中小企業(yè)股權(quán)融資研究

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［提要］隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的迅速發(fā)展，中小企業(yè)在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中的作用日益突出，與此形成對(duì)比的是中小企業(yè)融資困難問(wèn)題。本文通過(guò)對(duì)中小企業(yè)股權(quán)融資現(xiàn)狀進(jìn)行分析，發(fā)現(xiàn)其存在的主要問(wèn)題，探究造成這些問(wèn)題的原因，并提出建設(shè)性意見(jiàn)，以期對(duì)解決中小企業(yè)股權(quán)融資難的問(wèn)題能有所幫助。

關(guān)鍵詞：中小企業(yè)；股權(quán)融資；建設(shè)性意見(jiàn)

隨著經(jīng)濟(jì)的迅速發(fā)展，中小企業(yè)在我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的作用日益增加，但其在融資方面仍然面臨一些急需解決的問(wèn)題。股權(quán)融資作為一種直接融資方式，對(duì)于解決中小企業(yè)獲得資金困難的問(wèn)題十分重要，因此探究如何進(jìn)一步完善中小企業(yè)股權(quán)融資方式，對(duì)于加速中小企業(yè)的成長(zhǎng)，推動(dòng)國(guó)民經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)具有重要的影響。

一、股權(quán)融資概述

（一）股權(quán)融資的概念及特點(diǎn)。

股權(quán)融資是指被投資者通過(guò)轉(zhuǎn)移一定比例的控制權(quán)進(jìn)行融資，以獲得企業(yè)外部的投資者注入資金的方法。其特點(diǎn)主要有：

1、不用償還利息。該方式獲得的資金不必到期支付利息，投資者的回報(bào)基本取決于企業(yè)的盈利狀況。

2、流動(dòng)性強(qiáng)。股東進(jìn)行投資，雖不能從公司抽回所投入資金，但股票可以在資本市場(chǎng)上進(jìn)行轉(zhuǎn)讓、買賣、繼承、抵押等，因此發(fā)行股票可優(yōu)化公司的資本結(jié)構(gòu)和現(xiàn)金流狀況。

3、提升公司實(shí)力。發(fā)售股票能提升公司實(shí)力、信用等級(jí)和知名度，產(chǎn)生的資產(chǎn)儲(chǔ)備金可為更多的負(fù)債融資提供有力的支持與保障。

（二）股權(quán)融資的分類。

以融資渠道為標(biāo)準(zhǔn)可以將股權(quán)融資劃分為外源性股權(quán)融資和內(nèi)源性股權(quán)融資兩種融資方式。

1、外源性股權(quán)融資方式。外源性股權(quán)融資分為私募股權(quán)融資和公募股權(quán)融資兩種。私募股權(quán)融資是指通過(guò)投資者以私募形式對(duì)非上市公司進(jìn)行權(quán)益性投資，將來(lái)通過(guò)上市、并購(gòu)或管理層回購(gòu)等方式退出并獲利。公募股權(quán)融資方式包括公開(kāi)直接上市和間接上市融資兩類。公開(kāi)直接上市融資指的是在一板和二板市場(chǎng)上直接發(fā)售股票來(lái)進(jìn)行融資；間接上市包括買殼和借殼上市等途徑。

2、內(nèi)源性股權(quán)融資方式。內(nèi)源性股權(quán)融資多數(shù)來(lái)自稅后利潤(rùn)，由初始投資的股本、資產(chǎn)折舊和留存收益構(gòu)成。該方式的特點(diǎn)是籌集成本較低，但融資速度較慢，獲得資金規(guī)模有限。

二、我國(guó)中小企業(yè)進(jìn)行股權(quán)融資的必要性

（一）中小企業(yè)的商業(yè)模式?jīng)Q定了股權(quán)融資的可行性。

我國(guó)多數(shù)中小企業(yè)尤其是高新技術(shù)企業(yè)，具有“高風(fēng)險(xiǎn)，高收益”的經(jīng)營(yíng)特點(diǎn)。投資者投資一旦成功，企業(yè)獲得高收益，債權(quán)人只能獲得固定比例的回報(bào)；投資一旦失敗，企業(yè)的損失很可能轉(zhuǎn)嫁給債權(quán)人，因此風(fēng)險(xiǎn)和收益對(duì)于債權(quán)人是不對(duì)稱的。投資者采用股權(quán)融資，可通過(guò)股權(quán)資本價(jià)格的提升來(lái)獲利，有效地解決債權(quán)人風(fēng)險(xiǎn)和收益不對(duì)稱的問(wèn)題。中小企業(yè)“高風(fēng)險(xiǎn)，高收益”的商業(yè)模式?jīng)Q定了股權(quán)融資的可行性。

