酒店和票務(wù)供應(yīng)商收取傭金費(fèi)用。

（二）“成本結(jié)構(gòu)”決定平臺(tái)延展性

成本結(jié)構(gòu)主要由固定成本與變動(dòng)成本的比重決定，如果固定成本比重較高，則平臺(tái)延展性越好，收入越增長(zhǎng)，毛利率變?cè)礁?。由于邊際成本在平臺(tái)擴(kuò)張中趨向于零，免費(fèi)模式有了實(shí)現(xiàn)的基礎(chǔ)。“攜程”的成本結(jié)構(gòu)中，固定成本的比重高于“去哪兒”，說(shuō)明其平臺(tái)的延展性更強(qiáng)。

（三）毛利調(diào)整

通過(guò)圖3和圖4可以看出，當(dāng)作出調(diào)整后，“攜程”的表現(xiàn)明顯好于“去哪兒”，即“攜程”的利潤(rùn)空間更大。

（四）“去哪兒”的投入毛利率與具體分解

本部分主要對(duì)表現(xiàn)不佳的“去哪兒”進(jìn)行具體分析。

通過(guò)對(duì)投入毛利率分解后，可以發(fā)現(xiàn)“去哪兒”近年來(lái)的投入毛利率的增長(zhǎng)主要靠單位活躍用戶價(jià)值驅(qū)動(dòng)，而單位營(yíng)銷效果不斷下降。從長(zhǎng)期來(lái)看，“去哪兒”單位營(yíng)銷效果的下降是不可避免的趨勢(shì)，因?yàn)殡S著各種應(yīng)用的不斷增多，營(yíng)銷渠道資源必然更加稀缺，營(yíng)銷的單位費(fèi)用自然高企。如果“去哪兒”想繼續(xù)大幅提升投入毛利率，則應(yīng)該把工作重心聚焦于提升用戶的活躍度。

（五）應(yīng)收應(yīng)付與生態(tài)圈的話語(yǔ)權(quán)

通過(guò)圖5和圖6的比較分析，可以看出“攜程”在行業(yè)內(nèi)更有話語(yǔ)權(quán)，其利用上下游資金的能力突出，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)更小。

整合上述分析，可以發(fā)現(xiàn)“攜程”比“去哪兒”更加值得投資?；趥鹘y(tǒng)分析角度，很可能認(rèn)為“去哪兒”的業(yè)績(jī)更加亮眼，但是通過(guò)GMDM模型分解后，無(wú)論從應(yīng)收模型還是營(yíng)銷效果都顯示出：“攜程”的財(cái)務(wù)狀況更加健康、財(cái)務(wù)可持續(xù)性更強(qiáng)。

三、研究結(jié)論與展望

綜上，傳統(tǒng)財(cái)務(wù)報(bào)表分析方法對(duì)互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)公司而言有其固有局限性，主要表現(xiàn)在未能將與互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)公司特有的關(guān)鍵性指標(biāo)納入體系之中，如用戶活躍度、單位活躍用戶價(jià)值等。本文構(gòu)建GMDM模型作為對(duì)傳統(tǒng)財(cái)務(wù)報(bào)表分析方法的補(bǔ)充與拓展，以適應(yīng)互聯(lián)網(wǎng)公司的運(yùn)營(yíng)特點(diǎn)。該模型更適合于初創(chuàng)發(fā)展期的互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)公司，因?yàn)槌鮿?chuàng)期的公司更加關(guān)注發(fā)展能力與營(yíng)銷效果。

第9篇：初創(chuàng)公司價(jià)值評(píng)估范文

私募股權(quán)融資不僅僅意味著獲取資金，用以解決公司長(zhǎng)期面對(duì)的資金短缺問(wèn)題，同時(shí)，新股東的進(jìn)入也意味著新合作伙伴的進(jìn)入。這在公司的治理結(jié)構(gòu)、財(cái)務(wù)規(guī)范作業(yè)，以及當(dāng)前及未來(lái)的業(yè)務(wù)發(fā)展、運(yùn)營(yíng)規(guī)劃方面，都能夠有相應(yīng)的支持和提升，所以受到中小文創(chuàng)企業(yè)的普遍關(guān)注。本刊為此請(qǐng)北京新元文智咨詢服務(wù)有限公司投行部分析師丁文超，就讀者關(guān)心的此類問(wèn)題做一些具體的解答。

