資產(chǎn)證券化的運(yùn)作機(jī)制精選(九篇)

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第1篇：資產(chǎn)證券化的運(yùn)作機(jī)制范文

關(guān)鍵詞：次級(jí)債危機(jī)；中國(guó)資產(chǎn)證券化；啟示

中圖分類號(hào)：F831.59 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1672-3309（2008）07-0054-03

一、引言

自2007 年8 月全面爆發(fā)的美國(guó)次級(jí)債危機(jī)愈演愈烈, 已成為繼1998 年亞洲金融危機(jī)以來(lái)的最大一場(chǎng)金融風(fēng)暴。相對(duì)于美國(guó)，我國(guó)的資產(chǎn)證券化現(xiàn)在處于試點(diǎn)探索階段。因此，研究美國(guó)次級(jí)債市場(chǎng)的運(yùn)作機(jī)制，分析次級(jí)貸款證券化過(guò)程中存在的缺陷并從中汲取經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，對(duì)于保障我國(guó)資產(chǎn)證券化的健康發(fā)展、防范金融風(fēng)險(xiǎn)將大有裨益。

二、美國(guó)次級(jí)債市場(chǎng)的運(yùn)作機(jī)制及其流程

美國(guó)次級(jí)債市場(chǎng)的興起源于20世紀(jì)80年代次級(jí)抵押貸款的產(chǎn)生。由于次級(jí)抵押貸款是銀行針對(duì)信用記錄較差的客戶發(fā)放的，利率比優(yōu)質(zhì)貸款產(chǎn)品普遍高2 %―3 %。因此具有高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的特征。2001―2004年，美國(guó)新經(jīng)濟(jì)泡沫破裂后，美聯(lián)儲(chǔ)為刺激經(jīng)濟(jì)，實(shí)施低利率政策，并實(shí)施了寬松的房貸政策，鼓勵(lì)人們消費(fèi)買房，刺激了次級(jí)抵押貸款市場(chǎng)的繁榮發(fā)展。以次級(jí)抵押貸款為基礎(chǔ)資產(chǎn)的證券就是次級(jí)債。將次級(jí)抵押貸款進(jìn)行資產(chǎn)證券化的基本運(yùn)作程序主要有以下幾個(gè)步驟：

1、確定資產(chǎn)證券化目標(biāo)，組成資產(chǎn)池

提供次級(jí)按揭貸款的金融機(jī)構(gòu)在發(fā)放貸款后并不愿意長(zhǎng)期持有，這一方面是由于貸款本身的風(fēng)險(xiǎn)，另一方面則是這些金融機(jī)構(gòu)需要流動(dòng)性以發(fā)放更多的貸款。那么，這些信貸公司就需要把手頭的債權(quán)賣出去, 收回現(xiàn)金才能讓業(yè)務(wù)繼續(xù)滾動(dòng)下去。信貸公司將這些次級(jí)抵押貸款資產(chǎn)進(jìn)行組合，根據(jù)證券化目標(biāo)確定資產(chǎn)數(shù)，最后將這些次級(jí)抵押貸款匯集形成一個(gè)資產(chǎn)池。

2、抵押貸款公司將抵押貸款出售給商業(yè)銀行或者投資銀行

商業(yè)銀行或者投資銀行擔(dān)當(dāng)特設(shè)信托機(jī)構(gòu)（SPV）的角色，實(shí)現(xiàn)真實(shí)出售。商業(yè)銀行或者投資銀行與抵押貸款公司簽定買賣合同，抵押貸款公司將資產(chǎn)池中的次級(jí)抵押貸款出售。

3、完善交易結(jié)構(gòu)，進(jìn)行信用增級(jí)

投資銀行把從次級(jí)貸款發(fā)放機(jī)構(gòu)購(gòu)買的資產(chǎn)按利息收入的高低和違約率大小, 把貸款分為不同級(jí)別資產(chǎn)打包出售。投資銀行對(duì)次級(jí)按揭貸款的第一輪證券化設(shè)計(jì)為住房抵押支持證券(MBS) , 分為優(yōu)先級(jí)、中間級(jí)和股權(quán)級(jí)三類。其中優(yōu)先級(jí)證券信用評(píng)級(jí)達(dá)到投資級(jí)，可以直接向投資者出售。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)級(jí)別較高、缺乏市場(chǎng)的中間級(jí)以上MBS，投資銀行對(duì)其的第二輪證券化設(shè)計(jì)為抵押債權(quán)憑證(CDO)。為使這些高風(fēng)險(xiǎn)債券有所“保障”，投資銀行創(chuàng)造性地利用信用違約互換(CDS) 解決了這個(gè)問(wèn)題。通過(guò)這些金融創(chuàng)新方法，投資銀行為次級(jí)債成功進(jìn)行了信用增級(jí)。

4、信用評(píng)級(jí)

投資銀行從由次級(jí)債組成的資產(chǎn)池中選出優(yōu)質(zhì)的證券, 找到國(guó)際信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu), 使用歷史數(shù)據(jù)、復(fù)雜的數(shù)學(xué)模型對(duì)其進(jìn)行游說(shuō)。評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)為了獲取高額報(bào)酬, 都為這樣一個(gè)用鍍金盒子包裝的次級(jí)債評(píng)出了最高信用級(jí)別AAA。對(duì)于剩下的次級(jí)債, 投資銀行又使用信用違約互換。做了信用違約互換的證券, 等于有了房子和證券購(gòu)買者的雙重保險(xiǎn), 評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)又對(duì)其評(píng)了AAA。通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的精致包裝，次級(jí)按揭貸款證券成功取得了投資者的信賴。

5、安排次級(jí)債券銷售，向抵押貸款公司支付購(gòu)買價(jià)格

在信用提高和評(píng)級(jí)結(jié)果向投資者公布之后，由投資銀行負(fù)責(zé)向投資者銷售次級(jí)債。精心包裝、身份高貴的次級(jí)債券吸引了大批基金投資者和對(duì)沖基金來(lái)購(gòu)買。投資銀行獲取次級(jí)債證券發(fā)行收入，再按資產(chǎn)買賣合同中規(guī)定的購(gòu)買價(jià)格，把發(fā)行收入的大部分支付給抵押貸款公司。

6、次級(jí)債證券掛牌上市交易，資產(chǎn)售后管理和服務(wù)

次級(jí)債券發(fā)行完畢后到證券交易所申請(qǐng)掛牌上市，從而真正實(shí)現(xiàn)了金融機(jī)構(gòu)的信貸資產(chǎn)流動(dòng)性的目的。抵押貸款公司要指定一個(gè)資產(chǎn)池管理公司或親自對(duì)資產(chǎn)池進(jìn)行管理，以便到期時(shí)對(duì)投資者還本付息。待次級(jí)債券到期后，還要向聘用的各類機(jī)構(gòu)支付專業(yè)服務(wù)費(fèi)。整個(gè)次級(jí)抵押貸款資產(chǎn)證券化過(guò)程即告結(jié)束。

三、美國(guó)次級(jí)抵押貸款證券化過(guò)程中存在的缺陷

導(dǎo)致美國(guó)次級(jí)抵押貸款市場(chǎng)危機(jī)出現(xiàn)并且波及到歐美、日本市場(chǎng)的直接原因是美國(guó)住房市場(chǎng)的持續(xù)下滑, 但從本質(zhì)上講, 造成次級(jí)債危機(jī)有其更深層次的原因。

1、次級(jí)債在設(shè)計(jì)中存在內(nèi)在缺陷, 使抵押貸款在發(fā)放過(guò)程中極易產(chǎn)生道德風(fēng)險(xiǎn)

從次級(jí)債的運(yùn)作機(jī)制可以看出，一級(jí)市場(chǎng)上的按揭貸款提供者直接將資產(chǎn)打包出售，不承擔(dān)抵押貸款的違約風(fēng)險(xiǎn)。因此，主觀上抵押貸款公司就有可能為了追逐高額利潤(rùn)，不惜降低信貸門檻、放寬貸款的審核，忽視風(fēng)險(xiǎn)管理和貸款人自身的償付能力和信用狀況。這些機(jī)構(gòu)未必不了解其中的風(fēng)險(xiǎn)，但往往被景氣中的房地產(chǎn)市場(chǎng)所吸引，缺乏風(fēng)險(xiǎn)控制的動(dòng)機(jī)。

2、美國(guó)信貸機(jī)構(gòu)的自我膨脹以及對(duì)未來(lái)房地產(chǎn)市場(chǎng)的盲目樂(lè)觀，使他們?cè)诤雎燥L(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)放大了收益

事實(shí)上，次級(jí)按揭客戶的償付保障從一開(kāi)始就不是建立在客戶本身的還款能力基礎(chǔ)上，而是建立在房?jī)r(jià)不斷上漲的假設(shè)之中。但是，房屋市場(chǎng)不可能永遠(yuǎn)上漲，當(dāng)房?jī)r(jià)持平或下跌時(shí)，就會(huì)出現(xiàn)資金缺口而形成壞賬。而次級(jí)按揭貸款本身就是給不符合抵押貸款條件的貸款者提供的按揭服務(wù)，當(dāng)宏觀環(huán)境發(fā)生變化，通脹顯現(xiàn)、利率上升時(shí)，大量違約客戶就會(huì)出現(xiàn)，危機(jī)自然就會(huì)產(chǎn)生。

3、信用增級(jí)和信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)不負(fù)責(zé)任的評(píng)級(jí)掩蓋了次級(jí)債的風(fēng)險(xiǎn), 造成高回饋、低風(fēng)險(xiǎn)的假象, 使投資者難以做出正確的判斷

受房地產(chǎn)市場(chǎng)火爆帶來(lái)的利益驅(qū)動(dòng)影響，美國(guó)多家信用增級(jí)和信用等級(jí)評(píng)定機(jī)構(gòu)在次級(jí)債評(píng)定過(guò)程中，，肆意評(píng)估。其不負(fù)責(zé)任的評(píng)級(jí)，使本具有很高違約風(fēng)險(xiǎn)的次級(jí)債被披上了一層漂亮的外衣，從而吸引了大量的投資者，使最初由次級(jí)貸款者的個(gè)人違約行為帶來(lái)的損失演變成了從購(gòu)房者、抵押貸款公司、投資銀行、機(jī)構(gòu)投資者到個(gè)人投資者無(wú)一幸免的連鎖反應(yīng)。

4、信息不對(duì)稱導(dǎo)致的市場(chǎng)失靈

此次美國(guó)次貸危機(jī)中存在著由于信息不對(duì)稱而導(dǎo)致的市場(chǎng)失靈。有關(guān)次級(jí)房貸的大量真實(shí)信息存在于貸款公司和經(jīng)紀(jì)公司，資產(chǎn)證券化以后，風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給了市場(chǎng)，但信息并沒(méi)有很好地傳遞給投資者。由于信息不對(duì)稱等因素，市場(chǎng)并不能對(duì)所有的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行準(zhǔn)確的識(shí)別和定價(jià)。

四、次貸危機(jī)對(duì)中國(guó)資產(chǎn)證券化的啟示

這次危機(jī)盡管造成美國(guó)30 多家次級(jí)貸款公司停業(yè)倒閉,但是并沒(méi)有導(dǎo)致發(fā)放次級(jí)貸款的房地產(chǎn)金融機(jī)構(gòu)全面破產(chǎn), 這不得不歸功于次級(jí)貸款的證券化。美國(guó)的次級(jí)貸款通過(guò)證券化將風(fēng)險(xiǎn)分散給了全世界的投資者。

1、相對(duì)于美國(guó)，我國(guó)的資產(chǎn)證券化現(xiàn)在處于試點(diǎn)探索階段，住房按揭貸款的證券化程度非常低

按揭貸款一旦出現(xiàn)大量違約，商業(yè)銀行將承受所有的信貸風(fēng)險(xiǎn)。在以間接融資為主的金融體系下，商業(yè)銀行一旦出現(xiàn)經(jīng)營(yíng)困境，將可能引發(fā)中國(guó)金融體系的系統(tǒng)性危機(jī)。美國(guó)次貸危機(jī)的根源并非資產(chǎn)證券化本身出了問(wèn)題。中國(guó)資產(chǎn)證券化的進(jìn)程不可因噎廢食，而是應(yīng)該在機(jī)制設(shè)計(jì)上吸取和總結(jié)美國(guó)次級(jí)貸款證券化的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，選擇銀行的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)證券化。

美國(guó)資產(chǎn)證券化本身并沒(méi)有錯(cuò)，其錯(cuò)誤在于這種創(chuàng)新金融產(chǎn)品設(shè)計(jì)過(guò)程中的制度缺陷, 即證券化資產(chǎn)是抵押貸款公司向那些風(fēng)險(xiǎn)很高、還款能力比較差的人發(fā)放的高利率“次級(jí)抵押貸款”。事實(shí)上，成功的資產(chǎn)證券化的核心是待證券化的資產(chǎn)必須能在未來(lái)產(chǎn)生可預(yù)見(jiàn)的穩(wěn)定的現(xiàn)金流。目前在全球范圍內(nèi)正常抵押貸款的證券化并未出現(xiàn)過(guò)大的問(wèn)題。 我們一定要吸取次級(jí)債危機(jī)的教訓(xùn),選擇銀行的優(yōu)良資產(chǎn)進(jìn)行證券化。

2、資產(chǎn)證券化后仍然要關(guān)注貸款的資質(zhì)和信用風(fēng)險(xiǎn)

對(duì)銀行來(lái)說(shuō)，盡管可以通過(guò)證券化將財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)分散出去，問(wèn)題貸款的出現(xiàn)仍會(huì)導(dǎo)致其社會(huì)風(fēng)險(xiǎn)和名譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)上升。因此，銀行不能光想著將貸款證券化以后就一了百了，仍然要樹(shù)立強(qiáng)烈的危機(jī)管理意識(shí)，注意金融產(chǎn)品副效應(yīng)的另一面，持續(xù)關(guān)注貸款的資質(zhì)和信用風(fēng)險(xiǎn)。

3、規(guī)范信用評(píng)級(jí)和擔(dān)保體系

信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)及相應(yīng)的信用評(píng)級(jí)規(guī)則體系在資產(chǎn)證券化中發(fā)揮著極為重要的作用。而我國(guó)的信用評(píng)級(jí)制度仍舊不完善，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的體制和組織形式不符合中立、規(guī)范的要求，缺乏經(jīng)驗(yàn)和專業(yè)特長(zhǎng)，難以保證信用評(píng)級(jí)的準(zhǔn)確性。評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的運(yùn)作很不規(guī)范，信用評(píng)級(jí)透明度不高，沒(méi)有統(tǒng)一的評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)，難以做到獨(dú)立、客觀、公正的評(píng)估。因此，當(dāng)務(wù)之急是著重培養(yǎng)幾家在國(guó)內(nèi)具有權(quán)威性的、在國(guó)際具有一定影響力的資信評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)。為此，有必要規(guī)范資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)的行為，建立完善的資產(chǎn)評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)體系，采用科學(xué)的評(píng)級(jí)方法，同時(shí)可以考慮加強(qiáng)國(guó)內(nèi)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)與國(guó)際著名評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的合作，引進(jìn)先進(jìn)的信用評(píng)級(jí)技術(shù)和經(jīng)驗(yàn)，從而提高我國(guó)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的素質(zhì)和業(yè)務(wù)水平。

4、加強(qiáng)基礎(chǔ)資產(chǎn)池的信息披露, 避免信息不對(duì)稱導(dǎo)致的投資風(fēng)險(xiǎn)

目前，我國(guó)第三方信用評(píng)級(jí)市場(chǎng)尚不完善，試點(diǎn)的證券化產(chǎn)品也僅有一個(gè)評(píng)級(jí)，信息不對(duì)稱引致投資者難以正確判斷投資風(fēng)險(xiǎn)。解決這一問(wèn)題，從長(zhǎng)期看，需要加強(qiáng)對(duì)信用評(píng)級(jí)公司的監(jiān)管，發(fā)展并提高我國(guó)信用評(píng)級(jí)公司的業(yè)務(wù)能力。從短期來(lái)看，可借鑒美國(guó)的“雙評(píng)級(jí)”制度，以弱化信息不對(duì)稱導(dǎo)致的投資風(fēng)險(xiǎn)。

五、結(jié)束語(yǔ)

資產(chǎn)證券化是金融市場(chǎng)逐漸成熟、融資效率提高的必經(jīng)之路。雖然美國(guó)爆發(fā)了次貸危機(jī)，但中國(guó)不能因噎廢食。不能因?yàn)槭袌?chǎng)走得過(guò)快或者制度沒(méi)有跟上就否定市場(chǎng)本身。與美國(guó)相比,中國(guó)的資產(chǎn)證券化市場(chǎng)剛起步,應(yīng)該大力發(fā)展。我們要充分吸取美國(guó)次貸危機(jī)的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)，因地制宜的推行適合中國(guó)國(guó)情的資產(chǎn)證券化。

參考文獻(xiàn)：

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Implications of US Subprime Mortgage Crisis on

China's Asset Securitization

Li Yuan

(International Trade School, University of Foreign Trade, Beijing, 266071)

第2篇：資產(chǎn)證券化的運(yùn)作機(jī)制范文

摘 要 資產(chǎn)證券化把傳統(tǒng)意義上的信貸體系和證券市場(chǎng)連接起來(lái)，通過(guò)證券化的形式，使得原本流動(dòng)性較差的資產(chǎn)在資本市場(chǎng)上獲得了流動(dòng)性，提高了金融資源的配置效率。但是我國(guó)對(duì)資產(chǎn)證券化的法律規(guī)制方面尚不完善，制約了資產(chǎn)證券化的發(fā)展，因此，加強(qiáng)對(duì)資產(chǎn)證券化的法律問(wèn)題研究對(duì)資產(chǎn)證券化在我國(guó)的順利實(shí)施至關(guān)重要。

關(guān)鍵詞 資產(chǎn)證券化 運(yùn)作流程 法律問(wèn)題

一、資產(chǎn)證券化的概述

（一）資產(chǎn)證券化的概念

資產(chǎn)證券化作為一種金融創(chuàng)新工具，于20世紀(jì)60年代末起源于美國(guó)，當(dāng)時(shí)是為了解決住房抵押貸款的信用風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題而產(chǎn)生的。由于住房抵押貸款證券的成功運(yùn)作，資產(chǎn)證券化技術(shù)在美國(guó)得到了迅速發(fā)展，并于80年代初走出美國(guó)國(guó)門，在歐洲資本市場(chǎng)以及一些大陸法系國(guó)家得到了廣泛應(yīng)用。

我們通常所說(shuō)的資產(chǎn)證券化（ABS）是將缺乏流動(dòng)性，但能在未來(lái)產(chǎn)生可預(yù)見(jiàn)的穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)匯集起來(lái)，形成資產(chǎn)池，并通過(guò)一定的結(jié)構(gòu)重組和信用增級(jí)，將其轉(zhuǎn)化成可以在金融市場(chǎng)上自由流通的證券，以達(dá)到融通資金的目的。從法律角度看，資產(chǎn)證券化的資產(chǎn)在本質(zhì)上是一項(xiàng)債券，而資產(chǎn)證券化將原本為特定的資產(chǎn)債權(quán)人所承擔(dān)的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，通過(guò)證券化后轉(zhuǎn)移給金融市場(chǎng)上的投資者，因而資產(chǎn)證券化是指由原始權(quán)益人（又稱“發(fā)起人”或“轉(zhuǎn)讓人”），將其在未來(lái)能夠產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)進(jìn)行重新組合，出售給特殊目的載體（Special Purpose Vehicle，簡(jiǎn)稱SPV，又稱“受讓人”），SPV通過(guò)信用增級(jí)，提升其受讓的資產(chǎn)信用級(jí)別，并以此向投資者發(fā)行證券，籌集資金，然后向原始權(quán)益人支付資產(chǎn)轉(zhuǎn)移對(duì)價(jià)，并向證券投資者支付證券本息的融資手段。

（二）資產(chǎn)證券化的特征

作為金融市場(chǎng)上的創(chuàng)新融資工具，資產(chǎn)證券化的獨(dú)特性表現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：

第一，資產(chǎn)證券化是信用融資。相對(duì)于銀行貸款等傳統(tǒng)融資以融資者的整體信用作為償付基礎(chǔ)，資產(chǎn)證券化憑借獨(dú)立的資產(chǎn)信用發(fā)行證券，其還款來(lái)源主要是資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)也主要以證券化資產(chǎn)的質(zhì)量和交易機(jī)構(gòu)的安全性為依據(jù)評(píng)定其信用等級(jí)。

第二，資產(chǎn)證券化是表外融資。原始權(quán)益人將資產(chǎn)真實(shí)銷售給SPV，因而放棄了對(duì)該資產(chǎn)的控制權(quán)，將證券化的資產(chǎn)從其資產(chǎn)負(fù)債表中移除，所以對(duì)于原始權(quán)益人來(lái)說(shuō)，該融資過(guò)程并不反映在資產(chǎn)負(fù)債表中。

第三，資產(chǎn)證券化是結(jié)構(gòu)融資。為使擬證券化的資產(chǎn)信用和風(fēng)險(xiǎn)獨(dú)立于發(fā)起人，資產(chǎn)證券化通過(guò)特殊的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)（SPV）來(lái)實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)隔離，從而達(dá)到融資目的。