（二）當(dāng)前的金融體系迫使中小企業(yè)轉(zhuǎn)向股權(quán)融資的渠道。

我國(guó)金融體系中，商業(yè)銀行尤其是大規(guī)模商業(yè)銀行出于穩(wěn)定性、流動(dòng)性和獲利性等多方面因素，更傾向于與規(guī)模較大的公司進(jìn)行合作，并無(wú)過(guò)多關(guān)注中小企業(yè)獲得資金困難的問(wèn)題。中小企業(yè)為了滿足其對(duì)資金的需求，不能單一依靠銀行信貸方式，需探索出適合自己的融資方式。股權(quán)融資就是一種有效的解決問(wèn)題的方式與手段。

三、我國(guó)中小企業(yè)股權(quán)融資現(xiàn)狀

（一）中小企業(yè)內(nèi)源性股權(quán)融資比例偏大。

世界銀行2013年的一份調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)中小企業(yè)內(nèi)源性股權(quán)融資金額約占融資總金額的18%，我國(guó)中小企業(yè)成長(zhǎng)所需資金約50%～60%來(lái)自初始投資與企業(yè)留存收益，利用外部股權(quán)融資所募集到的資本僅占資本總額的10%。我國(guó)多數(shù)中小企業(yè)把留存收益作為融資的首要方式，以“滾雪球”的方法逐步發(fā)展。內(nèi)源性融資與外源性融資配比不恰當(dāng)，進(jìn)一步造成融資成本的增加。企業(yè)僅依靠?jī)?nèi)源性融資方式獲得資金速度慢，規(guī)模受限，難以滿足企業(yè)對(duì)于資金的需求。

（二）中小企業(yè)私募股權(quán)融資渠道狹窄。

私募股權(quán)融資是指以私募形式對(duì)非上市公司進(jìn)行的權(quán)益性投資。在運(yùn)行的過(guò)程中考慮了以后的各種退出方式。但是我國(guó)的私募股權(quán)融資體制相比歐美國(guó)家很多方面并不成熟，融資渠道較狹窄。以天使投資為例，其總體規(guī)模較小，融資平臺(tái)和體系尚未構(gòu)建起來(lái)。投資者以個(gè)人為主，機(jī)構(gòu)投資者的數(shù)量還不夠。根據(jù)清科研究中心不完全統(tǒng)計(jì)，截至2012年，我國(guó)的天使投資個(gè)人占比70%，團(tuán)隊(duì)占比2%，社會(huì)閑散資金尚未充分作為天使投資基金以支持企業(yè)早期的發(fā)展。此外，投資行業(yè)集中在互聯(lián)網(wǎng)等高新技術(shù)企業(yè)，地域主要集中在經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的省市，一些經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)地區(qū)的中小企業(yè)難以獲得天使投資幫助。

（三）中小企業(yè)發(fā)行股票融資市場(chǎng)容量有限。

2009年10月23日，深交所開(kāi)啟創(chuàng)業(yè)板，為中小企業(yè)股權(quán)融資帶來(lái)新希望。自成立以來(lái)，其一直作為主板市場(chǎng)的有效補(bǔ)充，一定程度上減輕了中小企業(yè)融資難的問(wèn)題。但其籌集資金的能力也是有限的，創(chuàng)業(yè)板的開(kāi)啟并不代表全部企業(yè)都能進(jìn)入該平臺(tái)融資，更多的企業(yè)由于不符合上市條件被拒之門外，難以解決籌資問(wèn)題。