問(wèn)：企業(yè)需要具備什么樣的條件才能進(jìn)行私募股權(quán)融資？

答：文化創(chuàng)意企業(yè)私募股權(quán)融資渠道主要有文化創(chuàng)意產(chǎn)業(yè)投資基金、VC/PE、天使投資人。通常情況下，針對(duì)不同的文化創(chuàng)意企業(yè)，有不同股權(quán)融資方式，如天使投資一般投資種子企業(yè)，在企業(yè)初創(chuàng)期和成長(zhǎng)期一般是風(fēng)險(xiǎn)投資（VC），在企業(yè)的快速上升期和成熟期主要是私募股權(quán)投資（PE）。但不管哪種形式的股權(quán)融資，一般都要求企業(yè)的主營(yíng)業(yè)務(wù)突出、商業(yè)模式清晰、成長(zhǎng)性好/行業(yè)地位較高，企業(yè)有良好的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)預(yù)期。

問(wèn)：私募股權(quán)融資的流程是怎樣的？

答：私募股權(quán)融資的一般流程如下：1.企業(yè)管理當(dāng)局（董事會(huì)或股東會(huì)）確定融資計(jì)劃，并授權(quán)具體負(fù)責(zé)人或股東會(huì)授權(quán)至董事會(huì)。

2.對(duì)自身進(jìn)行基本盡職調(diào)查，必要時(shí)聘請(qǐng)外部專業(yè)財(cái)務(wù)顧問(wèn)或人員協(xié)助，準(zhǔn)備公司介紹基本資料或商業(yè)計(jì)劃書(shū)。

3.引入投資機(jī)構(gòu)初步洽商。

4.在簽署保密協(xié)議后，有意向的投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行盡職調(diào)查。

5.溝通、談判、直至確定最終投資方案，簽署《投資協(xié)議》。

6.公司董事會(huì)、股東會(huì)完成必要決策程序。

7.資金到位，辦理驗(yàn)資、工商變更登記手續(xù)。

問(wèn).私募股權(quán)融資前需要做好哪幾件事？

答：文化創(chuàng)意企業(yè)在實(shí)施融資工作之前，需要重點(diǎn)做好以下幾個(gè)方面的工作，以便于融資各項(xiàng)工作的高效推進(jìn)。

一是要認(rèn)真分析行業(yè)和市場(chǎng)未來(lái)的發(fā)展趨勢(shì)，比較清楚地界定自身所處行業(yè)的相對(duì)位置，這利于認(rèn)清企業(yè)的優(yōu)劣勢(shì)。

二是了解行業(yè)內(nèi)其他企業(yè)尤其是有對(duì)標(biāo)作用的企業(yè)的經(jīng)營(yíng)和融資狀況。

三是討論企業(yè)現(xiàn)有的商業(yè)模式和業(yè)務(wù)組塊存在的各方面特點(diǎn)，以及未來(lái)可能的發(fā)展方向。

四是規(guī)劃企業(yè)未來(lái)的發(fā)展戰(zhàn)略和相對(duì)可行的具體經(jīng)營(yíng)計(jì)劃。

五是以上述戰(zhàn)略為依托，確定企業(yè)的資金需求和使用計(jì)劃。

六是對(duì)自身的融資估值進(jìn)行分析，并在此基礎(chǔ)上，明確出讓的股份結(jié)構(gòu)。

七是由企業(yè)管理層確定融資流程和具體的負(fù)責(zé)人和執(zhí)行團(tuán)隊(duì)。

八是聘請(qǐng)專業(yè)的財(cái)務(wù)顧問(wèn)咨詢服務(wù)公司，實(shí)際開(kāi)展融資工作。

問(wèn)：私募股權(quán)融資過(guò)程中需要注意哪些問(wèn)題？

答：文化創(chuàng)意企業(yè)股權(quán)融資過(guò)程中，應(yīng)該避免出現(xiàn)以下幾方面的錯(cuò)誤：

一是不重視行業(yè)研究，缺乏對(duì)自身的清醒認(rèn)知。

二是缺乏清晰的業(yè)務(wù)發(fā)展戰(zhàn)略，對(duì)企業(yè)未來(lái)的發(fā)展方向和實(shí)施步驟模棱兩可。

三是忽視對(duì)企業(yè)商業(yè)模式的梳理，只是為了融資而寫(xiě)，并沒(méi)有建立在嚴(yán)謹(jǐn)?shù)谋M職調(diào)查之上。

四是估值不切合企業(yè)實(shí)際，漫天要價(jià)。

五是缺乏融資能力，尤其是財(cái)務(wù)規(guī)劃能力，但又不接受專業(yè)機(jī)構(gòu)的服務(wù)寄希望于碰運(yùn)氣。

六是錯(cuò)過(guò)融資時(shí)機(jī)。

七是融資周期規(guī)劃不當(dāng)，融資談判方式不恰當(dāng)。

八是融資數(shù)額和出讓股份比例出現(xiàn)偏差。

問(wèn)：企業(yè)在估值方面應(yīng)注意什么？

答：每個(gè)公司都有其自身價(jià)值，價(jià)值評(píng)估（估值，Valuation）是資本市場(chǎng)參與者對(duì)一個(gè)公司在特定階段價(jià)值的判斷。非上市公司，尤其是初創(chuàng)公司的估值是一個(gè)獨(dú)特的、有挑戰(zhàn)性的工作，其過(guò)程和方法通常是科學(xué)性和靈活性相結(jié)合。