二、資產(chǎn)證券化運(yùn)作流程及有關(guān)法律問(wèn)題分析

（一）篩選匯集可證券化的資產(chǎn)，組成資產(chǎn)池

在資產(chǎn)證券化中，并不是所有的資產(chǎn)都適合實(shí)施證券化融資的，所以必須首先篩選可實(shí)施證券化的資產(chǎn)。從資產(chǎn)的性質(zhì)要求來(lái)看，擬證券化的資產(chǎn)是那些雖然缺乏流動(dòng)性，但能在未來(lái)產(chǎn)生可預(yù)見(jiàn)的穩(wěn)定現(xiàn)金流的債權(quán)資產(chǎn)，并可按資產(chǎn)的利率、期限和類別等標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行梳理、整合，組成一個(gè)資產(chǎn)池。從資產(chǎn)的法律要求來(lái)看，資產(chǎn)必須具有可轉(zhuǎn)讓性。因?yàn)樵谫Y產(chǎn)證券化的過(guò)程中，發(fā)起人必須是將資產(chǎn)“真實(shí)出售”給SPV，如果資產(chǎn)無(wú)法進(jìn)行轉(zhuǎn)讓，那么也就不能進(jìn)行證券化融資。按照我國(guó)《合同法》的規(guī)定，債權(quán)一般都可以進(jìn)行轉(zhuǎn)讓，但有下列情形除外：一是“根據(jù)合同性質(zhì)不得轉(zhuǎn)讓”，主要是指與特定主體身份有關(guān)的債權(quán)。資產(chǎn)證券化中的資產(chǎn)主要是指金融資產(chǎn)，形成的是信貸合同債權(quán)，該債權(quán)不是基于特定的身份關(guān)系而產(chǎn)生，故該條規(guī)定不適用；二是“按照當(dāng)事人約定不能轉(zhuǎn)讓”，主要是指包含禁止轉(zhuǎn)讓條款的合同。若發(fā)起人決定將資產(chǎn)進(jìn)行證券化，在合同中也必然不會(huì)存在禁止轉(zhuǎn)讓的約定；三是“依照法律規(guī)定不得轉(zhuǎn)讓”，該條款設(shè)立的初衷更多是為了避免與其他法規(guī)或以后立法的沖突。可見(jiàn)在我國(guó)法律對(duì)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓無(wú)特殊限制。

（二）組建特殊目的載體（SPV），實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)隔離

為了防范證券化的風(fēng)險(xiǎn)，資產(chǎn)證券化的運(yùn)作過(guò)程中專門設(shè)立了一個(gè)中介機(jī)構(gòu)，即特殊目的載體SPV，其一般由原始權(quán)益人或第三方設(shè)立，是資產(chǎn)證券化運(yùn)作結(jié)構(gòu)中的關(guān)鍵主體。通過(guò)構(gòu)建SPV可以達(dá)到兩個(gè)目的：一是通過(guò)將資產(chǎn)從發(fā)起人處轉(zhuǎn)移至SPV，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)證券化資產(chǎn)與發(fā)起人的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)隔離；二是使得SPV遠(yuǎn)離其自身的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，包括自愿性破產(chǎn)和強(qiáng)制破產(chǎn)的可能，保證對(duì)投資者的足額償付。

SPV的組建，必須符合一定的法律形式上的要求。首先，SPV必須是獨(dú)立的法律主體，獨(dú)立于發(fā)起人等資產(chǎn)證券化參與者，有自己的董事、獨(dú)立的財(cái)產(chǎn)，能夠自己承擔(dān)經(jīng)營(yíng)費(fèi)用，使自己不受發(fā)起人等實(shí)體破產(chǎn)的影響。在實(shí)際運(yùn)作中，為保持SPV的獨(dú)立性，最好由獨(dú)立第三方組建，但也有由發(fā)起人組建子公司作為SPV。從法律角度來(lái)看，母子公司的關(guān)系并不能剝奪子公司作為獨(dú)立法律主體的資格，但由發(fā)起人控制產(chǎn)權(quán)的子公司形式的SPV會(huì)讓資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓是否屬于“真實(shí)銷售”被質(zhì)疑，同時(shí)，由于發(fā)起人與SPV母子公司的關(guān)系，使發(fā)起人有機(jī)會(huì)從利潤(rùn)分成中取得特權(quán)，損害投資者的利益，故法律對(duì)該種形式的SPV有嚴(yán)格的限制。其次，SPV的組建主要有信托、公司和有限合伙三種形式。信托是指委托人基于對(duì)受托人的信任，將其財(cái)產(chǎn)權(quán)委托給受托人，由受托人按照委托人的意愿以自己的名義，為委托人的利益進(jìn)行管理或者處分的行為。在這種形式的信托關(guān)系中，作為受托人的SPV必須是法定的營(yíng)業(yè)受托人，即有資格經(jīng)營(yíng)信托業(yè)務(wù)的信托公司等經(jīng)核準(zhǔn)設(shè)立的營(yíng)業(yè)組織。由于信托財(cái)產(chǎn)制度天然的獨(dú)立性及風(fēng)險(xiǎn)隔離的特性，信托形式的SPV在實(shí)踐中被普遍使用，我國(guó)在《中華人民共和國(guó)》信托法中的規(guī)定，也使得該形式有法可依。公司形式的SPV在資產(chǎn)證券化的實(shí)踐中也比較受歡迎，因?yàn)楣臼且环N普遍的組織形式，信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)和投資者能比較容易分析其中的風(fēng)險(xiǎn)，較好的設(shè)計(jì)風(fēng)險(xiǎn)隔離機(jī)制，但是稅收問(wèn)題是該種形式的一大弊端。因?yàn)樽鳛橐粋€(gè)獨(dú)立的法律主體，公司必須繳納所得稅，這樣一來(lái)，證券持有人的稅負(fù)就比較重。在我國(guó)，以公司形式組建SPV主要有以下幾個(gè)問(wèn)題：一是公司設(shè)立條件的障礙。在實(shí)踐中，SPV就是一個(gè)空殼公司，只是為了滿足法律形式上的要求而設(shè)立，自身并不需要有場(chǎng)地設(shè)施，而我國(guó)《公司法》規(guī)定公司必須要“有固定的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)場(chǎng)所和必要的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)條件”，另外，《公司法》對(duì)公司的注冊(cè)資本也有最低限額的要求，這些都給公司形式的SPV設(shè)立造成了困難。二是發(fā)行主體資格的障礙。《金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化監(jiān)督管理辦法》對(duì)信托投資公司擔(dān)任SPV和《證券公司客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)試行辦法》對(duì)證券公司擔(dān)任SPV都設(shè)定了嚴(yán)格的標(biāo)準(zhǔn)。有限合伙形式的SPV運(yùn)行機(jī)制是由發(fā)起人（普通合伙人）將擬證券化的資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給SPV，由其發(fā)行資產(chǎn)支持證券，投資者通過(guò)購(gòu)買該證券而成為有限合伙人。但我國(guó)現(xiàn)有的《合伙企業(yè)法》和《證券法》對(duì)有限合伙形式發(fā)行證券都沒(méi)有明確的規(guī)定，這也是一個(gè)法律障礙。

（三）資產(chǎn)由原始權(quán)益人轉(zhuǎn)移給SPV

在確保SPV遠(yuǎn)離破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)后，保證資產(chǎn)的所有權(quán)從發(fā)起人處轉(zhuǎn)移給SPV。為實(shí)現(xiàn)信貸資產(chǎn)和發(fā)起人破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)隔離，理論上資產(chǎn)轉(zhuǎn)移可采取真實(shí)出售和擔(dān)保融資兩種方式。真實(shí)銷售是指當(dāng)發(fā)起人將你證券化的資產(chǎn)轉(zhuǎn)移給SPV后，已不再屬于發(fā)起人的財(cái)產(chǎn)，發(fā)起人破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)自然也就隔離了。擔(dān)保融資是指發(fā)起人將擬證券化的資產(chǎn)為擔(dān)保向SPV融資，SPV為擔(dān)保債權(quán)人，無(wú)法真正遠(yuǎn)離破產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。在美國(guó)破產(chǎn)法律制度下，確保資產(chǎn)轉(zhuǎn)移為真實(shí)出售的性質(zhì)而非擔(dān)保融資交易對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)隔離相當(dāng)關(guān)鍵。在大陸法系國(guó)家，雖然擔(dān)保物權(quán)不再屬于破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)，擔(dān)保債權(quán)人享有別除權(quán)，可不受破產(chǎn)的影響而就擔(dān)保物權(quán)實(shí)現(xiàn)其擔(dān)保債權(quán)，但是，擔(dān)保融資并未實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)從發(fā)起人的資產(chǎn)負(fù)債表上“剝離”，當(dāng)SPV無(wú)法主張其對(duì)破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)行使優(yōu)先受償權(quán)時(shí)，投資者也會(huì)受到發(fā)起人破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的影響。因此，只有采用“真實(shí)出售”的方式，才能使SPV真正做到風(fēng)險(xiǎn)隔離。

（四）資產(chǎn)信用增級(jí)

信用增級(jí)主要是用以提高資產(chǎn)支持證券的信用等級(jí)評(píng)價(jià)，從而降低融資成本，吸引投資者，提高定價(jià)能力。信用增級(jí)分為包括內(nèi)部增級(jí)和外部增級(jí)兩種形式。內(nèi)部增級(jí)指利用基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的部分現(xiàn)金流來(lái)實(shí)現(xiàn)自我擔(dān)保。外部增級(jí)指由第三方提供的信用擔(dān)保。在資產(chǎn)證券化操作過(guò)程中，兩種信用增級(jí)的手段都必須符合相應(yīng)的法律規(guī)定。

內(nèi)部增級(jí)主要通過(guò)內(nèi)部交易結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)來(lái)實(shí)現(xiàn)，如優(yōu)先級(jí)、次級(jí)結(jié)構(gòu)的設(shè)定、進(jìn)行超額抵押、建立利差賬戶等。在這些信用增級(jí)手段中，除了超額抵押方式在我國(guó)存在法律上的不確定性，其他方式基本不存在法律上的障礙。關(guān)于超額抵押方式，我國(guó)《破產(chǎn)法》有規(guī)定，當(dāng)擔(dān)保物的價(jià)款超過(guò)其所擔(dān)保的債務(wù)數(shù)額時(shí)，超過(guò)部分屬于破產(chǎn)財(cái)政。因此，如果采取超額抵押方式實(shí)現(xiàn)內(nèi)部資產(chǎn)增級(jí)將無(wú)法真正實(shí)現(xiàn)有效的“破產(chǎn)隔離”。

外部增級(jí)主要由第三人提供擔(dān)?；虮ｋU(xiǎn)，這種增級(jí)手段在國(guó)外的實(shí)踐中是相當(dāng)有效的一種方式。而我國(guó)《擔(dān)保法》第八條明確規(guī)定：國(guó)家機(jī)關(guān)不能為保證人，但經(jīng)國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)為使用外國(guó)政府或國(guó)際經(jīng)濟(jì)組織貸款進(jìn)行的轉(zhuǎn)貸的除外。因此，我國(guó)的現(xiàn)行法律不允許政府或政府性質(zhì)的機(jī)構(gòu)為資產(chǎn)證券化提供擔(dān)保，使得外部增級(jí)機(jī)制的作用在我國(guó)難以有效發(fā)揮。

（五）進(jìn)行發(fā)行評(píng)級(jí)并發(fā)行資產(chǎn)支持證券

在發(fā)行資產(chǎn)支持證券之前，SPV會(huì)請(qǐng)專業(yè)的信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)以客觀、公正的立場(chǎng)，根據(jù)規(guī)范的評(píng)估指標(biāo)體系，運(yùn)用科學(xué)的評(píng)估方法，對(duì)資產(chǎn)支持證券做綜合性的評(píng)價(jià)。發(fā)行評(píng)級(jí)的好壞直接決定融資成本的高低，這對(duì)于吸引投資者，保證資產(chǎn)支持證券的發(fā)行至關(guān)重要。但我國(guó)現(xiàn)有的關(guān)于信用評(píng)級(jí)的法律規(guī)定較為分散，導(dǎo)致了證券信用評(píng)級(jí)缺乏明確的指導(dǎo)規(guī)范，在一定程度上阻礙了這個(gè)行業(yè)的健康發(fā)展。

（六）資產(chǎn)支持證券的發(fā)行、維護(hù)及償付

資產(chǎn)支持證券的發(fā)行一般分為公募和私募兩種，發(fā)行的資產(chǎn)證券主要有債券、股票和其他證券。這些發(fā)行的證券品種都由我國(guó)《證券法》、《公司法》、《企業(yè)債券管理?xiàng)l例》等相關(guān)法律調(diào)整，其操作程序也必須按有關(guān)的法律規(guī)定進(jìn)行。如SPV作為證券發(fā)行人，應(yīng)向證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)申請(qǐng)或經(jīng)核準(zhǔn)后，并與承銷主體簽訂承銷協(xié)議，才能發(fā)行資產(chǎn)支持證券。另外，證券的發(fā)行、承銷、信息披露、登記、結(jié)算等均應(yīng)按照有關(guān)證券交易管理辦法或法律規(guī)定進(jìn)行。

三、資產(chǎn)證券化在我國(guó)發(fā)展的相關(guān)法制環(huán)境與建議

法律制度對(duì)于資產(chǎn)證券化的運(yùn)作具有重要的影響，各國(guó)資產(chǎn)證券化的發(fā)展都需以其本國(guó)的法律制度為依托。對(duì)于資產(chǎn)證券化發(fā)源地美國(guó)而言，其屬于英美法系國(guó)家，有著判例法的傳統(tǒng)，因此資產(chǎn)證券化在美國(guó)有著寬松的法律環(huán)境。而我國(guó)屬于大陸法系國(guó)家，成文法所固有的僵化和滯后對(duì)資產(chǎn)證券化的開(kāi)展產(chǎn)生了阻礙，但是，我們不能否認(rèn)我國(guó)現(xiàn)有的法律法規(guī)對(duì)資產(chǎn)證券化的良性運(yùn)作產(chǎn)生了一定的調(diào)整作用。為了使資產(chǎn)證券化這一新生事物在我國(guó)能更健康長(zhǎng)遠(yuǎn)的發(fā)展，我國(guó)應(yīng)在借鑒他國(guó)成功經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上，根據(jù)本國(guó)的具體情況，通過(guò)適度的法律制度調(diào)整和制定專門的法律來(lái)完善我國(guó)實(shí)施資產(chǎn)證券化的法律環(huán)境。首先，制定專門調(diào)整資產(chǎn)證券化的法律規(guī)范，并可適度調(diào)整就資產(chǎn)證券化有關(guān)的民事、經(jīng)濟(jì)法律法規(guī)中制約其發(fā)展的內(nèi)容。其次，提高資產(chǎn)證券化的立法層次，減少推廣阻力。

四、結(jié)束語(yǔ)

資產(chǎn)證券化的產(chǎn)生與發(fā)展有力地推動(dòng)了整個(gè)世界金融市場(chǎng)的發(fā)展。對(duì)于我國(guó)而言，深入了解、系統(tǒng)研究資產(chǎn)證券化的運(yùn)作機(jī)制及法律制度對(duì)拓寬企業(yè)的融資渠道、提高銀行資本充足率、增強(qiáng)資產(chǎn)流動(dòng)性有著重要的積極作用。為了盡快推進(jìn)資產(chǎn)證券化的開(kāi)展，中國(guó)人民銀行、中國(guó)銀監(jiān)會(huì)、財(cái)政部等已陸續(xù)了一系列的規(guī)定辦法，對(duì)資產(chǎn)證券化各環(huán)節(jié)的良性運(yùn)作起到了一定的作用，但是我國(guó)對(duì)資產(chǎn)證券化的大規(guī)模實(shí)施條件還不夠成熟，特別是法律規(guī)制方面嚴(yán)重不足。我國(guó)應(yīng)為資產(chǎn)證券化專門立法，對(duì)其操作流程及涉及的法律問(wèn)題作統(tǒng)一的規(guī)定，以規(guī)制資產(chǎn)證券化規(guī)范運(yùn)行，防范風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生。

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第3篇：資產(chǎn)證券化的運(yùn)作機(jī)制范文

證券化是通過(guò)將信貸資產(chǎn)在第三方提供信用擔(dān)保的條件下，將其通過(guò)投資銀行的整合與其他資產(chǎn)分離獨(dú)立作為一個(gè)資產(chǎn)組合在公開(kāi)資本市場(chǎng)發(fā)行證券融通資金，加快金融機(jī)構(gòu)房地產(chǎn)信貸資產(chǎn)流動(dòng)，分擔(dān)信貸風(fēng)險(xiǎn)的金融創(chuàng)新工具。主要有兩種形式：一、是美國(guó)為代表的資產(chǎn)出售模式；二、是德國(guó)為代表的資產(chǎn)抵押模式。鑒于我國(guó)在領(lǐng)土幅員，人口規(guī)模，經(jīng)濟(jì)總量和對(duì)外貿(mào)易的結(jié)構(gòu)上的實(shí)際情況，以及美國(guó)在資本市場(chǎng)的資源配置效率上的領(lǐng)先地位，我國(guó)應(yīng)從美國(guó)房地產(chǎn)信貸資產(chǎn)證券化的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)中借鑒吸收其成功成果，防范其金融創(chuàng)新帶來(lái)的投機(jī)風(fēng)險(xiǎn)，建立符合中國(guó)實(shí)際狀況的房地產(chǎn)信貸資產(chǎn)證券化的法律建構(gòu)，完善和健全立法技術(shù)，使我國(guó)的房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)和金融體系協(xié)調(diào)穩(wěn)健的持續(xù)發(fā)展，深化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的升級(jí)，提高金融產(chǎn)業(yè)在國(guó)際上的影響，維護(hù)中國(guó)的核心經(jīng)濟(jì)利益。

美國(guó)住房信貸資產(chǎn)證券化的運(yùn)作機(jī)制和主要形式

在美國(guó)人看來(lái)，當(dāng)貸款人已經(jīng)“創(chuàng)制”了一筆貸款，也就是說(shuō)，將貸款金額交付給借款人并進(jìn)行了抵押登記后，這筆貸款對(duì)貸款人來(lái)講是一筆財(cái)產(chǎn)，是一種要求將來(lái)給付的權(quán)利。自然它也可以像其它財(cái)產(chǎn)一樣轉(zhuǎn)讓給投資人。這樣的交易可以使資金流向那些需要貸款的人和地區(qū)。這是美國(guó)資產(chǎn)證券化的動(dòng)因。美國(guó)住房資產(chǎn)證券化的基本運(yùn)作思路是：（1）銀行和其他金融機(jī)構(gòu)向希望買房的借款人發(fā)放貸款，同時(shí)借款人須以其所購(gòu)房產(chǎn)為抵押物抵押給貸款人。（2）貸款人根據(jù)其融資需要，對(duì)信貸資產(chǎn)清理估算，將擬證券化資產(chǎn)與其它信貸資產(chǎn)分離，形成資產(chǎn)組合經(jīng)評(píng)估后“真實(shí)出售”給特設(shè)機(jī)構(gòu)，該資產(chǎn)組合與原所有人“破產(chǎn)隔離”，成為發(fā)行證券的基礎(chǔ)。貸款人成為發(fā)起人。（3）特設(shè)機(jī)構(gòu)將所購(gòu)得的若干資產(chǎn)組合分門別類整合成證券化資產(chǎn)，再行評(píng)估和信用增級(jí)。（4）特設(shè)機(jī)構(gòu)與投資銀行簽訂證券承銷合同，公開(kāi)發(fā)行證券。所募資金扣除各項(xiàng)服務(wù)費(fèi)后作為對(duì)價(jià)支付給原貸款人，原貸款人也成為服務(wù)商，負(fù)責(zé)收取到期貸款本金和利息交付給受托人。（5）特設(shè)機(jī)構(gòu)與信托機(jī)構(gòu)簽訂委托合同，由信托機(jī)構(gòu)作為受托人管理證券化資產(chǎn)，監(jiān)督服務(wù)商，并向投資人定期支付收益。（6）所發(fā)證券在市場(chǎng)公開(kāi)交易。隨著金融業(yè)務(wù)的創(chuàng)新特別是衍生工具的使用，產(chǎn)生了許多資產(chǎn)證券化形式，但基本上分為兩大類：一是傳遞證券。另一類是抵押債券?？傊?，美國(guó)的資產(chǎn)證券化是個(gè)相當(dāng)復(fù)雜和系統(tǒng)化的制度機(jī)制，涉及借款人、貸款人、特設(shè)機(jī)構(gòu)、信托機(jī)構(gòu)、信用增級(jí)機(jī)構(gòu)、評(píng)估機(jī)構(gòu)、投資者等眾多主體，而如此復(fù)雜的系統(tǒng)化機(jī)制制度目的只有一個(gè)：保護(hù)投資者利益。

我國(guó)與美國(guó)在房地產(chǎn)信貸資產(chǎn)證券化的法律建構(gòu)上的比較和融合

第4篇：資產(chǎn)證券化的運(yùn)作機(jī)制范文

關(guān)鍵詞：資產(chǎn)證券化 會(huì)計(jì)確認(rèn) 計(jì)量 披露

問(wèn)題的提出

資產(chǎn)證券化是20世紀(jì)金融領(lǐng)域最重大的創(chuàng)新，迄今尚無(wú)統(tǒng)一的定義。按美國(guó)證券交易委員會(huì)所下定義，資產(chǎn)證券化是“將企業(yè)（賣方）不流通的存量資產(chǎn)或可預(yù)見(jiàn)的未來(lái)收入構(gòu)造和轉(zhuǎn)變成為資本市場(chǎng)可銷售和流通的金融產(chǎn)品的過(guò)程。在這一過(guò)程中，存量資產(chǎn)被出售給一個(gè)特殊目的實(shí)體或中介機(jī)構(gòu)，然后由特殊目的實(shí)體SPE或中介機(jī)構(gòu)用購(gòu)買的組合資產(chǎn)為擔(dān)保，向投資者發(fā)行資產(chǎn)支持證以獲取資金”。