四、我國(guó)中小企業(yè)股權(quán)融資困難原因分析

（一）中小企業(yè)自身原因。

我國(guó)中小企業(yè)尤其是民營(yíng)中小企業(yè)，從經(jīng)營(yíng)模式來(lái)說(shuō)，多數(shù)從手工作坊開(kāi)始發(fā)展，經(jīng)營(yíng)粗放、技術(shù)落后、設(shè)備陳舊、盈利水平不足；從管理方式來(lái)說(shuō)，多數(shù)采用家族式的管理機(jī)制，管理效率較低，內(nèi)控制度不健全，信息披露意識(shí)較差，甚至存在隱瞞財(cái)務(wù)信息給投資者帶來(lái)巨大損失的問(wèn)題。經(jīng)營(yíng)及管理方面的不足，造成它們難以滿足股權(quán)融資的法律法規(guī)要求，對(duì)投資者缺乏吸引力，故中小企業(yè)更多的采用內(nèi)源性融資方式，以留存收益、未分配利潤(rùn)等作為進(jìn)一步發(fā)展的資金。

（二）尚未建立多層次的資本市場(chǎng)體系。

我國(guó)的私募股權(quán)發(fā)展時(shí)間為30多年，由于發(fā)展時(shí)間有限，造成了投資文化的缺失，投資者缺乏理性。目前，我國(guó)私募股權(quán)投資者主要是個(gè)人，機(jī)構(gòu)投資者不多。一般而言，私募股權(quán)投資應(yīng)該是一種個(gè)人或者基金公司在對(duì)企業(yè)進(jìn)行較長(zhǎng)時(shí)間的考察之后，做出的長(zhǎng)期投資決策。但目前在我國(guó)，多數(shù)基金公司沒(méi)有長(zhǎng)期考察投資對(duì)象，只是在其上市前某個(gè)時(shí)期注入一項(xiàng)資金，經(jīng)過(guò)股票市場(chǎng)的炒作以謀取短期資本利得。由于缺少正確的投資意識(shí)，往往造成了投資跟風(fēng)現(xiàn)象，使得投資行業(yè)與地區(qū)過(guò)于集中。

（三）中小企業(yè)股權(quán)融資條件苛刻。

中小企業(yè)進(jìn)入資本市場(chǎng)進(jìn)行股權(quán)融資，無(wú)論是在法定門檻還是融資準(zhǔn)入與規(guī)模限制等方面的條件都較為苛刻。在《首次公開(kāi)發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市管理暫行辦法》文件中表明，二板市場(chǎng)多數(shù)是為擁有自己核心技術(shù)的企業(yè)及某些成長(zhǎng)速度較快、具有潛力的公司服務(wù)，這使得很大一部分暫時(shí)未達(dá)到標(biāo)準(zhǔn)但是成長(zhǎng)速度較快的企業(yè)被拒之門外，難以解決融資問(wèn)題。

五、完善中小企業(yè)股權(quán)融資的建議

由上述分析可以看出，中小企業(yè)在股權(quán)籌集資金方面產(chǎn)生困難主要由于中小企業(yè)自身經(jīng)營(yíng)管理能力不足，本國(guó)的資本市場(chǎng)并不完善及我國(guó)的股權(quán)融資條件較為苛刻等，因此針對(duì)這幾方面提出了具體的解決措施，以期對(duì)于解決中小企業(yè)股權(quán)融資問(wèn)題有所幫助。

（一）提高中小企業(yè)自身經(jīng)營(yíng)管理能力。

中小企業(yè)應(yīng)利用自身經(jīng)營(yíng)管理的靈活性，積極探尋成長(zhǎng)空間和市場(chǎng)前景可觀的生產(chǎn)項(xiàng)目；加強(qiáng)技術(shù)水平創(chuàng)新，培育企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力；對(duì)企業(yè)結(jié)構(gòu)進(jìn)行改革，完善企業(yè)管理制度；不斷加強(qiáng)信用體系建設(shè)，嚴(yán)守誠(chéng)信無(wú)欺準(zhǔn)則；建立完善的信息披露和風(fēng)險(xiǎn)提示機(jī)制，定時(shí)公開(kāi)財(cái)務(wù)狀況，減少因信息不對(duì)稱給投資者帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，增強(qiáng)對(duì)于投資者的吸引力，提前為上市融資做好準(zhǔn)備。