公司在進(jìn)行股權(quán)融資或兼并收購(gòu)等資本運(yùn)作時(shí)，投資方一方面要對(duì)公司業(yè)務(wù)、規(guī)模、發(fā)展趨勢(shì)、財(cái)務(wù)狀況等因素感興趣，另一方面，也要認(rèn)可公司對(duì)其要出讓的股權(quán)的估值。

通常情況下，如果企業(yè)對(duì)自己的價(jià)值沒(méi)有一個(gè)正確的認(rèn)識(shí)，導(dǎo)致經(jīng)常發(fā)生下面的估值誤區(qū)：①缺少估值依據(jù)，漫天要價(jià)；②缺少行業(yè)和企業(yè)成長(zhǎng)規(guī)劃而產(chǎn)生畏懼心理導(dǎo)致估值過(guò)低；③缺少未來(lái)業(yè)績(jī)目標(biāo)而使得估值靜態(tài)；④未充分考慮融資階段和周期；⑤認(rèn)為估值越高越好。

問(wèn)：投資協(xié)議條款清單（Term Sheet）是什么，里面包括了那些主要內(nèi)容？

答：投資意向書(shū)是投資者與擬被投資企業(yè)就未來(lái)的投資交易所達(dá)成的原則性約定，集中了投資者與被投資企業(yè)之間未來(lái)簽訂的正式投資協(xié)議、公司章程等文件的主要條款。

投資條款清單里最主要的三個(gè)方面的內(nèi)容是：投資額、作價(jià)和投資工具；公司治理結(jié)構(gòu)；清算和退出方法。雖然只有十頁(yè)左右的篇幅，Term Sheet中囊括了融資相關(guān)的所有關(guān)鍵內(nèi)容的概要，因此，一旦雙方簽署Term Sheet，接下來(lái)的融資過(guò)程就會(huì)非常程序化。

理論上講Term Sheet并沒(méi)有法律約束力，除了獨(dú)家條款、保密條款之外，但一般雙方從信譽(yù)角度上考慮都要遵守承諾。企業(yè)可以同時(shí)與多家投資公司談判Term Sheet，但只能簽署一份。另外，企業(yè)在與某風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的Term Sheet獨(dú)家期之內(nèi)不能跟其他投資公司談判新的Term Sheet。

正式簽訂的投資協(xié)議中將細(xì)化Term Sheet中的條款清單，但這些條款不太可能在正式協(xié)議簽訂時(shí)重新談判。另外，大約有1/4至1/3簽了Term Sheet的項(xiàng)目最后沒(méi)有達(dá)成投資交易。

大部分創(chuàng)業(yè)者對(duì)Term Sheet很困惑，因?yàn)槠渲邪嗄吧拿~，他們會(huì)覺(jué)得很多條款看起來(lái)像是不平等條約或是賣身契。創(chuàng)業(yè)者也往往處于一種不利的談判地位，因?yàn)樗麄兺ǔＶ挥泻芏痰臅r(shí)間認(rèn)真考慮條款的內(nèi)容及其潛在影響，所以，創(chuàng)業(yè)者最好還是請(qǐng)財(cái)務(wù)顧問(wèn)或律師幫忙把關(guān)。

問(wèn)：企業(yè)財(cái)務(wù)顧問(wèn)主要扮演什么樣的角色，主要服務(wù)內(nèi)容包括哪些？

答：一是對(duì)企業(yè)的業(yè)務(wù)及財(cái)務(wù)體系進(jìn)行了全面的評(píng)估，并就企業(yè)業(yè)務(wù)及財(cái)務(wù)管理流程方面的問(wèn)題提出了大量有效的管理建議。

二是協(xié)助管理層探討及完成了對(duì)未來(lái)發(fā)展戰(zhàn)略的梳理，并以此為基礎(chǔ)完成了公司未來(lái)的財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)。

三是起草了商業(yè)計(jì)劃書(shū)等重要交易文檔。

四是協(xié)助管理層與現(xiàn)有股東及潛在投資人進(jìn)行溝通，幫助管理層平衡與現(xiàn)有股東及潛在投資人間的利益，同時(shí)確保管理層的長(zhǎng)期利益得到保障。

五是向甲方提交融資進(jìn)程報(bào)告。

六是代表公司與潛在投資人進(jìn)行了多輪談判，并就法律文件提出專業(yè)修改建議。