ABS既不同于股票，又不同于一般的債券。這種新的金融產(chǎn)品，它不是基于發(fā)行者的信用， 而是基于某一資產(chǎn)池所產(chǎn)生的收益或者說(shuō)現(xiàn)金流， 而且這種現(xiàn)金流是穩(wěn)定并大體確定的，從這個(gè)意義上說(shuō)， 資產(chǎn)支持證券的風(fēng)險(xiǎn)要比股票小得多，因?yàn)楣善钡奈磥?lái)收益依股份公司經(jīng)營(yíng)狀況而定，而股份公司的經(jīng)營(yíng)狀況具有很大的不確定性。它也許表現(xiàn)很好，從而使持有人獲取很大的收益；但也可能遇到很大的問(wèn)題，從而使股價(jià)猛跌，使持有人蒙受重大損失，因此，這是一種高風(fēng)險(xiǎn)高收益的金融產(chǎn)品。總體上其收益會(huì)高于一般債券。對(duì)于金融市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，金融產(chǎn)品的多樣化是十分必要的，它可以使投資者有更多的選擇，滿足投資者的不同需求，因而可以使更多的資金進(jìn)入金融市場(chǎng)；也可以使籌資者有更多的融資工具， 滿足不同的籌資需求。ABS的進(jìn)一步發(fā)展，不僅給金融業(yè)帶來(lái)了巨大的變化，也給會(huì)計(jì)提出了新問(wèn)題。

資產(chǎn)證券化運(yùn)作機(jī)制

確定資產(chǎn)證券化的目標(biāo)，組成資產(chǎn)池。原始的權(quán)益人先分析自身的融資需求，然后確定資產(chǎn)證券化目標(biāo)。通過(guò)自己擁有的未來(lái)能夠產(chǎn)生現(xiàn)金流的信貸資產(chǎn)進(jìn)行清理分析，確定資產(chǎn)數(shù)，最后將這些資產(chǎn)匯集成一個(gè)資產(chǎn)池。

組建特殊目的實(shí)體SPE。作為資產(chǎn)證券化的貸款組合，一般不通過(guò)原始權(quán)益人直接出售給投資者，為了獲得專業(yè)分工的效益，原始權(quán)益人一般將貸款組合賣給一家專門從事資產(chǎn)證券化設(shè)計(jì)和發(fā)行的中介公司。特別需說(shuō)明的是為了保證投資者的利益不受到侵害。SPE必須是一個(gè)不能破產(chǎn)的實(shí)體，應(yīng)當(dāng)具有兩個(gè)方面的特征：本身的不易破產(chǎn)性；與發(fā)行人之間的證券化資產(chǎn)買賣行為必須是“真實(shí)銷售”。

完善交易結(jié)構(gòu)、明確各方權(quán)責(zé)。SPE確定后，即要完善資產(chǎn)證券化的結(jié)構(gòu)，與相關(guān)的參與者簽訂一系列的法律文件，明確證券化過(guò)程中相關(guān)當(dāng)事人的權(quán)利和義務(wù)。

進(jìn)行信用評(píng)級(jí)，安排證券銷售。此時(shí)，SPE聘請(qǐng)信用評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)ABS即資產(chǎn)證券化融資進(jìn)行正式的發(fā)行評(píng)級(jí)，并且將評(píng)級(jí)結(jié)果公告給投資者，然后由證券承銷商負(fù)責(zé)向投資者銷售。

向原始權(quán)益人支付買價(jià)。SPE從證券承銷商獲得ABS的發(fā)行收入后，然后按資產(chǎn)買賣合同規(guī)定的購(gòu)買價(jià)格，把發(fā)行收入的大部分支付給原始收益人，此時(shí)，原資產(chǎn)的權(quán)益人已經(jīng)達(dá)到了籌資的目的。

ABS進(jìn)入二級(jí)市場(chǎng)。通常以公募的方式進(jìn)入二級(jí)市場(chǎng)，并且投資者都為散戶，他們對(duì)證券的流動(dòng)性又有較高的要求，ABS能夠滿足他們的需求。

積累現(xiàn)金流，對(duì)資產(chǎn)池實(shí)施投資管理。服務(wù)人負(fù)責(zé)收取、記錄由貸款組合產(chǎn)生的現(xiàn)金收入，并將這些款項(xiàng)全部存入受托人的收款賬戶。受托人開(kāi)立以SPE為權(quán)益人的信托賬戶，在資產(chǎn)池積累的資金沒(méi)有償付給投資者之前；進(jìn)行資金的再投資管理，以確保到期對(duì)投資者支付本金和利息。

到期向投資者支付本金和利息，對(duì)剩余現(xiàn)金進(jìn)行最終分配。在每一個(gè)ABS的本息償付日；由受托人或其他支付人將資金存入付款賬戶，向投資者支付本金和利息。ABS期滿時(shí)，由資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流量在扣除還本付息、支付各項(xiàng)服務(wù)費(fèi)后若有剩余，這些剩余資金將按協(xié)議在發(fā)起人和SPE之間進(jìn)行分配。

資產(chǎn)證券化的會(huì)計(jì)問(wèn)題

（一）會(huì)計(jì)確認(rèn)

資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的會(huì)計(jì)確認(rèn)方法主要有兩種：一是確認(rèn)為一項(xiàng)銷售業(yè)務(wù)作表外處理；二是確認(rèn)為一項(xiàng)擔(dān)保融資作表內(nèi)處理。

所謂表外處理， 就是將發(fā)起人向SPE轉(zhuǎn)移資產(chǎn)和 SPE 將發(fā)行資產(chǎn)支撐證券的收入支付給發(fā)起人作為一項(xiàng)“真實(shí)銷售”業(yè)務(wù)，進(jìn)行會(huì)計(jì)處理。具體來(lái)講，就是將相關(guān)的證券化資產(chǎn)從資產(chǎn)負(fù)債表中轉(zhuǎn)出。作為成本列入利潤(rùn)表的相關(guān)成本項(xiàng)目；將發(fā)起人在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中獲得的資金作為收入列入利潤(rùn)表內(nèi)收入項(xiàng)目；將在資產(chǎn)證券化過(guò)程中產(chǎn)生的交易成本和相關(guān)費(fèi)用計(jì)入當(dāng)期損益。發(fā)起人將收入和成本、費(fèi)用配比確認(rèn)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的損益。

所謂表內(nèi)處理，就是將發(fā)起人向SPE轉(zhuǎn)移資產(chǎn)和SPE將發(fā)行資產(chǎn)支撐證券的收入支付給發(fā)起人作為一項(xiàng)“擔(dān)保融資”業(yè)務(wù)，進(jìn)行會(huì)計(jì)處理。具體來(lái)講，就是將相關(guān)的證券化資產(chǎn)仍保留在發(fā)起人的資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)，作為抵押借款的擔(dān)保資產(chǎn)在附注中披露；將發(fā)起人在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中獲得的資金作為負(fù)債列入資產(chǎn)負(fù)債表中；將發(fā)生的交易成本及相關(guān)費(fèi)用資本化列入資產(chǎn)負(fù)債表中。發(fā)起人不確認(rèn)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的損益。

第5篇：資產(chǎn)證券化的運(yùn)作機(jī)制范文

【關(guān)鍵詞】信貸資產(chǎn)；證券化；股權(quán)化；風(fēng)險(xiǎn)管理

資產(chǎn)證券化是近30年來(lái)世界金融領(lǐng)域最重大和發(fā)展最快的金融創(chuàng)新之一。美國(guó)是資產(chǎn)證券化的起源地，是全球最大、最發(fā)達(dá)的資產(chǎn)證券化市場(chǎng)，也是資產(chǎn)證券化理論研究的最前端；而后來(lái)起步的比較有代表性的日本、韓國(guó)、中國(guó)臺(tái)灣等地區(qū)，由于經(jīng)濟(jì)金融制度和市場(chǎng)條件的不同，通過(guò)立法確立了本國(guó)的模式來(lái)促進(jìn)資產(chǎn)證券化發(fā)展。隨著經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展，企業(yè)的過(guò)度借貸對(duì)經(jīng)濟(jì)改革的阻礙作用日益明顯，重塑銀企關(guān)系，解決企業(yè)的過(guò)度借貸問(wèn)題已勢(shì)在必行。

國(guó)內(nèi)對(duì)資產(chǎn)證券化的理論研究與實(shí)踐，基本是在2000年以后，就是在2005年首次推出建行房產(chǎn)抵押貸款證券化前后，成為當(dāng)時(shí)的研究熱點(diǎn)，之后一直處于探索階段，到目前為止，并未形成一個(gè)共識(shí)，即資產(chǎn)證券化在中國(guó)到底行不行得通。而對(duì)貸款股權(quán)化的研究并不多，但其實(shí)這也是一條比較好的解決銀企關(guān)系的途徑；但這只是基于理論探討，因?yàn)閲?guó)內(nèi)的商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)自主性還較差，受銀監(jiān)會(huì)的管制，所以這條途徑并未被實(shí)踐過(guò)，筆者認(rèn)為，可以通過(guò)比較其與資產(chǎn)證券化的特點(diǎn)，權(quán)衡雙方利弊，根據(jù)自身特點(diǎn)及貸款單筆規(guī)模，考慮這兩種選擇，選擇其一，對(duì)銀行來(lái)說(shuō)，不失為一種不錯(cuò)的辦法。我們著眼于當(dāng)今中國(guó)金融領(lǐng)域的在發(fā)行或者存量資產(chǎn)證券化和股權(quán)化的實(shí)際情況，調(diào)差研究商業(yè)銀行通過(guò)該項(xiàng)業(yè)務(wù)對(duì)其自身的實(shí)際影響，并關(guān)注金融改革的進(jìn)展。

一、證券化與股權(quán)化的模式

（一）中國(guó)的特殊國(guó)情[1]

1.中國(guó)經(jīng)濟(jì)處于轉(zhuǎn)型期

與發(fā)達(dá)國(guó)家不一樣的是，中國(guó)經(jīng)濟(jì)整體正處于轉(zhuǎn)型期，企業(yè)、銀行操作不規(guī)范，監(jiān)管不健全，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的游戲規(guī)則仍在變動(dòng)之中。

2.中國(guó)資本市場(chǎng)欠發(fā)達(dá)

中國(guó)資本市場(chǎng)欠發(fā)達(dá)，特別是債券市場(chǎng)還很小，我們只有一級(jí)債權(quán)市場(chǎng)發(fā)行國(guó)庫(kù)券和金融債券，公司債市場(chǎng)很小，而世界發(fā)達(dá)國(guó)家在清理壞賬過(guò)程中，都要依托資本市場(chǎng)，特別是債券市場(chǎng)進(jìn)行壞賬包裝、銷售來(lái)降低清理成本，中國(guó)還欠缺一些。

3.法律系統(tǒng)不完備

目前，我國(guó)正處于社會(huì)主義市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制逐步完善階段，盡管在法律法規(guī)方面，我國(guó)已經(jīng)為資產(chǎn)管理公司和信托公司處理不良資產(chǎn)提供了可能性，但是在一些與我們業(yè)務(wù)相關(guān)的法律法規(guī)建設(shè)方面亟待健全和配套。

鑒于以上特點(diǎn)，筆者認(rèn)為法制和市場(chǎng)的欠發(fā)達(dá)，決定了清理工作必須以銀行為主導(dǎo)，突出政府的作用，要求相對(duì)的封閉運(yùn)行。

（二）信貸資產(chǎn)證券化理論模式

1.定義

證券化是指：將缺乏流動(dòng)性但能夠產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的資產(chǎn)（基礎(chǔ)資產(chǎn)），進(jìn)行嚴(yán)謹(jǐn)有效的交易結(jié)構(gòu)和信用提升手段的精心構(gòu)造，收益與風(fēng)險(xiǎn)的的分離和重組，發(fā)行證券，實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的流動(dòng)性和可轉(zhuǎn)讓性。

信貸資產(chǎn)證券化是其典型的一種業(yè)務(wù)，即商業(yè)銀行將一些對(duì)企業(yè)的貸款打包定價(jià)信托給信托機(jī)構(gòu)，然后由信托機(jī)構(gòu)充當(dāng)特定目的載體SPV，發(fā)行信托受益憑證而在全國(guó)銀行間債券市場(chǎng)流通，這就實(shí)現(xiàn)了銀行的長(zhǎng)期貸款資產(chǎn)表外化（貸款屬于銀行的長(zhǎng)期資產(chǎn)之一，屬于表內(nèi)業(yè)務(wù)，計(jì)入資產(chǎn)負(fù)債表負(fù)債項(xiàng)目），而換現(xiàn)，大大增強(qiáng)其應(yīng)對(duì)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的能力。

2.中國(guó)環(huán)境下的現(xiàn)實(shí)模式選擇

我國(guó)的資產(chǎn)證券化目前有兩種：一種是由證券公司以專項(xiàng)管理計(jì)劃的形式發(fā)起企業(yè)資產(chǎn)支持證券，在深滬證券交易所大宗交易市場(chǎng)掛牌交易；另一種是由銀行發(fā)起資產(chǎn)證券化，通過(guò)信托機(jī)構(gòu)發(fā)行信貸資產(chǎn)支持證券，在銀行間債券市場(chǎng)交易。

（1）以信托方式實(shí)現(xiàn)證券化

關(guān)于資產(chǎn)證券化的模式，根據(jù)《信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法》的規(guī)定，我國(guó)證券化資產(chǎn)主要是以信托方式實(shí)現(xiàn)證券化，規(guī)定了通過(guò)信托方式實(shí)現(xiàn)支撐資產(chǎn)的破產(chǎn)隔離。在《金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)監(jiān)督管理辦法》中也規(guī)定：“資產(chǎn)支持證券由特定目的信托受托機(jī)構(gòu)發(fā)行，特定目的信托受托機(jī)構(gòu)由依法設(shè)立的信托投資公司或銀監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)的其他機(jī)構(gòu)擔(dān)任”。這意味著我國(guó)的SPV載體只能是信托投資公司。

（2）具體過(guò)程

商業(yè)銀行將其不良債權(quán)，以信托方式，轉(zhuǎn)讓給信托投資公司管理運(yùn)作。在這個(gè)過(guò)程中，商業(yè)銀行作為資產(chǎn)的委托人，擁有其權(quán)益；信托投資公司作為資產(chǎn)的受托人，也擁有獨(dú)立的權(quán)益，二者通過(guò)簽訂信托協(xié)議，形成對(duì)不良債權(quán)管理運(yùn)作的信托關(guān)系。在信托期內(nèi)，不良債權(quán)的資產(chǎn)所有權(quán)，在法律上，視為信托投資公司所有，委托人無(wú)權(quán)對(duì)這部分資產(chǎn)的運(yùn)作進(jìn)行直接干預(yù)，但有權(quán)獲得與資產(chǎn)變化有關(guān)的財(cái)務(wù)資料，監(jiān)督受托人的運(yùn)作合理性。信托投資公司對(duì)不良債權(quán)的運(yùn)作后果不承擔(dān)法定的經(jīng)濟(jì)責(zé)任，不良債權(quán)在財(cái)務(wù)上與信托投資公司自身的財(cái)務(wù)分立，即封閉管理。信托公司只能按照協(xié)議約定，獲得資產(chǎn)管理費(fèi)用。信托期滿，信托公司可將信托資產(chǎn)交換委托人。

（3）選擇信托方式的好處

其一，對(duì)商業(yè)銀行來(lái)說(shuō)，不良債權(quán)劃交信托公司后，其責(zé)任并不因此消解，這有利于迫使商業(yè)銀行在日后的經(jīng)營(yíng)運(yùn)作中努力防止新的不良債權(quán)增加；其二，對(duì)信托公司來(lái)說(shuō)，雖然管理運(yùn)作這些不良資產(chǎn)，但由于賬務(wù)分立，不致造成自身賬務(wù)混亂，蒙受巨額虧損的壓力；其三，這個(gè)過(guò)程符合市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的要求和運(yùn)作機(jī)制，有利于保障各方的權(quán)益，同時(shí)，也有利于促進(jìn)我國(guó)信托市場(chǎng)和信托業(yè)的成長(zhǎng)。

（三）信貸資產(chǎn)股權(quán)化理論模式

1.定義

貸款股權(quán)化，是指將商業(yè)銀行對(duì)發(fā)放給企業(yè)的貸款轉(zhuǎn)換為銀行對(duì)企業(yè)的股權(quán)。其實(shí)質(zhì)是將企業(yè)的負(fù)債轉(zhuǎn)變?yōu)樗姓邫?quán)益，進(jìn)而商業(yè)銀行進(jìn)行股份轉(zhuǎn)讓或者持有投資。

2.模式創(chuàng)新

按照國(guó)際慣例，西方商業(yè)銀行不允許直接投資興辦企業(yè)，我國(guó)也規(guī)定國(guó)家專業(yè)銀行不得涉足實(shí)業(yè)，包括服務(wù)性的第三產(chǎn)業(yè)。

我國(guó)銀行法規(guī)禁止銀行持有企業(yè)股權(quán)，1986年《銀行管理?xiàng)l例》、1995年《貸款通則》和《商業(yè)銀行法》均明確規(guī)定了商業(yè)銀行不得投資非自用不動(dòng)產(chǎn)、非銀行金融機(jī)構(gòu)和企業(yè)。

因此，商業(yè)銀行要想實(shí)現(xiàn)債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)，直接進(jìn)行轉(zhuǎn)化是行不通的，而只能通過(guò)間接轉(zhuǎn)換，即通過(guò)一個(gè)中介投資公司，完成商業(yè)銀行與實(shí)體企業(yè)的股權(quán)對(duì)接。

3.商業(yè)銀行創(chuàng)設(shè)資產(chǎn)管理公司來(lái)間接投資并持股

即由商業(yè)銀行出資創(chuàng)設(shè)資產(chǎn)管理公司，由其投資并持有債權(quán)轉(zhuǎn)換而來(lái)的股權(quán)。

（1）組建股份制資產(chǎn)管理公司

各商業(yè)銀行以各自的貸款轉(zhuǎn)換的股權(quán)和一定的現(xiàn)金入股（現(xiàn)金數(shù)額視各商業(yè)銀行難以收回的經(jīng)營(yíng)性貸款的多少而定），國(guó)家以一部分經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)良好的企業(yè)的國(guó)有股權(quán)入股，共同組建一家資產(chǎn)管理公司，各商業(yè)銀行將貸款轉(zhuǎn)換的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給資產(chǎn)管理公司.可以間接地對(duì)企業(yè)進(jìn)行監(jiān)督，但不直接管理企業(yè)，不會(huì)違反《商業(yè)銀行法》等有關(guān)直接投資限制的規(guī)定，也不會(huì)增加中央銀行宏觀調(diào)控的難度。

商業(yè)銀行作為投資公司的股東，其資產(chǎn)質(zhì)量在一定程度上取決于資產(chǎn)管理公司的資產(chǎn)質(zhì)量.而投資公司的資產(chǎn)質(zhì)量又取決于其參股企業(yè)的財(cái)務(wù)與經(jīng)營(yíng)狀況。實(shí)行貸款股權(quán)化的企業(yè)中有很大部分都是虧損的.資產(chǎn)質(zhì)量等級(jí)并不高。國(guó)家以一些經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)優(yōu)良的企業(yè)的股權(quán)入股，則提高了資產(chǎn)管理公司股權(quán)組臺(tái)的質(zhì)量等級(jí).從而提高了商業(yè)銀行的資產(chǎn)質(zhì)量。

（2）資產(chǎn)管理公司的經(jīng)營(yíng)策略

資產(chǎn)管理公司的職責(zé)主要包括以下三個(gè)方面：

1）資產(chǎn)管理公司按其所持國(guó)有企業(yè)股份，承擔(dān)相應(yīng)的經(jīng)濟(jì)責(zé)任，享受相應(yīng)的股東權(quán)益，資產(chǎn)管理公司以所有者的身份對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)進(jìn)行監(jiān)督，督促和幫助企業(yè)優(yōu)化內(nèi)部組臺(tái)，合理配置生產(chǎn)要素.調(diào)整經(jīng)營(yíng)方向，直至參與表決去調(diào)整、撤換那些經(jīng)營(yíng)不善的企業(yè)管理人員，使企業(yè)獲得良好的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。

2）由于資產(chǎn)管理公司的股東是國(guó)家和各商業(yè)銀行。信譽(yù)較高，資產(chǎn)管理公司可以發(fā)揮此優(yōu)勢(shì)，以國(guó)家信用和銀行信用為擔(dān)保向全社會(huì)公開(kāi)發(fā)行債券、籌集資金支持經(jīng)濟(jì)效益欠佳的企業(yè)的發(fā)展。條件成熟，資產(chǎn)管理公司可考慮向社會(huì)發(fā)行股票。