（二）完善資本市場(chǎng)，拓寬私募股權(quán)融資渠道。

拓寬私募股權(quán)投資者范圍，大力培養(yǎng)機(jī)構(gòu)投資者；增加私募股權(quán)資金來(lái)源，在保證基金安全性的前提下允許一定比例的養(yǎng)老金和保險(xiǎn)基金進(jìn)入創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域，這樣可以使得大量閑散養(yǎng)老金和保險(xiǎn)基金得到充分的利用；大膽引進(jìn)國(guó)外戰(zhàn)略投資者，不僅可以增加資本的供給，也可以引進(jìn)先進(jìn)理念和人才，促使國(guó)內(nèi)私募股權(quán)融資的良性發(fā)展。此外，政府需要制定相應(yīng)的政策扶持經(jīng)濟(jì)欠發(fā)達(dá)地區(qū)及傳統(tǒng)行業(yè)，如采取減免稅等稅收優(yōu)惠政策與激勵(lì)制度，吸引更投資者。

（三）降低股權(quán)融資準(zhǔn)入門檻，加強(qiáng)對(duì)投資者的監(jiān)管

1、降低股權(quán)融資準(zhǔn)入門檻。政府有關(guān)部門可以適當(dāng)降低二板市場(chǎng)股權(quán)融資準(zhǔn)入門檻，使得一些資產(chǎn)總額不夠、信用條件不太高的中小企業(yè)獲得進(jìn)入該融資平臺(tái)進(jìn)行融資的機(jī)會(huì)。至于投資者是否愿意投資于這些企業(yè)，應(yīng)由市場(chǎng)上的專業(yè)化團(tuán)隊(duì)和投資者自主進(jìn)行選擇。誠(chéng)然，降低融資準(zhǔn)入門檻并不代表不需要法律的監(jiān)管，首先市場(chǎng)主體要進(jìn)行自律管理，其次監(jiān)管機(jī)構(gòu)要明確監(jiān)管責(zé)任，采用多手段共同管理，既有助于解決中小企業(yè)融資問(wèn)題，又能保護(hù)投資者的利益。

2、加強(qiáng)對(duì)投資者的監(jiān)管。二板市場(chǎng)對(duì)于眾多的投資者要進(jìn)行資格審查，我們可以從美國(guó)的做法中得到經(jīng)驗(yàn)，美國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上活躍著專業(yè)投資團(tuán)隊(duì)，他們會(huì)把資本注入到那些具備高質(zhì)量技術(shù)水平但融資條件還不夠的中小企業(yè)。同時(shí)，我們也要從日本的實(shí)踐中獲得警示，日本批散戶進(jìn)入創(chuàng)業(yè)板平臺(tái)過(guò)分炒作，但散戶多數(shù)僅追求短期的交易差額，很難進(jìn)行長(zhǎng)時(shí)期穩(wěn)定投資，從而使企業(yè)在關(guān)鍵時(shí)刻未能得到足夠的資金支持，造成眾多新興企業(yè)走向衰敗。我國(guó)中小企業(yè)在國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展中起著至關(guān)重要的作用，但是由于其自身的諸多問(wèn)題和本國(guó)資本市場(chǎng)還不夠完善等原因造成其面臨融資較為緊張的問(wèn)題?；膺@一難題的主要途徑在于提升企業(yè)自身經(jīng)營(yíng)管理水平，持續(xù)完善本國(guó)的資本市場(chǎng)體制，持續(xù)建立健全相關(guān)法律法規(guī)。解決中小企業(yè)股權(quán)融資的問(wèn)題需要從企業(yè)自身到社會(huì)再到國(guó)家全面的協(xié)調(diào)配合。我們需要深入了解其在實(shí)際中的應(yīng)用，發(fā)現(xiàn)問(wèn)題并且及時(shí)解決，在總結(jié)自身經(jīng)驗(yàn)基礎(chǔ)上吸收借鑒國(guó)外的先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)，不斷提高中小企業(yè)股權(quán)融資的水平，進(jìn)一步促進(jìn)其對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)。

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作者：奚燕 單位：河北經(jīng)貿(mào)大學(xué)