3）資產(chǎn)管理公司直接出售、轉(zhuǎn)讓少數(shù)企業(yè)的股權(quán)。以調(diào)整自己的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，從全部用于股權(quán)投資到適當(dāng)換取一部分流動(dòng)性較強(qiáng)的資產(chǎn)，從而進(jìn)一步改善資產(chǎn)質(zhì)量。這種健康化的結(jié)構(gòu)會(huì)有進(jìn)一步的潛力獲取資本增值收益.包括企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益的提高及資產(chǎn)管理公司自身市場(chǎng)價(jià)值的提高，有助于彌補(bǔ)專業(yè)銀行因核銷壞帳而削弱的自有資本。

（3）債轉(zhuǎn)股對(duì)企業(yè)與銀行的好處

債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)對(duì)企業(yè)有四點(diǎn)好處：一是部分貸款轉(zhuǎn)為投資后，減輕了企業(yè)還本付息的債務(wù)和利息負(fù)擔(dān)；二是債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)后，資產(chǎn)管理公司以股東身份參與企業(yè)，可以提高企業(yè)信譽(yù)；三是銀企新關(guān)系的建立，為企業(yè)贏得新的籌資機(jī)會(huì)，使企業(yè)具備相當(dāng)?shù)母?jìng)爭(zhēng)新投資能力；四是資產(chǎn)管理公司以股東身份參與企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理，使企業(yè)有可能利用金融公司靈敏而健全的經(jīng)濟(jì)信息網(wǎng)絡(luò)，提高企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理水平和對(duì)市場(chǎng)的適應(yīng)能力。

債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)對(duì)商業(yè)銀行來(lái)說(shuō)的好處是：部分死滯的貸款轉(zhuǎn)化為投資，可以轉(zhuǎn)移部分風(fēng)險(xiǎn)貸款，使那些長(zhǎng)期為企業(yè)墊付已實(shí)際成為企業(yè)必須的周轉(zhuǎn)資金，因而根本不可能收回的貸款轉(zhuǎn)化為銀行的一種較為安全的資產(chǎn)形式。

二、分析比較證券化與股權(quán)化

無(wú)論是債權(quán)轉(zhuǎn)股權(quán)，再出售給資產(chǎn)管理公司，還是將債權(quán)直接轉(zhuǎn)讓與信托投資公司，兩者均有共同點(diǎn)與不同點(diǎn)，下面筆者以客觀的角度去剖析兩者的聯(lián)系。

（一）證券化與股權(quán)化具有相同之處

1.將不良貸款資產(chǎn)進(jìn)行脫離重組

兩者都是利用了中介載體，將不良資產(chǎn)進(jìn)行分離重組，商業(yè)銀行將一部分對(duì)自身流動(dòng)性不利的不良貸款資產(chǎn)或是出售給資產(chǎn)管理公司，或是轉(zhuǎn)讓給信托機(jī)構(gòu)，對(duì)其自身來(lái)講，都可以換取一定的流動(dòng)性，并且其頭寸由商業(yè)銀行與資產(chǎn)管理公司或者信托公司協(xié)議決定，根據(jù)公允價(jià)值定價(jià)。在這個(gè)過(guò)程中，商業(yè)銀行將直接提高資產(chǎn)流動(dòng)比率。

2.商業(yè)銀行應(yīng)對(duì)資產(chǎn)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的提高

商業(yè)銀行將不良貸款出售或者轉(zhuǎn)讓，都將獲取部分或者全部對(duì)價(jià)，等于是將長(zhǎng)期掛賬的壞賬換取為了流動(dòng)性資產(chǎn)，大大提高其資產(chǎn)流動(dòng)性，從而直接提高其抗流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的能力。

（二）證券化與股權(quán)化又有所區(qū)別

1.中間載體的不同

商業(yè)銀行將不良資產(chǎn)信托給信托機(jī)構(gòu)，或是出售給資產(chǎn)管理公司，前者載體是信托機(jī)構(gòu)，后者則是資產(chǎn)管理公司，其運(yùn)作過(guò)程是不相同的。信托公司受托管理后，會(huì)將資產(chǎn)整理組合打包，再將其委托證券承銷商在債券市場(chǎng)上發(fā)行，獲得發(fā)行對(duì)價(jià)；資產(chǎn)管理公司在接受這部分股權(quán)后，可以自己作為股東進(jìn)行經(jīng)營(yíng)管理，也可將其再轉(zhuǎn)讓。

2.商業(yè)銀行對(duì)脫離資產(chǎn)的權(quán)利與義務(wù)的不同

商業(yè)銀行在將不良資產(chǎn)信托給信托機(jī)構(gòu)，其雖然獲得了流動(dòng)性對(duì)價(jià)，但其還負(fù)有追回貸款本身產(chǎn)生的未來(lái)現(xiàn)金流入，包括貸款本金與利息的催討、收回的義務(wù)，再將收回的現(xiàn)金流劃給證券化后債券的受益人。而債券轉(zhuǎn)股權(quán)，并且出售給資產(chǎn)管理公司后，商業(yè)銀行不再負(fù)有任何責(zé)任和義務(wù)，等于是將風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬完全轉(zhuǎn)移給了資產(chǎn)管理公司。

3.商業(yè)銀行承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)不同

商業(yè)銀行將不良貸款信托給信托機(jī)構(gòu)之后，風(fēng)險(xiǎn)并未完全轉(zhuǎn)移，因?yàn)橐坏┳罱K債務(wù)人即企業(yè)無(wú)法償還到期或已經(jīng)逾期的本息，商業(yè)銀行將負(fù)有連帶償還債務(wù)的責(zé)任。因此，在這個(gè)過(guò)程中，商業(yè)銀行只是換取了流動(dòng)性，并為真正轉(zhuǎn)移不良貸款資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。而貸款股權(quán)化并出售的話，則是一種所有權(quán)的轉(zhuǎn)移，伴隨著風(fēng)險(xiǎn)和報(bào)酬的轉(zhuǎn)移，完全免除了呆滯貸款帶來(lái)的潛在信用風(fēng)險(xiǎn)。

三、商業(yè)銀行在選擇證券化還是股權(quán)化應(yīng)考慮的因素

（一）貸款本身被追回的可能性

筆者前面提到，信托給信托公司后，商業(yè)銀行并未完全解除責(zé)任，而負(fù)有貸款本息追回的義務(wù)，這就需要考慮到借款人的實(shí)際情況，銀行應(yīng)該時(shí)常監(jiān)督發(fā)放貸款企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況。若將其劃為可疑貸款，或是損失貸款，則應(yīng)考慮是否股權(quán)化，因?yàn)槠渥坊乇鞠⒌目赡苄院苄?；若將其劃為次?jí)貸款，則可以考慮是否證券化，相對(duì)來(lái)說(shuō)能盡快換回大部分未來(lái)收益對(duì)價(jià)，因?yàn)閭D(zhuǎn)股需要通過(guò)代辦股份轉(zhuǎn)讓這一環(huán)節(jié)，周期較長(zhǎng)。

（二）考慮股權(quán)化和證券化的成本效益

1.考慮費(fèi)用收益

無(wú)論是貸款股權(quán)化，還是證券化，都必須考慮成本效益問(wèn)題，商業(yè)銀行的目標(biāo)是追求盈利最大化或者股東權(quán)益最大化，如何從中做出選擇，需要進(jìn)行成本效益分析，包括兩者的轉(zhuǎn)讓手續(xù)費(fèi)a，信托管理費(fèi)b，催討貸款的成本費(fèi)用c，貸款對(duì)價(jià)p，變現(xiàn)后的再投資收益r1，作為資產(chǎn)管理公司股東的投資收益r2適用公式：

股權(quán)化的收益=p-a+r1+r2

證券化的收益=p-b-c+r

2.考慮轉(zhuǎn)讓貸款資產(chǎn)的資金時(shí)間價(jià)值

信托投資公司可能短時(shí)期無(wú)法湊足足額的支付對(duì)價(jià)，或者需要在等相關(guān)債權(quán)發(fā)行后才能支付商業(yè)銀行該項(xiàng)貸款的對(duì)價(jià)，這就是商業(yè)銀行不得不面臨的問(wèn)題之一，資金具有時(shí)間價(jià)值，而這段時(shí)間如果不剝離，有可能借款人財(cái)務(wù)好轉(zhuǎn)，能夠給商業(yè)銀行帶來(lái)不小的收益。但轉(zhuǎn)移即意味著放棄這部分未來(lái)收益，還要相應(yīng)承擔(dān)從簽訂轉(zhuǎn)讓合同到實(shí)際全部收回支付對(duì)價(jià)這段時(shí)間所產(chǎn)生的資金時(shí)間價(jià)值的機(jī)會(huì)成本。

由于其費(fèi)用和收益均不相同，所以需要具體分析得出綜合收益較高的方案。

（三）自身風(fēng)險(xiǎn)管理的因素

1.監(jiān)管體系不夠完善

目前我國(guó)銀行內(nèi)部監(jiān)控的機(jī)制有內(nèi)部管理控制和內(nèi)部會(huì)計(jì)控制兩條路線，這是銀行的管理層為了事項(xiàng)經(jīng)營(yíng)目標(biāo)獲得經(jīng)濟(jì)收益并且對(duì)內(nèi)部工作人員進(jìn)行有效管理和控制的有力手段和措施。但是往往在工作中，對(duì)自己工作的任務(wù)還不是很明確，這也是銀行監(jiān)管體系不完善的所導(dǎo)致的。銀行的內(nèi)部稽查部門受管理層的控制較大，獨(dú)立性較弱，不能有效的發(fā)揮其應(yīng)該有的作用；另一方面，工作人員的權(quán)威性缺乏，在銀行內(nèi)部的影響較弱，不能收到管理人員或其他操作人員的重視。這就削弱了稽核監(jiān)管部門對(duì)經(jīng)營(yíng)者的監(jiān)管力度，銀行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步加大。

2.風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)薄弱

國(guó)內(nèi)商業(yè)銀行員工素質(zhì)還有待進(jìn)一步提高，尤其是對(duì)資產(chǎn)證券化這一塊的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，大多數(shù)員工都并不十分熟悉，不具有責(zé)任意識(shí)和風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，甚至部分銀行的管理者在這方面的意識(shí)也很缺乏。風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)的薄弱，將會(huì)是銀行最終承擔(dān)很大風(fēng)險(xiǎn)的原因之一。

3.需要考慮自身技術(shù)及人才的儲(chǔ)備

商業(yè)銀行應(yīng)該根據(jù)自身頭寸管理以及流動(dòng)性的需要，適當(dāng)?shù)貙⒉糠植涣假J款資產(chǎn)脫離資產(chǎn)負(fù)債表。處理不良資產(chǎn)的選擇，是一項(xiàng)體現(xiàn)了高知識(shí)水平上的策劃、經(jīng)營(yíng)、管理活動(dòng)，它橫跨證券業(yè)、投資銀行業(yè)、企業(yè)管理等各個(gè)領(lǐng)域，需要各方面的專業(yè)人才。

4.處于何種發(fā)展前景的考慮

組建資產(chǎn)管理公司側(cè)重于未來(lái)發(fā)展，適合規(guī)模較大的四大國(guó)有商業(yè)銀行。即對(duì)商業(yè)銀行來(lái)說(shuō)，債轉(zhuǎn)股實(shí)質(zhì)上是一種投資形式的轉(zhuǎn)變，即從債權(quán)投資到股權(quán)投資的轉(zhuǎn)變，從表面上看，可能商業(yè)銀行會(huì)失去穩(wěn)定的債息收入，但從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，商業(yè)銀行作為資產(chǎn)管理公司的股東，實(shí)際上和資產(chǎn)管理公司具有關(guān)聯(lián)關(guān)系，商業(yè)銀行可以通過(guò)資產(chǎn)管理公司產(chǎn)生的盈利屬于自身部分來(lái)彌補(bǔ)這部分債息，可能還要大的多。并且不需要承擔(dān)貸款收不回的信用風(fēng)險(xiǎn)。筆者不建議股份制商業(yè)銀行進(jìn)行債轉(zhuǎn)股，而證券化更適合，實(shí)施成本相對(duì)小于債轉(zhuǎn)股。

（四）資本市場(chǎng)流動(dòng)性的因素

商業(yè)銀行將債權(quán)轉(zhuǎn)為股權(quán)后，需通過(guò)代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)進(jìn)行股份的轉(zhuǎn)讓來(lái)變現(xiàn)；而信托證券化后則是通過(guò)全國(guó)銀行間債券市場(chǎng)進(jìn)行公開(kāi)發(fā)行，來(lái)籌集資金，這就需要比較兩者的市場(chǎng)流動(dòng)性，由于全國(guó)銀行間債券市場(chǎng)準(zhǔn)入規(guī)格較高，均為機(jī)構(gòu)投資者，因此目前就證券化后的這部分債券流動(dòng)性并不高，這也直接影響信托公司支付銀行對(duì)價(jià)。

商業(yè)銀行在選擇之前需要分析比較目前代辦股份轉(zhuǎn)讓市場(chǎng)和銀行間債券市場(chǎng)的流動(dòng)性。

國(guó)內(nèi)對(duì)資產(chǎn)證券化的理論研究與實(shí)踐，基本是在2000年以后，就是在2005年首次推出建行房產(chǎn)抵押貸款證券化前后，成為當(dāng)時(shí)的研究熱點(diǎn)，之后一直處于探索階段，到目前為止，并未形成一個(gè)共識(shí)，即資產(chǎn)證券化在中國(guó)到底行不行得通。而對(duì)貸款股權(quán)化的研究并不多，但其實(shí)這也是一條比較好的解決銀企關(guān)系的途徑。

筆者以為，可以通過(guò)比較其與資產(chǎn)證券化的特點(diǎn)，權(quán)衡雙方利弊，根據(jù)自身特點(diǎn)及貸款單筆規(guī)模，考慮這兩種選擇，選擇其一，對(duì)銀行來(lái)說(shuō)，不失為一種不錯(cuò)的辦法。

信貸資產(chǎn)證券化與股權(quán)化，都是很好的解決商業(yè)銀行脫離不良資產(chǎn)的方法，兩種模式各有不同點(diǎn)，商業(yè)銀行需要綜合分析比較兩種模式的優(yōu)缺點(diǎn)，結(jié)合自身的實(shí)際環(huán)境做出選擇。

參考文獻(xiàn)：

[1]王松奇.中國(guó)向不良資產(chǎn)宣戰(zhàn)[M].北京：中國(guó)經(jīng)濟(jì)出版社，1998.56-57.

基金項(xiàng)目：重慶工商大學(xué)創(chuàng)新基金項(xiàng)目《信貸資產(chǎn)證券化與股權(quán)化的比較研究》（項(xiàng)目編號(hào)：122047）。

作者簡(jiǎn)介：

李林（1989—），男，浙江紹興人，大學(xué)本科，現(xiàn)就讀于重慶工商大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)專業(yè)。

張丹丹（1990—），女，貴州貴陽(yáng)人，大學(xué)本科，現(xiàn)就讀于重慶工商大學(xué)會(huì)計(jì)學(xué)專業(yè)。

第6篇：資產(chǎn)證券化的運(yùn)作機(jī)制范文

證券化(Securitization)是國(guó)外十分重要的金融業(yè)務(wù)，涉及住房貸款、企業(yè)應(yīng)受賬款、汽車貸款、信用卡貸款和不良資產(chǎn)處置等許多方面。其中，住房抵押貸款證券化是最早發(fā)展也是最為發(fā)達(dá)的一種。隨著住房體制改革的深入和金融業(yè)務(wù)的發(fā)展，在我國(guó)開(kāi)展住房信貸資產(chǎn)證券化的呼聲也日益高漲，有關(guān)金融機(jī)構(gòu)更是躍躍欲試。據(jù)報(bào)道，建設(shè)銀行已經(jīng)中國(guó)人民銀行批準(zhǔn)，準(zhǔn)備開(kāi)始試點(diǎn)工作。但資產(chǎn)證券化畢竟是金融創(chuàng)新的結(jié)果，在我國(guó)并無(wú)此傳統(tǒng)，借鑒和移植國(guó)外的做法并加以本土化或許是一條捷徑，然前提是我們必須了解借鑒移植對(duì)象的實(shí)質(zhì)和其存在的環(huán)境。否則，極有可能導(dǎo)致“南橘北枳”的結(jié)果。就目前國(guó)際金融界而言，有兩種住房信貸資產(chǎn)證券化流派：一是美國(guó)為代表的資產(chǎn)出售模式；一是德國(guó)為代表的資產(chǎn)抵押模式。美國(guó)是資產(chǎn)證券化最為發(fā)達(dá)國(guó)家，許多國(guó)家和地區(qū)的證券化模式都以美國(guó)為樣板。本文擬對(duì)美國(guó)住房信貸資產(chǎn)證券化法律規(guī)制予以考察，以期對(duì)我國(guó)未來(lái)的證券化制度有所裨益。

一、美國(guó)住房信貸資產(chǎn)證券化的運(yùn)作機(jī)制和主要形式

在美國(guó)人看來(lái)，當(dāng)貸款人已經(jīng)“創(chuàng)制”了一筆貸款，也就是說(shuō)，將貸款金額交付給借款人并進(jìn)行了抵押登記后，這筆貸款對(duì)貸款人來(lái)講是一筆財(cái)產(chǎn)，是一種要求將來(lái)給付的權(quán)利[1]。自然它也可以像其它財(cái)產(chǎn)一樣轉(zhuǎn)讓給投資人。這樣的交易可以使資金流向那些需要貸款的人和地區(qū)。這是美國(guó)資產(chǎn)證券化的動(dòng)因。美國(guó)住房資產(chǎn)證券化的基本運(yùn)作思路是：(1)銀行和其他金融機(jī)構(gòu)向希望買房的借款人發(fā)放貸款，同時(shí)借款人須以其所購(gòu)房產(chǎn)為抵押物抵押給貸款人。(2)貸款人根據(jù)其融資需要，對(duì)信貸資產(chǎn)清理估算，將擬證券化資產(chǎn)與其它信貸資產(chǎn)分離，形式資產(chǎn)組合(assetpool)經(jīng)評(píng)估后“真實(shí)出售”(Truesale)給特設(shè)機(jī)構(gòu)(SpecialPurposeVehicle,SPV)，該資產(chǎn)組合與原所有人“破產(chǎn)隔離”(BankruptcyRemoteness)，成為發(fā)行證券的基礎(chǔ)。貸款人成為發(fā)起人。(3)特設(shè)機(jī)構(gòu)將所購(gòu)得的若干資產(chǎn)組合分門別類整合成證券化資產(chǎn)，再行評(píng)估和信用增級(jí)(CreditEnhancement)。(4)特設(shè)機(jī)構(gòu)與投資銀行簽定證券承銷合同，公開(kāi)發(fā)行證券。所募資金扣除各項(xiàng)服務(wù)費(fèi)后作為對(duì)價(jià)支付給原貸款人，原貸款人也成為服務(wù)商，負(fù)責(zé)收取到期貸款本金和利息交付給受托人。(5)特設(shè)機(jī)構(gòu)與信托機(jī)構(gòu)簽訂委托合同，由信托機(jī)構(gòu)作為受托人管理證券化資產(chǎn)，監(jiān)督服務(wù)商，并向投資人定期支付收益。(6)所發(fā)證券在市場(chǎng)公開(kāi)交易。隨著金融業(yè)務(wù)的創(chuàng)新特別是衍生工具的使用，產(chǎn)生了許多資產(chǎn)證券化形式，但基本上分為兩大類：一是傳遞證券(Pass—ThroughSecurities)。即特設(shè)機(jī)構(gòu)發(fā)行的證券，每份按比例代表整個(gè)證券化資產(chǎn)不可分割的權(quán)益，投資者擁有證券化資產(chǎn)直接的所有權(quán)，原貸款人的財(cái)產(chǎn)所有權(quán)經(jīng)特設(shè)機(jī)構(gòu)“傳遞”給投資者。美國(guó)資產(chǎn)證券化早期發(fā)行的“抵押貸款傳遞證券”(MortgagePass—ThroughSecurities,MPT)即是典型。另一類是抵押債券。與前者相比，特設(shè)機(jī)構(gòu)以債券形式發(fā)行證券，發(fā)行人是債務(wù)人，投資者是債權(quán)人，證券化資產(chǎn)作為擔(dān)保交由受托人保管。在美國(guó)很有市場(chǎng)的抵押貸款支持債券(Mortgage—BackedBonds,MBB)、抵押貸款轉(zhuǎn)付證券(MortgagePay—ThroughBonds,MPTB)和抵押擔(dān)保證券(CollateralizedMortgageObligate,CMO)即屬之?？傊?，美國(guó)的資產(chǎn)證券化是個(gè)相當(dāng)復(fù)雜和系統(tǒng)化的制度機(jī)制，涉及借款人、貸款人、特設(shè)機(jī)構(gòu)、信托機(jī)構(gòu)、信用增級(jí)機(jī)構(gòu)、評(píng)估機(jī)構(gòu)、投資者等眾多主體，而如此復(fù)雜的系統(tǒng)化機(jī)制制度目的只有一個(gè)：保護(hù)投資者利益。

二、以投資者保護(hù)為核心的法律規(guī)制

如上所述，資產(chǎn)證券化核心是投資者的保護(hù)，因?yàn)樽C券化過(guò)程中的收益和風(fēng)險(xiǎn)最終由投資者承擔(dān)，所以，證券化涉及的一系列法律規(guī)制均圍繞保護(hù)投資收益和降低投資風(fēng)險(xiǎn)而展開(kāi)。對(duì)投資者而言，投資風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)自以下幾個(gè)方面：一是利率的變化。當(dāng)市場(chǎng)利率高于息票利率(注：息票利率是受托人按期支付給投資者的票面利率，一般由貸款組合中最低的貸款利率減去服務(wù)費(fèi)、保險(xiǎn)費(fèi)后得出。息票利率可以是固定的，如MBB，可以是按期限不同分為多級(jí)別的，如CMO。)時(shí)，證券價(jià)格下跌，投資者勢(shì)必拋售證券，拋售的結(jié)果又使價(jià)格進(jìn)一步下跌。二是借款人的違約風(fēng)險(xiǎn)。借款人可能因失業(yè)、離婚等情況不履行或遲延履行付款義務(wù)，即使存在違約保險(xiǎn)，仍會(huì)影響投資者的預(yù)期收益。三是提前還款風(fēng)險(xiǎn)。住房抵押貸款期限較長(zhǎng)，隨著時(shí)間推移，借款人可能隨經(jīng)濟(jì)條件改變或遷移到其他地區(qū)就業(yè)而賣掉住房，另外借款人也可能因利率變動(dòng)采取再融資手段，這些情況均會(huì)導(dǎo)致借款人將未償貸款余額提前償還，從而影響證券現(xiàn)金流。四是服務(wù)商支付遲延。支付遲延指借款人支付抵押貸款款項(xiàng)時(shí)起至服務(wù)商將該款項(xiàng)轉(zhuǎn)給投資者時(shí)止在時(shí)間上的滯后期，因?yàn)楝F(xiàn)金流即時(shí)實(shí)現(xiàn)是很重要問(wèn)題，支付遲延顯然減少了投資者收益。五是其他證券化過(guò)程的參與者——信用增級(jí)機(jī)構(gòu)、評(píng)估機(jī)構(gòu)、信托機(jī)構(gòu)、律師事務(wù)所——不履行或不適當(dāng)履行的風(fēng)險(xiǎn)。針對(duì)上述可能出現(xiàn)的投資風(fēng)險(xiǎn)，美國(guó)資產(chǎn)證券化在物權(quán)、合同、破產(chǎn)、證券、信托諸方面進(jìn)行了有效的法律規(guī)制。

(一)物權(quán)法上的規(guī)制。

1.抵押貸款的設(shè)立及轉(zhuǎn)讓。

受英國(guó)票據(jù)概念的影響，美國(guó)傳統(tǒng)上在一筆抵押貸款中存在兩各法律文件——期票和抵押?jiǎn)螕?jù)[2]，或相當(dāng)于抵押?jiǎn)螕?jù)的文件，分別代表債務(wù)求償權(quán)和不動(dòng)產(chǎn)擔(dān)保物權(quán)。期票表明借貸關(guān)系存在并保證到期還款，類似于借貸合同。抵押?jiǎn)螕?jù)是借款人和貸款人簽訂的以所購(gòu)住房為抵押物的擔(dān)保合同，類似于抵押擔(dān)保合同。期票一般應(yīng)明確以下事項(xiàng)的條款：利息率、償還期限、到期日、違約通知、違約發(fā)生時(shí)借貸雙方享有的權(quán)利、延期還款的費(fèi)用、提前還款的費(fèi)用等。如果是分期償還貸款，還應(yīng)當(dāng)加上“加速還款條款”和“立即還款條款”。所謂“加速還款條款”是指在分期付款過(guò)程中，如有一期不能按期償付，則全部債務(wù)視為到期，貸款人有權(quán)要求借款人償還全部貸款?！傲⒓催€款條款”則賦予貸款人在抵押物被出售時(shí)要求獲得全部清償?shù)臋?quán)利。期票是每一筆貸款都必須具備的，是一方當(dāng)事人違約時(shí)，另一方當(dāng)事人向法院時(shí)的依據(jù)。相對(duì)而言，抵押?jiǎn)螕?jù)并非必需，性質(zhì)上屬于期票的附屬，如果貸款人認(rèn)為借款人現(xiàn)在及貸款期間都有足夠財(cái)力償還貸款，則不必簽訂抵押?jiǎn)螕?jù)。但在實(shí)踐中，由于貸款人對(duì)借款人在還款期間因個(gè)體特征變化帶來(lái)的還款不確定很難把握，一般都有抵押擔(dān)保。

抵押?jiǎn)螕?jù)是英美法中傳統(tǒng)的不動(dòng)產(chǎn)擔(dān)保形式，因其“抵押”與我國(guó)傳統(tǒng)法意義上的“抵押”含義不盡相同，今多直譯為“按揭”(Mortgage)。按揭起源于英國(guó)古老的土地制度，由于歷史原因，英美法上的按揭又有普通法上的按揭和衡平法上的按揭之分。但一般而言，按揭都要求債務(wù)人(借貸關(guān)系中借款人)轉(zhuǎn)移抵押物的所有權(quán)，可轉(zhuǎn)移也可不轉(zhuǎn)移抵押物的占有，同時(shí)，賦予債務(wù)人的贖回權(quán)，一旦債務(wù)人違約則取消贖回權(quán)，債權(quán)人收回抵押物或?qū)⒌盅何锱馁u償債[3]?？偟膩?lái)說(shuō)，按揭制度的核心是通過(guò)強(qiáng)調(diào)特定財(cái)產(chǎn)(抵押物)權(quán)利轉(zhuǎn)移來(lái)保障債權(quán)實(shí)現(xiàn)，同時(shí)賦予債務(wù)人以贖回權(quán)，以兼顧債權(quán)人和債務(wù)人雙方權(quán)利平衡。在美國(guó)大多數(shù)州規(guī)定，作為不動(dòng)產(chǎn)擔(dān)保的抵押?jiǎn)螕?jù)必須具備以下條款：(1)有明確的抵押貸款當(dāng)事人；(2)對(duì)抵押物作恰當(dāng)描述；(3)抵押人(借款人)轉(zhuǎn)移抵押物所有權(quán)和占有抵押物；(4)抵押人的贖回權(quán)及其取消；(5)配偶繼承另一方財(cái)產(chǎn)權(quán)利的規(guī)定；(6)其他需要明確的條款。當(dāng)然，期票中約定的條款也可在抵押票據(jù)中重述或使之具體化。除了上述必備條款之外，借貸雙方往往要就以下問(wèn)題進(jìn)行約定：一是抵押時(shí)稅款、評(píng)估費(fèi)及雜費(fèi)等較抵押有優(yōu)先權(quán)的款項(xiàng)支付問(wèn)題；二是每月繳納的不動(dòng)產(chǎn)稅、火災(zāi)險(xiǎn)費(fèi)、意外險(xiǎn)費(fèi)和抵押貸款保險(xiǎn)費(fèi)的支付問(wèn)題；三是要求抵押人在使用已抵押房產(chǎn)時(shí)不得損害和濫用[4]。這些約定目的在于防范因抵押人不交納上述稅費(fèi)而使抵押物被拍賣，從而影響貸款人利益。再者，法律規(guī)定抵押?jiǎn)螕?jù)必須采用書(shū)面形式，因?yàn)榈盅簡(jiǎn)螕?jù)含有權(quán)益轉(zhuǎn)讓內(nèi)容，需要進(jìn)行登記。此外，法律還明確了抵押物的范圍，住房及土地、地役權(quán)和依附于房地產(chǎn)上的固定裝置，以及合同生效后獲得的成為房地產(chǎn)一部分的財(cái)產(chǎn)，均屬于抵押物的范疇[4]。

按揭生效后，常會(huì)出現(xiàn)抵押物被轉(zhuǎn)賣的情況，如何在抵押物被轉(zhuǎn)售時(shí)保護(hù)貸款人利益是物權(quán)法的另一個(gè)重點(diǎn)。實(shí)踐中抵押物被轉(zhuǎn)售或以其他形式轉(zhuǎn)讓時(shí)有三種作法：一是借款人用售房所得提前還清貸款；二是受讓人和出賣人(原借款人)簽訂合同，受讓人支付房?jī)r(jià)后出賣人未償付貸款，則出賣人繼續(xù)承擔(dān)還款義務(wù)。一旦出賣人違約，貸款人將行使按揭權(quán)拍賣或收回房產(chǎn)。這種作法對(duì)受讓人極為不利，有經(jīng)驗(yàn)的買家均不會(huì)接受；三是在房產(chǎn)轉(zhuǎn)讓時(shí)，買賣雙方約定貸款仍依附于該房產(chǎn)上，由買方繼續(xù)承擔(dān)還款義務(wù)[2]。雖然這一約定是針對(duì)買賣雙方的，但涉及貸款人的重大利益，貸款人對(duì)交易成就與否往往產(chǎn)生極大作用。如果貸款人認(rèn)為受讓人資信較差，則常起用“立即還款條款”阻止交易。反之，貸款人同意受讓人支付剩余款項(xiàng)時(shí)，也會(huì)與受讓人簽訂還款合同，由受讓人承擔(dān)還款的個(gè)人責(zé)任。

2.不動(dòng)產(chǎn)登記與登記缺陷的補(bǔ)救。

眾所周知，不動(dòng)產(chǎn)登記是確定不動(dòng)產(chǎn)權(quán)屬和不動(dòng)產(chǎn)交易安全的基礎(chǔ)。在美國(guó)，不動(dòng)產(chǎn)登記被作為檔案記錄下來(lái)，登記范圍幾乎涵蓋了一切與房地產(chǎn)權(quán)益有關(guān)的文件，包括期票、抵押?jiǎn)螕?jù)、抵押轉(zhuǎn)讓協(xié)議、房地產(chǎn)留置證明、長(zhǎng)期租賃合同、地役權(quán)證明、限制性契約及買賣特權(quán)證明等[7]。該登記記錄向公眾開(kāi)放，任何人均可方便地查閱。登記本身屬于檔案記錄，“記錄本身不會(huì)創(chuàng)造并不存在的權(quán)利，它只是提醒人們某抵押貸款關(guān)系的存在及其影響”[4]。然登記記錄為評(píng)價(jià)和確定房地產(chǎn)權(quán)益各方所要求的權(quán)益提供了一個(gè)公開(kāi)的評(píng)價(jià)體制，是解決各方爭(zhēng)議優(yōu)先權(quán)的權(quán)威標(biāo)準(zhǔn)。因而，記錄本身實(shí)際上具有表面的證據(jù)力和公信力，未查看記錄或未及時(shí)登記都可能給權(quán)利人造成損害。可以說(shuō)，登記目的在于建立房地產(chǎn)確權(quán)體系，沒(méi)有對(duì)房地產(chǎn)現(xiàn)狀確定登記記錄，任何人對(duì)房地產(chǎn)的法定權(quán)利都不能被創(chuàng)制和轉(zhuǎn)移。為保障登記的證據(jù)力和公信力，登記記錄應(yīng)當(dāng)是完整無(wú)缺的，且必須公開(kāi)透明，特別要方便經(jīng)濟(jì)，這樣才能被廣泛接受和很好利用。本著這一宗旨，美國(guó)通常在縣一級(jí)設(shè)立檔案局(少數(shù)州設(shè)在鎮(zhèn)里)，負(fù)責(zé)本地區(qū)的房地產(chǎn)登記工作。但隨著二級(jí)抵押市場(chǎng)的發(fā)展，市場(chǎng)參與主體需要了解資產(chǎn)組合中每一筆貸款相對(duì)應(yīng)房地產(chǎn)的真實(shí)現(xiàn)狀，這種分而治之的登記體制顯然不能滿足需要。1997年，抵押貸款二級(jí)市場(chǎng)參與者創(chuàng)建了抵押電子記錄系統(tǒng)(MERS)，作為“賬簿記錄”清潔中心，每筆錄入其中的貸款和附隨權(quán)利的轉(zhuǎn)讓都被記錄下來(lái)，從而有力地保證了權(quán)利人的權(quán)利[2]。

3.關(guān)于法定優(yōu)先權(quán)問(wèn)題。

在美國(guó)涉及不動(dòng)產(chǎn)法定優(yōu)先權(quán)的問(wèn)題有兩個(gè)：稅款優(yōu)先權(quán)和建筑工程優(yōu)先權(quán)。其一，繳納財(cái)產(chǎn)稅是抵押人(借款人)義務(wù)，應(yīng)繳稅款對(duì)抵押物享有征稅留置權(quán)，該權(quán)利為最高優(yōu)先權(quán)。納稅人拖欠稅款，征稅機(jī)關(guān)往往將該房地產(chǎn)拍賣或出賣征稅留置權(quán)，如此勢(shì)必影響貸款人利益。為避免這種情況發(fā)生，抵押?jiǎn)螕?jù)中一般要附設(shè)如下約定：一旦出現(xiàn)抵押人拖欠稅款情況，則由貸款人繳納未及時(shí)繳付的稅款，同時(shí)將這些稅款計(jì)入貸款總額，由抵押人將來(lái)償付。當(dāng)借款人不能履行債務(wù)時(shí)，貸款人將稅款計(jì)入未償債務(wù)，由拍賣該房地產(chǎn)的中標(biāo)者一并償付。其二，建筑工程優(yōu)先權(quán)也是法定優(yōu)先權(quán)，指承包商、工人、材料供應(yīng)商在未收到應(yīng)得款項(xiàng)時(shí)，有權(quán)留置其為之投入勞力或材料的房地產(chǎn)。為收回欠款，他們可以取消房地產(chǎn)贖回權(quán)，通過(guò)法律程序?qū)⑵渑馁u，以拍賣所得抵償欠款。建筑工程優(yōu)先權(quán)也屬于應(yīng)登記范疇，但這種登記往往是“事后”記錄，因?yàn)椴牧瞎?yīng)時(shí)間和完工時(shí)間帶有一定不確定性，不能立即在記錄中顯示出來(lái)，各州法律通常給予承包商、工人、供應(yīng)商一段申請(qǐng)期(一般為60天)，使他們?cè)谕旯せ虿牧线\(yùn)到后能夠申請(qǐng)登記，登記后其權(quán)利才能在記錄上顯現(xiàn)出來(lái)[4]。因而，對(duì)于新建或改建房地產(chǎn)來(lái)說(shuō)，買主(借款人)和貸款人無(wú)法在申請(qǐng)期內(nèi)確定該房地產(chǎn)是否負(fù)載建筑工程優(yōu)先權(quán)。為防萬(wàn)一，這類房地產(chǎn)的買主和貸款人應(yīng)要求賣主出具保證書(shū)，確保工程完工時(shí)對(duì)承包商、工人、材料供應(yīng)商應(yīng)付款項(xiàng)全部付清。這樣，即使出現(xiàn)建筑工程優(yōu)先權(quán)，也由賣主承擔(dān)責(zé)任，不涉及已抵押的房地產(chǎn)。

(二)合同法和破產(chǎn)法上的規(guī)制。

資產(chǎn)證券化是通過(guò)一系列合同來(lái)安排和建構(gòu)其法律體系的，涉及借款合同、抵押擔(dān)保合同、證券化資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓合同、服務(wù)合同、信托合同、信用增級(jí)合同、證券發(fā)行合同、證券交易合同等。由于借款合同、抵押擔(dān)保合同主要涉及物權(quán)法問(wèn)題(前已分析)，服務(wù)合同和信托合同主要涉及信托法問(wèn)題，信用增級(jí)、證券發(fā)行及交易主要由證券法進(jìn)行規(guī)制，故在此不作詳解，本處所謂之合同法的規(guī)制僅指證券化資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的相關(guān)規(guī)定及作法。

證券化資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓是資產(chǎn)證券化的關(guān)鍵環(huán)節(jié)，銀行信貸資產(chǎn)只有通過(guò)轉(zhuǎn)讓才能將該資產(chǎn)獨(dú)立出來(lái)成為證券化資產(chǎn)。資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓必須是“真實(shí)出售”?！罢鎸?shí)出售”是英美法特有概念，核心意思是指已出售的資產(chǎn)在出賣人破產(chǎn)時(shí)，債權(quán)人不能對(duì)該財(cái)產(chǎn)進(jìn)行追索，以達(dá)“破產(chǎn)隔離”目的。在美國(guó)破產(chǎn)制度對(duì)擔(dān)保債權(quán)人的保護(hù)并不完善，擔(dān)保財(cái)產(chǎn)仍屬于債務(wù)人的總資產(chǎn)，在債務(wù)人破產(chǎn)時(shí)，該財(cái)產(chǎn)作為破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)的一部分，受到自動(dòng)凍結(jié)等因素的影響。而證券化的基礎(chǔ)是獨(dú)立的證券化資產(chǎn)，證券的發(fā)行、信用增級(jí)、投資者的收益均建立在此基礎(chǔ)之上，因而，如何隔離出賣人的破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，設(shè)立一套風(fēng)險(xiǎn)隔離機(jī)制是資產(chǎn)證券化的關(guān)鍵。而風(fēng)險(xiǎn)隔離機(jī)制的兩項(xiàng)基本制度就是“破產(chǎn)隔離”和建立特設(shè)機(jī)構(gòu)SPV。“破產(chǎn)隔離”是證券化交易的特征之一，也是交易是否成功的主要因素之一。它要求出賣人破產(chǎn)清算時(shí)，證券化資產(chǎn)不能作為清算財(cái)產(chǎn)，其產(chǎn)生的收入現(xiàn)金仍按證券化流程支付給投資者，達(dá)到保護(hù)投資者利益之目的。這一點(diǎn)類似于大陸法系的“別除權(quán)”。通過(guò)“真實(shí)出售”和“破產(chǎn)隔離”使證券化資產(chǎn)與原所有人及其信用分離，構(gòu)成發(fā)行證券之基礎(chǔ)財(cái)產(chǎn)，成為投資者收益的源泉和信用增級(jí)的基礎(chǔ)，因而，在證券化流程中，真實(shí)出售極為重要。根據(jù)美國(guó)財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則委員會(huì)(FASB)1983年制定的會(huì)計(jì)標(biāo)準(zhǔn)，真實(shí)出售須滿足三個(gè)條件：(1)轉(zhuǎn)讓人必須放棄對(duì)未來(lái)經(jīng)濟(jì)利益的控制；(2)轉(zhuǎn)讓人因轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)協(xié)議中有追索權(quán)條款而可能承擔(dān)的負(fù)債是能夠合理估計(jì)的；(3)除非通過(guò)轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)協(xié)議中的追索權(quán)條款，受讓人不能將已售資產(chǎn)退還給轉(zhuǎn)讓人，否則，轉(zhuǎn)讓人只能將其視為貸款[5]。由于此規(guī)定比較模糊，在資產(chǎn)證券化交易中經(jīng)常引起爭(zhēng)議，1997年，該委員會(huì)了新的資產(chǎn)出售標(biāo)準(zhǔn)，即《FAS125》。依新規(guī)定，如果出售方通過(guò)轉(zhuǎn)讓獲得了收益權(quán)益之外的對(duì)價(jià)，就意味著出售方將資產(chǎn)的控制權(quán)轉(zhuǎn)移給了受讓方，這項(xiàng)交易將作為“真實(shí)出售”處理。依據(jù)新的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，轉(zhuǎn)讓方轉(zhuǎn)移資產(chǎn)控制權(quán)必須同時(shí)滿足以下3個(gè)條件：(1)將被轉(zhuǎn)讓的資產(chǎn)與被轉(zhuǎn)讓方隔離——推定即使在轉(zhuǎn)讓方破產(chǎn)或清算時(shí)，轉(zhuǎn)讓方和其債權(quán)人也不能追及已出讓的資產(chǎn)；(2)資產(chǎn)受讓方享有將該資產(chǎn)出質(zhì)或再轉(zhuǎn)讓的權(quán)利，并不受任何限制；或者資產(chǎn)受讓方是合格的特設(shè)機(jī)構(gòu)SPV的時(shí)候，其收益權(quán)益的持有者享有將該資產(chǎn)出質(zhì)或再轉(zhuǎn)讓的權(quán)利，并不受限制條件的約束；(3)資產(chǎn)出售方?jīng)]有通過(guò)以下方式保留對(duì)轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)的有效控制：第一，簽訂回購(gòu)協(xié)議，約定資產(chǎn)出售方有權(quán)或有義務(wù)在到期之前回購(gòu)該資產(chǎn)；第二，簽訂回購(gòu)協(xié)議，約定資產(chǎn)出售方在尚未取得轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)情況下將未來(lái)轉(zhuǎn)讓的資產(chǎn)收回購(gòu)[6]。新規(guī)定著眼于資產(chǎn)控制權(quán)，而不是象以前那樣強(qiáng)調(diào)資產(chǎn)所有權(quán)和風(fēng)險(xiǎn)?？傊痪湓?，轉(zhuǎn)讓人真正轉(zhuǎn)讓了該資產(chǎn)的所有者權(quán)益和相關(guān)控制權(quán)才能被認(rèn)定為“真實(shí)出售”。

“真實(shí)出售”還必須具備法定的對(duì)抗要件。如果不具備對(duì)抗要件，在轉(zhuǎn)讓人破產(chǎn)場(chǎng)合，破產(chǎn)清算人可以否認(rèn)該項(xiàng)財(cái)產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的法律效力(聯(lián)邦破產(chǎn)法544)。關(guān)于財(cái)產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的法定要件，依美國(guó)統(tǒng)一商法典(UCC)和各州關(guān)于抵押設(shè)定的規(guī)定，以契據(jù)的占有和相關(guān)合同及轉(zhuǎn)讓人通過(guò)轉(zhuǎn)讓資產(chǎn)以獲取融資的融資報(bào)告的登記為對(duì)抗要件。

證券化資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓勢(shì)必涉及原借款人(債務(wù)人)的通知和抗辯問(wèn)題。依UCC規(guī)定，資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓合同若具備對(duì)抗債務(wù)人效力，必須通知債務(wù)人。一般而言，債務(wù)人受領(lǐng)通知后，其向原債權(quán)人(貸款人)的履行義務(wù)轉(zhuǎn)由受讓人接受，同樣，向原債權(quán)人主張的抗辯事由，如抵銷，也可向受讓人主張。否則，不能對(duì)抗債務(wù)人的抗辯事由。對(duì)于前者，因債權(quán)人在證券化過(guò)程中往往兼任服務(wù)商，因而，即使不進(jìn)行通知，亦不產(chǎn)生問(wèn)題。而于后者而言，不通知?jiǎng)t不能對(duì)抗債務(wù)人的抗辯事由。但在證券化實(shí)務(wù)上向多數(shù)債務(wù)人個(gè)別送達(dá)通知是非常困難的，實(shí)踐中一般不通知債務(wù)人。為解決這一問(wèn)題，轉(zhuǎn)讓雙方多在合同中約定債務(wù)人的抗辯事由不得向受讓人主張。另外，在確定資產(chǎn)讓與價(jià)格時(shí)，充分考慮履約不能風(fēng)險(xiǎn)的程度，通過(guò)信用補(bǔ)充措施，減少風(fēng)險(xiǎn)。

(三)關(guān)于特設(shè)機(jī)構(gòu)SPV的法律規(guī)制。

設(shè)立特設(shè)機(jī)構(gòu)的目的只有一個(gè)，那就是金融資產(chǎn)證券化。從這點(diǎn)來(lái)說(shuō)，特設(shè)機(jī)構(gòu)實(shí)為特殊法律實(shí)體。在美國(guó)，特設(shè)機(jī)構(gòu)的主要表現(xiàn)形式為信托、公司、合伙三類。它們既有由民間設(shè)立的，也有由政府設(shè)立的。其中，三大政府機(jī)構(gòu)——GNMA(GovernmentNationalMortgageAssociation)、FNMA(FederalNationalMortgageAssociation)、FHLMC(FederalHomeLoanMortgageCorporation)參與的金融資產(chǎn)證券化對(duì)抵押流通市場(chǎng)的形成和發(fā)展起到舉足輕重的作用。特設(shè)機(jī)構(gòu)的職能有兩個(gè)：一是“破產(chǎn)隔離”，使證券化資產(chǎn)與原所有人信用分離，獨(dú)立成為發(fā)行證券的基礎(chǔ)。二是稅法上考慮，避免雙重征稅，降低證券化的籌資成本[7]。因?yàn)槊绹?guó)聯(lián)邦稅制上有所謂的“名義所得人原則”，資產(chǎn)和事業(yè)發(fā)生的收益的歸屬主體，不過(guò)為單純的名義主體，并不享受該收益，名義主體以外的人作為實(shí)質(zhì)的所有者享受該收益，則實(shí)質(zhì)所有者作為納稅主體，而名義主體免于征稅。要真正實(shí)現(xiàn)特設(shè)機(jī)構(gòu)的職能，昭示其獨(dú)立性，特別是昭示其不為融資者(證券化資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓人)所控制，特設(shè)機(jī)構(gòu)的設(shè)立應(yīng)注意以下幾個(gè)方面：

第一，特設(shè)機(jī)構(gòu)無(wú)論采何種形式，其實(shí)體必須與證券化發(fā)起人分離，其股份或控制權(quán)最好由發(fā)起人之外的第三方持有。SPV應(yīng)作為獨(dú)立的法律主體，設(shè)立自己的董事會(huì)和訂立章程。SPV以自己的名稱從事業(yè)務(wù)，有自己的辦公場(chǎng)所，有自己的獨(dú)立的管理人員，保有自己獨(dú)立的賬冊(cè)、銀行賬戶、和財(cái)務(wù)報(bào)表。且董事會(huì)應(yīng)設(shè)有一定比例的獨(dú)立董事(至少四分之一)，董事會(huì)須定期舉行會(huì)議，有完整的會(huì)議記錄等。

第二，通過(guò)訂立章程、契約等，明確特設(shè)機(jī)構(gòu)的經(jīng)營(yíng)范圍，規(guī)范其業(yè)務(wù)活動(dòng)。其主要表現(xiàn)為：(1)業(yè)務(wù)范圍限定于證券化資產(chǎn)的購(gòu)入和以購(gòu)入的資產(chǎn)為基礎(chǔ)發(fā)行證券；(2)不負(fù)擔(dān)證券發(fā)行之外的其他債務(wù)；(3)禁止與其他實(shí)體合并或兼并，除非合并后同樣可以破產(chǎn)隔離；(4)不能用其財(cái)產(chǎn)為沒(méi)有參加結(jié)構(gòu)性融資的其他人提供擔(dān)保。

第三，在SPV的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)中采取一定措施，防止其自愿申請(qǐng)破產(chǎn)(注：自愿申請(qǐng)破產(chǎn)指破產(chǎn)申請(qǐng)是由債務(wù)人主動(dòng)提出的。美國(guó)破產(chǎn)法的宗旨之一是保護(hù)債務(wù)人，在美國(guó)有95%以上破產(chǎn)申請(qǐng)由債務(wù)人提出。參見(jiàn)彭冰《資產(chǎn)證券化的法律解釋》，北京大學(xué)出版社出版，第102頁(yè)。)。自愿破產(chǎn)或同意破產(chǎn)申請(qǐng)，必須獲得董事會(huì)和全體股東的一致同意。沒(méi)有獨(dú)立董事的同意，不能提出破產(chǎn)清算申請(qǐng)或其他引起破產(chǎn)程序的申請(qǐng)。

(四)證券發(fā)行中的額度規(guī)制。

在傳遞證券中，投資者購(gòu)買的標(biāo)的是證券化資產(chǎn)的所有權(quán)，收益和風(fēng)險(xiǎn)均來(lái)自于所購(gòu)標(biāo)的，實(shí)為借款人支付的本金和利息。因?yàn)榻杩钊酥Ц兜谋窘鸷屠⒃谧C券有效期內(nèi)是不可能固定的，則投資者的收益也難以固定。為了減輕投資者的顧慮，這類證券化資產(chǎn)由經(jīng)過(guò)保險(xiǎn)的抵押貸款組成，發(fā)行人也往往提供及時(shí)還款保證。正因?yàn)槿绱?，該類證券發(fā)行不進(jìn)行超額擔(dān)保。然對(duì)于抵押貸款支持證券而言，類似于公司債券，以固定利率發(fā)行，且有明顯期限，其信用與發(fā)行人有直接關(guān)系，故與傳遞證券不同，抵押貸款支持證券常采用“超額擔(dān)?！狈绞桨l(fā)行。所謂“超額擔(dān)?！笔侵缸C券化資產(chǎn)的應(yīng)受賬款的價(jià)值高于擬發(fā)行債券的價(jià)值。這種“超額擔(dān)?！睙o(wú)比例限制，從歷史記錄來(lái)看，證券票面價(jià)值與擔(dān)保價(jià)值比例約為125%—240%[4]。但有政府債券和其他機(jī)構(gòu)債券作擔(dān)保的話，如轉(zhuǎn)付證券，超額擔(dān)保比例不必像抵押貸款支持債券那樣高。此外，為保證投資者的利益，一旦證券化資產(chǎn)的市值因市場(chǎng)環(huán)境變化降低到超額擔(dān)保水平之下，發(fā)行人還必須補(bǔ)充等量的資產(chǎn)給證券化資產(chǎn)。否則，受托人有權(quán)出售受托的抵押品(原借款人抵押的房屋)，以保全投資人利益。

(五)信托法上的規(guī)制。

信托是英美法體系中古老的制度。資產(chǎn)證券化流程設(shè)計(jì)中的信托制度是資產(chǎn)證券化重要法律依據(jù)之一。所謂信托是指基于信托關(guān)系，由委托人將財(cái)產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)移于受托人，受托人依信托目的，為受益人的利益管理或處分信托財(cái)產(chǎn)的制度。信托關(guān)系有三方當(dāng)事人：將財(cái)產(chǎn)委托他人管理者，為委托人；接受委托并對(duì)財(cái)產(chǎn)進(jìn)行管理和處分者，為受托人；享受信托財(cái)產(chǎn)利益者為收益人。在信托關(guān)系中，信托財(cái)產(chǎn)的占有、使用、處分權(quán)與收益權(quán)相分離，信托是委托人基于受托人的信任，將自己的財(cái)產(chǎn)所有權(quán)移轉(zhuǎn)于受托人，受托人因此而享有信托財(cái)產(chǎn)名義或法律上的所有權(quán)，可以對(duì)信托財(cái)產(chǎn)占有、使用和處分。美國(guó)的資產(chǎn)證券化很好地運(yùn)用了這一古老的制度。特設(shè)機(jī)構(gòu)與信托機(jī)構(gòu)簽訂以投資者為受益人的信托契約，作為委托人將證券化資產(chǎn)交由信托機(jī)構(gòu)管理，信托機(jī)構(gòu)成為受托人，依照契約接受服務(wù)商傳遞的收益，對(duì)證券化資產(chǎn)進(jìn)行經(jīng)營(yíng)管理，監(jiān)督服務(wù)商并按期將收益分派給投資者。美國(guó)的資產(chǎn)證券化雖有不同的形式，但都離不開(kāi)信托。這是因?yàn)椋?/p>

首先，投資人眾多，并且證券具有流通性，投資者人數(shù)和身份難以固定，顯然投資人難以親自進(jìn)行具體的業(yè)務(wù)活動(dòng)；加上投資者目的是獲取收益，其關(guān)注的焦點(diǎn)是收益的豐歉與證券價(jià)格的波動(dòng)，而對(duì)投資過(guò)程及具體業(yè)務(wù)并不熱衷，“搭便車”現(xiàn)象普遍存在，在這種情況下，信托中的委托理財(cái)功能恰好能夠滿足投資者需要。

其次，投資者購(gòu)買證券后，原始債務(wù)人(住房借貸合同的借款人，證券發(fā)行后被稱為原始債務(wù)人)違約或提前還款等一系列風(fēng)險(xiǎn)勢(shì)必影響投資收益，但掌握這些信息的是原始權(quán)益人(住房借貸合同的貸款人，證券發(fā)行后被稱為原始債權(quán)人、服務(wù)商)，原始權(quán)益人與投資者處于信息不對(duì)稱狀態(tài)，原始權(quán)益人可能利用其優(yōu)越地位損害投資者利益，對(duì)此，必須有一個(gè)機(jī)構(gòu)對(duì)原始權(quán)益人的活動(dòng)進(jìn)行監(jiān)督，通過(guò)審查其信息披露的真實(shí)性，檢查其財(cái)務(wù)或其它與證券投資有關(guān)的業(yè)務(wù)以保障投資者權(quán)利。而信托制度中受托人的設(shè)置正是這一角色的最佳選擇。

再次，證券化資產(chǎn)組合中原始債務(wù)人是一個(gè)人數(shù)眾多的群體，證券化資產(chǎn)是由借貸合同收益權(quán)組合而成的，這些合同絕不可能同時(shí)簽訂及同期履行，故而這些借貸合同的本金及利息的償付每天都在發(fā)生。這些本金及利息不可能每天都支付給投資者，而是定期支付，這樣，也需要一個(gè)機(jī)構(gòu)對(duì)這些每天都要收到的收益進(jìn)行管理和經(jīng)營(yíng)，信托制度中的受托人的功能恰好能夠滿足這一需要。綜上所述，信托制度的引入解決了證券化的一系列難點(diǎn)問(wèn)題，信托也成為資產(chǎn)證券化的重要的法律基石。

(六)有關(guān)“法律規(guī)制”的說(shuō)明。

必須說(shuō)明的是，資產(chǎn)證券化作為金融創(chuàng)新工具，從其產(chǎn)生和發(fā)展來(lái)看，更多的是利用現(xiàn)有法律進(jìn)行市場(chǎng)化運(yùn)作的結(jié)果，是“自生自發(fā)秩序”(哈耶克語(yǔ))，并非人們刻意設(shè)計(jì)的外在規(guī)則的建構(gòu)(注：新制度經(jīng)濟(jì)學(xué)認(rèn)為，社會(huì)秩序(institution)的建立有兩種途徑，一種是經(jīng)由自生自發(fā)的路徑生發(fā)與演進(jìn)而來(lái)，一種是經(jīng)由人們刻意地整體設(shè)計(jì)與建構(gòu)出來(lái)。而法律制度則是社會(huì)秩序所依之為據(jù)的規(guī)則系統(tǒng)的主體?！敖?gòu)”一詞指對(duì)規(guī)則的刻意設(shè)計(jì)。參見(jiàn)韋森《社會(huì)制序的經(jīng)濟(jì)分析導(dǎo)論》，上海三聯(lián)書(shū)店出版；德柯武剛、史漫飛著《制度經(jīng)濟(jì)學(xué)——社會(huì)秩序和公共政策》，商務(wù)印書(shū)館出版。)。如從上述證券化的調(diào)節(jié)內(nèi)容分析可知，契約自由約定內(nèi)容占據(jù)相當(dāng)分量，不僅各類合同，甚至破產(chǎn)隔離都是約定的結(jié)果。從大陸法的角度看，這些調(diào)節(jié)內(nèi)容很難作為“標(biāo)準(zhǔn)”的法律規(guī)制，而在英美法則極為平常，因?yàn)橛⒚婪ㄓ羞@樣的法律傳統(tǒng)：法律不是作為規(guī)則體而是作為一個(gè)過(guò)程和一種事業(yè)，在這種過(guò)程中，規(guī)則只有在制度、程序、價(jià)值和思想方式的具體關(guān)系中才有意義[8]。這是理解美國(guó)資產(chǎn)證券化法律規(guī)制的一把鑰匙。另外，還必須指出，本文涉及的證券化法律規(guī)制并非復(fù)雜的證券化法律制度的全部，有些證券化必不可少的法律調(diào)節(jié)，如資產(chǎn)評(píng)估、信用增級(jí)，因無(wú)特別內(nèi)容，鑒于篇幅有限，不再贅述。

三、美國(guó)資產(chǎn)證券化對(duì)我國(guó)證券化的啟示

第一，美國(guó)的資產(chǎn)證券化是高度市場(chǎng)化的產(chǎn)物。大量的不同期限按揭貸款在一級(jí)市場(chǎng)存在是證券化的基礎(chǔ)，自由便利的交易市場(chǎng)是證券化的前提，高度開(kāi)放的投資市場(chǎng)是證券化的動(dòng)因，各類中介機(jī)構(gòu)則是證券化必不可少的劑。這一切都在一個(gè)高度市場(chǎng)化的環(huán)境下有機(jī)的結(jié)合起來(lái)。投資者、作為原始債務(wù)人的借款人、作為原始債權(quán)人的銀行或其他金融機(jī)構(gòu)、特設(shè)機(jī)構(gòu)SPV、信托機(jī)構(gòu)、信用增級(jí)機(jī)構(gòu)及其他中介機(jī)構(gòu)在市場(chǎng)這只“無(wú)形的手”的指引下，各自在證券化運(yùn)作機(jī)制中發(fā)揮不同的作用。目前，我國(guó)正處于計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型時(shí)期，從大的方面講，一些基本的市場(chǎng)制度，如產(chǎn)權(quán)制度、信用制度、市場(chǎng)準(zhǔn)入和淘汰等制度尚在形成之中，市場(chǎng)環(huán)境并不寬松。從證券化涉及的具體要素而言，貸款銀行或其它金融機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)是經(jīng)營(yíng)獨(dú)立、自負(fù)盈虧的市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的參與者，它有權(quán)決定是否發(fā)放貸款及根據(jù)市場(chǎng)變化調(diào)整利率，有權(quán)決定出售自己的債權(quán)資產(chǎn)。而在我國(guó)金融改革剛剛起步，銀行還不是真正市場(chǎng)意義上的市場(chǎng)主體，專業(yè)銀行商業(yè)化及利率的市場(chǎng)化未完全實(shí)現(xiàn)。其次，資產(chǎn)證券化需要發(fā)達(dá)的證券市場(chǎng)，而我國(guó)的證券市場(chǎng)發(fā)展尚處于初級(jí)階段，證券市場(chǎng)功能扭曲，交易渠道狹窄。在“證券市場(chǎng)要為國(guó)企改革服務(wù)”指引下，證券市場(chǎng)的資源配置功能被嚴(yán)重扭曲，證券市場(chǎng)以發(fā)行國(guó)企股票為主，其他證券的發(fā)行顯得無(wú)足輕重，且以深圳和上海兩個(gè)證券交易所為主戰(zhàn)場(chǎng)，其他交易渠道，如場(chǎng)外交易受到嚴(yán)格限制，這無(wú)異對(duì)信貸資產(chǎn)證券的發(fā)行和流通設(shè)置了障礙。再次，中介機(jī)構(gòu)的缺位和失信也是我國(guó)開(kāi)展證券化的一大障礙。在成熟的證券市場(chǎng)，投資者的投資主要依賴證券評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)對(duì)證券級(jí)別的評(píng)判和信息披露情況，而我國(guó)至今尚未有信譽(yù)度高的評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)。其他中介組織，如律師事務(wù)所、會(huì)計(jì)師事務(wù)所造假的消息不時(shí)傳來(lái)，已嚴(yán)重影響中介組織的信譽(yù)。這對(duì)證券化市場(chǎng)環(huán)境的營(yíng)造極為不利。還有，從單純技術(shù)層面來(lái)說(shuō)，證券化資產(chǎn)的評(píng)估標(biāo)準(zhǔn)如何界定?會(huì)計(jì)和稅收如何處理?凡此種種，說(shuō)明大規(guī)模證券化在我國(guó)的條件尚不成熟，我國(guó)資產(chǎn)證券化還有很長(zhǎng)的路要走。

第二，單純從法律角度看，美國(guó)資產(chǎn)證券化給我們的啟示如下：一是證券化的法律規(guī)制應(yīng)當(dāng)具有既明確具體簡(jiǎn)便又靈活自由的特征。所謂明確具體簡(jiǎn)便指證券化相關(guān)法律涉及的主體、客體、權(quán)利義務(wù)關(guān)系等雖然復(fù)雜但不混亂，一切均按照以投資者保護(hù)為核心的理念有效地發(fā)揮作用，這一點(diǎn)在物權(quán)和破產(chǎn)的法律規(guī)制中表現(xiàn)尤為突出。所謂靈活自由指證券化的很多具體操作內(nèi)容是以當(dāng)事人約定形式體現(xiàn)的，法律并不予以條文化，這又充分照顧了商事活動(dòng)簡(jiǎn)便性和敏捷性要求。這些特征是我們未來(lái)進(jìn)行證券化立法時(shí)應(yīng)當(dāng)認(rèn)真汲取的。二是證券化法律并非是一種全新規(guī)則的建構(gòu)，而是依托現(xiàn)有的法律體系和法律制度進(jìn)行的業(yè)務(wù)創(chuàng)新，本身并不對(duì)現(xiàn)有的法律體系和法律制度進(jìn)行改變，這或許與英美法“遵循先例”的傳統(tǒng)有關(guān)。三是證券化法律是復(fù)雜的法律制度組合。從以上分析可知，證券化法律涉及物權(quán)、契約、信托、破產(chǎn)、證券、公司及合伙等諸多方面，其有機(jī)組合共同構(gòu)成證券化法律體系。因而，證券化法律體系的建造，實(shí)際是對(duì)涉及證券化的各種具體法律制度的闡釋和應(yīng)，各種具體法律制度的完善才是證券化法律建造的核心。四是證券化的運(yùn)作思路和模式選擇體現(xiàn)了鮮明的法律傳統(tǒng)及其法理基礎(chǔ)。如按揭中的期票和抵押?jiǎn)螕?jù)，特設(shè)機(jī)構(gòu)SPV的設(shè)立，“真實(shí)出售”和“破產(chǎn)隔離”，都帶有極強(qiáng)的英美法特色，均以英美法相應(yīng)的法理為依據(jù)。

第三，既然證券化法律體系的構(gòu)建實(shí)為所涉具體法律制度的構(gòu)建，則證券化法律的重心是對(duì)現(xiàn)行法律的完善。比較而言，我國(guó)現(xiàn)行的與證券化相關(guān)的法律很不完善，物權(quán)法至今未出臺(tái)，住房制度改革正在進(jìn)行中，房地產(chǎn)登記政出多門，破產(chǎn)法及證券法也無(wú)法滿足證券化需要，證券化本身特有的會(huì)計(jì)、稅收、評(píng)估方面的法律法規(guī)更是空白，證券化涉及的一些法理問(wèn)題也需進(jìn)一步梳理，這些都是我國(guó)資產(chǎn)證券化面臨的法律障礙。有鑒于此，當(dāng)前證券化的任務(wù)是理順具體法律關(guān)系，加強(qiáng)相關(guān)問(wèn)題法理研究，完善具體法律制度。

總之，住房信貸資產(chǎn)證券化是高度市場(chǎng)化的產(chǎn)物，受產(chǎn)權(quán)制度、住房體制、法律制度、證券市場(chǎng)等軟環(huán)境因素制約，小范圍為取得經(jīng)驗(yàn)和探討問(wèn)題的試點(diǎn)未嘗不可，但開(kāi)展大規(guī)模住房信貸資產(chǎn)證券化的條件在我國(guó)目前尚不成熟。目前的工作不是急急忙忙地搞什么制度創(chuàng)新和專項(xiàng)立法，而是完善有關(guān)法律和改善相關(guān)環(huán)境，扎扎實(shí)實(shí)地進(jìn)行基礎(chǔ)研究，夯實(shí)證券化的法制基礎(chǔ)。

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第7篇：資產(chǎn)證券化的運(yùn)作機(jī)制范文

關(guān)鍵詞：次級(jí)貸款 金融危機(jī) 衍生品

一、引言

始于2007年的次貸危機(jī)至今已走過(guò)了從信貸危機(jī)到金融危機(jī)，從資產(chǎn)負(fù)債表外風(fēng)險(xiǎn)到資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)，從虛擬經(jīng)濟(jì)沖擊到實(shí)體沖擊，從區(qū)域困境到全球困境等諸多層面的質(zhì)變與跳躍，發(fā)展為自上世紀(jì)30年代美國(guó)經(jīng)濟(jì)大蕭條以來(lái)最嚴(yán)重的金融危機(jī)。在各國(guó)政府通力合作解決危機(jī)所造成的一系列問(wèn)題的同時(shí)，大量國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)危機(jī)的根源進(jìn)行了深度剖析和認(rèn)識(shí)，以期能夠獲得指導(dǎo)未來(lái)金融創(chuàng)新及市場(chǎng)發(fā)展方向的深刻啟示與參悟。

Calem等（2004）的研究表明，次級(jí)抵押貸款主要集中發(fā)放給低收入家庭、少數(shù)民族或經(jīng)濟(jì)情況出現(xiàn)問(wèn)題的地區(qū)，次級(jí)貸款者信用狀況相對(duì)較差，加上這些貸款者普遍缺乏按揭貸款方面的知識(shí)，都會(huì)導(dǎo)致違約情況的發(fā)生①。Collins（2004）認(rèn)為錯(cuò)誤定價(jià)、委托扭曲和信息非對(duì)稱構(gòu)成了次級(jí)抵押貸款市場(chǎng)的三大風(fēng)險(xiǎn)②。Ashcraft和Schuermann（2007）進(jìn)一步對(duì)次級(jí)抵押貸款證券化過(guò)程和機(jī)制從實(shí)務(wù)的角度進(jìn)行了詳細(xì)闡述，并指出了證券化鏈條上各利益主體的潛在利益沖突，以及評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)在證券化過(guò)程中應(yīng)該起到的重要作用③。Reinhart和Rogoff（2008）等以次貸市場(chǎng)的信貸擴(kuò)張及資產(chǎn)泡沫破滅的信貸周期理論為依據(jù)，從美聯(lián)儲(chǔ)的貨幣政策、房?jī)r(jià)下跌和次貸違約率上升等角度探討了次貸危機(jī)的原因④。

國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)金融危機(jī)的成因也進(jìn)行了及時(shí)的跟蹤與分析。陶冬（2007）認(rèn)為，次貸危機(jī)之所以發(fā)展成為金融危機(jī)并快速蔓延，與美國(guó)流動(dòng)性過(guò)剩、利率偏低和房?jī)r(jià)瘋漲密不可分，此外，資產(chǎn)證券化致使按揭銀行產(chǎn)生道德風(fēng)險(xiǎn)，衍生產(chǎn)品發(fā)行鏈條過(guò)長(zhǎng)，產(chǎn)品復(fù)雜性過(guò)高也在一定程度上加劇了金融危機(jī)的程度⑤。張宇（2008）指出危機(jī)爆發(fā)與美國(guó)長(zhǎng)期實(shí)行低利率政策和政策周期掉頭有關(guān)⑥。易憲容（2007）的研究發(fā)現(xiàn)，房地產(chǎn)業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較高，房?jī)r(jià)上漲時(shí)，銀行出于收益率的考慮對(duì)貸款者的資格審查不嚴(yán)，但在房?jī)r(jià)下跌時(shí)，很多購(gòu)房人并不具備還款能力的真實(shí)情況就會(huì)暴露。無(wú)論是房地產(chǎn)抵押貸款，還是被證券化的相關(guān)產(chǎn)品，只要出現(xiàn)房?jī)r(jià)下跌的現(xiàn)象，抵押的房產(chǎn)如果無(wú)法正常變現(xiàn)，就會(huì)直接引起金融機(jī)構(gòu)產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)⑦。鐘偉（2007）指出，次貸從受到市場(chǎng)追捧的創(chuàng)新投資品種，演變成為有毒資產(chǎn)，美國(guó)投資銀行業(yè)和評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的高度勾結(jié)負(fù)有不可推卸的責(zé)任⑧。黃小軍等（2008）分析了金融危機(jī)的特征及對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)的總體影響⑨。

總體來(lái)看，目前對(duì)于金融危機(jī)根源的探討大多數(shù)集中于比較宏觀的角度，例如貨幣政策、經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式、監(jiān)管制度等角度。然而，由于本次金融危機(jī)的內(nèi)生性，其發(fā)生和發(fā)展除受宏觀因素的影響外，必然有內(nèi)在的微觀機(jī)理。本文主要以美國(guó)次級(jí)抵押貸款為基礎(chǔ)產(chǎn)品的金融創(chuàng)新鏈條為線索，從金融衍生品市場(chǎng)的微觀結(jié)構(gòu)及衍生品自身結(jié)構(gòu)的角度分析了本次金融危機(jī)的根源，在此基礎(chǔ)上給出了我國(guó)金融衍生品市場(chǎng)發(fā)展的若干政策建議，以期為監(jiān)管部門建立健全金融衍生品交易機(jī)制提供有益的思考及借鑒。

二、衍生品運(yùn)作機(jī)制引發(fā)金融危機(jī)的理論框架

本次金融危機(jī)是由次級(jí)貸款及其衍生產(chǎn)品導(dǎo)致的一場(chǎng)信用危機(jī)。次級(jí)抵押貸款是指金融機(jī)構(gòu)向信用級(jí)別不高的低收入者家庭和個(gè)人發(fā)放的住房抵押貸款，次貸金融衍生品是指有次級(jí)抵押貸款資產(chǎn)證券化產(chǎn)生的一系列產(chǎn)品構(gòu)成，主要包括住房抵押貸款證券化（Mortgage-Backed Securities, MBS）、資產(chǎn)支持證券化（Asset-Backed Securities, ABS）、債務(wù)抵押證券（Collateralized Debt Obligation, CDO）、信用違約互換（Credit Default Swap, CDS）、資產(chǎn)支持票據(jù)（Asset-Backed Commercial Paper, ABCP）、抵押擔(dān)保債券（Collateralized Mortgage Obligation, CMO）、房地產(chǎn)抵押貸款融資信托（Real Estate Mortgage Investment Trust）及剝離式抵押支持證券（Strip Asset-Backed Commercial Paper, SMBS）等。

次貸金融衍生品屬于結(jié)構(gòu)性的產(chǎn)品，即對(duì)資產(chǎn)、信用、風(fēng)險(xiǎn)等進(jìn)行結(jié)構(gòu)性重組，然后分配給不同的投資者，其中信用增級(jí)發(fā)揮了重要作用，次貸金融衍生品的運(yùn)作機(jī)制如下圖所示。

在如圖所示的過(guò)程中，次級(jí)抵押貸款公司為了分散風(fēng)險(xiǎn)和拓展業(yè)務(wù)，實(shí)現(xiàn)利益最大化，把住房按揭貸款打包成MBS進(jìn)行出售回籠現(xiàn)金。大量的次級(jí)貸款通過(guò)證券化過(guò)程，衍生出巨額MBS。投資銀行購(gòu)買MBS后，將基礎(chǔ)資產(chǎn)的現(xiàn)金流進(jìn)行重組，設(shè)計(jì)出風(fēng)險(xiǎn)和收益不同檔次的新債券，即債務(wù)抵押證券CDO，進(jìn)一步推出能夠?qū)_CDO風(fēng)險(xiǎn)的信用違約互換CDS，并將其出售給對(duì)沖基金和保險(xiǎn)公司等金融機(jī)構(gòu)。

但是，在整個(gè)過(guò)程中，風(fēng)險(xiǎn)是始終存在的，只不過(guò)是被投資銀行將風(fēng)險(xiǎn)打包、轉(zhuǎn)移而已。金融機(jī)構(gòu)在購(gòu)買了金融衍生品的同時(shí)也購(gòu)買了風(fēng)險(xiǎn)。在高投資回報(bào)面前，這些金融機(jī)構(gòu)忽視了客觀存在的高風(fēng)險(xiǎn)，只要某個(gè)環(huán)節(jié)的資金鏈斷裂，則衍生產(chǎn)品導(dǎo)致的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)將會(huì)帶來(lái)毀滅性的災(zāi)難。本次金融危機(jī)資金鏈的斷裂就是從最基本的地方――房?jī)r(jià)下跌開(kāi)始，房?jī)r(jià)下跌使得低信用購(gòu)房者拒絕還款，這對(duì)房貸公司產(chǎn)生了重大影響，進(jìn)而導(dǎo)致金融衍生產(chǎn)品合約持有者的資金困難，情況嚴(yán)重者甚至難以維持自身運(yùn)作導(dǎo)致破產(chǎn)?！皟煞俊?、雷曼、美林和AIG的破產(chǎn)及被收購(gòu)將次貸危機(jī)推向深淵，并最終引發(fā)了全球性的金融危機(jī)。

三、基于微觀視角的金融危機(jī)根源再審視

美國(guó)政府將金融危機(jī)的根源歸咎于監(jiān)管不力和金融衍生品市場(chǎng)相關(guān)機(jī)制的缺失，這雖然與很多相關(guān)學(xué)者和人士的觀點(diǎn)存在很大差異，但確實(shí)也比較中肯。但是，金融危機(jī)更深層次的原因應(yīng)在于金融衍生產(chǎn)品交易機(jī)制的內(nèi)在缺陷，場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)機(jī)制缺失、衍生品交易者信息不對(duì)稱現(xiàn)象非常嚴(yán)重及流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，使得場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)在其它外生變量（如利率）的沖擊下出現(xiàn)了崩塌性的危機(jī)，進(jìn)而導(dǎo)致全球金融危機(jī)。

（一）場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)機(jī)制缺失，定價(jià)嚴(yán)重扭曲

價(jià)格發(fā)現(xiàn)是資本市場(chǎng)的核心功能。價(jià)格發(fā)現(xiàn)過(guò)程是影響資產(chǎn)價(jià)格的各種信息不斷融入市場(chǎng)，在不同交易者之間分配，被不同交易者解讀，對(duì)不同交易者策略產(chǎn)生影響，形成不同交易者博弈和不同交易者利用信息尋找某一時(shí)刻資產(chǎn)價(jià)格的動(dòng)態(tài)過(guò)程。因而，從本質(zhì)上講，價(jià)格發(fā)現(xiàn)過(guò)程是信息流融入、分配、作用和反饋的過(guò)程，在價(jià)格發(fā)現(xiàn)過(guò)程中，交易者不斷進(jìn)行貝葉斯學(xué)習(xí)，根據(jù)不斷融入市場(chǎng)的各種信息動(dòng)態(tài)調(diào)整相應(yīng)報(bào)價(jià)。理想的價(jià)格發(fā)現(xiàn)過(guò)程要求完美的資本市場(chǎng)環(huán)境，也即完美市場(chǎng)提供了完美信息傳導(dǎo)機(jī)制。

但是，在本次金融危機(jī)中，次貸金融衍生產(chǎn)品基本大都是在場(chǎng)外進(jìn)行交易的，由于場(chǎng)外交易市場(chǎng)缺乏二級(jí)市場(chǎng)，流動(dòng)性差，產(chǎn)品價(jià)格不能“盯市”（Mark-to-Market），只能根據(jù)模型進(jìn)行交易，這就導(dǎo)致場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)的價(jià)格信號(hào)失靈。此外，由于對(duì)場(chǎng)外衍生品的定價(jià)幾乎都是由大型金融機(jī)構(gòu)和評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)完成，而他們又是市場(chǎng)的直接參與主體，高信息不對(duì)稱會(huì)促生道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇問(wèn)題。特別是在市場(chǎng)危機(jī)時(shí)刻，定價(jià)和評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)出于自身利益考慮，評(píng)級(jí)調(diào)整也往往超出實(shí)際風(fēng)險(xiǎn)程度，這加大了投資者的有效評(píng)估和管理風(fēng)險(xiǎn)難度，嚴(yán)重扭曲了金融衍生產(chǎn)品的價(jià)格，導(dǎo)致市場(chǎng)缺乏核心的價(jià)格發(fā)現(xiàn)過(guò)程，整個(gè)市場(chǎng)無(wú)法尋找真實(shí)的均衡價(jià)格并進(jìn)行價(jià)格的動(dòng)態(tài)調(diào)整。

（二）次貸金融衍生品交易者信息非對(duì)稱現(xiàn)象嚴(yán)重

信息問(wèn)題對(duì)經(jīng)濟(jì)效率有著重要影響，金融領(lǐng)域信息不對(duì)稱的增加會(huì)加大交易各方進(jìn)行理易的難度，導(dǎo)致不確定性和交易成本的增加，進(jìn)而引發(fā)嚴(yán)重的逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題，從而導(dǎo)致金融系統(tǒng)中的風(fēng)險(xiǎn)不斷積累。

場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)中的信息不對(duì)稱主要表現(xiàn)為以下兩點(diǎn)：第一，信用衍生產(chǎn)品在交易過(guò)程中的信息不對(duì)稱。市場(chǎng)參與主體的資質(zhì)不同決定了其擁有信息的能力也不盡相同，這必會(huì)直接導(dǎo)致信息優(yōu)勢(shì)機(jī)構(gòu)的道德風(fēng)險(xiǎn)。第二，場(chǎng)外衍生品在監(jiān)管中的信息不對(duì)稱。場(chǎng)外市場(chǎng)缺乏明確的監(jiān)管機(jī)制及監(jiān)管主體，這使得場(chǎng)外衍生品清算與交易信息得不到充分披露，加劇了發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的可能性。

在次貸金融衍生品設(shè)計(jì)過(guò)程中，投資者和發(fā)行者間必然存在著信息不對(duì)稱。發(fā)行次貸金融衍生品的機(jī)構(gòu)為使風(fēng)險(xiǎn)較大的基礎(chǔ)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品看起來(lái)吸引人，不斷模糊基礎(chǔ)資產(chǎn)與衍生證券的聯(lián)系，使得投資者只關(guān)心眼前的利益卻忽略了衍生證券背后基礎(chǔ)資產(chǎn)蘊(yùn)含的巨大風(fēng)險(xiǎn)，在一定程度上也成為本次危機(jī)爆發(fā)的催化劑。

（三）流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)加劇了次貸危機(jī)的爆發(fā)，成為金融危機(jī)蔓延的推動(dòng)器

“流動(dòng)性是市場(chǎng)的一切”，流動(dòng)性是資本市場(chǎng)生命力所在。充足的市場(chǎng)流動(dòng)性不僅保證資源的有效配置和有效價(jià)格發(fā)現(xiàn)順利實(shí)現(xiàn)，也是金融市場(chǎng)正常運(yùn)轉(zhuǎn)和繁榮發(fā)展的前提條件。場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)，流動(dòng)性可以由做市商提供或者通過(guò)競(jìng)價(jià)訂單獲得，而場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)缺乏受監(jiān)管且具有保障流動(dòng)性義務(wù)的嚴(yán)格做市商，也不存在競(jìng)價(jià)交易系統(tǒng)，這些流動(dòng)性保障制度的天然缺失必然會(huì)導(dǎo)致發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)時(shí)場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)的交易流動(dòng)性嚴(yán)重匱乏。

次貸金融衍生品大都是非標(biāo)準(zhǔn)化的，缺乏有深度的二級(jí)交易，市場(chǎng)內(nèi)產(chǎn)品的流動(dòng)性日常已不是十分充足。金融危機(jī)爆發(fā)后，OTC市場(chǎng)衍生品交易大幅萎縮。根據(jù)國(guó)際清算銀行（BIS）數(shù)據(jù)，截至2007年底，全球CDS市場(chǎng)達(dá)到頂峰，規(guī)模高達(dá)62萬(wàn)億美元，而在危機(jī)爆發(fā)后，僅2008年前6個(gè)月就有價(jià)值17.4萬(wàn)億美元的CDS合約被終止。

當(dāng)市場(chǎng)流動(dòng)性危機(jī)爆發(fā)時(shí)，金融機(jī)構(gòu)大量出售金融資產(chǎn)，通過(guò)去杠桿化來(lái)盡量減少損失，并同時(shí)滿足融資流動(dòng)性的需求。此時(shí)，從最大化收益的角度出發(fā)，即使是資本充足的做市商也很難在這種情況下繼續(xù)提供流動(dòng)性。因此，場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)流動(dòng)性提供者銳減，使得交易更難完成，流動(dòng)性進(jìn)一步喪失。這一悲觀信號(hào)又將引發(fā)場(chǎng)外衍生產(chǎn)品價(jià)格的下跌，加劇了流動(dòng)性枯竭，最終導(dǎo)致金融系統(tǒng)的“流動(dòng)性危機(jī)”和“信貸危機(jī)”。流動(dòng)性的正反饋?zhàn)饔檬沟萌鐣?huì)的金融資產(chǎn)價(jià)值迅速縮水，整個(gè)經(jīng)濟(jì)體的流動(dòng)性水平急劇收縮，將風(fēng)險(xiǎn)由場(chǎng)外市場(chǎng)傳染到金融系統(tǒng)，甚至實(shí)體經(jīng)濟(jì)和全球金融體系。

四、金融衍生品市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)防范及對(duì)我國(guó)的啟示

金融衍生品交易的作用在于規(guī)避或鎖定投資者的風(fēng)險(xiǎn)，但是，個(gè)體機(jī)構(gòu)的理性參與，卻形成了市場(chǎng)非理性的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，之所以會(huì)出現(xiàn)這一結(jié)果，關(guān)鍵是市場(chǎng)交易機(jī)制的內(nèi)在缺陷。為了形成有效合理的市場(chǎng)交易機(jī)制，需要市場(chǎng)參與者的理性自覺(jué)和監(jiān)管部門的宏觀引導(dǎo)，以形成系統(tǒng)的有效的制度安排。

（一）優(yōu)化場(chǎng)外信息結(jié)構(gòu)，提高價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能

金融衍生品交易多為表外業(yè)務(wù)，無(wú)法在資產(chǎn)負(fù)債表中反映。針對(duì)這種隱秘性，應(yīng)加強(qiáng)信息披露制度建設(shè)，增強(qiáng)金融衍生品的透明度，以確保投資者和市場(chǎng)獲得更好的信息。首先，監(jiān)管機(jī)構(gòu)應(yīng)努力提高自身對(duì)金融衍生品運(yùn)作方面的知識(shí)，了解各類衍生品的特性及其對(duì)銀行、證券等機(jī)構(gòu)可能造成的影響。其次，監(jiān)管者應(yīng)當(dāng)激勵(lì)銀行、證券等交易機(jī)構(gòu)擴(kuò)大信息披露的范圍。金融衍生品的總交易量、交易收益狀況、以及交易機(jī)構(gòu)自身對(duì)這些交易的風(fēng)險(xiǎn)管理狀況均應(yīng)該納入信息披露的范圍之中，使投資者或債權(quán)人能更好地評(píng)價(jià)和管理衍生品交易商。最后，金融機(jī)構(gòu)應(yīng)該改革現(xiàn)行的財(cái)務(wù)報(bào)表結(jié)構(gòu)和編制方式，增加衍生交易頭寸報(bào)表，按照巴塞爾委員會(huì)對(duì)資產(chǎn)負(fù)債表外業(yè)務(wù)的資本充足率的要求，確立各種金融衍生工具交易的資本充足率標(biāo)準(zhǔn)，以增強(qiáng)其抵抗風(fēng)險(xiǎn)的能力。只有這樣，才能降低由于信息不對(duì)稱所引發(fā)的道德風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題和未來(lái)交易過(guò)程中可能出現(xiàn)的逆向選擇，有效促進(jìn)市場(chǎng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能的完善，保障場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)健康發(fā)展。

（二）努力構(gòu)建場(chǎng)外市場(chǎng)中央清算機(jī)制，提高市場(chǎng)流動(dòng)性和抗風(fēng)險(xiǎn)能力

要建立和完善衍生品市場(chǎng)的統(tǒng)一交易和清算機(jī)制及監(jiān)管機(jī)制，以確保風(fēng)險(xiǎn)可控。從此次危機(jī)中可以看出，對(duì)場(chǎng)外衍生品建立一個(gè)統(tǒng)一的交易和清算機(jī)制是十分必要的，中央清算機(jī)制的建立可以使得各個(gè)交易對(duì)手方的風(fēng)險(xiǎn)敞口明顯下降，防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，并且統(tǒng)一的交易和清算有利于監(jiān)管機(jī)構(gòu)對(duì)于衍生品市場(chǎng)進(jìn)行管理和控制，使得衍生品市場(chǎng)交易信息不對(duì)稱程度降低，增加透明度。

（三）中國(guó)應(yīng)吸取此次金融危機(jī)的教訓(xùn)，在風(fēng)險(xiǎn)可控的前提下推進(jìn)金融衍生產(chǎn)品創(chuàng)新

首先，我國(guó)應(yīng)從簡(jiǎn)單的衍生品入手，重點(diǎn)發(fā)展交易所市場(chǎng)、優(yōu)先發(fā)展場(chǎng)內(nèi)衍生品。金融衍生品在全球金融體系中的功能并未因?yàn)榻鹑谖C(jī)而受到大幅度削弱，金融衍生品和金融創(chuàng)新不會(huì)就此沒(méi)落，而是發(fā)展思路發(fā)生了調(diào)整。綜合考慮其他衍生品市場(chǎng)發(fā)展趨勢(shì)，我國(guó)衍生品市場(chǎng)應(yīng)當(dāng)從簡(jiǎn)單、標(biāo)準(zhǔn)化的產(chǎn)品入手，優(yōu)先發(fā)展場(chǎng)內(nèi)市場(chǎng)，逐步試水場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)建設(shè)，積極促進(jìn)金融衍生品市場(chǎng)的健康發(fā)展。進(jìn)一步在風(fēng)險(xiǎn)可控的基礎(chǔ)上積極推動(dòng)衍生產(chǎn)品的創(chuàng)新，建立與我國(guó)經(jīng)濟(jì)實(shí)力相當(dāng)?shù)慕鹑趧?chuàng)新能力和資本市場(chǎng)?！?/p>

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第8篇：資產(chǎn)證券化的運(yùn)作機(jī)制范文

廉租房是我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)中一項(xiàng)重要的住房制度，但多方面因素的制約使得其發(fā)展程度非常有限，成為當(dāng)前我國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)性失衡的關(guān)鍵問(wèn)題之一。近些年房?jī)r(jià)過(guò)快地上漲導(dǎo)致住房問(wèn)題成為社會(huì)矚目的民生問(wèn)題，國(guó)務(wù)院將解決城市低收入群體住房困難納為政府公共服務(wù)的一項(xiàng)重要職責(zé)，但全國(guó)范圍來(lái)看沒(méi)有足夠的資金來(lái)建設(shè)廉租房。十幾年來(lái)，廉租房制度的實(shí)施雖有所推進(jìn)但進(jìn)展緩慢。廉租房具有公益性和福利性等特點(diǎn)，其開(kāi)發(fā)和運(yùn)作面臨著新的困難。如何建立更具靈活性的金融制度以及發(fā)掘更為市場(chǎng)化、專業(yè)化的運(yùn)作模式成為解決我國(guó)當(dāng)前廉租房開(kāi)發(fā)建設(shè)資金問(wèn)題的關(guān)鍵。

一、目前我國(guó)廉租房融資中存在的問(wèn)題

（一）廉租房融資渠道單一。目前我國(guó)廉租房的建設(shè)資金主要來(lái)源于財(cái)政撥款、社會(huì)保障和社會(huì)捐贈(zèng)、住房公積金增值收益以及土地出讓金凈收益中的部分資金。由于廉租房開(kāi)發(fā)具有福利性特點(diǎn)，如果缺乏嚴(yán)格的監(jiān)督，很難調(diào)動(dòng)地方政府的積極性。社會(huì)捐贈(zèng)和保障對(duì)于廉租房建設(shè)資金支持也十分有限，這種方式缺乏穩(wěn)定性，對(duì)于廉租房建設(shè)來(lái)說(shuō)，也只能作為輔助的融資方式。住房公積金增值收益在提取了風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金支付了管理費(fèi)用后，剩余的資金非常有限，對(duì)于廉租房制度建設(shè)來(lái)說(shuō)也是微不足道。土地出讓金屬于預(yù)算外收入，這就給地方政府的財(cái)政收支留下了巨大的操作空間，因此這部分資金也十分有限。

（二）金融工具缺失。目前，在我國(guó)廉租房融資中金融機(jī)構(gòu)沒(méi)有發(fā)揮實(shí)質(zhì)性的作用，這種主要依靠國(guó)家財(cái)政的融資模式面臨著很大挑戰(zhàn)。根據(jù)國(guó)外經(jīng)驗(yàn)，更多地利用金融創(chuàng)新，將政府直接主導(dǎo)型融資方式轉(zhuǎn)化為政府引導(dǎo)下的商業(yè)化運(yùn)作方式顯得十分重要。針對(duì)我國(guó)廉租房融資中的不足，需要重點(diǎn)強(qiáng)調(diào)融資模式創(chuàng)新并充分利用可行的金融工具，使廉租房建設(shè)融資轉(zhuǎn)化為更為靈活的市場(chǎng)化運(yùn)作十分必要。

（三）信貸結(jié)構(gòu)不合理。從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)看，選擇銀行信貸是各國(guó)解決廉租房建設(shè)資金不足的必然路徑。但由于廉租房福利性的特點(diǎn)使其資金回收慢、利潤(rùn)低，要選擇銀行信貸融資，必然需要政府的介入。但是，從當(dāng)前我國(guó)政策性銀行對(duì)于廉租房建設(shè)所出臺(tái)的配套機(jī)制來(lái)看，還沒(méi)有穩(wěn)定、合理的運(yùn)作機(jī)制，這必然使得廉租房建設(shè)資金銀行信貸結(jié)構(gòu)失衡。

二、我國(guó)廉租房融資模式的創(chuàng)新選擇

（一）運(yùn)用BOT融資模式。BOT是指建設(shè)（Build）、經(jīng)營(yíng)（Operate）、移交（Transfer）的過(guò)程。這種方式某私人機(jī)構(gòu)作為項(xiàng)目發(fā)起人，從政府部門獲得基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)和運(yùn)營(yíng)特許權(quán)，然后組建項(xiàng)目公司，負(fù)責(zé)項(xiàng)目的融資、建造和運(yùn)營(yíng)。當(dāng)特許期限結(jié)束時(shí)，私人機(jī)構(gòu)再按照約定將該設(shè)施移交給政府部門。BOT模式興建的廉租房項(xiàng)目規(guī)模大，產(chǎn)生的規(guī)模效益可以有效地節(jié)約管理成本，有利于降低廉租房的租金價(jià)格，并為政府分擔(dān)投資風(fēng)險(xiǎn)。通過(guò)BOT模式的運(yùn)用，既可以解決政府前期投資資金不足的困擾，完成政府的責(zé)任，也給民間資本提供了投資途徑，將其吸引到廉租房建設(shè)中來(lái)，是一種多贏的選擇。

（二）發(fā)展廉租房REITs。房地產(chǎn)投資信托基金(RealEstateInvestmentTrusts，簡(jiǎn)稱REITS)是一種以房地產(chǎn)及相關(guān)資產(chǎn)為投向的資金信托投資方式，是專門用于房地產(chǎn)領(lǐng)域，集眾多的分散資金于一體，同時(shí)采用專家經(jīng)營(yíng)、專業(yè)化管理的一種投資體制。REITs是廉租住房融資中較為成熟的一種方式，采取公司或者信托基金的組織形式，以發(fā)行收益憑證的方式匯集特定多數(shù)投資者的資金。廉租房自身的特點(diǎn)決定了它產(chǎn)權(quán)的固定性，僅靠租金收益的廉租房難以回籠資金。廉租房REITs高收益、低風(fēng)險(xiǎn)的特征能吸引較多的投資者，正好可以解決資金問(wèn)題。另外，由廉租房產(chǎn)權(quán)所有者與信托公司合作，將具有連續(xù)性和穩(wěn)定性的廉租房租金應(yīng)收款設(shè)計(jì)成為一種信托產(chǎn)品。讓市場(chǎng)投資者分享廉租房租賃資產(chǎn)所帶來(lái)的收益，從而有利于吸引更多的社會(huì)閑散資金來(lái)支持廉租房建設(shè)。

（三）廉租房項(xiàng)目引入PPP模式。PPP（PublicPrivatePartnership），即公私合營(yíng)模式，是在公共基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)中發(fā)展起來(lái)的，投資雙方共同參與項(xiàng)目，共同承擔(dān)責(zé)任和融資風(fēng)險(xiǎn)。雙方通過(guò)協(xié)議明確各方在項(xiàng)目流程中的權(quán)利與義務(wù)，最大限制的發(fā)揮各方的優(yōu)勢(shì)。

廉租房項(xiàng)目PPP模式是項(xiàng)目融資的一種實(shí)現(xiàn)形式，以項(xiàng)目公司的資產(chǎn)作為貸款保障，償還貸款的資金來(lái)源于項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)直接收益及通過(guò)政府扶持所轉(zhuǎn)化的效益，能利用民營(yíng)資本來(lái)彌補(bǔ)政府建設(shè)資金的不足，增加項(xiàng)目的資本金，減輕政府初期投資負(fù)擔(dān)。這種模式下，是項(xiàng)目既擺脫了政府行政的諸多限制與干預(yù)，有充分發(fā)揮了民營(yíng)資本在經(jīng)營(yíng)上、資源整合上的優(yōu)勢(shì)，達(dá)到比單獨(dú)建設(shè)更有利的結(jié)果。

（四）在廉租房項(xiàng)目中應(yīng)用ABS融資模式。ABS(AssetBackedSecurities)即“資產(chǎn)證券化”，是指以借款人所屬的未來(lái)資產(chǎn)或收入為支撐，通過(guò)在資本市場(chǎng)發(fā)行債券來(lái)募集資金的一種項(xiàng)目融資方式。具有融資成本低、融資風(fēng)險(xiǎn)低、充分利用國(guó)際資本市場(chǎng)的特點(diǎn)。將廉租房開(kāi)發(fā)貸款證券化不僅可以加強(qiáng)這部分金融資產(chǎn)的流動(dòng)性，還可有效降低和轉(zhuǎn)移商業(yè)銀行的潛在風(fēng)險(xiǎn)，有利于防止銀行不良貸款的再生。房地產(chǎn)證券化還可以使拓寬廉租房的融資渠道，將廉租房具有的穩(wěn)定產(chǎn)權(quán)作為抵押想銀行申請(qǐng)抵押貸款，從而更提高獲得銀行的資金支持的幾率。同時(shí)，廉租房作為政府福利項(xiàng)目，其收益也具有很強(qiáng)的穩(wěn)定性，這與資產(chǎn)證券化的特點(diǎn)吻合，即發(fā)行證券到期后再支付投資者券款，彌補(bǔ)了廉租房收益回收慢且具有時(shí)滯性的不足。

第9篇：資產(chǎn)證券化的運(yùn)作機(jī)制范文

[關(guān)鍵詞]：國(guó)有電力企業(yè)：資本運(yùn)營(yíng)；監(jiān)督

中圖分類號(hào)：F407.2　文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A　文章編號(hào)：1002-6908(2008)1020070-02

一、概述

資本運(yùn)營(yíng)，是指通過(guò)投融資、資產(chǎn)重組和產(chǎn)權(quán)交易等手段，對(duì)資本實(shí)行優(yōu)化配置和有效使用，以實(shí)現(xiàn)資本盈利最大化的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)，也就是通過(guò)對(duì)資本的運(yùn)作，在資本安全的前提下實(shí)現(xiàn)資本的增值和取得最大收益。國(guó)有電力企業(yè)的資本運(yùn)營(yíng)。就是對(duì)企業(yè)可以支配的資源和生產(chǎn)要素進(jìn)行統(tǒng)籌、謀劃和優(yōu)化配置，最大限度地實(shí)現(xiàn)資本增值的目標(biāo)。電力企業(yè)資本運(yùn)營(yíng)的根本目的在于通過(guò)合理的生產(chǎn)要素配置和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，建立符合市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)要求的電力資本運(yùn)營(yíng)機(jī)制，最終實(shí)現(xiàn)電力資本的保值增值。國(guó)有電力企業(yè)在資本運(yùn)營(yíng)過(guò)程中，有可能遇到一些風(fēng)險(xiǎn)，因此需要對(duì)資本運(yùn)營(yíng)進(jìn)行監(jiān)督。

二、國(guó)有電力企業(yè)的資本運(yùn)營(yíng)

電力企業(yè)資本運(yùn)營(yíng)的根本目的在于通過(guò)合理的生產(chǎn)要素配置和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整，建立符合市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)要求的電力資本運(yùn)營(yíng)機(jī)制，最終實(shí)現(xiàn)電力資本的保值增值，“廠網(wǎng)分開(kāi)、競(jìng)價(jià)上網(wǎng)”，引入競(jìng)爭(zhēng)發(fā)展機(jī)制，為各大電力企業(yè)集團(tuán)的發(fā)展、重組、上市、并購(gòu)創(chuàng)造條件。

(一) 樹(shù)立以資本導(dǎo)向?yàn)橹行牡钠髽I(yè)運(yùn)作機(jī)制

電力行業(yè)的資產(chǎn)特點(diǎn)，一是產(chǎn)品價(jià)格由政府控制，有保證的現(xiàn)金流量，但同時(shí)在資產(chǎn)的收益率實(shí)現(xiàn)上也受到了政府控制；二是業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)范圍由政府以劃分營(yíng)業(yè)區(qū)的形式加以固定，因此電力公司的營(yíng)業(yè)收入除營(yíng)業(yè)區(qū)內(nèi)銷售自然增長(zhǎng)外，快速增長(zhǎng)難度很大。因此電力行業(yè)是一個(gè)收益較穩(wěn)定、成長(zhǎng)性和流動(dòng)性相對(duì)較低的行業(yè)。因此電力行業(yè)應(yīng)積極培育新的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)點(diǎn)，以參股、控股方式，優(yōu)選進(jìn)入具有較高獲利能力和能夠促進(jìn)產(chǎn)業(yè)升級(jí)、帶來(lái)技術(shù)創(chuàng)新的非電力領(lǐng)域。要改變傳統(tǒng)電力企業(yè)只注重電這一單一產(chǎn)品的生產(chǎn)，而忽視資本價(jià)格變化的企業(yè)運(yùn)作機(jī)制。企業(yè)在經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中應(yīng)始終以資本的保值增值為中心目標(biāo)，不僅要關(guān)注原材料和機(jī)器設(shè)備的價(jià)值變化。還應(yīng)關(guān)注資本價(jià)格和價(jià)值的變化；不僅注重產(chǎn)品的產(chǎn)量和質(zhì)量，還應(yīng)注重資本的投入產(chǎn)出率。企業(yè)應(yīng)實(shí)現(xiàn)從生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)型到資本經(jīng)營(yíng)型的轉(zhuǎn)變，把所有可以利用和支配的資源、生產(chǎn)要素全部看作企業(yè)可以經(jīng)營(yíng)的價(jià)值資本，以最少的資源和生產(chǎn)要素投入獲得最大的投資收益。

(二) 完善電力資本結(jié)構(gòu)

(1) 完善投資結(jié)構(gòu)，按照市場(chǎng)化改革需要調(diào)整電源和電網(wǎng)的投資本里，使二者達(dá)到均衡；目前我國(guó)電力企業(yè)資產(chǎn)主要來(lái)源于負(fù)債，用負(fù)債進(jìn)行資產(chǎn)擴(kuò)張，必須用科學(xué)的方法調(diào)整投資結(jié)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)投資結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。

(2) 優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，電力工業(yè)是我國(guó)的基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)，其發(fā)展受國(guó)家政策影響較大，電力主業(yè)目前發(fā)展受限較多，應(yīng)在發(fā)展好電力主業(yè)的同時(shí)開(kāi)展多種經(jīng)營(yíng)，形成新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。電力企業(yè)應(yīng)抓住機(jī)遇。采用直接或間接方式進(jìn)入資本市場(chǎng)，增加資本的流動(dòng)性。適時(shí)對(duì)電力企業(yè)進(jìn)行股份制改造，適度退出發(fā)電領(lǐng)域，賣出其所擁有的發(fā)電廠的部分或全部股權(quán)，實(shí)行股權(quán)多元化，收回轉(zhuǎn)讓股權(quán)形成的貨幣資金。

(3) 改進(jìn)融資結(jié)構(gòu)。目前我國(guó)國(guó)有電力企業(yè)主要采用以下融資方式：一是按規(guī)定程序盤活存量資產(chǎn)取得的產(chǎn)權(quán)交易收入；二是組建上市公司、發(fā)行股票籌集的資金；三是BOT融資；四是將優(yōu)良資產(chǎn)證券化，通過(guò)交易證券化的資產(chǎn)籌集資金；五是債務(wù)融資。在具體使用中。應(yīng)不斷調(diào)整資本金與債務(wù)的融資比例，達(dá)到優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)的目的。

(三)資產(chǎn)重組

對(duì)于存量資本的重組，應(yīng)考慮以下方面：一是考慮兼并或收購(gòu)企業(yè)所需要的某種專業(yè)的企業(yè)，從而發(fā)展成電力企業(yè)集團(tuán)，以資本為紐帶。以電力優(yōu)勢(shì)產(chǎn)品為龍頭，對(duì)存量資本進(jìn)行優(yōu)化配置和重新組合。二是可以通過(guò)購(gòu)買或承擔(dān)債務(wù)的方式，兼并劣勢(shì)企業(yè)，發(fā)展“新產(chǎn)業(yè)群”，促使低效益企業(yè)產(chǎn)生要素的流動(dòng)，發(fā)揮企業(yè)在資源、技術(shù)等方面的優(yōu)勢(shì)，提高被兼并收購(gòu)企業(yè)經(jīng)濟(jì)效益。

對(duì)增量資本的重組，應(yīng)考慮以下方面：一是適當(dāng)調(diào)整發(fā)電資產(chǎn)和配電資產(chǎn)的分配比例，適當(dāng)壓縮發(fā)電資產(chǎn)的比例，對(duì)經(jīng)濟(jì)績(jī)效低下的發(fā)電團(tuán)體實(shí)行兼并、收購(gòu)或破產(chǎn)。同時(shí)應(yīng)加強(qiáng)對(duì)電網(wǎng)資產(chǎn)的投資，進(jìn)行城網(wǎng)、農(nóng)網(wǎng)改造，降低線損率，消除電網(wǎng)瓶頸。二是在多種化經(jīng)營(yíng)中，應(yīng)以資產(chǎn)組合關(guān)聯(lián)性為基礎(chǔ)，進(jìn)行關(guān)聯(lián)性投資。建立資產(chǎn)的核心投資，確定戰(zhàn)略性的主項(xiàng)投資，并以此為基礎(chǔ)進(jìn)行輻射的關(guān)聯(lián)投資。三是注意以電力為主導(dǎo)，發(fā)展多種經(jīng)營(yíng)，提高科技含量。四是不斷尋找新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)，如電力營(yíng)銷市場(chǎng)、點(diǎn)力技術(shù)咨詢服務(wù)市場(chǎng)，以及一些邊緣資源開(kāi)發(fā)市場(chǎng)等。

(四) 電力企業(yè)的股份制改造

資金問(wèn)題已經(jīng)日益成為國(guó)有電力企業(yè)發(fā)展的瓶頸，要集中龐大的資金，一個(gè)可取的途徑就是實(shí)行股份制。通過(guò)股份制改革，可以盤活企業(yè)存量資產(chǎn)，擴(kuò)大企業(yè)發(fā)展生產(chǎn)的資金籌措渠道，有利于吸收外資或民間資本入股，為企業(yè)發(fā)展提供必要的資金保障。

三、國(guó)有電力企業(yè)資本運(yùn)營(yíng)中的監(jiān)督

(一) 電力企業(yè)資本運(yùn)營(yíng)中的風(fēng)險(xiǎn)

國(guó)有電力企業(yè)在資本運(yùn)營(yíng)中會(huì)遇到多重風(fēng)險(xiǎn)。(1)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。資本運(yùn)營(yíng)勢(shì)必將耗費(fèi)巨額資金，這些奮勇將可能造成企業(yè)資金周轉(zhuǎn)困難。(2)營(yíng)運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)，如被收購(gòu)、兼并的企業(yè)業(yè)績(jī)下滑拖累整個(gè)集團(tuán)，資本運(yùn)營(yíng)完成后不能產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)等。(3)管理風(fēng)險(xiǎn)。資本運(yùn)營(yíng)將涉及組織結(jié)構(gòu)、管理制度、人事等方面一系列的變化，如何協(xié)調(diào)?這將帶來(lái)管理上的風(fēng)險(xiǎn)。(4)信息風(fēng)險(xiǎn)。由于信息不對(duì)稱，對(duì)所要收購(gòu)、兼并的企業(yè)了解不足等。(5)法律風(fēng)險(xiǎn)。資本運(yùn)營(yíng)過(guò)程中違反了法律規(guī)定的禁止性規(guī)定，帶來(lái)法律方面的風(fēng)險(xiǎn)。此外，國(guó)有電力企業(yè)在資本運(yùn)營(yíng)過(guò)程中還存在著體制風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)缺陷風(fēng)險(xiǎn)、反收購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)、技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)等問(wèn)題。

(二) 國(guó)有電力企業(yè)資本運(yùn)營(yíng)中的監(jiān)督

正是由于國(guó)有電力企業(yè)在資本運(yùn)營(yíng)過(guò)程中面臨著諸多風(fēng)險(xiǎn)。因此有必要對(duì)其運(yùn)營(yíng)進(jìn)行監(jiān)督。主要有以下方式和途徑。

(1) 建立健全完善現(xiàn)代企業(yè)制度。國(guó)有企業(yè)應(yīng)盡快建立健全現(xiàn)代企業(yè)制度，確立董事會(huì)、監(jiān)事會(huì)、經(jīng)理等，發(fā)揮監(jiān)事會(huì)在資本運(yùn)營(yíng)中的監(jiān)督作用。實(shí)行獨(dú)立董事制度，聘請(qǐng)有一定聲望、品行良好的人擔(dān)任獨(dú)立董事。